Chips Globais de Memória e Memória de Alta Largura de Banda (HBM): Dados de exportação de julho mostram a Samsung acelerando a expansão de volume do HBM4, com receita e participação de HBM no 3T26 potencialmente superando a SK hynix

Visão geral

O relatório utiliza dados de julho sobre exportações de memória multichip da alfândega coreana para prever a receita trimestral de HBM da Samsung e da SK hynix. A principal conclusão é que as exportações gerais do setor permanecem fortes, mas as duas empresas divergiram de forma acentuada: a expansão do HBM4 da Samsung é mais rápida do que o esperado e pode lhe dar a liderança em receita e participação de mercado de HBM no 3T26, enquanto a SK hynix pode estar temporariamente atrasada devido aos atrasos do NVIDIA Rubin, mas poderá recuperar-se posteriormente.

Visões principais

As exportações coreanas de memória multichip para Taiwan e Malásia em julho caíram 32% em relação ao recorde de junho, o que o relatório atribui principalmente à sazonalidade; ainda assim, subiram 13% versus abril e 64% em relação ao ano anterior, indicando que o impulso das exportações relacionadas a HBM permaneceu forte na entrada do 3T26. A Bernstein concentra-se em Taiwan e Malásia porque o valor de exportação por unidade de peso para esses destinos é significativamente maior que em outros mercados e historicamente foi altamente correlacionado com a receita de HBM da Samsung e da SK hynix. As exportações coreanas de memória multichip para todos os países totalizaram US$10.1B em julho, queda de 20% em relação ao mês anterior, mas alta de 24% versus abril; Taiwan e Malásia responderam por 41% do total, abaixo dos 45% em abril. O relatório acredita que a maior participação de outras regiões reflete principalmente a alta dos preços de memória convencional, e não o surgimento de novos destinos de exportação de HBM. Os dados da Samsung foram significativamente mais fortes do que o esperado. As exportações da Província de Chungcheong do Sul, utilizada como proxy para o encapsulamento back-end de HBM da empresa, atingiram US$2.2B em julho. Embora tenham caído 35% em relação ao nível sazonalmente elevado de junho, subiram 122% versus abril; as exportações mensais da Samsung superaram as da SK hynix por dois meses consecutivos. Com base em uma regressão que utiliza dados históricos do 1T23 ao 2T26, as exportações de julho implicam aproximadamente US$12B de receita de HBM da Samsung no 3T26, alta de aproximadamente 80% trimestre a trimestre e aproximadamente 30% acima da previsão anterior da Bernstein de US$9.3B. A utilização apenas de dados desde o 1T25 eleva ainda mais a previsão para US$12.6B, correspondendo a aproximadamente 90% de crescimento trimestre a trimestre. As exportações trimestrais da Samsung normalmente têm sido significativamente concentradas no fim do trimestre desde o 1T25, com o primeiro mês representando, em média, menos de 20% do total trimestral. Portanto, se esse padrão continuar no 3T26, as exportações deverão aumentar significativamente em agosto e setembro. Os dados também são consistentes com as projeções da companhia: a Samsung espera que as vendas de HBM4 cresçam mais de três vezes trimestre a trimestre no 3T26 e respondam por mais de 60% das vendas totais de HBM no 2S26. O relatório, portanto, acredita que a Samsung pode ganhar participação em HBM este ano e potencialmente assumir a liderança de participação de mercado no 3T26. Os dados de julho da SK hynix, por outro lado, foram inesperadamente fracos. As exportações da Província de Chungcheong do Norte e de Icheon, seus principais locais de produção, caíram 28% em relação ao mês anterior e 27% versus abril, contrariando a expectativa anterior da Bernstein de crescimento trimestral da receita de HBM no 3T26. A regressão histórica implica apenas US$5.6B de receita de HBM no 3T26, queda de aproximadamente 20% em relação ao 2T26, 55% abaixo da previsão anterior e também abaixo da Samsung. Ao contrário da Samsung, as exportações da SK hynix geralmente são distribuídas de maneira mais uniforme ao longo do trimestre, de modo que a sazonalidade histórica não sustenta uma recuperação naturalmente acentuada em agosto e setembro. O relatório atribui principalmente a fraqueza de julho ao atraso nas entregas de HBM4 e acredita que isso possa estar relacionado a atrasos no NVIDIA Rubin; contudo, a SK hynix indicou que o HBM4 entrou em produção em massa no 2T26 e terá expansão plena no 2S26, portanto uma recuperação posterior no trimestre permanece possível. Em um cenário positivo, se o 3T26 reproduzir a sazonalidade trimestral mais