CXMT (688825.SS): Os resultados da CXMT no 2T superaram significativamente as expectativas, com a demanda por DRAM impulsionada por IA e atualizações de produtos sustentando o crescimento

Visão geral

O relatório concentra-se nos resultados da CXMT no 2T26, na demanda por DRAM impulsionada por IA, na diversificação da cadeia de suprimentos dos clientes, na expansão de capacidade e nas atualizações de produtos. O Goldman Sachs vê a empresa como uma grande beneficiária da crescente demanda doméstica por DRAM na China e, consequentemente, eleva sua previsão de lucros para 2026, mantendo sua recomendação de Compra e preço-alvo de RMB129.

Visões principais

Os resultados da CXMT no 2T26 superaram significativamente as expectativas. A receita cresceu 977% em relação ao ano anterior e 96% em relação ao trimestre anterior, para RMB99,5 bilhões, superando a previsão do Goldman Sachs e o consenso da Bloomberg em 52% e 54%, respectivamente. O Goldman Sachs atribui o crescimento à demanda por DRAM impulsionada por IA, à diversificação de fornecedores pelos clientes para garantir o abastecimento e aos preços persistentemente elevados de DRAM. O índice de despesas melhorou para 5,4%, melhor que as expectativas do Goldman Sachs e do mercado, levando o lucro líquido a ficar 75% e 260% acima da previsão do Goldman Sachs e do consenso da Bloomberg, respectivamente. Isso indica que a forte demanda não apenas se traduziu em receita, mas também ampliou o desempenho dos lucros por meio de um menor índice de despesas. A tese central de demanda está centrada na expansão de DRAM e HBM impulsionada pelos servidores de IA chineses. O Goldman Sachs espera que o valor da demanda chinesa por DRAM aumente de US$113,919 bilhões em 2026 para US$171,918 bilhões em 2027 e US$257,315 bilhões em 2028, representando uma CAGR de 50% de 2026 a 2028. Desse total, espera-se que o valor da demanda por DRAM convencional suba de US$110,046 bilhões em 2026 para US$225,209 bilhões em 2028, representando uma CAGR de 43%; espera-se que o valor da demanda por HBM aumente de US$3,873 bilhões para US$32,105 bilhões, representando uma CAGR de 188%. Portanto, o relatório acredita que o crescimento dos embarques de servidores de IA elevará a demanda tanto por DRAM para servidores quanto por HBM, enquanto a expansão das redes de fornecedores pelos clientes para aumentar a segurança de abastecimento fortalecerá ainda mais as oportunidades para fabricantes locais. O crescimento da demanda está sendo impulsionado tanto pelos volumes de embarque quanto pelos preços. Espera-se que os embarques chineses de DRAM aumentem de 9,365 bilhões de GB em 2026 para 19,505 bilhões de GB em 2028, representando uma CAGR de 44%; espera-se que os embarques de DRAM convencional e HBM registrem CAGRs de 36% e 138%, respectivamente, no mesmo período. Espera-se que os preços médios de venda gerais sejam de US$12,2, US$13,8 e US$13,2 por GB, respectivamente, representando uma CAGR de 4% de 2026 a 2028; espera-se que o preço médio de venda do DRAM convencional registre uma CAGR de 5%, contra 21% para HBM. Essa decomposição entre volume e preço mostra que a expansão geral do mercado será impulsionada principalmente pelo crescimento de volumes, enquanto o HBM também se beneficiará de aumentos de preços mais pronunciados. Nos aspectos de oferta e produtos, o Goldman Sachs acredita que a contínua expansão de capacidade e as atualizações do mix de produtos da CXMT a posicionam para capturar a demanda. Por meio de inovação arquitetural e otimização da transmissão de dados, o LPDDR6 desenvolvido independentemente pela empresa melhora o desempenho em relação ao LPDDR5X, alcançando velocidade de pico de 12.800Mbps e capacidade máxima de 16GB; amostras foram entregues a clientes-chave para validação, e a produção em massa está acelerando. As projeções de longo prazo do relatório estimam a receita subindo de RMB354,859 bilhões em 2026 para RMB659,741 bilhões em 2027, RMB882,821 bilhões em 2028, RMB1.100,192 bilhões em 2029, RMB1.371,380 bilhões em 2030 e RMB1.659,370 bilhões em 2031, correspondendo às taxas anuais de crescimento declaradas no relatório de 474%, 86%, 34%, 25%, 25% e 21%, respectivamente. Após incorporar os resultados do 2T26, o Goldman Sachs elevou sua previsão de lucro líquido para 2026 em 14%, mas manteve em grande parte suas previsões para o 2S26 até 2030, indicando que o ajuste reflete principalmente a superação já realizada no 2T, e não um amplo aumento nas premissas subsequentes. Em valuation, o Goldman Sachs mantém seu preço-alvo de 12 meses de RMB129 e a recomendação de Compra. O preço-alvo utiliza uma metodologia de P/L descontado: com base na correlação entre os múltiplos P/L futuros dos pares e o crescimento dos lucros, primeiro determina um P/L-alvo de 2030 de 16,6x para a CXMT. Esse múltiplo corresponde à premissa de crescimento médio anual de 21% do lucro líquido da empresa entre 2030 e 2031. O Goldman Sachs então aplica o múltiplo de 16,6x ao lucro por ação de 2030 e o desconta de volta para 2027 usando um custo de capital próprio de 12,7%. Nem o preço-alvo nem o múltiplo-alvo foram ajustados, indicando que a justificativa da recomendação continua baseada principalmente no crescimento de lucros de longo prazo, na relação de valuation com os pares e na execução da expansão de capacidade e das atualizações de produtos.

