China cosmetics研报解读

概览

本月度跟踪报告覆盖2026年7月中国化妆品需求，涉及主要线上平台、品牌表现、渠道结构、新品发布及部分高频行业指标。高盛将其描述为618后的季节性淡季：抖音增长具韧性，本土品牌份额表现较强，而国际品牌走势分化。

核心观点

2026年7月中国美妆线上GMV同比增长5%，在强劲的618活动后较2Q26的11%放缓。抖音GMV增长18%，但仅部分抵消天猫/淘宝下降9%和京东下降19%的影响。高盛提示，7月是季节性较小的月份：在其跟踪数据中，2025年7月约占天猫/淘宝全年GMV的5%。在天猫/淘宝，化妆品GMV总额下降9%，销量下降11%，同比ASP增长3%部分缓冲了下滑。 跟踪数据显示，大品牌的集中度仍在提升。以抖音头部化妆品品牌作为代理，前50名品牌7月增速为20%后段，高于前500名品牌的20%低段，而前20名品牌增长30%区间。抖音上的奢侈品牌转为负增长，而大众品牌相对更具韧性。618后，本土品牌也从国际品牌手中重新获得份额。按高盛所跟踪公司的平均值计，7月抖音相对天猫/淘宝的GMV份额较2Q26下降1个百分点。 本土龙头明显跑赢。毛戈平（MGP）同比增长55%，其中抖音增长67%，天猫/淘宝和京东分别增长40%和26%。上海家化增长43%，受抖音增长80%以及玉泽和佰草集分别增长44%和85%支持。林清轩增长37%，抖音增长46%。巨子生物和珀莱雅集团分别增长10%和9%；巨子生物受可复美和可丽金支持，而花知晓和Off & Relax的增长抵消了珀莱雅核心品牌和TIMAGE的下滑。上海上美增长7%，华熙生物持平，贝泰妮和逸仙电商分别下降5%和25%。 国际品牌表现分化，整体普遍弱于本土品牌。雅诗兰黛集团增长15%，其中雅诗兰黛增长28%、倩碧增长43%，海蓝之谜增长6%。欧莱雅增长9%，理肤泉、修丽可和YSL分别增长88%、61%和20%，但巴黎欧莱雅下降10%。资生堂下降4%，爱茉莉太平洋下降13%，高丝下降23%，LG H&H下降33%。报告还指出，7月自播占比提高，KOL GMV增速持续下降，反映品牌正降低对KOL带货的依赖。 高频指标表现不一。6月中国化妆品零售额同比增长12.6%，高于整体零售额1.0%的增速，但化妆品销售额相对2021年的CAGR由5月的4.6%放缓至1.9%。6月中国大陆化妆品进口额同比增长6%，而5月为下降10%；进口量下降5%。来自韩国和日本的进口分别增长13%和9%，来自美国和法国的进口分别下降27%和3%。韩国免税店6月营业额为US$738 million，同比下降7%。 高盛将MGP列为化妆品板块首选，认为618后动能延续、近期股价回调已重置市场对上半年2026年净利润同比增长20%区间的较慢预期，同时其仍是领先的化妆品企业。尽管巨子生物7月表现低于管理层对下半年2026年的展望，高盛仍继续看好，理由是7月为季节性淡季，且公司于8月初推出线下医美业务。高盛维持林清轩Buy，理由是其增长表现强劲且估值更具吸引力。板块估值图表显示，中国化妆品企业交易于18x 12-month forward P/E，全球化妆品企业为26x。

分析框架

高盛结合天猫/淘宝、京东和抖音的月度GMV跟踪，品牌层面对比、平台及直播结构分析、新品监测、零售额与进口数据、韩国免税数据和同业估值比较。其在618后的季节性背景下解读7月数据，并区分本土品牌与国际品牌以及不同价格定位的趋势。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  高频线上GMV、零售额、进口和免税数据跟踪

  报告通过跨平台和跨渠道的需求指标评估中国化妆品消费的增速及结构。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  天猫/淘宝GMV按销量和ASP拆分

  跟踪报告以销量同比下降11%、同比ASP增长3%部分抵消的方式解释7月GMV下滑。

• 估值方法PE/PEG 估值

  基于远期P/E的目标价，并使用股权成本折现至2026年底

  对覆盖公司，高盛以2027E P/E退出倍数推导目标价，并根据公司特征调整后按所述股权成本折现。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Mao Geping Cosmetics Co. (1318.HK)

