Ninebot Ltd（689009）研报解读

概览

这份业绩点评认为，Ninebot强于预期的2Q26业绩强化了高盛的观点：公司可在行业需求疲弱时持续提升份额。该机构预计机器人割草机、电动两轮车和海外扩张将支持持续增长和盈利改善，并重申Buy。

核心观点

Ninebot的2Q26业绩超出高盛预期。上半年营收和净利润分别为Rmb14,358mn和Rmb1,008mn，分别同比增长22%和下降19%。这意味着2Q营收同比增长28%，高于1Q的15%；净利润在1Q同比下降55%后增长2%。核心营业利润在2Q同比增长22%，扭转了1Q同比下降22%的局面。高盛将营收超预期主要归因于机器人割草机增长强于预期，将利润超预期归因于该高利润率业务的贡献上升。该机构认为，业绩显示公司即使在需求疲弱的环境中仍持续取得份额提升，且行业状况和周期性因素在2Q环比改善。 对于2H26，该机构预计营收动能强劲，利润将进一步改善。机器人割草机增长应保持强劲，但随着该品类进入淡季，增速预计将较2Q超过150%的同比增速环比放缓。高盛预计这一下滑将由电动两轮车增长加快所抵消：公司在6月底至7月底期间又出货100万台E2W，相比2Q的160万台，该报告认为这表明增长在旺季新品发布的带动下加速。该机构还预计，受益于销量改善、产品组合优化和折扣更加克制，E2W利润率将环比改善。消费级滑板车和越野车的持续增长应可部分抵消企业级滑板车销售的季节性走弱。因此，报告预测3Q营收增长超过20%，利润增长环比加速；由于比较基数较低，营收和利润增长预计将在4Q进一步加速。 管理层的分业务评论支持这一逻辑，但也指出各业务近期驱动因素不同。E2W需求面临国家标准变化、成本通胀和补贴消退的压力，但管理层维持全年销量目标，并预计3Q销量、平均售价和毛利率将提高。电动摩托车占比提升的趋势预计将在中长期持续，尽管其占比相较1H将在3Q环比下降。消费级电动滑板车正受益于行业增长和份额提升；管理层认为，鉴于相对于自行车的渗透率较低，行业销量在中长期至少可能翻倍，而成本下降和产品组合改善应维持当前利润率。机器人割草机管理层仍以2026年销量翻倍为目标，并预计产品组合改善将推动ASP提升；但其指出，1H毛利率因成本通胀而下滑，可能在2H环比改善，却难以迅速回到此前约55%的水平。公司正与三家东南亚工厂合作，以缓解明年可能征收的反倾销税影响。越野车1H销售超预期，受到美国以外地区扩张和欧洲增长支持，规模效应也在改善盈利能力。 高盛的长期投资逻辑是，Ninebot有望成长为微出行和机器人割草机领域新兴的全球领导者。该机构强调，国内E2W份额提升受到产品研发、智能功能、渠道扩张、双品牌策略带来的更广泛产品供应，以及会员费贡献上升的支持。其认为，机器人割草机是相对于传统产品的结构性渗透机会，Ninebot的产品组合、品牌和线下渠道布局可能支持进一步的份额提升。报告还指出，发达市场的海外电动自行车存在机会；在更长期，东盟市场也具备潜力，当地内燃机两轮车保有量大，电动两轮车渗透率仍低。 在最新业绩和更新后的业务线假设基础上，高盛将2026E-2028E EPS上调2%。其预测营收在2026E、2027E和2028E分别为Rmb26,719mn、Rmb32,631mn和Rmb38,252mn，EBIT分别为Rmb2,279mn、Rmb2,855mn和Rmb3,690mn。12个月目标价Rmb64由此前的Rmb62上调而来，基于对2028E EPS应用16x退出P/E倍数，并按未变的9.5%权益资本成本折现至2027E。报告称，该股交易于17x 2026E和12x 2027E P/E，低于其21x远期P/E的三年平均水平，并重申Buy。

分析框架

高盛将业绩表现与其预期进行比较，按业务线追踪营收和利润率驱动因素，并利用管理层电话会议指引评估2H26走势。随后，该机构更新盈利预测，并以2028E EPS的退出P/E倍数、按权益资本成本折现的方法进行估值。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  将退出P/E估值折现至较早预测年度

  高盛对2028E EPS应用16x退出P/E倍数，并按9.5%权益资本成本折现至2027E，以得出Rmb64目标价。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  分业务的销量、定价、产品组合和利润率分析

  报告通过E2W、滑板车、机器人割草机和越野车的出货量、新品发布、ASP、折扣约束、产品组合变化和毛利率变化，解释营收增长和利润修复。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Ninebot Ltd (689009.SH)

  主要覆盖公司；报告预计份额提升及更高利润率的产品组合将支持营收增长和利润修复。

  优势

  机器人割草机增长、国内E2W产品和渠道能力、消费级滑板车的份额提升，以及海外扩张潜力。

  劣势

  机器人割草机毛利率在1H因成本通胀下降，可能无法迅速回到此前约55%的水平。

  对比

  该股交易于17x/12x 2026E/2027E P/E，低于报告所述21x远期P/E的三年平均水平。

  风险

  宏观消费需求走弱、产品发布或品类扩张延迟、竞争加剧、关税或反倾销税，以及原材料成本上升。

关键数据

• 1H26营收Rmb14,358mn同比+22%
• 1H26净利润Rmb1,008mn同比-19%
• 2Q26营收增长+28% yoy相比1Q26同比+15%
• 2Q26核心营业利润增长+22% yoy相比1Q26同比-22%
• 机器人割草机2Q26增长150%+ yoy预计在3Q季节性放缓，但管理层维持2026年销量翻倍目标
• 2026E-2028E EPS调整+2%在最新业绩和更新后假设的基础上上调
• 目标价Rmb64由Rmb62上调；基于2028E 16x退出P/E及9.5%权益资本成本
• 估值17x/12x 2026E/2027E P/E低于报告所述21x远期P/E的三年平均水平

影响与含义

高盛认为，业绩超预期加强了其判断：Ninebot可通过份额提升实现高于疲弱行业的增长。该机构预计，E2W利润率修复，以及机器人割草机、消费级滑板车和越野车的持续增长，将在未来几个季度改善利润。

风险

• 宏观环境走弱可能降低可支配收入和消费者信心。
• 产品发布或新品类扩张可能慢于预期。
• 国内或海外市场竞争可能加剧。
• 潜在的关税或反倾销税可能降低盈利能力。
• 原材料成本可能高于预期。