China’s new round of supportive measures and their macroeconomic impact: Nomura considera insuficiente o novo pacote de flexibilização direcionada da China para impulsionar materialmente o crescimento

Visão geral

A Nomura analisa o mais recente pacote de apoio monetário e habitacional da China e conclui que é improvável que melhore materialmente o crescimento. A instituição vê transmissão limitada das facilidades de crédito ampliadas e efeito modesto do subsídio de juros hipotecários, de alcance restrito.

Visões principais

As autoridades econômicas e financeiras da China introduziram um pacote para reduzir custos de financiamento e ampliar o crédito apoiado pelo banco central. As medidas incluem corte de 25 pontos-base na taxa de Pledged Supplementary Lending (PSL) de 1 ano, para 1.50% ante 1.75%; ampliação da elegibilidade do PSL para a construção de “seis redes” —água, redes elétricas de novo tipo, capacidade de computação, comunicações de próxima geração, tubulações subterrâneas urbanas e logística—; aumento de RMB200bn na cota de relending para inovação tecnológica e transformação tecnológica, para RMB1.4trn; e aumento de RMB500bn na cota de relending e redesconto para agricultura e pequenas empresas, para RMB4.85trn. Desta última, o relending para empresas privadas sobe RMB300bn, para RMB1.3trn. A Nomura considera o pacote pouco surpreendente e espera impacto limitado sobre o crescimento, pois as medidas são pequenas ou não tratam de forma efetiva as verdadeiras barreiras ao crescimento. O relatório enfatiza que cotas de instrumentos de política monetária estrutural não se convertem automaticamente em criação de crédito. No desenho de “emprestar primeiro, tomar emprestado depois”, os bancos precisam conceder empréstimos qualificados antes de usar a cota da PBoC; portanto, tanto a criação de moeda base quanto os efeitos sobre o crédito dependem da demanda real por empréstimos. A elevação da taxa de apoio para empréstimos tecnológicos qualificados de 60% para 100% é vista como uma mudança marginal potencialmente mais relevante, pois a PBoC agora financia o principal integral. A composição setorial também se amplia para infraestrutura por meio do programa das seis redes, em conjunto com RMB800bn de instrumentos de financiamento baseados em políticas implantados por bancos de políticas. A Nomura afirma que, se os recursos forem gastos prontamente, o crescimento do crédito e do investimento em ativos fixos pode se recuperar moderadamente em Q4, mas isso continua condicionado à execução e à demanda por empréstimos. Em relação à rodada de flexibilização de janeiro, o pacote atual é mais estreito tanto em preço quanto em escala. Em janeiro, a PBoC cortou em 25 pontos-base as taxas de todas as facilidades estruturais, levando o relending a 1.25% e o PSL a 1.75%; desta vez, apenas o PSL foi reduzido. A nova taxa PSL iguala a taxa de redesconto de 1.50% e fica 10 pontos-base acima da taxa OMO de 7 dias de 1.40%. As novas cotas totalizam RMB700bn, ante RMB900bn em janeiro, quando também foi introduzida uma facilidade de compartilhamento de risco de títulos de RMB200bn. Essa comparação sustenta a visão da Nomura de que o pacote atual não representa uma resposta ampla de flexibilização monetária. O novo subsídio de juros hipotecários oferece subsídio de 1% por um período máximo de cinco anos, começa em 1 de outubro e dura um ano. Aplica-se somente a compras de primeira moradia, nova ou existente, com área de até 120 metros quadrados e preço total de até RMB1.5mn; novos empréstimos hipotecários para substituir uma hipoteca existente não se qualificam, assim como empréstimos para habitação acessível ou cobertos pelo Provident Fund. A Nomura considera esta a primeira vez que o governo central fornece financiamento fiscal direto ao setor imobiliário com foco em compradores de imóveis, mas conclui que as restrições concentram o apoio em primeiras compras de imóveis de baixo preço, sobretudo em cidades pequenas. Nesses mercados, os domicílios ainda podem esperar novas quedas nos preços das moradias devido à persistente saída populacional e ao efeito posterior da bolha imobiliária de 2015-18. Muitas compras nas grandes cidades ficarão excluídas, mantendo relativamente alto o encargo hipotecário e o incentivo para que alguns domicílios de renda média antecipem o pagamento de suas hipotecas. A Nomura estima que o programa poderia economizar apenas RMB20-30bn por ano em pagamentos de juros. Seu cálculo pressupõe vendas de imóveis novos em 2026 de cerca de RMB7.4trn, abaixo de RMB8.4trn em 2025; excluindo habitação acessível, restariam cerca de RMB6.3trn. O valor das transações de imóveis existentes é estimado em cerca de RMB6.5trn, totalizando aproximadamente RMB13trn em transações de imóveis novos e existentes. Assumindo que metade do valor total das transações seja coberta por empréstimos hipotecários e excluindo empréstimos do Provident Fund de cerca de 18%, os empréstimos hipotecários comerciais são estimados em aproximadamente RMB5.3trn. O relatório pressupõe participação de primeiras compras semelhante aos 86.9% dos empréstimos hipotecários do Provident Fund em 2024 e que 40-60% das transações atendam aos requisitos de área e preço. O efeito resultante do subsídio é muito inferior ao impacto estimado de RMB170bn do ajuste de taxas de hipotecas existentes no fim de 2023 e de RMB150bn do ajuste no fim de 2024. A fraca demanda por hipotecas reforça a conclusão cautelosa da Nomura: novos empréstimos hipotecários nos primeiros oito meses do ano caíram para cerca de RMB20bn, um recorde de baixa e muito abaixo do pico de RMB4.2trn em 2021. O relatório também cita o impacto limitado de programas de subsídio anteriores: o apoio a empresas de serviços e empréstimos ao consumo totalizou RMB1.88trn nos primeiros sete meses do ano, mas o crescimento das vendas no varejo desacelerou acentuadamente para 1.2% ano a ano em janeiro-julho, ante 3.7% em 2025. A Nomura argumenta que encerrar de forma duradoura a crise imobiliária exigiria limpar o enorme estoque de dívida inadimplente ligado ao setor, enquanto a fraqueza econômica mais ampla também requer reformas estruturais das finanças públicas e do sistema de seguridade social.

