长鑫科技二季度业绩大幅超预期，AI驱动的DRAM需求与产品升级支撑增长

概览

报告围绕长鑫科技2Q26业绩、AI驱动的DRAM需求、客户供应链多元化、扩产及产品升级展开。高盛认为公司是中国本地DRAM需求上升的主要受益者，并据此上调2026年盈利预测、维持买入评级和人民币129元目标价。

核心观点

长鑫科技2Q26业绩显著超出预期。收入同比增长977%、环比增长96%至人民币995亿元，分别较高盛预测和彭博一致预期高52%和54%。高盛将增长归因于AI带动DRAM需求、客户为保障供应而分散供应商，以及DRAM价格维持高位。费用率改善至5.4%，优于高盛和市场预期，带动净利润分别较高盛预测和彭博一致预期高75%和260%。这表明强劲需求不仅转化为收入，也通过费用率下降进一步放大利润表现。 需求判断的核心是中国AI服务器带来的DRAM与HBM扩张。高盛预计，中国DRAM需求价值将由2026年的1,139.19亿美元增至2027年的1,719.18亿美元、2028年的2,573.15亿美元，2026—2028年复合增速为50%。其中，传统DRAM需求价值预计由2026年的1,100.46亿美元增至2028年的2,252.09亿美元，复合增速43%；HBM则由38.73亿美元增至321.05亿美元，复合增速188%。报告因此认为，AI服务器出货增长会同时推升服务器DRAM和HBM需求，而客户扩大供应商网络以提高供应安全性，将进一步强化本地厂商的机会。 需求增长同时由出货量和价格贡献。中国DRAM出货量预计从2026年的93.65亿GB增至2028年的195.05亿GB，复合增速44%；传统DRAM和HBM出货量同期复合增速分别为36%和138%。整体平均售价预计分别为每GB 12.2美元、13.8美元和13.2美元，2026—2028年复合增速4%；传统DRAM平均售价复合增速5%，HBM为21%。这一量价拆分显示，整体市场扩张主要由数量增长推动，而HBM还受益于更明显的价格提升。 供给和产品端，高盛认为长鑫科技持续扩产及产品组合升级使其有能力承接需求。公司自主开发的LPDDR6通过架构创新和数据传输优化，相比LPDDR5X提升性能，峰值速度达到12,800Mbps，最大容量为16GB；样品已交付重点客户验证，量产正在加速。报告的长期预测将收入由2026年的人民币3,548.59亿元提升至2027年的6,597.41亿元、2028年的8,828.21亿元、2029年的11,001.92亿元、2030年的13,713.80亿元和2031年的16,593.70亿元，对应报告所列年度增速依次为474%、86%、34%、25%、25%和21%。高盛在纳入2Q26业绩后将2026年净利润预测上调14%，但基本维持2H26至2030年的预测，说明本次调整主要反映已经实现的二季度超预期，而非全面提高后续假设。 估值方面，高盛维持人民币129元的12个月目标价和买入评级。目标价采用折现市盈率方法：先依据可比公司远期市盈率与盈利增长之间的相关性，确定长鑫科技2030年目标市盈率为16.6倍；该倍数对应公司2030—2031年平均净利润同比增长21%的假设。高盛随后将16.6倍应用于2030年每股收益，并按12.7%的股权成本折现回2027年。目标价和目标倍数均未调整，显示评级逻辑仍主要建立在长期盈利增长、可比公司估值关系以及扩产和产品升级兑现之上。

分析框架

高盛首先把2Q26实际收入、费用率和净利润与自身预测及彭博一致预期进行比较，确认超预期幅度；随后从AI服务器需求、供应链多元化和DRAM价格解释增长来源。报告再利用中国DRAM市场规模的量价预测，拆分传统DRAM与HBM的需求路径，并结合长鑫科技扩产和LPDDR6产品进度判断其受益能力。最后，报告将实际业绩纳入盈利模型，并通过可比公司市盈率与盈利增速的关系确定目标倍数，再用股权成本折现得到12个月目标价。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  DRAM供需分析

  报告将AI服务器增长和客户分散供应商视为需求驱动因素，并将长鑫科技扩产视为承接需求的供给能力，以此判断收入和盈利增长。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  DRAM市场规模的出货量与平均售价拆分

  报告分别预测传统DRAM和HBM的出货量、每GB平均售价及需求价值，用来解释2026—2028年市场扩张中数量和价格各自的贡献。

• 估值方法PE/PEG 估值

  折现市盈率估值

  高盛根据可比公司远期市盈率与盈利增速的相关性确定16.6倍的2030年目标市盈率，将其应用于2030年每股收益，再按12.7%的股权成本折现回2027年，以得到人民币129元的12个月目标价。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 长鑫科技（CXMT，688825.SS）

  高盛将其视为中国本地DRAM需求增长、AI服务器内存需求和客户供应链多元化趋势的主要受益者。

  优势

  2Q26收入和净利润显著超预期；持续扩产；DRAM产品组合升级；LPDDR6已进入重点客户验证并加速量产。

  对比

  16.6倍的2030E目标市盈率取自可比公司远期市盈率与盈利增速之间的相关性。

  风险

  市场竞争激烈程度超预期、市场需求弱于预期，以及地缘政治局势不稳定。

关键数据

• 2Q26收入人民币995亿元同比增长977%、环比增长96%；较高盛预测和彭博一致预期分别高52%和54%
• 2Q26费用率5.4%优于高盛预测和彭博一致预期
• 2Q26净利润超预期幅度75% / 260%分别高于高盛预测和彭博一致预期
• 中国DRAM需求价值2026E为1,139.19亿美元；2027E为1,719.18亿美元；2028E为2,573.15亿美元2026—2028年复合增速50%
• 中国传统DRAM需求价值2028E为2,252.09亿美元2026—2028年复合增速43%
• 中国HBM需求价值2028E为321.05亿美元2026—2028年复合增速188%
• 中国DRAM出货量2026E为93.65亿GB；2027E为124.19亿GB；2028E为195.05亿GB2026—2028年复合增速44%；传统DRAM和HBM同期复合增速分别为36%和138%
• 中国DRAM平均售价2026E为12.2美元/GB；2027E为13.8美元/GB；2028E为13.2美元/GB2026—2028年复合增速4%；传统DRAM和HBM同期复合增速分别为5%和21%
• LPDDR6性能峰值12,800Mbps，最大容量16GB样品已交付重点客户验证，量产正在加速
• 2026年净利润预测调整上调14%纳入2Q26业绩后调整，2H26—2030年预测基本不变
• 目标估值2030E市盈率16.6倍基于可比公司远期市盈率与盈利增长的相关性；按12.7%股权成本折现回2027年
• 目标价历史记录2026年8月23日目标价人民币129.00元、收盘价人民币58.00元表中目标价未对公司行动进行调整

影响与含义

高盛认为，AI服务器推动的DRAM和HBM需求、客户提高供应安全性的供应商多元化趋势，以及长鑫科技自身扩产和产品升级，共同支持公司取得较强的收入及盈利增长。二季度超预期促使高盛上调2026年净利润预测，但后续预测和目标价基本不变，意味着中长期判断仍取决于需求增长、产能释放和高端产品量产按原有路径兑现。

风险

• 市场竞争可能比预期更加激烈。
• 市场需求可能弱于预期。
• 地缘政治局势可能出现不稳定。