  高盛首选的化妆品标的，也是本土增长的受益者。

  优势

  7月GMV同比增长55%；高盛提及其618后动能持续，以及股价回调后市场预期已重置。

  对比

  7月跑赢所跟踪的本土和国际同业。

  风险

  抗衰老、中高端美妆和精华油产品渗透慢于预期，营销成本上升，以及海外高端品牌竞争加剧。

• Giant Biogene Holding (2367.HK)

  覆盖的本土化妆品及医美公司。

  优势

  GMV同比增长10%，受可复美和可丽金支持；公司于8月初推出线下医美业务。

  劣势

  7月表现低于管理层对下半年2026年的展望。

  对比

  增速低于MGP、上海家化和林清轩，但高于若干表现较弱的本土同业。

  风险

  专业皮肤治疗市场增长放缓、竞争加剧、无法开发成功产品及监管风险。

• Shanghai Forest Cabin Cosmetics (2657.HK)

  覆盖的本土化妆品公司。

  优势

  GMV同比增长37%，由抖音同比增长46%驱动；高盛提及其增长表现强劲且估值具吸引力。

  对比

  是报告重点强调的本土跑赢者之一，仅次于MGP和上海家化。

  风险

  抗衰老和精华油渗透放缓、线上利润率摊薄、促销竞争加剧，以及对精华油的集中度。

• Shanghai Jahwa United (600315.SS)

  覆盖的本土化妆品公司。

  优势

  GMV同比增长43%，玉泽和佰草集分别增长44%和85%。

  对比

  在重点本土龙头中仅次于MGP。

  风险

  海外业务减值、更多亏损的佰草集门店关闭、玉泽/VIVE增长不及预期、线上执行风险及管理层交接影响。

• Bloomage Biotechnology Corp. (688363.SS)

  覆盖的本土化妆品公司。

  优势

  润百颜同比增长2%，米蓓尔同比增长138%。

  劣势

  整体7月GMV持平；夸迪和BM肌活分别下降30%和29%。

  对比

  落后于报告中的本土增长龙头。

  风险

  护肤业务更快复苏、化妆品需求更强、竞争减弱及销售费用率更快下降，均为Sell观点的明确风险。

关键数据

• 中国美妆线上GMV增速5% yoy in Jul-26较2Q26的11% yoy放缓。
• 平台GMV增速Douyin +18%; Tmall/Taobao -9%; JD -19% yoy抖音部分抵消其他跟踪平台的疲弱表现。
• 毛戈平GMV增速55% yoy由Douyin +67%、Tmall/Taobao +40%和JD +26%驱动。
• 上海家化和林清轩GMV增速43% and 37% yoy报告将两者列为本土跑赢者。
• 雅诗兰黛和欧莱雅GMV增速15% and 9% yoy7月表现最强的跟踪国际品牌集团。
• 中国化妆品零售额+12.6% yoy in Jun-26相比整体零售额增长+1.0%。
• 中国化妆品估值18x 12-month forward P/E截至Aug. 7, 2026，全球化妆品企业交易于26x。

影响与含义

报告将7月界定为618后的淡季常态化，而非衡量全年需求的单一指标。其认为国内中高端品牌及部分本土品牌仍具备相对增长和份额优势，而国际品牌的表现因品牌和渠道而显著分化。渠道策略正转向更多自播和更少依赖KOL。

风险

• 对毛戈平而言，抗衰老、精华油及中高端美妆产品渗透慢于预期、营销成本上升和竞争加剧可能拖累业绩。
• 对巨子生物而言，专业皮肤治疗需求放缓、竞争、产品开发不成功及监管风险均为明确风险。
• 对上海家化而言，海外业务减值、更多亏损的佰草集门店关闭、玉泽/VIVE增长较弱、线上执行及管理层交接均构成风险。
• 对林清轩而言，品类渗透、线上利润率摊薄、促销强度和精华油集中度均为已识别风险。

后续跟踪

• 618后抖音增长能否继续抵消天猫/淘宝和京东的疲弱。
• 本土品牌相对国际品牌的GMV及份额表现。
• 从KOL带货转向自播的渠道变化。
• 新品发布，以及新品牌和新品类的销售爬坡。
• 巨子生物于8月初推出的线下医美业务进展。