China's new round of supportive economic measures: Nomura vê o novo pacote de afrouxamento da China como insuficiente para impulsionar materialmente o crescimento

Visão geral

A Nomura avalia as mais recentes medidas chinesas de apoio monetário direcionado e ao crédito hipotecário. Embora possam apoiar o financiamento de infraestrutura e alguns canais de crédito, o relatório conclui que a escala limitada e a elegibilidade imobiliária estreita tornam improvável um fortalecimento material do crescimento geral.

Visões principais

As autoridades chinesas anunciaram um novo pacote de afrouxamento envolvendo o PBoC, o Ministério das Finanças e a Administração Nacional de Regulação Financeira. As medidas incluem corte de 25 pontos-base na taxa de empréstimo suplementar prometido (PSL) de um ano, de 1.75% para 1.50%, ampliação da elegibilidade do PSL para a construção de “seis redes”, RMB700bn em cotas adicionais de relending para setores selecionados e um programa de subsídio de juros hipotecários. A Nomura considera que o pacote não foi uma surpresa e que é pequeno demais ou não enfrenta de forma eficaz as restrições fundamentais ao crescimento. As medidas monetárias dependem de instrumentos estruturais de política monetária, em vez de cortes amplos na taxa de política ou no compulsório. O apoio de PSL agora se estende a água, redes elétricas de novo tipo, poder computacional, comunicações de próxima geração, tubulações subterrâneas urbanas e logística. A cota de relending para inovação e transformação tecnológica aumenta RMB200bn para RMB1.4trn, e sua taxa de suporte sobe de 60% para 100%, permitindo que o PBoC financie todo o principal de empréstimos tecnológicos elegíveis. As cotas de relending e redesconto para agricultura e pequenas empresas aumentam RMB500bn para RMB4.85trn, incluindo RMB300bn adicionais de relending para empresas privadas, para RMB1.3trn. A Nomura vê alguma melhora na transmissão da política e na coordenação fiscal-monetária, especialmente por meio do financiamento integral de empréstimos tecnológicos elegíveis e da inclusão de redes de infraestrutura ao lado de RMB800bn de instrumentos de financiamento de bancos de política. Se os recursos forem aplicados prontamente, o crescimento do crédito e do investimento em ativos fixos poderá se recuperar moderadamente no Q4. Porém, o relatório enfatiza que as cotas dos instrumentos estruturais são tetos, não compromissos. No modelo de “emprestar primeiro, tomar emprestado depois”, a base monetária é criada apenas quando os bancos concedem empréstimos elegíveis e usam as cotas do PBoC; assim, os efeitos sobre liquidez e crédito dependem da demanda efetiva por empréstimos, que é fraca. Em comparação com a rodada de afrouxamento de janeiro, o pacote atual é mais estreito tanto em preços quanto em escala. Em janeiro, o PBoC cortou em 25 pontos-base as taxas de todas as facilidades estruturais, levando o relending a 1.25% e o PSL a 1.75%; nesta rodada, corta apenas o PSL. As novas cotas totalizam RMB700bn, frente a RMB900bn em janeiro, além de uma facilidade de compartilhamento de risco em títulos de RMB200bn. A nova taxa de PSL iguala a taxa de redesconto de 1.50% e está 10 pontos-base acima da taxa de operação de mercado aberto de sete dias de 1.40%. O subsídio de juros hipotecários oferece um subsídio de 1% por um período máximo de cinco anos, começa em 1 de outubro e dura um ano. É a primeira vez que o governo central fornece financiamento fiscal direto a compradores de imóveis no setor imobiliário. Entretanto, é restrito a compras da primeira residência, nova ou existente, com área de até 120 metros quadrados e preço total de até RMB1.5mn. Novos empréstimos para substituir uma hipoteca existente não se qualificam, e hipotecas de moradia acessível ou cobertas pelo Fundo de Previdência são excluídas. Portanto, a Nomura conclui que a política visa principalmente compradores de primeira residência de imóveis de baixo preço, em sua maioria em cidades menores. O relatório espera impacto limitado no mercado imobiliário porque os potenciais compradores em cidades de menor porte ainda esperam novas quedas de preços, devido à contínua saída populacional e ao efeito remanescente da bolha imobiliária de 2015–18. Muitas compras nas grandes cidades são excluídas, mantendo relativamente alto o ônus hipotecário. A Nomura também observa que famílias de renda média podem continuar com forte incentivo para amortizar antecipadamente suas hipotecas, o que seguirá pressionando o crescimento total de empréstimos e os balanços dos bancos. Os novos empréstimos hipotecários nos primeiros oito meses do ano foram de apenas cerca de RMB20bn, mínima recorde e muito abaixo do pico de RMB4.2trn em 2021. A estimativa da Nomura do impacto fiscal e familiar do subsídio parte de vendas de imóveis novos de cerca de RMB7.4trn em 2026 e vendas de imóveis existentes de RMB6.5trn, ou aproximadamente RMB13trn no total. Assumindo que metade do valor total das transações é coberta por hipotecas, excluindo hipotecas do Fundo de Previdência de cerca de 18%, usando participação de 86.9% de compras da primeira residência e supondo que 40–60% das transações atende aos requisitos de tamanho e preço, a Nomura estima escala limitada de hipotecas comerciais elegíveis. Com subsídio de 1%, a economia anual de juros é estimada em RMB20–30bn, bem abaixo dos efeitos de RMB170bn e RMB150bn dos ajustes de taxa de hipotecas existentes no fim de 2023 e no fim de 2024, respectivamente. De forma mais ampla, a Nomura argumenta que programas limitados de subsídio de juros ainda não geraram resposta significativa do consumo. Os programas do Ministério das Finanças para empresas de serviços e empréstimos ao consumo apoiaram RMB1.88trn de consumo nos primeiros sete meses do ano, mas o crescimento das vendas no varejo desacelerou marcadamente para apenas 1.2% ano a ano em janeiro-julho, de 3.7% em 2025. O relatório argumenta que encerrar a crise imobiliária exige limpar a enorme dívida inadimplente ligada ao setor imobiliário, e que enfrentar plenamente a atual fraqueza econômica também requer reformas estruturais das finanças públicas e do sistema de seguridade social.

