Global emerging-markets credit, rates and FX strategy — Interpretação do relatório

Visão geral

Este relatório semanal global de mercados emergentes argumenta que o financiamento de hyperscalers ligado à IA não deve provocar crowding out persistente do crédito EM. Também analisa a evolução macroeconômica e de mercado regional, com visão construtiva para KRW, duration da Nigéria e do Brasil, e um sinal ainda altista, mas menos enfático, do indicador de sentimento de dívida externa EM da BofA.

Visões principais

A tese central do relatório é que o aumento esperado de captações de hyperscalers, data centers e semicondutores seria um vento contrário, e não uma ameaça, ao crédito EM. Embora o financiamento planejado possa aumentar materialmente a oferta investment grade dos EUA em 2026, a BofA afirma que o mercado já demonstrou capacidade de absorver emissão relevante ligada à IA. Os próprios bonds de hyperscalers enfraqueceram à medida que investidores exigiram concessões adicionais, mas os spreads mais amplos de investment grade dos EUA permaneceram relativamente estáveis e os spreads soberanos de EM continuam próximos das mínimas do ciclo. Se a oferta estivesse sobrepujando a demanda, o alargamento de spreads deveria ser visível em todo o mercado de crédito, não ficar essencialmente limitado aos emissores que trazem novos bonds ao mercado. A BofA atribui a resiliência de EM à demanda contínua por ativos de renda de alta qualidade, rendimentos all-in atraentes, crescimento de ativos de pensão e seguros e tendências demográficas. Os fatores técnicos de EM também são favoráveis: muitos soberanos anteciparam a captação no início do ano, deixando necessidades de financiamento futuras relativamente modestas; colocações privadas, emissão em euros e mercados domésticos reduzem a concorrência direta com a oferta investment grade em dólares. Melhoras no impulso de ratings, nas posições fiscais e nos balanços reforçam a tese. Hyperscalers, majoritariamente AA ou AAA, competem por um segmento de investidores diferente dos soberanos EM de baixo BBB, que oferecem maiores rendimentos, duration mais longa e diversificação. A BofA prevê emissão dos quatro grandes hyperscalers de aproximadamente $310bn em 2026, caindo para $215bn em 2027 e $125bn em 2028, sugerindo que o choque de oferta pode ser mais concentrado no início. Na Ásia, a BofA espera que a cúpula Trump-Xi de 24 de setembro preserve a estabilidade em vez de entregar um grande avanço. O cenário-base é uma extensão de um ano da atual trégua comercial, preservando as tarifas acordadas e suspendendo novos controles de exportação. Compras chinesas adicionais de bens americanos e reduções tarifárias por produto sobre cerca de $30bn em bens não sensíveis de cada lado são possíveis, mas não são esperadas mudanças no acesso a chips avançados ou nos controles de exportação existentes. A BofA é construtiva para o won coreano após apreciação de 13.3% frente ao dólar desde o fim de julho, com USD/KRW caindo de acima de 1,550 no início do ano para mínima de 1,334. Empresas não financeiras venderam FX líquido de $187bn em 1H26, incluindo $110bn em 2Q26, ante $58bn um ano antes. O superávit em conta corrente coreano atingiu recorde de $42.1bn em julho; investidores estrangeiros voltaram a ser compradores líquidos de ações coreanas pela primeira vez desde abril de 2025 e compraram $2.1bn em títulos de dívida coreanos em julho. Conversão de exportadores, receitas de semicondutores, repatriação, hedge de estaleiros e fluxos de bonds ligados a índices apoiam o KRW, embora a futura realocação de caixa corporativo no exterior e a volatilidade do KOSPI sejam riscos. Para a Nigéria, a BofA recomenda posição comprada em NIGB 31s sem hedge de FX por meio de total return swap a SOFR+90bp. O rendimento de abertura é 16.6%, o spot de abertura é 1,331, a meta é 6% de retorno total e o stop é -3%. A melhora das expectativas de inflação e fiscais deve abrir espaço para maior afrouxamento monetário, com a maior parte do retorno esperado vindo da compressão dos yields, não da apreciação do FX. O framework de excesso de M1 aponta para taxa de política mais próxima de 23% do que do atual 26.5%, em linha com a projeção de 200bp de cortes em 2026. Uma queda de 89bp no yield de NIGB 31 elevaria o retorno total de três meses acima do de títulos OMO de três meses. O México é um caso mais cauteloso. A BofA afirma que o grau de investimento pode estar em risco em dois a três anos sem maior crescimento ou consolidação fiscal, mantém Underweight em EXD e favorece receivers de TIIE de dois anos. Projeta crescimento de 1.4% em 2026 e 1.6% em 2027, argumentando que baixa produtividade, restrições de infraestrutura e eletricidade, incerteza regulatória, tarifas e espaço fiscal limitado podem manter um equilíbrio de baixo crescimento. Vê possível um acordo comercial separado entre Estados Unidos e México antes das eleições de meio de mandato americanas, mas espera que a incerteza do USMCA persista e limite investimentos com longo prazo de retorno. Para o Brasil, a BofA espera corte de 25bp na Selic para 13.75% e continuidade dos cortes até dezembro de 2027; suas previsões são 13.25% no fim de 2026 e 11.25% no fim de 2027, abaixo da precificação de mercado e do consenso. A instituição cita melhora da inflação subjacente, atividade mais fraca, aumento da inadimplência e taxa de política real próxima de 9%. A eleição é o principal fator para os ativos brasileiros. O yield nominal de cinco anos está em 14.3%, 310bp acima da média histórica, e o yield real de cinco anos em 7.8%, 240bp acima da média. A BofA vê o yield nominal de cinco anos cerca de 75bp acima do valor justo e mantém Overweight em Brazil EXD. Recomenda compra de BNTNF January 2037 com hedge de FX a 14.40%, alvo de 12.50% e stop de 15.50%, pois um resultado eleitoral favorável ao mercado poderia sustentar consolidação fiscal e comprimir prêmios de risco fiscal e de prazo. O BofA EXD Sentiment Indicator continua altista, mas não emite sinal explícito de Buy. O indicador está em -0.44, ante limiar de Buy abaixo de -0.5, e combina igualmente seis métricas sobre beta e persistência dos retornos de fundos, qualidade de emissão, precificação e tipo de novas emissões, e fluxos para fundos dedicados. A BofA considera que o mercado primário não mostra a exuberância típica de um topo cíclico: a classificação média das novas emissões é a maior desde outubro de 2023 e os fluxos caíram, indicando posicionamento cauteloso. Porém, a defasagem recente dos fundos que lideraram nos seis meses anteriores e o sinal de que EM high yield está caro frente a US high yield são alertas iniciais de possível alargamento de spreads.

