Shenzhen Fastprint Circuit Tech (002436 CH): Crescimento rápido dos substratos de encapsulamento de CI, mas margens de PCB pesam sobre a recuperação dos lucros

Visão geral

O relatório analisa os resultados da Fastprint no 1S26. Sua visão central é que o crescimento da receita ficou em linha com as expectativas e os substratos de encapsulamento de CI se tornaram o principal motor, mas a pressão sobre as margens de PCB tradicional e placas de teste para semicondutores fez o lucro líquido ficar abaixo das expectativas. Assim, a Nomura elevou suas previsões de receita e reduziu suas previsões de lucros, mas manteve a recomendação de Compra e elevou o preço-alvo com base no crescimento dos substratos de encapsulamento, na vantagem de pioneirismo em FC-BGA e nas maiores avaliações dos pares.

Visões principais

A Fastprint divulgou seus resultados do 1S26 após o fechamento do mercado em 20 de agosto de 2026. A receita do primeiro semestre aumentou 17,9% A/A para CNY4,04bn, a margem bruta subiu 2,5 pontos percentuais A/A para 20,95%, e o lucro líquido aumentou 283,3% A/A para CNY110mn. A receita do 2T26 foi de CNY2,22bn, alta de 20,2% A/A e 22,1% T/T; o lucro líquido foi de CNY92mn, alta de 371,5% A/A e 389,5% T/T. A receita ficou amplamente em linha com a previsão da Nomura, mas o lucro líquido ficou abaixo das expectativas, principalmente não por causa da demanda ou da escala de receita, mas porque a recuperação da margem bruta geral foi mais lenta do que o esperado. Por segmento de negócios, os substratos de encapsulamento de CI foram a fonte mais forte de crescimento. No 1S26, a receita desse negócio aumentou 67,3% A/A para CNY1,21bn, representando 29,9% da receita total; a margem bruta melhorou 24,81 pontos percentuais A/A para -0,36%, acima das expectativas da Nomura. O relatório atribui a melhora à forte demanda por memória, que impulsionou o rápido crescimento das vendas de substratos CSP, bem como aos aumentos de preço dos produtos, que ajudaram a repassar a pressão de custos. Embora a margem bruta do negócio permaneça próxima do ponto de equilíbrio, sua crescente contribuição para a receita e a recuperação substancial da margem indicam sua importância cada vez maior para o crescimento e a composição dos lucros da empresa. O negócio de PCB tradicional foi o principal entrave. No 1S26, a receita aumentou apenas 2,2% A/A, enquanto a margem bruta caiu 0,8 ponto percentual para 25,6%, ambos mais fracos que as expectativas da Nomura. O relatório considera que as principais razões foram o crescimento de receita abaixo do esperado na subsidiária Yixing Silicon Valley Electronics e os custos mais elevados de matérias-primas. A receita de placas de teste para semicondutores aumentou 10,5% A/A para CNY120mn, mas a margem bruta caiu 15,6 pontos percentuais para 23,5%. Portanto, apesar da rápida melhora nos substratos de encapsulamento, a pressão sobre as margens de PCB e placas de teste continuou a desacelerar a recuperação da margem bruta geral e do lucro líquido da empresa. Com base no crescimento de receita de substratos de encapsulamento mais forte do que o esperado, a Nomura elevou suas previsões de receita para 2026/27 em 5% e 9%, respectivamente, para CNY8,919bn e CNY9,888bn, ante CNY8,526bn e CNY9,050bn. Ao mesmo tempo, considerando margens mais fracas em PCB e placas de teste para semicondutores, a Nomura reduziu suas previsões de margem bruta para os mesmos períodos em 1,0 e 1,1 pontos percentuais, respectivamente, e cortou suas previsões de lucro líquido em 10% e 23%, para CNY349mn e CNY512mn. O relatório introduz suas previsões para 2028 pela primeira vez, projetando receita de CNY12,061bn e lucro líquido de CNY719mn; espera-se que o EPS normalizado totalmente diluído para 2026-28 seja de CNY0,21, CNY0,30 e CNY0,42, respectivamente. A composição dos negócios da empresa é uma base importante para a visão positiva da Nomura. A Fastprint é uma das poucas fornecedoras chinesas que abrangem substratos de encapsulamento, PCB e placas de teste para semicondutores. Ela detém uma posição de liderança em prototipagem de PCB e produção em pequenos lotes e entrou no mercado de substratos de encapsulamento de CI em 2012. Seus produtos incluem PCB tradicional de alta contagem de camadas, placas rígido-flexíveis, HDI, SLP, placas de teste para semicondutores ATF e substratos de encapsulamento CSP e FC-BGA. O relatório acredita que os substratos de encapsulamento de CI permanecem em uma fase de rápido crescimento e que a empresa possui uma vantagem de pioneirismo em substratos FC-BGA, embora ainda se espere que seu CAGR de receita de 2026-28 fique abaixo da média dos pares. Para avaliação, a Nomura continua a utilizar o método P/S. Com base nas estimativas de consenso da Wind, o P/S médio de 2026E dos pares aumentou de 5,0x anteriormente para 7,6x. Considerando que o crescimento de receita esperado da Fastprint está abaixo do dos pares, mas que seu negócio de substratos de encapsulamento cresce rapidamente e seu posicionamento em FC-BGA é relativamente avançado, o relatório atribui um P/S 2026F de 7,4x, um pequeno desconto em relação à média dos pares. A aplicação desse múltiplo às vendas por ação de 2026F de CNY5,2 (anteriormente CNY5,0) resulta em um preço-alvo de CNY39, acima do preço-alvo anterior de CNY25; em relação ao preço da ação de CNY33,24 em 24 de agosto de 2026, isso implica potencial de alta de 17,3%. A ação atualmente é negociada a 6,3x P/S 2026F, e o relatório mantém sua recomendação de Compra. O modelo financeiro também prevê que o fluxo de caixa livre passará de -CNY911mn no FY25 para CNY571mn no FY26F, seguido por CNY36mn e CNY394mn no FY27F e FY28F, respectivamente. Espera-se que a dívida líquida sobre EBITDA caia de 4,39x no FY25 para 2,50x, 2,14x e 1,63x no FY26F, FY27F e FY28F, respectivamente. Em relação a ESG, as emissões de carbono da empresa por unidade de valor de produção caíram 11,59% em 2025 em comparação com 2024, superando sua meta.