Estrutura de análise

O Goldman Sachs primeiro compara a receita efetiva do 2T26, o índice de despesas e o lucro líquido com suas próprias previsões e o consenso da Bloomberg para determinar a magnitude da superação. Em seguida, explica as fontes de crescimento por meio da demanda de servidores de IA, da diversificação da cadeia de suprimentos e da precificação de DRAM. Posteriormente, o relatório utiliza previsões de volume e preço para o mercado chinês de DRAM para decompor as trajetórias de demanda de DRAM convencional e HBM, combinando-as com a expansão de capacidade da CXMT e o progresso do produto LPDDR6 para avaliar sua capacidade de se beneficiar. Por fim, o relatório incorpora os resultados efetivos em seu modelo de lucros, determina o múltiplo-alvo com base na relação entre os índices P/L dos pares e o crescimento dos lucros, e o desconta utilizando o custo de capital próprio para obter o preço-alvo de 12 meses.

Notas metodológicas

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorEstrutura de Oferta e Demanda

  Análise de oferta e demanda de DRAM

  O relatório trata o crescimento dos servidores de IA e a diversificação de fornecedores pelos clientes como impulsionadores de demanda, e a expansão de capacidade da CXMT como a capacidade de oferta necessária para capturar essa demanda, usando essa estrutura para avaliar o crescimento de receita e lucros.

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorDecomposição de Volume-Preço

  Decomposição do volume de embarques e do preço médio de venda do mercado de DRAM

  O relatório prevê separadamente os volumes de embarque, os preços médios de venda por GB e o valor da demanda para DRAM convencional e HBM, para explicar as respectivas contribuições de volume e preço para a expansão do mercado de 2026 a 2028.

• Método de ValuationValuation por P/L/PEG

  Valuation por P/L descontado

  O Goldman Sachs determina um P/L-alvo de 2030 de 16,6x com base na correlação entre os múltiplos P/L futuros dos pares e o crescimento dos lucros, aplica-o ao lucro por ação de 2030 e o desconta de volta para 2027 usando um custo de capital próprio de 12,7% para derivar o preço-alvo de 12 meses de RMB129.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• CXMT (688825.SS)

  O Goldman Sachs a vê como uma grande beneficiária do crescimento da demanda doméstica por DRAM na China, da demanda por memória para servidores de IA e da tendência de diversificação da cadeia de suprimentos pelos clientes.