concentrada no fim do trimestre desde 2024, observada no 2T24, a receita trimestral de HBM da SK hynix ainda poderia atingir US$12B e aproximar-se da previsão anterior da Bernstein. Entretanto, o cenário-base continua sendo de crescimento abaixo das expectativas e participação temporariamente inferior à da Samsung. O valor de exportação por unidade de peso também sustenta a divergência no progresso de HBM4 das duas empresas. Essa métrica só pode fornecer uma indicação direcional dos preços médios de venda e do mix de produtos de HBM, não podendo ser utilizada para estimativas precisas de preços. Em julho, o valor de exportação por unidade de peso na região-proxy da Samsung subiu mais 21% em relação ao mês anterior, mais que dobrando versus abril e aproximando-se de quatro vezes o nível da SK hynix naquele mês. O relatório acredita que a principal razão é uma maior proporção de HBM4 de alto valor, e não aumentos generalizados de preço entre produtos HBM comparáveis. A métrica da SK hynix subiu apenas moderadamente e sua tendência geral permaneceu amplamente estável, ainda sem mostrar uma expansão em larga escala de HBM4 no mix. Contudo, caso sua projeção de expansão no 2S26 seja atingida, essa métrica deverá subir de forma mais perceptível nos próximos meses. As tendências de preços de HBM também diferem marcadamente das da memória convencional. O relatório afirma que os preços de memória convencional subiram aproximadamente cinco vezes desde o 3T25, enquanto o valor por unidade de peso do HBM se manteve muito mais estável em geral; a melhora da Samsung para aproximadamente o dobro de seu nível anterior reflete principalmente entregas mais antecipadas de HBM4 e uma atualização do mix de produtos. Dada a maior escala da SK hynix em HBM e a tendência de queda em seu valor por unidade de peso, a média ponderada do setor poderia até cair em relação ao ano anterior. Enquanto isso, fornecedores e clientes estão negociando contratos e preços de HBM para 2027. A Bernstein espera que aumentos de preço levem a revisões para cima das previsões de lucro de 2027 da Samsung e da SK hynix e sustentem as ações de chips de memória no curto prazo. O relatório também espera que os preços de memória convencional continuem subindo no 3T26 e menciona novos aumentos de preço no 3T27, bem como expectativas de preços mais altos de HBM em 2027. A Malásia é outra pista importante. As exportações coreanas de memória multichip para a Malásia subiram 20% em relação ao mês anterior, contrariando a tendência sazonal em julho, atingindo aproximadamente US$1.3B; o nível médio mensal nos últimos seis meses foi de aproximadamente US$0.78B, em comparação com aproximadamente US$3.6B para Taiwan. A Samsung continuou respondendo pela maior parte das exportações para a Malásia, com seu montante de julho estável em relação ao mês anterior, mas a Malásia representou 42% das exportações relacionadas à Samsung naquele mês e 30% nos últimos três meses. As exportações da SK hynix também aumentaram significativamente durante o mês, mas permaneceram muito abaixo das da Samsung e de suas próprias exportações para Taiwan. O relatório especula que essas remessas possam ser destinadas às instalações de encapsulamento EMIB de alto desempenho da Intel e acredita que esse crescimento esteja ajudando a Samsung a ampliar a aceitação de clientes para seu HBM. Contudo, a adoção por clientes via produção em massa normalmente leva mais um a dois anos, deixando sem explicação o motivo de um crescimento tão precoce das exportações. O relatório não encontrou novos locais de encapsulamento de HBM dentro da Coreia nem novos destinos importantes de exportação; a Província de Chungcheong do Sul, a Província de Chungcheong do Norte e Icheon ainda respondem por quase todas as exportações relacionadas para Taiwan e Malásia. No nível das ações, o relatório acredita que revisões de lucros impulsionadas pela alta dos preços de memória convencional e pela escassez de HBM podem sustentar os preços das ações no curto prazo, enquanto potenciais planos de retorno aos acionistas também podem atrair de volta investidores de valor. A Bernstein é estruturalmente positiva em DRAM e em Samsung, SK hynix e Micron, mas alerta que o setor de memória está exposto a riscos cíclicos. Em relação à KIOXIA, mesmo após considerar a significativa correção no preço das ações e retornos aos acionistas mais proativos, o relatório permanece cauteloso devido à pressão competitiva em NAND por parte de fabricantes chineses e acredita que o preço atual das ações continua caro com base em sua avaliação SOTP detalhada.

