Ninebot Ltd（689009）研报解读

概览

这份业绩点评认为，Ninebot的2Q26表现强于预期，机器人割草机带动增长加速，尽管存在成本通胀和外汇损失，经营利润复苏仍超出Goldman Sachs预期。Goldman Sachs维持Buy评级，并基于2028E EPS的16x退出P/E倍数给出Rmb62目标价。

核心观点

Ninebot于8月10日收市后公布超预期的2Q26业绩。1H26收入和净利润分别为Rmb14,358mn和Rmb1,008mn，同比分别增长22%和下降19%。第二季度明显改善：隐含收入和净利润同比增速分别达到28%和2%，而1Q26分别为15%和负55%。收入和净利润分别较Goldman Sachs预测高出1%和8%，核心经营利润同比增长22%，而1Q26同比下降22%。报告认为，这证明Ninebot即使在行业需求疲弱时仍能持续获得市场份额，且2Q行业状况更有利、周期性因素有所缓和。 收入加速的主要驱动力是机器人业务，主要为机器人割草机。该业务1H26收入同比增长约120%，超过管理层全年指引及Goldman Sachs对增长翻倍的预期。报告将强劲表现归因于新产品销售，并指出该结果意味着2Q旺季环比加速。报告将机器人割草机视为相对传统替代方案的结构性渗透机会，Ninebot凭借产品组合、品牌和线下渠道布局具备提升市场份额的条件。 电动两轮车也持续跑赢行业。Ninebot在2Q实现同比正增长，1H销量和出货量分别同比增长10%和19%，而行业出货量下降13%。尽管在高基数下增长环比放缓，Goldman Sachs预计随着新产品收入贡献增加，增长将在3Q恢复。国内E2W出货量截至7月底已超过13mn，报告将其解读为3Q26增长将进一步加速。电动滑板车和越野车延续强劲势头，2Q同比分别增长超过10%和约30%。面向消费者的电动滑板车销量增长27%，受欧洲强劲需求和Ninebot市场份额提升支持。 尽管受到成本和汇率压力，盈利能力仍超预期。2Q毛利率和净利率同比分别下降1.0个百分点和2.4个百分点至20.0%和9.5%，主要受成本通胀和欧元相关汇兑损失影响。机器人割草机占比提升带来的更优产品结构部分抵消了这些压力。外汇拖累环比约减半至2Q的约Rmb120mn，Goldman Sachs将此归因于敞口下降和对冲措施加强。1H内，E2W和机器人业务毛利率因成本上升分别下降6.5个百分点和7.7个百分点至17.2%和46.6%；电动滑板车和越野车则借助规模效应实现毛利率扩张。公司还在E2W和机器人割草机等领域提高研发投入占收入的比例，以支持未来增长，尤其是海外增长。 Goldman Sachs的长期逻辑包括国内E2W市场份额提升、会员费贡献增加，以及双品牌的渠道和产品扩张，并叠加机器人割草机业务的快速增长。该机构还认为，受政策推动的电动化和消费者对环保产品偏好支撑，发达市场的电动自行车将带来近期收入和利润机会。从中长期看，报告将ASEAN视为进一步机会，因当地内燃机两轮车保有量大、目前E2W渗透率低，且政策支持电动化转型。Rmb62的12个月目标价以2028E EPS的16x退出P/E倍数为基础，并使用9.5%的股权成本折现回2027E。

分析框架

Goldman Sachs将已公布的2Q26业绩与其预测及前一季度趋势进行比较，随后按业务线分析收入和利润率表现。其投资逻辑将产品发布、市场份额提升、产品结构、成本和外汇影响与盈利复苏相联系，并采用2028E EPS的退出P/E倍数、折现至2027E进行估值。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  退出P/E估值

  Goldman Sachs将16x退出P/E倍数应用于其2028E EPS预测，再以9.5%的股权成本折现回2027E，得出Rmb62目标价。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  业务线增长和利润率分析

  报告分别分析E2W的销量和出货量增长，并评估机器人、E2W、电动滑板车和越野车的增长、毛利率及产品结构影响。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Ninebot Ltd (689009.SH)

  主要覆盖公司；Goldman Sachs认为增长将来自国内E2W市场份额提升、机器人割草机和海外扩张。

  优势

  机器人割草机增长、产品研发、全面的产品组合、成熟品牌、线下渠道优势，以及E2W和欧洲电动滑板车市场份额的持续提升。

  劣势

  E2W和机器人业务的毛利率在1H26面临成本推动的压力。

  对比

  Ninebot在1H的E2W销量和出货量同比增长10%和19%，而行业出货量下降13%。

  风险

  消费者需求疲软、产品发布或新品类扩张不及预期、竞争、关税或反倾销税，以及更高的原材料成本。

关键数据

• 1H26收入Rmb14,358mn同比增长22%。
• 1H26净利润Rmb1,008mn同比下降19%。
• 2Q26收入增长28% yoy相比1Q26的15%同比增长；较Goldman Sachs预测高1%。
• 2Q26净利润增长2% yoy相比1Q26的负55%同比增长；较Goldman Sachs预测高8%。
• 2Q26核心经营利润增长22% yoy相比1Q26同比下降22%。
• 机器人业务增长~120% yoy in 1H26主要为机器人割草机；高于管理层全年指引和Goldman Sachs的增长翻倍预期。
• 2Q26毛利率／净利率20.0% / 9.5%受成本通胀和外汇损失影响，同比分别下降1.0个百分点／2.4个百分点。
• 外汇损失~Rmb120mn in 2Q26报告称约为1Q水平的一半。
• 国内E2W出货量Over 13mn by end-July报告认为这意味着3Q26增长将加速。

影响与含义

报告认为，更强的机器人业务增长和稳健的E2W市场份额提升可抵消疲弱的行业需求，并支持增长和利润复苏。报告还认为，产品结构、改善的外汇对冲、新产品发布和海外扩张将提供重要支持，但利润率仍面临成本和汇率影响。

风险

• 宏观环境走弱可能降低可支配收入和消费者信心。
• 产品发布或新品类扩张可能慢于预期。
• 国内及海外市场的竞争可能加剧。
• 潜在关税或反倾销税可能降低盈利能力。
• 原材料成本可能高于预期。

后续跟踪

• 机器人割草机增长能否持续高于管理层指引和Goldman Sachs预期。
• 随着新产品收入贡献增加，E2W增长在3Q26的恢复节奏。
• 截至7月底出货量超过13mn后，国内E2W出货动能的延续情况。
• 原材料成本、产品结构、欧元敞口和外汇对冲对利润率的影响。
• 电动自行车在发达市场的扩张进展，以及ASEAN的中长期E2W渗透。