Emerging-market macro outlook and cross-asset markets: O Goldman Sachs vê os EM resistindo a preços de energia e yields G4 mais altos, com os receios de inflação e de alta de juros excessivos.

Visão geral

Esta perspectiva macro global de EM avalia como economias e mercados emergentes estão absorvendo a renovada volatilidade dos preços de energia e yields mais altos dos títulos G4. O Goldman Sachs conclui que muitos mercados de taxas EM precificam de forma excessivamente pessimista os riscos de inflação e aperto monetário, embora a interrupção da oferta de energia continue sendo a principal incerteza.

Visões principais

O relatório se concentra em dois ventos contrários tradicionais para EM: preços de energia elevados e voláteis, e yields mais altos dos títulos G4. O petróleo caiu para $70/bbl no fim de junho após o memorando de entendimento entre EUA e Irã, mas voltou a subir com o fracasso do acordo e o aumento do risco de hostilidades mais amplas. As exportações de petróleo do Golfo Pérsico recuperaram aproximadamente 70–80% dos volumes anteriores à guerra, enquanto a redução das importações chinesas ajudou a estabilizar o equilíbrio global. Ainda assim, o déficit de oferta restante reduz estoques; uma restrição contínua da oferta do Golfo poderia elevar muito o petróleo, e a menor capacidade de refino no Golfo e na Rússia fez diesel e gasolina subirem mais do que o bruto. Yields G4 mais altos não provocaram uma venda de bônus EM na escala histórica. Os yields locais EM continuam convergindo para os yields G4, em parte porque preocupações fiscais e a reavaliação da política monetária japonesa são fatores específicos desses mercados. O investimento global relacionado a AI também eleva expectativas de crescimento e o custo de capital. O relatório identifica o dólar como variável-chave de transmissão: sua fraqueza frente à maior parte das moedas EM limitou os efeitos dos yields G4 mais altos. O Goldman Sachs considera que o crescimento agregado EM está ligeiramente acima do potencial. O fortalecimento sequencial na Ásia EM ex-China, América Latina e CEEMEA compensa o crescimento chinês abaixo do potencial. O crescimento mais rápido dos mercados desenvolvidos e a forte demanda final desses mercados apoiam a resiliência EM. A China segue bifurcada: exportações fortes, mas demanda doméstica fraca devido à prolongada queda imobiliária, à menor expansão de infraestrutura e à pressão sobre as finanças locais. O relatório espera exportações chinesas sólidas em 2026 e além, com inflação de CPI e PPI moderada, em 0.8% ano a ano e 3.8% ano a ano, respectivamente. A inflação EM permaneceu muito mais contida do que o temido após o conflito com o Irã. O relatório atribui isso ao repasse limitado de preços atacadistas para preços varejistas de combustíveis por subsídios, impostos e preços regulados; à inflação de alimentos incomumente fraca com oferta agrícola abundante no primeiro semestre; a hiatos do produto negativos na maioria dos EM; e a moedas EM resilientes, apoiadas por balanços externos saudáveis. Alguns fatores, sobretudo a inflação fraca de alimentos, podem ser temporários, mas o Goldman Sachs vê os hiatos negativos e o ambiente cambial forte como forças desinflacionárias mais persistentes. Assim, o Goldman Sachs argumenta que os mercados de taxas precificam aperto excessivo nos próximos um a dois anos. O cenário inflacionário pré-choque era excepcionalmente fraco, a capacidade ociosa limita a inflação doméstica e moedas estáveis reduzem a pressão inflacionária importada. Vários