IC封装基板高速增长，但PCB利润率拖累盈利修复

概览

报告点评Fastprint的1H26业绩，核心判断是收入增长符合预期且IC封装基板成为主要驱动力，但传统PCB及半导体测试板利润率承压，使净利润低于预期。野村因此上调收入、下调盈利预测，但仍基于封装基板成长性、FC-BGA先发优势和可比公司估值上移维持Buy评级并提高目标价。

核心观点

Fastprint于2026年8月20日盘后公布1H26业绩。上半年收入同比增长17.9%至CNY4.04bn，毛利率同比提高2.5个百分点至20.95%，净利润同比增长283.3%至CNY110mn。2Q26收入为CNY2.22bn，同比增长20.2%、环比增长22.1%；净利润为CNY92mn，同比增长371.5%、环比增长389.5%。收入总体符合野村预测，但净利润低于预期，主要原因不是需求或收入规模，而是整体毛利率恢复速度慢于预期。 分业务看，IC封装基板是最强增长来源。1H26该业务收入同比增长67.3%至CNY1.21bn，占总收入29.9%；毛利率同比改善24.81个百分点至-0.36%，好于野村预期。报告将改善归因于存储需求强劲推动CSP基板销售快速增长，以及产品提价帮助传导成本压力。虽然该业务毛利率仍接近盈亏平衡水平，但收入占比上升和利润率大幅修复表明其对公司增长及盈利结构的重要性正在提高。 传统PCB业务则构成主要拖累。1H26收入仅同比增长2.2%，毛利率下降0.8个百分点至25.6%，均弱于野村预期；报告认为主要原因是子公司Yixing Silicon Valley Electronics收入增长不及预期，以及原材料成本上升。半导体测试板收入同比增长10.5%至CNY120mn，但毛利率下降15.6个百分点至23.5%。因此，尽管封装基板改善较快，PCB和测试板利润率压力仍使公司总体毛利率及净利润恢复慢于预期。 基于封装基板收入增长强于预期，野村将2026/27年收入预测分别上调5%和9%，新预测为CNY8.919bn和CNY9.888bn，原预测分别为CNY8.526bn和CNY9.050bn。与此同时，考虑PCB及半导体测试板毛利率较弱，野村将同期毛利率预测分别下调1.0和1.1个百分点，并将净利润预测分别下调10%和23%至CNY349mn和CNY512mn。报告首次给出2028年预测，预计收入CNY12.061bn、净利润CNY719mn；2026-28年完全摊薄正常化EPS预计分别为CNY0.21、CNY0.30和CNY0.42。 公司的业务组合是野村维持积极判断的重要依据。Fastprint是少数同时覆盖封装基板、PCB和半导体测试板的中国供应商之一，在PCB样板及小批量生产领域处于领先位置，并于2012年进入IC封装基板市场。产品包括传统高层数PCB、刚柔结合板、HDI、SLP、ATF半导体测试板，以及CSP和FC-BGA封装基板。报告认为，IC封装基板仍处于高速增长阶段，公司在FC-BGA基板方面具备先发优势，但预计其2026-28年收入复合增速仍将低于可比公司平均水平。 估值方面，野村继续采用P/S方法。基于Wind一致预期，可比公司的平均2026E P/S已由此前的5.0x上升至7.6x。考虑Fastprint预期收入增速低于同行，但封装基板增长较快且FC-BGA布局相对领先，报告给予其7.4x 2026F P/S，较同业平均值小幅折价。将该倍数应用于2026F每股销售额CNY5.2（此前为CNY5.0），得出CNY39目标价，较原目标价CNY25上调；相对于2026年8月24日CNY33.24的股价，隐含上涨空间为17.3%。股票当前对应6.3x 2026F P/S，报告维持Buy评级。 财务模型还预计自由现金流将由FY25的-CNY911mn转为FY26F的CNY571mn，FY27F和FY28F分别为CNY36mn和CNY394mn；净债务与EBITDA之比预计由FY25的4.39x降至FY26F、FY27F和FY28F的2.50x、2.14x和1.63x。ESG方面，公司2025年单位产值碳排放较2024年下降11.59%，超过公司设定的目标。