Estrutura de análise

A Bernstein primeiro seleciona fluxos relacionados a HBM usando dados da alfândega coreana sobre exportações de memória multichip, tratando as exportações da Província de Chungcheong do Sul como proxy da Samsung e as exportações da Província de Chungcheong do Norte e de Icheon como proxies da SK hynix, enquanto se concentra principalmente em Taiwan e Malásia, dois destinos com alto valor de exportação por unidade de peso. O relatório então realiza regressões entre valores históricos de exportação e receita trimestral de HBM e combina os resultados com a sazonalidade mensal de cada empresa dentro do trimestre para construir cenários de receita para o 3T26. Posteriormente, utiliza o valor de exportação por unidade de peso para avaliar mudanças no mix e nos preços impulsionadas pelo HBM4, valida a explicação da cadeia de suprimentos por meio dos destinos, origens e estágios de encapsulamento e, por fim, relaciona as conclusões à participação de mercado, revisões de lucros e visões sobre as ações.

Notas metodológicas

• Teoria Quantitativa/Fatores/PortfólioOutro

  Regressão histórica do valor de exportação contra a receita trimestral de HBM

  Com base na relação histórica entre as exportações mensais de memória multichip de regiões específicas de produção para Taiwan e Malásia e a receita trimestral de HBM de cada empresa, o relatório utiliza regressão para estimar a receita de HBM da Samsung e da SK hynix no 3T26.

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorDecomposição Preço-Volume

  Valor de exportação por unidade de peso como proxy para preços e mix de produtos de HBM

  Como o valor em dólares do HBM por unidade de peso é muito maior que o da memória convencional, o relatório divide o valor de exportação pelo peso para observar mudanças direcionais nos preços médios de venda ou no mix de produtos, observando explicitamente que a métrica é insuficiente para estimativas precisas de preços.

• Estrutura de Ciclo e Condições de NegóciosOutro

  Análise da sazonalidade mensal das exportações dentro do trimestre

  O relatório compara as participações históricas do primeiro mês e dos dois últimos meses nas exportações trimestrais para determinar se os dados de julho podem representar o trimestre inteiro. A Samsung costuma ter maior concentração no fim do trimestre, enquanto a SK hynix apresenta distribuição mais uniforme, levando a avaliações distintas sobre suas potenciais recuperações subsequentes.

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorTransmissão da Cadeia Industrial Upstream-Midstream-Downstream

  Identificação dos fluxos de HBM por origem de produção, destino e estágio de encapsulamento

  O relatório vincula regiões coreanas de produção e encapsulamento a locais downstream de encapsulamento, como CoWoS em Taiwan e Intel EMIB na Malásia, para distinguir exportações de HBM de exportações convencionais de memória móvel.

• Método de ValuationValuation PE/PEG

  Valuation por P/L futuro

  O relatório avalia Samsung, SK hynix e Micron usando EPS de cinco a oito trimestres à frente e múltiplos P/L correspondentes, e deriva o preço-alvo da KIOXIA usando EPS projetado para um ano e um múltiplo P/L de 4.1x.

• Método de ValuationValuation SOTP

  Valuation SOTP da KIOXIA

  O relatório cita sua avaliação SOTP detalhada como base para concluir que o preço atual das ações da KIOXIA continua caro.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Samsung Electronics (005930.KS, 005935.KS, SMSN.LI)

  As exportações de julho e o valor por unidade de peso indicam uma expansão acelerada de volume do HBM4, e o relatório espera que sua receita de HBM no 3T26 possa exceder significativamente as expectativas e assumir a liderança de participação.

  Pontos fortes

  As exportações da Província de Chungcheong do Sul subiram 122% versus abril; a regressão histórica aponta para aproximadamente US$12B a US$12.6B de receita de HBM no 3T26; a elevada participação das exportações para a Malásia indica maior aceitação pelos clientes.

  Pontos fracos

  As exportações mensais apresentam forte concentração sazonal no fim do trimestre, portanto os dados de um único mês ainda dependem das entregas em agosto e setembro; o aumento no valor por unidade de peso reflete principalmente um mix de produtos melhorado e não equivale a aumentos generalizados de preço entre produtos HBM comparáveis.

  Comparação

  As exportações mensais de julho superaram as da SK hynix pelo segundo mês consecutivo, enquanto o valor de exportação por unidade de peso se aproximou de quatro vezes o da SK hynix.