bancos centrais EM afrouxaram desde o início do conflito, e as taxas em outros lugares subiram menos que o esperado. O relatório espera que a mediana das taxas de política EM aumente ligeiramente no curto prazo antes de cair em 2027, com expectativas de afrouxamento postergadas para meados de 2027. A divergência regional continua importante. Taiwan e Coreia se beneficiam de exportações de tecnologia e fortes superávits em conta corrente, enquanto Índia e diversas economias do Sudeste Asiático enfrentam moedas mais fracas, déficits em conta corrente, inflação ou custos de subsídios energéticos mais altos, e yields maiores. O Goldman Sachs espera altas esparsas de juros na Coreia, Índia, Indonésia e Filipinas. Em CEEMEA, mantém visão relativamente dovish sobre taxas, especialmente em CEE-3 e África do Sul, dada a inflação contida, os hiatos negativos, moedas estáveis e taxas de política já acima do neutro antes do conflito. Na América Latina, reduziu em 20 pontos-base sua previsão de crescimento de 2026 para 1.8%, devido à fraqueza na Argentina, Brasil e Chile, e vê riscos persistentes à inflação por energia, yields dos EUA e El Niño. Nos mercados, o relatório permanece cauteloso com posições longas amplas em taxas locais EM, salvo queda dos preços de energia, pois os prêmios de alta podem continuar embutidos nas curvas. Ainda assim, identifica oportunidades seletivas, como receber a taxa de cinco anos da Hungria e a de dois anos da Coreia, além de uma estratégia de inclinação 2s10s da Polônia. As ações EM se mantiveram resilientes e o Goldman Sachs espera novos ganhos até o fim do ano com sólido impulso de lucros, embora o apetite por risco possa ficar contido pela volatilidade de taxas e energia. O aumento prolongado do gás natural pode deixar ações CEE vulneráveis. O banco é otimista com FX de fronteira, especialmente EGP, KZT e NGN, por carry atrativo e menor ligação com o cenário global incerto. O relatório também destaca que o boom de investimento em AI gera resultados divergentes na Ásia. Espera-se que o capex relacionado a AI dos cinco maiores hyperscalers dos EUA alcance $750bn em 2026, alta de 80% ano a ano; o investimento global pode ser aproximadamente o dobro. Cerca de 60–70% do capex de data centers é composto por servidores, armazenamento e equipamentos de rede de AI, produzidos sobretudo na Ásia. As exportações tecnológicas contribuíram com estimados 5.9 pontos percentuais para o crescimento real do PIB de Taiwan no ano passado e devem adicionar 4.5 pontos percentuais em 2026; os números comparáveis da Coreia são 0.8 pontos percentuais e 1.0 pontos percentuais. O relatório vê benefícios às contas externas, mas também riscos de crescimento mais desigual e volátil e de efeitos limitados sobre o emprego. Na Coreia, a força das exportações e do capex puxada por AI pode não se transformar rapidamente em consumo devido ao envelhecimento, uma restrição estrutural. O Goldman Sachs estima que uma alta de 1 ponto percentual na taxa de dependência reduz o crescimento real do consumo privado coreano em 10–17 pontos-base, frente a uma média de 3 pontos-base nas principais economias. Para a Índia, vê a AI generativa como positiva para o crescimento no médio prazo: o crescimento anual da produtividade do trabalho poderia aumentar cerca de 0.4 pontos percentuais ao longo de dez anos, em um intervalo de 0.1 pontos percentuais–0.8 pontos percentuais. Estima que 8–12% do emprego não agrícola enfrenta risco de substituição, enquanto 42–48% tende a ser complementado por AI.