Estrutura de análise

A Nomura primeiro compara a receita, a margem bruta e o lucro líquido do 1S26 e 2T26 com dados A/A e T/T e com suas previsões anteriores, e então detalha receita e margens entre substratos de encapsulamento de CI, PCB tradicional e placas de teste para semicondutores para identificar a fonte da frustração nos lucros. Com base nessa análise, o relatório eleva suas previsões de receita e reduz suas previsões de margem bruta e lucro líquido, determinando então o múltiplo-alvo e o preço-alvo ao considerar as avaliações P/S dos pares, a taxa de crescimento relativa da empresa e sua posição competitiva em substratos de encapsulamento e FC-BGA.

Notas metodológicas

• Método de avaliaçãoAvaliação P/S

  Avaliação P/S de pares

  O relatório deriva um preço-alvo de CNY39 multiplicando as vendas por ação de 2026F de CNY5,2 por um P/S-alvo de 7,4x. O múltiplo de 7,4x representa um pequeno desconto em relação à média dos pares de 7,6x, refletindo o crescimento de receita esperado da empresa abaixo do dos pares; o forte crescimento dos substratos de encapsulamento e a vantagem de pioneirismo em FC-BGA sustentam uma avaliação próxima à média do setor.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Shenzhen Fastprint Circuit Tech (002436 CH)

  A empresa coberta pelo relatório; os substratos de encapsulamento de CI contribuem com a maior parte do crescimento, enquanto as margens de PCB e placas de teste pesam sobre a recuperação geral dos lucros.

  Pontos fortes

  Seus produtos abrangem substratos de encapsulamento, PCB e placas de teste para semicondutores; ela lidera em prototipagem de PCB e produção em pequenos lotes; entrou relativamente cedo no mercado chinês de substratos de encapsulamento de CI e possui vantagem de pioneirismo em substratos FC-BGA.