分析框架

野村首先将1H26及2Q26收入、毛利率和净利润与同比、环比数据及原预测进行比较，再按IC封装基板、传统PCB和半导体测试板拆分收入与利润率，定位盈利不及预期的来源。随后，报告据此上调收入预测、下调毛利率和净利润预测，并结合可比公司P/S估值、公司的相对增速以及封装基板和FC-BGA竞争位置确定目标倍数和目标价。

方法论与常识提炼

• 估值方法PS 估值

  可比公司P/S估值

  报告以2026F每股销售额CNY5.2乘以7.4x目标P/S得到CNY39目标价。7.4x较可比公司7.6x平均值略有折价，以反映公司预计收入增速低于同行；封装基板的高增长和FC-BGA先发优势则支持其估值接近行业平均水平。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Shenzhen Fastprint Circuit Tech（002436 CH）

  报告覆盖的主体；IC封装基板贡献主要增长，PCB和测试板利润率则拖累整体盈利修复。

  优势

  产品覆盖封装基板、PCB和半导体测试板；在PCB样板及小批量生产领域领先；较早进入中国IC封装基板市场，并在FC-BGA基板方面具备先发优势。

  劣势

  传统PCB收入增长偏弱，PCB及半导体测试板毛利率低于预期；预计2026-28年收入复合增速低于可比公司平均水平。

  对比

  目标2026F P/S为7.4x，较可比公司7.6x平均值小幅折价；股票当前交易于6.3x 2026F P/S。

  风险

  原材料价格波动、下游需求弱于预期、新产能爬坡延迟及行业竞争加剧。

关键数据

• 1H26收入CNY4.04bn同比增长17.9%，总体符合野村预测
• 1H26毛利率20.95%同比提高2.5个百分点，但恢复慢于预期
• 1H26净利润CNY110mn同比增长283.3%，但低于野村预期
• 2Q26收入CNY2.22bn同比增长20.2%，环比增长22.1%
• 2Q26净利润CNY92mn同比增长371.5%，环比增长389.5%
• 1H26 IC封装基板收入CNY1.21bn同比增长67.3%，占总收入29.9%
• 1H26 IC封装基板毛利率-0.36%同比改善24.81个百分点，好于预期
• 1H26传统PCB表现收入同比+2.2%；毛利率25.6%毛利率同比下降0.8个百分点，低于预期
• 1H26半导体测试板表现收入CNY120mn；毛利率23.5%收入同比增长10.5%，毛利率同比下降15.6个百分点
• 2026/27年收入预测调整+5% / +9%新预测分别为CNY8.919bn和CNY9.888bn
• 2026/27年净利润预测调整-10% / -23%新预测分别为CNY349mn和CNY512mn
• 2028年新增预测收入CNY12.061bn；净利润CNY719mn报告首次引入2028年预测
• 目标P/S7.4x 2026F可比公司平均2026E P/S为7.6x，此前为5.0x
• 目标价与上涨空间CNY39；+17.3%目标价由CNY25上调，定价基准为CNY33.24
• 2025年单位产值碳排放-11.59%较2024年下降，并超过公司目标

影响与含义

报告认为，Fastprint的增长重心正进一步转向IC封装基板，但传统PCB和半导体测试板的成本及利润率压力限制了近期盈利兑现。收入预期改善尚不足以抵消利润率下调，因此2026/27年净利润预测下降；不过，行业估值中枢上移、封装基板高增长和FC-BGA先发优势仍支持更高目标价。

风险

• 原材料价格波动可能进一步压缩利润率。
• 下游需求弱于预期可能影响收入增长。
• 新产能爬坡延迟可能推迟封装基板等业务的增长兑现。
• 行业竞争加剧可能影响价格、份额和盈利能力。

后续跟踪

• CSP产能扩张是否快于预期。
• FC-BGA出货量爬坡是否强于预期。
• AI产品进展是否好于预期。