Estrutura de análise

A Nomura compara as novas ferramentas direcionadas com a rodada de afrouxamento de janeiro, avalia como os instrumentos estruturais de crédito se transmitem à criação de crédito e estima o alcance provável do subsídio hipotecário usando valores de vendas de imóveis, premissas de financiamento hipotecário, regras de elegibilidade e condições do subsídio. Em seguida, relaciona a economia estimada das famílias às medidas hipotecárias anteriores e aos dados recentes de crédito e consumo.

Notas metodológicas

• OutroOutro

  Estimativa ascendente da cobertura do subsídio hipotecário e da economia anual de juros

  O relatório parte de estimativas de transações de imóveis novos e existentes e aplica premissas sobre financiamento hipotecário, Fundo de Previdência, primeira residência e elegibilidade para estimar a economia anual de juros das famílias.

• Marco de análise setorialTransmissão entre elos da cadeia de valor

  Transmissão da política monetária estrutural

  O relatório explica que o aumento das cotas do PBoC afeta a liquidez e o crédito apenas após os bancos concederem empréstimos elegíveis; portanto, o efeito final depende da demanda privada por crédito e do uso dos recursos.

Dados principais

• Taxa de PSL de um ano1.50%Reduzida em 25 pontos-base a partir de 1.75%.
• Cotas adicionais de relendingRMB700bnInclui RMB200bn para inovação e transformação tecnológica e RMB500bn para agricultura e pequenas empresas.
• Cota de relending tecnológicoRMB1.4trnAumentou RMB200bn; a taxa de suporte foi elevada de 60% para 100%.
• Cota de relending e redesconto para agricultura e pequenas empresasRMB4.85trnAumentou RMB500bn, incluindo relending para empresas privadas de RMB1.3trn.
• Subsídio hipotecário1% for up to five yearsComeça em 1 de outubro e vigora por um ano.
• Economia anual estimada de juros hipotecáriosRMB20–30bnEstimativa da Nomura; inferior aos efeitos de RMB170bn e RMB150bn dos ajustes de taxa hipotecária no fim de 2023 e no fim de 2024.
• Novos empréstimos hipotecários nos primeiros oito mesesAbout RMB20bnMínima recorde, frente a um pico de RMB4.2trn em 2021.
• Crescimento das vendas no varejo1.2% year on yearCrescimento de janeiro-julho, abaixo de 3.7% em 2025.

Impacto e implicações

O relatório espera apoio moderado de curto prazo ao crédito e ao investimento em ativos fixos se os recursos ligados à infraestrutura forem aplicados rapidamente. Não espera que o pacote encerre a crise imobiliária ou eleve materialmente o crescimento geral, pois a utilização da política depende da fraca demanda de crédito e o subsídio hipotecário é estreitamente direcionado.

Riscos

• A fraca demanda privada por crédito pode impedir a utilização total das cotas de relending, limitando os efeitos sobre liquidez e crédito.
• Expectativas contínuas de queda dos preços de imóveis e saída populacional em cidades de menor porte podem limitar o efeito do subsídio hipotecário sobre as vendas de imóveis.
• A amortização antecipada de hipotecas por famílias de renda média pode continuar pressionando o crescimento de empréstimos e os balanços bancários.

Pontos a observar

• Se os recursos de bancos de política e ligados ao PBoC para as “seis redes” são aplicados prontamente e apoiam o crescimento do crédito e do investimento em ativos fixos no Q4.
• A utilização efetiva das cotas ampliadas de relending e a demanda por empréstimos elegíveis.
• A resposta dos compradores de primeira residência em cidades de menor porte ao subsídio de juros hipotecários.
• As tendências de crédito hipotecário, as expectativas de preços de imóveis e o ritmo de crescimento das vendas no varejo.