China property market under Beijing's presale policy change：UBS认为北京更严格的预售规则将降低开发商项目IRR，并使土地和新房市场降温

概览

UBS评估了北京调整预售模式的实施细则，认为其对房地产开发商的约束强于武汉此前的框架。该机构预计该政策将削弱北京的开发项目经济性、土地市场活动和新房供应，并对房地产相关股票产生不同影响。

核心观点

北京于9月24日公布预售模式调整的实施细则。UBS认为，该框架较武汉近期公布的做法更严格，并可能为其他一线城市提供参照；这些城市对开发商尤为重要，因为开发商倾向于在此储备土地。 核心差异在于资金使用。北京规定，开发商在项目竣工前不能释放预售款；武汉则允许开发商凭银行保函提取预售资金。北京的土地款支付安排也更不利：首月内至少须支付50%的土地出让金，剩余50%须在两年内付清。武汉允许首付10%、第一年内支付40%、两年内支付50%。UBS指出，2026年8月28日前出让土地的项目，仍可在2027年底前申请适用旧预售规则。 在房价和地价不变、土地成本占房价50%、首付50%土地款且剩余50%于第二年末支付、销售周期为两年的假设下，UBS估计北京新框架下项目层面IRR降至10.1%。这低于旧预售模式下的14.5%，也低于武汉预售模式下的13.6%。较低的IRR反映出开发商在施工期间对购房者预售资金的可用性下降，以及土地付款更为前置。 因此，UBS预计，随着项目经济回报吸引力降低，北京的土地拍卖和新房供应将下降。就股票而言，该机构认为KE Holdings将受到正面影响，因为新房活动减少可能使潜在需求转向存量房交易。其认为China Overseas Land & Investment面临负面影响，北京在H1 2026占其合约销售额的18%。

分析框架

UBS将北京的政策条款与武汉预售框架进行比较，随后基于房价、土地成本、付款时点和销售周期等既定假设，估算项目层面IRR的变化。该机构进一步将回报压力转化为对开发商购地、新房供应及部分房地产公司影响的判断。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架

  项目层面IRR情景分析

  UBS基于项目价格、土地成本、付款时点和两年销售周期等明确假设，估算旧模式、北京模式和武汉模式下的开发商项目回报。

• 估值方法PB 估值

  P/BV估值

  UBS表示，其采用市净率方法对中国房地产开发商和物业管理公司进行估值。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• KE Holdings

  可能受益于需求从新房活动向存量房交易转移。

  优势

  可能受益于存量房交易需求增加。

  对比

  与UBS认为China Overseas Land & Investment受到负面影响形成对比。

• China Overseas Land & Investment (0688.HK)

  北京开发项目经济性走弱及新房供应可能下降，对其构成负面影响。

  劣势

  北京在H1 2026占其合约销售额的18%。

  对比

  相较于UBS认为可能受益于存量房需求外溢的KE Holdings，其对北京开发市场放缓的直接敞口更高。

  风险

  北京土地拍卖和新房供应减少可能对其在该城市的业务敞口造成压力。

关键数据

• 北京新预售模式下的项目层面IRR10.1%UBS基于既定的项目价格、土地成本、付款时点和销售周期假设作出的估计。
• 旧预售模式下的项目层面IRR14.5%UBS用于比较北京政策影响的基准。
• 武汉预售模式下的项目层面IRR13.6%高于UBS对北京更严格框架下的估计。
• 北京规定的土地出让金支付安排At least 50% within the first month; remaining 50% within two years相比之下，武汉要求首付10%、第一年内支付40%、两年内支付50%。
• China Overseas Land & Investment在北京的合约销售额敞口18%根据UBS数据，北京在H1 2026占其合约销售额的比例。

影响与含义

UBS认为，该政策提高了开发商在项目执行期间面临的融资和现金流约束，从而降低预期项目盈利能力。该机构预计，这将抑制北京土地市场参与度和新房供应，同时可能将部分需求引向存量房交易。

风险

• UBS认为，限制需求和按揭贷款的政府行政政策是中国房地产市场的下行风险。
• 中国开发商融资趋紧是下行风险。
• 中国经济增长低于预期是下行风险。