7月线上零售GMV增速放缓至3%，美团外卖单位经济改善支撑盈利修复

概览

本报告跟踪中国电商、即时零售和快递行业的最新经营数据，并预览Alibaba、Meituan及PDD业绩。7月线上零售商品GMV同比增长3%，整体零售增速降至0.6%，显示消费增长仍偏弱；但外卖和即时零售补贴趋理性、单位经济改善，为交易平台2026年余下时间的利润修复创造条件。

核心观点

行业需求端短期放缓，高盛将2026年线上GMV增速预测由5%下调至4%。公司层面，美团外卖单位经济改善及到店、酒店及旅游业务利润率稳定，预计带动核心本地商业利润环比大幅改善。高盛同时认为Alibaba进一步转向AI和云业务、监管调查推动竞争理性化，可能稳定外卖及即时零售市场份额，并改善平台损益。板块偏好依次为云与数据中心、游戏与娱乐、电商与出行、AI模型。

分析框架

报告结合国家零售数据、行业周度快递件量追踪、平台经营指标、分析师预测与Visible Alpha一致预期进行比较，并以分部盈利和单位经济评估平台竞争及利润拐点。

方法论与常识提炼

• 行业跟踪线上GMV与快递件量追踪

  通过线上商品GMV、包裹量、客单价及品类增速判断电商需求和履约趋势。

  7月包裹量同比增长4%，8月前16日约增长3%，用于验证线上消费和订单增长节奏。

• 盈利预测单位经济模型

  以每单单位经济、补贴和分部利润率评估外卖与即时零售的盈利能力。

  高盛估计美团外卖单位经济由一季度每单-1.0元改善至二季度0.4元，并预计后续继续环比改善。

• 估值SOTP 分部估值

  按不同业务分部估值后加总得出目标价。

  美团目标价基于2026年预期的12个月SOTP估值。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Meituan（03690.HK）

  核心覆盖标的

  优势

  外卖单位经济改善、核心本地商业利润拐点、到店、酒店及旅游业务利润率相对稳定。

  劣势

  仍需应对外卖及即时零售竞争和海外业务投入。

  对比

  高盛预计其二季度核心本地商业EBIT为58亿元，较市场一致预期32亿元更为乐观。

  风险

  竞争加剧、劳动力成本上升、食品安全及监管风险、Keeta投资超预期。

• Alibaba（BABA/9988.HK）

  电商及即时零售可比标的

  优势

  云业务及AI算力需求可能带来收入和利润率上行。

  劣势

  核心商业变现、即时零售投入及AI资本开支资金安排存在压力。

  对比

  高盛预计其二季度外卖EBIT亏损104亿元，较一季度亏损178亿元收窄。

  风险

  GMV增长不及预期、竞争与宏观压力、云收入增速放缓。

• JD.com（JD/9618.HK）

  电商及即时零售可比标的

  优势

  预计零售收入在2026年下半年改善，利润率前景稳定，外卖亏损继续收窄。

  劣势

  需持续投入价格竞争力、用户体验和第三方生态。

  对比

  高盛将JD列为电商领域重点投资想法。

  风险

  电商及外卖竞争加剧、GMV放缓、零售利润率波动。

• PDD Holdings（PDD）

  电商及Temu可比标的

  优势

  Temu美国GMV仍保持增长，首方品牌投资或构成长期增长动力。

  劣势

  国内平台GMV和订单量增长偏弱，Temu商户数量环比下降。

  对比

  高盛预计PDD国内主平台GMV/订单量分别同比+3%/-3%。

  风险

  海外地缘政治压力、竞争加剧、再投资侵蚀利润率、分部披露不足。

关键数据

• 7月线上零售商品GMV增速同比+3%6月为同比+4%，增速放缓。
• 7月整体零售销售增速同比+0.6%低于高盛及市场一致预期的同比+1.5%。
• 2026年行业线上GMV预测同比+4%此前预测为同比+5%。
• 2026年行业快递件量预测同比+5%预测维持不变。
• 美团核心本地商业二季度EBIT预测58亿元市场一致预期为32亿元，一季度为-20亿元。
• 美团外卖二季度单位经济预测每单0.4元一季度为每单-1.0元。
• 美团目标价HK$123高盛维持买入评级，12个月SOTP目标价。
• Temu美国7月GMV增速同比+21%基于Bloomberg Second Measure追踪。

影响与含义

宏观零售和线上GMV放缓意味着电商平台收入增长仍有压力，但竞争理性化和补贴回归正常有望使外卖、即时零售的利润弹性超过收入弹性。对美团而言，外卖单位经济、核心本地商业EBIT、到店业务利润率以及Keeta投资规模是估值和盈利预测的关键变量。

风险

• 中国消费及线上GMV增速进一步放缓。
• 外卖和即时零售竞争、补贴力度超预期，导致利润改善不及预期。
• 平台在AI、云和海外业务的投入规模上升，压低核心利润率。
• 监管、食品安全、劳动力成本及地缘政治风险上升。
• Temu海外增长、商户供给或盈利能力弱于预期。

后续跟踪

• Alibaba于8月20日公布业绩后的云业务增速、AI资本开支及即时零售单位经济。
• 美团8月底业绩中的外卖单位经济、核心本地商业EBIT、到店、酒店及旅游利润率及Keeta进展。
• PDD业绩中的国内GMV、订单量、Temu盈利前景与生鲜战略。
• 8月快递件量增速能否企稳，以及线上GMV与包裹量增速差距的变化。
• 外卖行业监管调查、补贴政策及市场份额变化。