  Pontos fracos

  O crescimento da receita de PCB tradicional é relativamente fraco, enquanto as margens brutas de PCB e placas de teste para semicondutores estão abaixo das expectativas; espera-se que seu CAGR de receita de 2026-28 fique abaixo da média dos pares.

  Comparação

  O P/S-alvo de 2026F é 7,4x, um pequeno desconto em relação à média dos pares de 7,6x; a ação atualmente é negociada a 6,3x P/S 2026F.

  Riscos

  Volatilidade dos preços de matérias-primas, demanda downstream abaixo do esperado, atrasos na entrada em operação de nova capacidade e intensificação da concorrência no setor.

Dados principais

• Receita do 1S26CNY4,04bnAlta de 17,9% A/A, amplamente em linha com a previsão da Nomura
• Margem bruta do 1S2620,95%Alta de 2,5 pontos percentuais A/A, mas a recuperação foi mais lenta que o esperado
• Lucro líquido do 1S26CNY110mnAlta de 283,3% A/A, mas abaixo das expectativas da Nomura
• Receita do 2T26CNY2,22bnAlta de 20,2% A/A e 22,1% T/T
• Lucro líquido do 2T26CNY92mnAlta de 371,5% A/A e 389,5% T/T
• Receita de substratos de encapsulamento de CI do 1S26CNY1,21bnAlta de 67,3% A/A, representando 29,9% da receita total
• Margem bruta de substratos de encapsulamento de CI do 1S26-0,36%Melhora de 24,81 pontos percentuais A/A, acima do esperado
• Desempenho de PCB tradicional no 1S26Receita +2,2% A/A; margem bruta 25,6%A margem bruta caiu 0,8 ponto percentual A/A, abaixo das expectativas
• Desempenho de placas de teste para semicondutores no 1S26Receita CNY120mn; margem bruta 23,5%A receita aumentou 10,5% A/A, enquanto a margem bruta caiu 15,6 pontos percentuais A/A
• Revisões das previsões de receita para 2026/27+5% / +9%As novas previsões são CNY8,919bn e CNY9,888bn, respectivamente
• Revisões das previsões de lucro líquido para 2026/27-10% / -23%As novas previsões são CNY349mn e CNY512mn, respectivamente
• Novas previsões para 2028Receita CNY12,061bn; lucro líquido CNY719mnO relatório introduz suas previsões para 2028 pela primeira vez
• P/S-alvo7,4x 2026FO P/S médio de 2026E dos pares é 7,6x, anteriormente 5,0x
• Preço-alvo e potencial de altaCNY39; +17,3%Preço-alvo elevado de CNY25, com base em um preço de CNY33,24
• Emissões de carbono por unidade de valor de produção em 2025-11,59%Queda em relação a 2024 e superando a meta da empresa

Impacto e implicações

O relatório acredita que o foco de crescimento da Fastprint está mudando ainda mais para os substratos de encapsulamento de CI, mas a pressão de custos e margens em PCB tradicional e placas de teste para semicondutores limita a entrega de lucros no curto prazo. A melhora das expectativas de receita é insuficiente para compensar premissas de margem menores, resultando em previsões reduzidas de lucro líquido para 2026/27; entretanto, avaliações mais altas do setor, forte crescimento dos substratos de encapsulamento e a vantagem de pioneirismo em FC-BGA continuam a sustentar um preço-alvo mais elevado.

Riscos

• A volatilidade dos preços de matérias-primas pode comprimir ainda mais as margens.
• A demanda downstream abaixo do esperado pode afetar o crescimento da receita.
• Atrasos na entrada em operação de nova capacidade podem postergar a entrega de crescimento em negócios como substratos de encapsulamento.
• A intensificação da concorrência no setor pode afetar preços, participação de mercado e rentabilidade.

Pontos a observar

• Se a expansão da capacidade de CSP será mais rápida do que o esperado.
• Se o aumento das remessas de FC-BGA será mais forte do que o esperado.
• Se o progresso em produtos de IA será melhor do que o esperado.