Estrutura de análise

A Nomura compara a escala e o desenho das novas medidas monetárias estruturais com a rodada de flexibilização de janeiro e, em seguida, avalia a transmissão por bancos, demanda dos tomadores e gastos em infraestrutura. Separadamente, estima a base elegível de empréstimos do subsídio hipotecário usando pressupostos sobre vendas de imóveis, proporções de financiamento hipotecário, Provident Fund, participação de primeiras compras e elegibilidade, e compara a economia projetada com ajustes anteriores de taxas hipotecárias.

Notas metodológicas

• OutroOutro

  Estimativa baseada em cenários do custo fiscal do subsídio hipotecário e da economia de juros das famílias

  O relatório constrói uma estimativa com base em pressupostos sobre transações de imóveis novos e existentes, proporções de financiamento hipotecário, exclusões do Provident Fund, participação de primeiras compras e limites de elegibilidade para calcular a provável economia anual do subsídio de 1%.

• Marco macroeconômicoCiclo de crédito e dívida

  Análise da demanda por crédito e da transmissão da política monetária

  O relatório explica que as cotas de relending geram liquidez somente quando os bancos concedem empréstimos qualificados e os tomadores demandam crédito, tornando a fraca demanda privada por crédito central para o efeito limitado esperado.

Dados principais

• Taxa PSL de 1 ano1.50%Cortada em 25 pontos-base, de 1.75%.
• Novas cotas de relendingRMB700bnEm comparação com RMB900bn em janeiro; janeiro também incluiu uma facilidade de compartilhamento de risco de títulos de RMB200bn.
• Cota de relending tecnológicoRMB1.4trnAumentou RMB200bn; a taxa de apoio foi elevada de 60% para 100%.
• Cota de relending e redesconto para agricultura e pequenas empresasRMB4.85trnAumentou RMB500bn, incluindo RMB300bn para relending a empresas privadas, para RMB1.3trn.
• Subsídio hipotecário1% for up to five yearsComeça em 1 de outubro e dura um ano.
• Economia anual estimada de juros hipotecáriosRMB20-30bnEstimativa da Nomura; comparada a um impacto de RMB170bn do ajuste do fim de 2023 e de RMB150bn do ajuste do fim de 2024.
• Novos empréstimos hipotecáriosAbout RMB20bnNos primeiros oito meses do ano; recorde de baixa ante o pico de RMB4.2trn em 2021.
• Crescimento das vendas no varejo1.2% year-on-yearJaneiro-julho, abaixo de 3.7% em 2025 apesar de programas anteriores de apoio ao consumo.

Impacto e implicações

A Nomura espera apoio macroeconômico limitado no curto prazo porque as ferramentas de política permanecem direcionadas e sua eficácia depende da demanda por empréstimos e do uso rápido dos recursos. A instituição considera improvável que o subsídio hipotecário reanime materialmente a atividade habitacional ou resolva as pressões sobre o crescimento do crédito e os balanços bancários; continuam necessários uma limpeza mais profunda da dívida imobiliária e reformas estruturais fiscais e de seguridade social.

Riscos

• A fraca demanda privada por crédito pode impedir a utilização plena das cotas de empréstimos estruturais.
• Famílias em cidades de menor porte podem adiar compras se continuarem esperando quedas nos preços das moradias.
• A exclusão de muitos compradores de grandes cidades pode limitar o efeito do subsídio hipotecário sobre a demanda por imóveis.
• A amortização antecipada de hipotecas pode continuar pressionando o crescimento agregado dos empréstimos e os balanços bancários.

Pontos a observar

• Se os bancos utilizarão as cotas ampliadas de política estrutural e concederão empréstimos qualificados.
• Se os recursos para as seis redes serão implantados com rapidez suficiente para apoiar o crescimento do crédito e do investimento em ativos fixos em Q4.
• A adesão efetiva ao subsídio hipotecário e seu efeito sobre as vendas de imóveis.
• As tendências de empréstimos hipotecários, expectativas de preços de moradias e dívida inadimplente do setor imobiliário.