Estrutura de análise

A BofA combina evidência de preços de mercado e emissões com fundamentos de crédito, fatores técnicos de financiamento, dados de balanço de pagamentos, previsões de política e análise de valor relativo. Também usa rastreadores quantitativos próprios para sentimento de dívida externa EM, valor justo de juros e posicionamento CTA, transformando os resultados em visões de negociação por país e instrumento.

Notas metodológicas

• Marco de análise setorialMarco de oferta e demanda

  Análise de oferta e demanda do mercado de crédito

  O relatório testa se a emissão de hyperscalers está deslocando a demanda por EM ao comparar emissão, spreads, demanda de investidores e canais de financiamento. A conclusão é que a evidência ampla de mercado ainda não mostra deslocamento material.

• Análise de renda fixa e créditoAnálise de spreads

  Análise de spreads e valor relativo de dívida externa

  A BofA avalia o crédito soberano EM por spreads em relação a ratings, pares e crédito americano, usando estreitamento ou alargamento de spreads como evidência de valuation e condições técnicas.

• Teoria quantitativa, de fatores e de portfóliosModelo multifatorial

  BofA EXD Sentiment Indicator

  O indicador pondera igualmente seis métricas de posicionamento de fundos, mercado primário e fluxos. Leituras mais baixas estão associadas ao estreitamento de spreads no curto prazo, e valores abaixo de -0.5 acionam uma designação explícita de Buy.

• Teoria quantitativa, de fatores e de portfóliosModelo multifatorial

  Modelo Scope 90 de valor justo de juros EM com três fatores

  O modelo usa variáveis macroeconômicas e de mercado para estimar o valor justo de juros locais e identificar onde os yields observados diferem do valor justo estimado.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• EM sovereign external debt

  Classe ampla de ativos analisada pela resiliência às preocupações com a oferta de hyperscalers.

  Pontos fortes

  Demanda favorável, financiamento soberano antecipado, melhora dos fundamentos e demanda diferenciada de investidores.

  Pontos fracos

  Possível ruído técnico periódico decorrente de emissão ligada à IA.

  Comparação

  Soberanos EM BBB oferecem rendimentos mais altos, maior duration e diversificação frente a emissores hyperscaler majoritariamente AA/AAA.

  Riscos

  Juros globais, crescimento, geopolítica, preços do petróleo e aversão ao risco.

• NIGB 31s

  Posição comprada recomendada em títulos públicos locais da Nigéria.

  Pontos fortes

  Melhora das expectativas de inflação e fiscais, espaço para maior afrouxamento e sensibilidade à compressão de yields.

  Pontos fracos

  A contribuição de FX é limitada porque se espera que o spot permaneça aproximadamente inalterado.

  Comparação

  Um rally de 89bp poderia levar o retorno total de três meses acima do oferecido por títulos OMO de três meses.

