ASML（ASML）：UBS在Q3业绩前维持对ASML的买入评级，预计AI需求、定价能力和High-NA动能将推动中期盈利。

概览

UBS在10月14日Q3业绩前重申对ASML的买入评级，认为AI驱动需求、定价灵活性和更快的High-NA采用可支撑更强的2027-28年展望，以及高于市场一致预期的盈利。

核心观点

UBS预计ASML将在10月14日公布Q3业绩时采取更为积极的表述，支撑因素包括AI驱动需求增强、能见度改善以及对中期展望更有信心。该机构认为，在更具意义的1月积压订单披露催化剂前，ASML可能小幅上调2027-28年的产能和收入假设。ASML目前指引2027E和2028E低NA及浸没式产能均增长约30%；UBS认为，为满足AI需求，相关目标可能上调至30%以上。其认为FY2027集团收入指引可能高于同比30%，而市场一致预期为28%，UBS预测为33%。 定价是UBS判断的核心盈利上行机制。管理层已表示定价灵活性更高，UBS预计客户谈判将支持EUV和浸没式系统进一步提价。鉴于这些平台约占收入的80-85%，该机构估计定价到2028E可带来相对市场一致预期15-20%的EPS上行，并预计管理层将再次强调2027-28年的定价上行空间。 UBS也看到High-NA采用加速。Samsung和TSMC近期公告，以及12英寸光掩模的进展，强化了其对采用势头正在增强的判断。UBS预计到2028E将更清楚地看到出货加速，并认为High-NA需求预测存在上行空间，特别是在DRAM领域。其预测显示High-NA出货量将从2026E的五台增至2027E的六台和2028E的七台，而2028年上行情景假设为10台。 对于近期Q3，UBS预计收入为€12.1bn，较市场一致预期高3%；毛利率为55.8%，市场一致预期为56.0%；EBIT利润率为42.6%，市场一致预期为42.2%。对于2026年，UBS预计收入大致与指引中值和市场一致预期一致，但毛利率为55.6%，高于市场一致预期的55.1%，EBIT利润率为41.2%，高于市场一致预期的40.4%。 中期盈利差距显著：UBS预测2027E和2028E稀释EPS分别为€58.41和€85.17，市场一致预期分别为€53.76和€69.05。其预测2030年EPS为€85，而市场一致预期为€70，意味着2025-30E EPS CAGR为31%。UBS指出，ASML按其2027E和2028E P/E的25x和17x交易，低于约30x的历史平均水平；相对同业的溢价仅为2%，而10年平均溢价为81%。其2028年上行情景显示EPS可能达到€103。 区域方面，UBS预计中国DUV收入将在2026E下降约11%，随后在2027E同比增长25%。其预计EUV收入将以类似增速带动非中国DUV收入，并强调2026E和2027E存储相关EUV收入将强劲增长。UBS以DCF推导出€2,350目标价，使用9% WACC和3%永续增长假设。

分析框架

UBS将其季度及中期收入、利润率、出货量和EPS预测与市场一致预期比较，继而将AI需求与产能扩张、定价和High-NA采用联系起来。该机构测试了2028年的下行和上行经营情景，并采用DCF估值，同时将远期P/E与历史水平和同业进行比较。

方法论与常识提炼

• 估值方法DCF 现金流折现

  基于DCF的目标价

  UBS采用9% WACC和3%永续增长率，对预期未来现金流进行折现，以得出€2,350目标价。

• 行业/产业分析框架供需框架

  产能、设备出货量和AI需求分析

  UBS评估AI需求、客户采用和光刻产能需求如何在2028年前影响ASML的系统销量、定价和收入。

• 估值方法PE/PEG 估值

  远期P/E比较

  UBS将ASML的2027E和2028E P/E与其历史平均水平及同业篮子比较，以支持其估值观点。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• ASML (ASML.AS)

  主要覆盖公司；UBS预计AI需求、定价和High-NA采用将支撑盈利上行。

  优势

  领先的光刻设备供应商，产品具有关键性、前沿竞争有限，并服务于主要半导体制造商。

  对比

  相对美国大型股同业的远期P/E溢价为2%，而10年平均溢价为81%。

  风险

  半导体终端市场周期性、资本设备支出削减或订单延期的可能性，以及下一代EUV技术的执行风险。

关键数据

• 2026年Q3E收入€12.1bnUBS预测，较市场一致预期高3%。
• 2026年Q3E毛利率55.8%市场一致预期为56.0%。
• 2026年Q3E EBIT利润率42.6%市场一致预期为42.2%。
• 2027E EPS€58.41UBS预测为€58.41，市场一致预期为€53.76；较市场一致预期高7%。
• 2028E EPS€85.17UBS预测为€85.17，市场一致预期为€69.05；较市场一致预期高20%。
• 2030E EPS€85市场一致预期为€70；UBS预计2025-30E EPS CAGR为31%。
• 2028E上行情景EPS€103UBS情景分析。
• 2027E/2028E P/E25x/17x低于ASML约30x的历史平均水平。
• 同业估值溢价2%10年平均溢价为81%。
• 中国DUV收入增长-11% in 2026E; +25% in 2027EUBS预测。

影响与含义

UBS认为，更强的AI相关需求可转化为更高的产能目标、更好的定价和更快的High-NA出货，从而扩大相对市场一致预期的盈利优势。该机构认为，临近的Q3沟通和1月积压订单披露是这一观点的关键催化剂。

风险

• 宏观经济走弱或半导体终端市场放缓，可能削减资本设备支出并推迟ASML订单。
• 由于客户业务具有周期性，ASML仍面临显著波动。
• 下一代EUV技术的执行风险可能影响投资逻辑。

后续跟踪

• 10月14日ASML的Q3业绩，包括其对AI需求、定价灵活性、利润率和2027-28年产能假设的表述。
• 1月积压订单披露，UBS将其视为更具意义的催化剂。
• High-NA出货加速的证据，特别是DRAM需求，以及Samsung和TSMC的更新。
• 中国DUV收入走势及预期的2027年复苏。