  Pontos fortes

  A receita e o lucro líquido do 2T26 superaram significativamente as expectativas; expansão contínua de capacidade; atualizações do mix de produtos DRAM; LPDDR6 entrou na fase de validação por clientes-chave, com a produção em massa acelerando.

  Comparação

  O P/L-alvo de 2030E de 16,6x é derivado da correlação entre os múltiplos P/L futuros dos pares e o crescimento dos lucros.

  Riscos

  Concorrência de mercado mais intensa do que o esperado, demanda de mercado mais fraca do que o esperado e instabilidade geopolítica.

Dados principais

• Receita do 2T26RMB99,5 bilhõesAlta de 977% em relação ao ano anterior e de 96% em relação ao trimestre anterior; 52% e 54% acima da previsão do Goldman Sachs e do consenso da Bloomberg, respectivamente
• Índice de despesas do 2T265,4%Melhor que a previsão do Goldman Sachs e o consenso da Bloomberg
• Magnitude da superação do lucro líquido no 2T2675% / 260%Acima da previsão do Goldman Sachs e do consenso da Bloomberg, respectivamente
• Valor da demanda chinesa por DRAMUS$113,919 bilhões em 2026E; US$171,918 bilhões em 2027E; US$257,315 bilhões em 2028ECAGR de 50% de 2026 a 2028
• Valor da demanda chinesa por DRAM convencionalUS$225,209 bilhões em 2028ECAGR de 43% de 2026 a 2028
• Valor da demanda chinesa por HBMUS$32,105 bilhões em 2028ECAGR de 188% de 2026 a 2028
• Embarques chineses de DRAM9,365 bilhões de GB em 2026E; 12,419 bilhões de GB em 2027E; 19,505 bilhões de GB em 2028ECAGR de 44% de 2026 a 2028; CAGRs de DRAM convencional e HBM de 36% e 138%, respectivamente, no mesmo período
• Preço médio de venda de DRAM na ChinaUS$12,2/GB em 2026E; US$13,8/GB em 2027E; US$13,2/GB em 2028ECAGR de 4% de 2026 a 2028; CAGRs de DRAM convencional e HBM de 5% e 21%, respectivamente, no mesmo período
• Desempenho do LPDDR6Velocidade de pico de 12.800Mbps e capacidade máxima de 16GBAmostras foram entregues a clientes-chave para validação, e a produção em massa está acelerando
• Ajuste da previsão de lucro líquido para 2026Elevada em 14%Ajustada após a incorporação dos resultados do 2T26; as previsões para o 2S26 até 2030 permanecem em grande parte inalteradas
• Valuation-alvoP/L de 2030E de 16,6xCom base na correlação entre os múltiplos P/L futuros dos pares e o crescimento dos lucros; descontado de volta para 2027 usando um custo de capital próprio de 12,7%
• Histórico de preço-alvoPreço-alvo de RMB129,00 e preço de fechamento de RMB58,00 em 23 de agosto de 2026O preço-alvo na tabela não foi ajustado por ações corporativas

Impacto e implicações

O Goldman Sachs acredita que a demanda por DRAM e HBM impulsionada por servidores de IA, a tendência de diversificação de fornecedores à medida que os clientes buscam melhorar a segurança de abastecimento, e a própria expansão de capacidade e atualizações de produtos da CXMT sustentam coletivamente um forte crescimento de receita e lucros. A superação no 2T levou o Goldman Sachs a elevar sua previsão de lucro líquido para 2026, mas as previsões subsequentes e o preço-alvo permanecem em grande parte inalterados, implicando que as perspectivas de médio e longo prazo ainda dependem do crescimento da demanda, da ampliação de capacidade e do avanço da produção em massa de produtos de alta gama conforme a trajetória original.

Riscos

• A concorrência de mercado pode ser mais intensa do que o esperado.
• A demanda de mercado pode ser mais fraca do que o esperado.
• As condições geopolíticas podem se tornar instáveis.