  Riscos

  Nova pressão inflacionária e deterioração fiscal antes das eleições.

• BNTNF January 2037

  Posição comprada recomendada de duration brasileira com hedge de FX.

  Pontos fortes

  Yields reais altos, afrouxamento mais profundo do que o precificado e alta eleitoral assimétrica.

  Pontos fracos

  Sensibilidade a prêmios de risco fiscal e à evolução eleitoral.

  Comparação

  Entry yield 14.40%, target 12.50%, stop 15.50%.

  Riscos

  Resultado eleitoral negativo para o mercado ou política mais restritiva da Federal Reserve.

• Brazil external debt

  Recomendação Overweight.

  Pontos fortes

  Valuation atraente em relação aos ratings e espaço para maior estreitamento de spreads.

  Pontos fracos

  A incerteza eleitoral continua sendo fator central dos prêmios de risco.

  Comparação

  Brazil trades at about a 0.2-notch discount to its credit ratings versus a persistent premium in prior years.

  Riscos

  Resultado eleitoral adverso, alta da dívida, crescimento mais fraco, expansão fiscal e yields reais elevados.

• Mexico external debt

  Recomendação Underweight.

  Pontos fortes

  A integração comercial com os Estados Unidos continua sendo a maior vantagem estrutural do México.

  Pontos fracos

  Baixo crescimento, condições fiscais frouxas e margem limitada para erros de política.

  Comparação

  A BofA vê o status investment grade em risco em dois a três anos sem crescimento mais forte ou consolidação.

  Riscos

  Crescimento menor, déficit maior, passivos da Pemex, tarifas e rebaixamentos de rating.

Dados principais

• Previsão de emissão dos quatro grandes hyperscalers$310bn in 2026; $215bn in 2027; $125bn in 2028Previsão da BofA para Microsoft, Google, Amazon e Meta; espera-se moderação da emissão após 2026.
• Apreciação do KRW desde o fim de julho13.3%USD/KRW caiu de acima de 1,550 no início do ano para mínima de 1,334.
• Venda líquida de FX por empresas coreanas$187bn in 1H26Ante $58bn um ano antes; as vendas em 2Q26 foram $110bn.
• Superávit em conta corrente da Coreia$42.1bn in JulyNível recorde e cerca de 350% maior em termos anuais.
• Comparação da taxa de política da Nigéria23% implied versus 26.5% currentA análise de excesso de M1 da BofA apoia sua previsão de 200bp de cortes em 2026.
• Previsão para a Selic do Brasil13.25% end-2026; 11.25% end-2027Abaixo da precificação de mercado de 13.50% e 14.00%, respectivamente.
• BofA EXD Sentiment Tracker-0.44Altista, mas acima do limiar de -0.5 para uma designação explícita de Buy.

Impacto e implicações

A principal implicação da BofA é que a oferta de crédito americano ligada à IA pode gerar ruído técnico periódico, mas não deve, por si só, causar underperformance sustentada do crédito EM. O relatório favorece países e expressões de duration selecionados em que ciclos de afrouxamento, yields reais elevados ou valuation sustentam o potencial de retorno, distinguindo-os de soberanos com baixo crescimento, estresse fiscal, eleições ou riscos de financiamento.

Riscos

• A emissão de hyperscalers ainda pode gerar ruído técnico periódico nos mercados de crédito.
• O suporte ao KRW pode enfraquecer se as empresas realocarem caixa no exterior, enquanto a volatilidade do KOSPI pode renovar saídas de portfólio e demanda por hedge de FX.
• A visão para bonds nigerianos enfrenta riscos de renovada pressão inflacionária e deterioração fiscal antes das eleições.
• Um resultado eleitoral negativo para o mercado ou uma Federal Reserve mais restritiva pode prejudicar a duration e a EXD do Brasil.
• O México enfrenta riscos de baixo crescimento persistente, deterioração fiscal, tarifas e possível piora de rating.
• Fadiga no desempenho dos fundos e a riqueza de EM high yield frente a US high yield enfraquecem o sinal de sentimento EXD.

Pontos a observar

• A escala e a trajetória da emissão de dívida de hyperscalers, data centers e semicondutores.
• Se os spreads amplos de investment grade dos EUA e de soberanos EM se alargam junto com a nova oferta.
• Os resultados da cúpula Trump-Xi de 24 de setembro, especialmente a extensão da trégua comercial e a política de controles de exportação.
• A conversão corporativa de FX coreana, fluxos de portfólio, acumulação de reservas e volatilidade do KOSPI.
• A inflação, as expectativas fiscais e o ritmo de afrouxamento monetário da Nigéria.
• As pesquisas eleitorais brasileiras, a orientação da Selic e a compressão dos yields reais.
• O BofA EXD Sentiment Indicator em relação ao seu limiar de Buy de -0.5.