  Riscos

  Enfraquecimento da demanda ou aumento da oferta podem encerrar antecipadamente o ambiente favorável de preços, juntamente com a ciclicidade do setor e os avanços dos fabricantes chineses de memória.

• SK hynix (000660.KS)

  As exportações de julho foram significativamente mais fracas que o esperado. O relatório acredita que suas remessas de HBM4 podem ter sido afetadas por atrasos do NVIDIA Rubin, e sua receita e participação no 3T26 poderiam temporariamente ficar atrás da Samsung.

  Pontos fortes

  O HBM4 entrou em produção em massa no 2T26 e está programado para expansão plena no 2S26; se a parte final do trimestre seguir uma sazonalidade extremamente concentrada no fim do período, a receita de HBM no 3T26 ainda poderia recuperar-se para aproximadamente US$12B.

  Pontos fracos

  As exportações das suas regiões-proxy caíram 28% em relação ao mês anterior e 27% versus abril; a regressão do cenário-base aponta para apenas US$5.6B de receita, enquanto a sazonalidade histórica geralmente apresenta distribuição mais uniforme.

  Comparação

  Na regressão do cenário-base, a receita de HBM no 3T26 fica abaixo da Samsung, enquanto o valor de exportação por unidade de peso subiu apenas moderadamente, sem sinal claro ainda de expansão do mix de HBM4.

  Riscos

  Recuperação mais lenta do que o esperado nas remessas de HBM4, novos atrasos de Rubin e encerramento antecipado do ciclo favorável de preços.

• Micron Technology (MU)

  O relatório lista a Micron ao lado de Samsung e SK hynix como nomes estruturalmente favorecidos em DRAM e chips de memória, e acredita que aumentos nos preços de memória e revisões de lucros podem proporcionar suporte no curto prazo.

  Pontos fortes

  Beneficia-se do aumento esperado pelo relatório nos preços de memória convencional e da maior precificação contratual de HBM em 2027.

  Pontos fracos

  Este relatório não fornece dados mensais de exportação-proxy para a Micron.

  Comparação

  O relatório não fornece uma comparação detalhada dos dados operacionais da Micron com Samsung ou SK hynix.

  Riscos

  Reversão do ciclo de memória, enfraquecimento da demanda, aumento da oferta e mudanças no sentimento de valuation.

• KIOXIA Holdings (285A.JP)

  O relatório permanece cauteloso devido à concorrência de fabricantes chineses, à pressão estrutural em NAND e a fatores de valuation.

  Pontos fortes

  O preço das ações corrigiu significativamente e os retornos aos acionistas são mais proativos; demanda mais forte por NAND, subsídios de capex do governo japonês ou reduções de custo acima do esperado constituem cenários positivos para o preço-alvo.

  Pontos fracos

  O relatório acredita que o cenário competitivo de NAND enfrenta questões estruturais, enquanto sua avaliação SOTP detalhada indica que o preço atual das ações permanece caro.

  Comparação

  Ao contrário de Samsung, SK hynix e Micron, estruturalmente favorecidas, a KIOXIA recebe uma visão cautelosa e recomendação de Desempenho Inferior.

  Riscos

  Avanços de fabricantes chineses em tecnologia e capacidade de NAND, bem como mudanças adversas na demanda, preços e sentimento de valuation dos investidores.

