CR Micro（688396） レポート解説

概要

本業績レビューはCR Microの2Q26業績と見通しを評価する。Goldman Sachsは、稼働率、価格設定、営業レバレッジの改善が、特にAIサーバー電源および多様化する用途におけるマージン拡大と最終市場の成長を支えるとみるが、Neutral評価とRmb77.02の12カ月目標株価を維持している。

主要見解

CR Microの2Q26売上高Rmb3.271bnは、Goldman Sachs予想Rmb3.253bnおよびBloombergコンセンサスRmb3.276bnとおおむね一致した。より重要なポジティブ要因は収益性である。粗利益はRmb903mとなり、Goldman Sachs予想を3%上回った。粗利益率は1Q26の25.5%および2Q25の25.9%から27.6%へ改善した。Goldman Sachsは、この粗利益率の改善を製品価格の上昇と稼働率の向上によるものと説明する。売上規模の拡大に伴い営業費用も予想以上に抑制され、営業利益はRmb426mへ増加し、前四半期比67%増、前年比53%増となった。 純利益はRmb390mで、前年比53%増、前四半期比18%増となった。これはGoldman Sachs予想Rmb330mを18%、BloombergコンセンサスRmb329mを19%上回る。純利益率は11.9%で、1Q26の11.5%および2Q25の8.9%を上回った。レポートはこの結果を、粗利益率の上昇と営業費用率の低下が同時に寄与した収益性改善の証拠と位置付けている。 3Q26について、Goldman Sachsは売上高を約Rmb3.5bn、前年比25%増と予想している。成長見通しは相互に関連する3つの要因に基づく。AIサーバー出荷の増加がCR Microのパワー半導体事業を支えること、同社が光モジュール、AIサーバー用電源、ロボティクスへ最終市場を多様化していること、そしてファウンドリーとOSATの稼働率改善がマージン拡大を促すことである。予想表では3Q26E売上高Rmb3.561bn、粗利益率29.2%、純利益Rmb390m、続く4Q26E売上高Rmb3.647bn、粗利益率29.4%を示している。 四半期業績を織り込んだ後、Goldman Sachsは2026E純利益予想をRmb1.484bnからRmb1.506bnへ2%引き上げた。この変更は、2026E粗利益率予想を0.1パーセントポイント引き上げて28.1%としたこと、および営業費用負担の低下による営業利益率予想の0.3パーセントポイント上昇を反映する。売上高予想は実質的に変わらず、2026EがRmb13.337bn、2027EがRmb16.390bn、2028EがRmb19.153bnである。同社は2027Eおよび2028Eの利益予想をおおむね維持し、純利益をそれぞれRmb2.012bn、Rmb2.739bnと見込む。 2026E利益予想の小幅な上方修正にもかかわらず、バリュエーションは据え置かれた。Goldman Sachsは2028E EPSに37.4xのフォワード目標P/Eを適用し、12カ月目標株価Rmb77.02を算出している。このマルチプルは、セクターの取引P/Eとフォワード純利益成長率の関係に基づき、グローバルなパワー半導体サプライヤーと、中国のAI半導体企業（IC設計、ファウンドリー、OSATを含む）を同業比較対象としている。同社は目標マルチプルがCR Microの過去の取引レンジ内にあると指摘しており、カバレッジユニバース内でNeutralを維持した。

分析フレームワーク

Goldman Sachsはまず2Q26の売上高、マージン、利益を自社予想およびBloombergコンセンサスと比較する。続いて、利益の上振れを価格設定、稼働率、業務効率に結び付け、将来の利益前提を更新し、AIサーバー電源、光モジュール、電源、ロボティクスにおける成長要因を評価する。目標株価は、同業比較に基づくフォワードP/Eマルチプルを2028E EPSに適用して導出している。

手法メモ

• バリュエーション手法PER・PEG評価

  フォワードP/E評価

  Goldman Sachsは37.4x 2028E EPSを用いてCR Microを評価している。目標マルチプルは、同業の取引P/Eマルチプルとフォワード純利益成長率の観測上の関係を参考にしている。

• 業界・産業分析フレームワーク数量・価格分解

  価格、稼働率、営業レバレッジを通じたマージン分析

  レポートは、製品価格の上昇、ファウンドリーおよびOSATの稼働率改善、売上拡大に伴う営業費用率の低下によって収益性が改善したと説明している。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• CR Micro (688396.SH)

  主要カバレッジ企業。AIサーバー電源需要、最終市場の多様化、ファウンドリーおよびOSATの稼働率改善から恩恵を受けると見込まれる。

  強み

  2Q26の粗利益率拡大、予想を上回る業務効率、予想される売上成長。

  比較

  バリュエーションの同業グループには、グローバルなパワー半導体サプライヤーと、IC設計、ファウンドリー、OSATを含む中国のAI半導体企業が含まれる。

  リスク

  AIインフラ需要、歩留まり、市場競争がGoldman Sachsの前提と異なる可能性がある。

主要データ

• 2Q26売上高Rmb3.271bn前四半期比14%増、前年比14%増。Goldman Sachs予想およびBloombergコンセンサス並み。
• 2Q26粗利益率27.6%1Q26の25.5%および2Q25の25.9%から上昇。
• 2Q26純利益Rmb390m前年比53%増、前四半期比18%増。Goldman Sachs予想を18%、Bloombergコンセンサスを19%上回った。
• 3Q26E売上高Rmb3.5bnGoldman Sachsは前年比25%増を予想。
• 2026E純利益Rmb1.506bn2Q26業績後、Rmb1.484bnから2%引き上げ。
• 12カ月目標株価Rmb77.02据え置き。37.4x 2028E P/Eに基づく。

影響と示唆

レポートは、稼働率と価格設定の改善がCR Microの収益性を高め、AIサーバー電源、光モジュール、電源、ロボティクスへの多様化が成長要因を広げると論じる。ただし、バリュエーションの枠組みと目標株価は不変のため、Goldman SachsはNeutralを維持している。

リスク

• AIインフラの最終需要が予想より強い、または弱い可能性がある。
• 歩留まりが予想より高い、または低い可能性がある。
• 市場競争が予想より強い、または弱い可能性がある。

注目点

• AIサーバー出荷の立ち上がりと、CR Microのパワー半導体製品需要への影響。
• 光モジュール、AIサーバー用電源、ロボティクスの最終市場における進展。
• ファウンドリーおよびOSATの稼働率の動向と粗利益率への影響。
• 売上規模の拡大に伴う製品価格、歩留まり、営業費用率。