Estrutura de análise

O Goldman Sachs começa pelos choques externos — preços do petróleo e yields G4 — e analisa sua transmissão por crescimento EM, inflação, hiatos do produto, taxas de câmbio e precificação das taxas de política. Compara condições macroeconômicas regionais e deriva implicações entre ativos, complementando a análise com os efeitos do investimento em AI sobre exportações, crescimento, moedas, consumo e emprego na Ásia.

Notas metodológicas

• Marco de análise setorialMarco de oferta e demanda

  Equilíbrio de oferta e demanda de petróleo e repasse de preços de energia

  O relatório avalia volumes de exportação do Golfo, estoques, restrições de refino, demanda chinesa de importações e controles de preços varejistas de combustíveis para explicar o risco energético e sua transmissão à inflação.

• Marco macroeconômicoOutro

  Análise de hiato do produto e de inflação

  O Goldman Sachs usa hiatos do produto negativos estimados e inflação moderada frente às metas para argumentar que a pressão inflacionária doméstica e a necessidade de aperto nos EM são limitadas.

• Marco de análise setorialTransmissão entre elos da cadeia de valor

  Efeitos do investimento em data centers de AI pelas cadeias tecnológicas asiáticas

  O relatório acompanha como o capex de hyperscalers dos EUA se transmite à produção asiática de servidores, armazenamento, equipamentos de rede, semicondutores e exportações relacionadas.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• EM local rates

  A volatilidade da energia e os yields globais de referência continuam sendo obstáculos; o Goldman Sachs vê aperto excessivo precificado na maior parte dos EM.

  Pontos fortes

  Inflação moderada, hiatos do produto negativos e FX estável apoiam uma trajetória de política menos hawkish.

  Pontos fracos

  Prêmios de alta podem permanecer nas curvas sem queda dos preços de energia.

  Comparação

  Prefere seletivamente taxas da Hungria e da Coreia em vez de duração ampla.

  Riscos

  Nova alta dos preços de energia poderia sustentar pressão sobre inflação e taxas.

• EM equities

  O índice agregado manteve resiliência e o Goldman Sachs espera mais ganhos até o fim do ano.

  Pontos fortes

  Sólido impulso de lucros.

  Pontos fracos

  O apetite por risco no curto prazo pode permanecer fraco em meio à volatilidade de taxas e energia.

  Comparação

  As visões de sobreponderar incluem Brasil, África do Sul, Grécia, Hungria, ações A da China e Coreia.

  Riscos

  O aumento do gás natural por interrupções prolongadas de fluxos poderia deixar ações CEE vulneráveis.

• Frontier FX: EGP, KZT, NGN

  O Goldman Sachs continua otimista com moedas seletivas de fronteira.

  Pontos fortes

  Carry atrativo e relativa ortogonalidade a um cenário global incerto.

  Comparação

  É mais positivo sobre EGP, KZT e NGN.

Dados principais

• Exportações de petróleo do Golfo Pérsico70–80% of pre-war volumesRecuperaram-se apesar do fechamento parcial do Estreito de Ormuz.
• Previsão para Brent$85/bbl by year-endPrevisão do Goldman Sachs, com risco de alta se a oferta do Golfo permanecer limitada.
• Previsão de PIB real da América Latina para 20261.8%Revisada para baixo em 20bp nas últimas semanas.
• Crescimento real do PIB de Taiwan em 2026In excess of 11%Espera-se que mais de 7 pontos percentuais venham das exportações de bens tecnológicos.
• Capex de AI dos cinco maiores hyperscalers dos EUA$750bn in 2026Espera-se aumento de 80% ano a ano.
• Efeito da AI sobre a produtividade na ÍndiaAround 0.4pp annually over 10 yearsEstimativa-base; o intervalo é 0.1pp–0.8pp.

Impacto e implicações

A principal implicação do relatório é que a precificação das taxas de política EM pode estar excessivamente hawkish quando o ponto de partida da inflação é fraco, os hiatos do produto são negativos e as moedas estão estáveis. Ele favorece exposição seletiva em vez de ampla, pois preços de energia, dólar e balanços externos regionais podem gerar resultados bastante diferentes entre ativos EM.

Riscos

• Uma restrição prolongada da oferta de petróleo do Golfo poderia elevar muito o petróleo à medida que os estoques globais são reduzidos.
• A incerteza sobre os preços de energia poderia manter prêmios de alta nas curvas de taxas locais EM.
• Um dólar mais forte intensificaria a transmissão de yields G4 mais altos aos mercados EM.
• Interrupções prolongadas de fluxos que elevem o gás natural poderiam deixar ações CEE vulneráveis no inverno.
• O investimento em AI poderia ampliar disparidades de crescimento entre setores, elevar a volatilidade e gerar efeitos limitados sobre o emprego.

Pontos a observar

• O caminho para uma reabertura total do Estreito de Ormuz e seu efeito sobre a oferta de petróleo do Golfo.
• A resposta do dólar a yields G4 mais altos e a forças concorrentes de política fiscal, política japonesa e investimento em AI.
• Se a inflação de alimentos sobe à medida que surgem efeitos de preços de fertilizantes e El Niño.
• O momento do afrouxamento monetário EM, que o Goldman Sachs espera que seja retomado em 2027.
• O impulso das exportações tecnológicas e o apoio dos balanços externos em Taiwan, Coreia, Malásia e Singapura.