Dados principais

• Exportações coreanas de memória multichip para Taiwan e MalásiaJulho em relação ao mês anterior -32%, versus abril +13%, em relação ao ano anterior +64%A queda mensal foi atribuída à sazonalidade, enquanto o crescimento trimestral e anual permaneceu forte
• Exportações coreanas de memória multichip para todos os paísesUS$10.1BJulho em relação ao mês anterior -20%, versus abril +24%
• Exportações de julho da região-proxy da SamsungUS$2.2BEm relação ao mês anterior -35%, versus abril +122%
• Estimativa de regressão para a receita de HBM da Samsung no 3T26Aproximadamente US$12BAproximadamente +80% trimestre a trimestre e aproximadamente 30% acima da previsão de US$9.3B da Bernstein
• Cenário de regressão da Samsung com amostra recenteUS$12.6BUtilizando apenas dados desde o 1T25, correspondendo a aproximadamente +90% trimestre a trimestre no 3T26
• Projeção de vendas de HBM4 da SamsungCrescimento de mais de três vezes trimestre a trimestre no 3T26A empresa também indicou que o HBM4 responderia por mais de 60% das vendas totais de HBM no 2S26
• Exportações de julho das regiões-proxy da SK hynixEm relação ao mês anterior -28%, versus abril -27%Significativamente mais fracas que a expectativa anterior do relatório de crescimento da receita de HBM no 3T26
• Estimativa de regressão para a receita de HBM da SK hynix no 3T26US$5.6BQueda de aproximadamente 20% em relação ao 2T26 e 55% abaixo da previsão da Bernstein
• Cenário sazonal altamente concentrado no fim do trimestre da SK hynixUS$12BSe a sazonalidade mais concentrada no fim do trimestre desde o 2T24 for reproduzida, a receita do 3T26 poderia se aproximar da previsão anterior
• Valor de exportação da Samsung por unidade de pesoJulho em relação ao mês anterior +21%Mais que dobrou versus abril e se aproximou de quatro vezes o nível de julho da SK hynix
• Alteração nos preços de memória convencionalAlta de aproximadamente cinco vezes desde o 3T25O relatório afirma que os preços de HBM têm sido relativamente mais estáveis e que a melhora na métrica da Samsung reflete principalmente a atualização do mix de HBM4
• Exportações coreanas para a MalásiaAproximadamente US$1.3BJulho em relação ao mês anterior +20%; o nível médio mensal nos últimos seis meses foi de aproximadamente US$0.78B
• Participação da Malásia nas exportações relacionadas à Samsung42% em julho; 30% nos últimos três mesesO relatório acredita que esse fluxo se tornou um dos impulsionadores do crescimento da receita de HBM da Samsung
• Participação das exportações para Taiwan e Malásia41%Como participação do total de exportações coreanas de memória multichip em julho, abaixo dos 45% em abril

Impacto e implicações

O relatório acredita que o avanço mais antecipado e rápido da Samsung em HBM4 poderia levar sua receita de HBM no 3T26 significativamente acima da previsão anterior da Bernstein e temporariamente lhe dar a liderança de participação de mercado; a SK hynix precisará contar com uma expansão de HBM4 mais adiante no trimestre para reduzir a diferença. Espera-se que preços mais altos dos contratos de HBM para 2027 e a alta dos preços de memória convencional impulsionem revisões para cima das previsões de lucros e sustentem no curto prazo as ações de chips de memória, como Samsung, SK hynix e Micron. Contudo, o ciclo do setor e o impacto dos fabricantes chineses sobre o cenário competitivo de NAND ainda precisam ser avaliados no médio e longo prazo. A KIOXIA recebe uma avaliação mais cautelosa devido à pressão competitiva estrutural e ao valuation elevado.

Riscos

• O ambiente favorável de preços de memória pode terminar mais cedo devido ao enfraquecimento da demanda ou ao aumento da oferta.
• Mudanças no sentimento dos investidores podem reduzir os valuations atribuídos pelo mercado às empresas de chips de memória.
• Avanços tecnológicos e de capacidade dos fabricantes chineses de memória, particularmente em NAND, podem intensificar a concorrência estrutural.
• O relatório alerta explicitamente que o setor de memória está exposto a riscos cíclicos.
• O rastreamento de exportações não consegue capturar o encapsulamento de HBM transferido para fora da Coreia ou o HBM encapsulado em outros produtos dentro da Coreia, de modo que os dados-proxy podem subestimar as remessas reais.

Pontos a observar

• Monitorar se as exportações da Samsung aumentam significativamente em agosto e setembro em linha com a sazonalidade histórica concentrada no fim do trimestre, validando o cenário de receita de HBM no 3T26 de aproximadamente US$12B a US$12.6B.
• Monitorar se a SK hynix consegue acelerar as remessas de HBM4 mais adiante no trimestre e se seu valor de exportação por unidade de peso sobe de forma mais perceptível.
• Continuar acompanhando as exportações coreanas relacionadas a HBM para a Malásia e sua relação com a demanda de encapsulamento Intel EMIB, para explicar por que a expansão de volume ocorreu antes do esperado.
• Acompanhar as negociações em andamento entre fornecedores e clientes sobre preços contratuais de HBM para 2027 e seu impacto sobre as previsões de lucros de 2027.
• Acompanhar o progresso da CXMT e o IPO da YMTC para avaliar a ameaça de longo prazo que os fabricantes chineses representam para o cenário competitivo de memória, particularmente NAND.
• Observar se as empresas de chips de memória anunciam novos planos de retorno aos acionistas.
• Monitorar novos locais de encapsulamento de HBM dentro da Coreia, transferências de encapsulamento para fora da Coreia ou novos destinos importantes de exportação.