ASML（ASML）：UBSはQ3前にASMLのBuyを維持し、AI需要、価格決定力、High-NAの勢いが中期利益を押し上げると予想する。

概要

UBSは10月14日のQ3決算を前にASMLのBuyを再表明した。AI主導の需要、価格の柔軟性、High-NA採用の加速が、より強い2027-28年の見通しとコンセンサスを上回る利益を支えるとみている。

主要見解

UBSは、AI主導の需要拡大、可視性の改善、中期見通しへの信頼感の高まりを背景に、ASMLが10月14日のQ3決算でより建設的なトーンを示すと予想している。同社は、より重要な1月の受注残開示という触媒に先立ち、ASMLが2027-28年の能力・収益前提を小幅に引き上げる余地があるとみる。ASMLは現在、2027Eと2028Eのlow-NAおよび液浸能力をともに約30%拡大するとガイドしているが、UBSはAI需要に対応するため目標が30%超へ引き上げられる可能性があると考える。FY2027のグループ収益ガイダンスは前年比30%超が可能であり、コンセンサスの28%成長およびUBS予想の33%と比較される。 価格設定はUBSにとって中心的な利益上振れメカニズムである。経営陣は価格の柔軟性が高まっていると示唆しており、UBSは顧客交渉によりEUVと液浸システムでさらなる値上げが可能になると予想する。これらのプラットフォームは収益の約80-85%を占めるため、価格設定は最大の上振れ源であり、UBSの分析では2028Eまでにコンセンサス比15-20%のEPS上振れが示唆される。同社は経営陣が2027-28年の価格上振れについて再び強調すると予想している。 UBSはHigh-NA採用の加速も見込む。SamsungとTSMCの最近の発表、ならびに12インチフォトマスクの進展は、採用が勢いを増しているという見方を裏付ける。UBSは2028Eに向けた出荷加速についてより明確になるとみており、特にDRAMでHigh-NA需要予想に上振れ余地があると考える。予想ではHigh-NA出荷は2026Eの5台から2027Eの6台、2028Eの7台へ増加し、2028年の上振れシナリオでは10台を想定している。 直近のQ3について、UBSは収益€12.1bnを予想し、コンセンサスを3%上回る。粗利益率は55.8%でコンセンサスの56.0%に対し、EBIT利益率は42.6%でコンセンサスの42.2%に対する。2026年通年では、収益予想はガイダンスの中間点およびコンセンサスと概ね一致する一方、粗利益率は55.6%でコンセンサスの55.1%を上回り、EBIT利益率は41.2%でコンセンサスの40.4%を上回る。 中期の利益格差は大きい。UBSは2027Eと2028Eの希薄化後EPSを€58.41および€85.17と予想し、コンセンサスの€53.76および€69.05を上回る。2030年EPSは€85と予想し、コンセンサスの€70に対して2025-30EのEPS CAGR 31%を示唆する。UBSは、ASMLが2027E/2028E P/Eの25x/17xで取引され、約30xの過去平均を下回ると指摘する。また、同業比プレミアムはわずか2%で、10年平均の81%を下回る。2028年の上振れシナリオではEPSが€103に達する可能性がある。 地域別では、UBSは中国のDUV収益が2026Eに約11%減少した後、2027Eに前年比25%増加すると予想する。EUV収益が非中国DUV収益を同程度の成長率で牽引するとみており、2026Eと2027Eのメモリー関連EUV収益の力強い成長を強調している。UBSは9% WACCと3%の永久成長率を用いるDCFで€2,350の目標株価を算出している。

分析フレームワーク

UBSは、四半期および中期の収益、利益率、出荷、EPS予想をコンセンサスと比較し、AI需要を能力拡大、価格設定、High-NA採用に結び付ける。2028年の下振れ・上振れ営業シナリオを検証し、DCFで評価する一方、予想P/Eを過去水準および同業と比較している。

手法メモ

• バリュエーション手法DCF（割引キャッシュフロー法）

  DCFに基づく目標株価

  UBSは、9% WACCと3%の永久成長率を用いて将来キャッシュフローを割り引き、€2,350の目標株価を導出している。

• 業界・産業分析フレームワーク需給フレームワーク

  能力、装置出荷、AI需要の分析

  UBSは、AI需要、顧客採用、リソグラフィ能力の要件が2028年までのASMLのシステム販売量、価格、収益にどう影響するかを評価している。

• バリュエーション手法PER・PEG評価

  予想P/E比較

  UBSは、ASMLの2027Eおよび2028E P/Eを過去平均および同業バスケットと比較し、評価見解を裏付けている。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• ASML (ASML.AS)

  主要なカバー対象企業。UBSはAI需要、価格設定、High-NA採用が利益上振れを支えると予想する。

  強み

  リソグラフィ装置の主要サプライヤーで、製品は重要性が高く、最先端領域で競合は限られ、主要な半導体メーカーに供給している。

  比較

  米国大型株同業に対する予想P/Eプレミアムは2%で、10年平均プレミアムの81%に対する。

  リスク

  半導体最終市場の循環性、設備投資削減または受注延期の可能性、次世代EUV技術に関する実行リスク。

主要データ

• 2026年Q3E収益€12.1bnUBS予想で、コンセンサスを3%上回る。
• 2026年Q3E粗利益率55.8%コンセンサスは56.0%。
• 2026年Q3E EBIT利益率42.6%コンセンサスは42.2%。
• 2027E EPS€58.41UBS予想は€58.41、コンセンサスは€53.76で、コンセンサスを7%上回る。
• 2028E EPS€85.17UBS予想は€85.17、コンセンサスは€69.05で、コンセンサスを20%上回る。
• 2030E EPS€85コンセンサスは€70で、UBSは2025-30EのEPS CAGR 31%を示唆する。
• 2028E上振れシナリオEPS€103UBSのシナリオ分析。
• 2027E/2028E P/E25x/17xASMLの約30xの過去平均を下回る。
• 同業比評価プレミアム2%10年平均プレミアムは81%。
• 中国DUV収益成長率-11% in 2026E; +25% in 2027EUBS予想。

影響と示唆

UBSは、より強いAI関連需要が能力目標の引き上げ、より良い価格設定、より速いHigh-NA出荷につながり、コンセンサスに対する利益上振れを拡大させると主張する。Q3での発信と1月の受注残開示を、この見方の主要な触媒と位置付けている。

リスク

• マクロ経済環境の悪化または半導体最終市場の減速により、設備投資が抑制され、ASMLへの発注が延期される可能性がある。
• 顧客事業の循環性により、ASMLは引き続き大きな変動にさらされる。
• 次世代EUV技術を巡る実行リスクが投資判断に影響する可能性がある。

注目点

• 10月14日のASMLのQ3決算。AI需要、価格の柔軟性、利益率、2027-28年の能力前提に関するトーンを確認。
• UBSがより重要な触媒と位置付ける1月の受注残開示。
• 特にDRAM需要におけるHigh-NA出荷加速の証拠、およびSamsungとTSMCの更新。
• 中国DUV収益の推移と、予想される2027年の回復。