CR Micro（688396）研报解读

概览

本业绩点评评估CR Micro的2Q26业绩及前景。Goldman Sachs认为，产能利用率、定价和经营杠杆改善将支持利润率扩张及终端市场增长，尤其是AI服务器电源和多元化应用；但维持Neutral评级及Rmb77.02的12个月目标价。

核心观点

CR Micro的2Q26收入为Rmb3.271bn，基本符合Goldman Sachs的Rmb3.253bn预测及Bloomberg一致预期Rmb3.276bn。更显著的利好来自盈利能力：毛利为Rmb903m，较Goldman Sachs预测高3%，毛利率由1Q26的25.5%和2Q25的25.9%升至27.6%。Goldman Sachs将毛利率表现归因于产品提价及产能利用率提升。随着收入规模扩大，运营费用控制也优于预期，推动营业利润升至Rmb426m，环比增长67%，同比增长53%。 净利润为Rmb390m，同比增长53%，环比增长18%，较Goldman Sachs的Rmb330m预测高18%，较Bloomberg一致预期Rmb329m高19%。净利率为11.9%，高于1Q26的11.5%和2Q25的8.9%。报告将业绩表现视为盈利能力改善的证据，主要由较高毛利率和较低的运营费用率共同推动。 对于3Q26，Goldman Sachs预计收入约为Rmb3.5bn，同比增长25%。其增长逻辑建立在三项相互关联的驱动因素上：AI服务器出货增长预计将带动CR Micro功率半导体业务；公司正向光模块、AI服务器电源和机器人等领域多元化拓展；晶圆代工及OSAT产能利用率改善预计将继续推动利润率扩张。预测表显示，3Q26E收入为Rmb3.561bn、毛利率为29.2%、净利润为Rmb390m，4Q26E收入为Rmb3.647bn、毛利率为29.4%。 在纳入季度业绩后，Goldman Sachs将2026E净利润预测上调2%，由Rmb1.484bn升至Rmb1.506bn。调整反映2026E毛利率预测上调0.1个百分点至28.1%，以及运营费用率下降带来的营业利润率预测上调0.3个百分点。收入预测基本不变，2026E、2027E和2028E分别为Rmb13.337bn、Rmb16.390bn和Rmb19.153bn。该机构基本维持2027E和2028E盈利预测不变，预计净利润分别为Rmb2.012bn和Rmb2.739bn。 尽管2026E盈利小幅上调，估值维持不变。Goldman Sachs采用37.4x 2028E EPS的远期目标P/E，得出Rmb77.02的12个月目标价。该估值倍数基于行业交易P/E与远期净利润增长之间的关系，同行涵盖全球功率半导体供应商，以及受益于AI半导体终端需求增长的中国AI半导体企业，包括IC设计、晶圆代工和OSAT公司。该机构指出，目标倍数仍处于CR Micro历史交易区间内，因此维持相对覆盖范围的Neutral评级。

分析框架

Goldman Sachs首先将2Q26收入、利润率和盈利与自身预测及Bloomberg一致预期进行比较，随后将盈利超预期与定价、产能利用率和运营效率联系起来，更新远期盈利假设，并评估AI服务器电源、光模块、电源供应和机器人领域的增长驱动因素。目标价则通过将同行参照的远期P/E倍数应用于2028E EPS得出。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  远期P/E估值

  Goldman Sachs采用37.4x 2028E EPS对CR Micro进行估值。目标倍数参考同行交易P/E倍数与远期净利润增长之间的观察关系。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  通过定价、产能利用率和经营杠杆进行利润率分析

  报告将盈利能力改善归因于产品价格上涨、晶圆代工及OSAT产能利用率提升，以及收入规模扩大带来的较低运营费用率。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• CR Micro (688396.SH)

  核心覆盖公司；预计将受益于AI服务器电源需求、终端市场多元化以及晶圆代工和OSAT产能利用率改善。

  优势

  2Q26毛利率扩张、优于预期的运营效率及预计的收入增长。

  对比

  估值同行包括全球功率半导体供应商，以及涵盖IC设计、晶圆代工和OSAT的中国AI半导体企业。

  风险

  AI基础设施需求、良率和市场竞争可能与Goldman Sachs的假设存在差异。

关键数据

• 2Q26收入Rmb3.271bn环比增长14%，同比增长14%；符合Goldman Sachs预测及Bloomberg一致预期。
• 2Q26毛利率27.6%高于1Q26的25.5%及2Q25的25.9%。
• 2Q26净利润Rmb390m同比增长53%，环比增长18%；较Goldman Sachs预测高18%，较Bloomberg一致预期高19%。
• 3Q26E收入Rmb3.5bnGoldman Sachs预计同比增长25%。
• 2026E净利润Rmb1.506bn在2Q26业绩后，较Rmb1.484bn上调2%。
• 12个月目标价Rmb77.02维持不变；基于37.4x 2028E P/E。

影响与含义

报告认为，产能利用率和定价走强可改善CR Micro的盈利能力，而向AI服务器电源、光模块、电源供应和机器人领域拓展可拓宽增长驱动因素。不过，由于估值框架和目标价保持不变，Goldman Sachs维持Neutral评级。

风险

• AI基础设施终端需求可能强于或弱于预期。
• 良率可能高于或低于预期。
• 市场竞争可能强于或弱于预期。

后续跟踪

• AI服务器出货爬坡及其对CR Micro功率半导体产品需求的带动。
• 光模块、AI服务器电源和机器人终端市场的进展。
• 晶圆代工及OSAT产能利用率趋势及其对毛利率的影响。
• 随着收入规模扩大，产品定价、良率和运营费用率的变化。