Xiaomi Corporation (1810.HK): Ponto de Inflexão da Margem de Smartphones Pode Chegar Cedo; Preço-Alvo da Xiaomi Elevado para HK$33.00

Visão geral

O relatório concentra-se nas margens de smartphones da Xiaomi, na premiumização de produtos, nas revisões de vendas de VE e na avaliação dos segmentos após seus resultados do 2T26. O Morgan Stanley acredita que o ponto de inflexão da margem bruta de smartphones pode chegar um a dois trimestres antes do esperado anteriormente, suficiente para compensar parte do impacto das previsões mais baixas para VE e AIoT e fornecer um catalisador para reprecificação da avaliação.

Visões principais

As margens de smartphones são a fonte mais importante de revisões para cima no relatório. A margem bruta de smartphones da Xiaomi atingiu 8.5% no 2T26, melhor do que o mercado temia apesar de um aumento significativo nos custos de memória. A margem bruta média no 1S26 foi de 9.3%, demonstrando que o negócio manteve rentabilidade relativamente saudável mesmo no pico do ciclo de custos de memória. A empresa compensou a pressão de custos ajustando proativamente seu mix de produtos, elevando preços e racionalizando seu portfólio de produtos. A caracterização dos custos pela administração também mudou de “a pressão persistirá” no 1T26 para “em um nível apropriado e administrável” no 2T26. Ela espera que os custos de memória continuem subindo no 3T26, mas que o ritmo de aumento desacelere no 4T26. O Morgan Stanley, portanto, acredita que o pior impacto dos custos pode ter passado. A premiumização e o poder de precificação fornecem suporte estrutural para a recuperação de margens. O ASP de smartphones atingiu o recorde de RMB1,351 no 2T26, alta de 25.9% A/A e 3.1% T/T, principalmente devido a reduções proativas em remessas de produtos de baixa e média gama e a aumentos de preços. Smartphones premium com preços não inferiores a RMB3,000 representaram o recorde de 32.1% do total de vendas unitárias na China, alta de 4.5 pontos percentuais A/A. Dentro dessa categoria, a participação de mercado no segmento de preços de RMB3,000–4,000 subiu 3.3 pontos percentuais A/A, para 16.2%. O relatório observa que os modelos premium geram maior lucro por aparelho e são relativamente mais capazes de absorver o aumento dos custos de memória. A administração informou que continuará estabilizando o negócio de smartphones nos próximos trimestres por meio de aumentos de preços, controle de remessas e melhorias no mix de produtos. Combinadas a um ciclo de lançamento antecipado de modelos flagship, essas medidas sustentam uma recuperação da margem bruta no 2S26. Com base no crescimento mais lento dos custos de memória, ASPs mais altos, premiumização e novos lançamentos flagship, o Morgan Stanley elevou substancialmente sua premissa de margem bruta de smartphones para o 3T26 de 5.0% para 8.0% e sua premissa para o 4T26 de 5.0% para 9.0%. A previsão para o 3T ainda incorpora pressão dos custos de memória, mas pressupõe que a precificação e a otimização do mix de produtos compensarão a maior parte do impacto. A previsão para o 4T reflete crescimento mais lento dos custos, plena realização dos benefícios da premiumização e lançamentos de novos produtos. O relatório espera que o ponto de inflexão das margens chegue um a dois trimestres antes do projetado anteriormente. Como isso ainda não está refletido nas estimativas de consenso, poderia catalisar revisões para cima das estimativas de lucros e uma reprecificação da avaliação. Para VEs, o relatório reduziu sua previsão de vendas para 2026 de 500,000 unidades para 450,000 unidades e sua previsão para 2027 de 700,000 unidades para 600,000 unidades devido ao crescimento do mercado em 2026 abaixo do esperado e às entregas no 1S26. Manteve sua previsão para 2028 em 900,000 unidades porque espera que a expansão internacional sustente o crescimento das vendas a partir do 2S27. A premissa de margem bruta automotiva para 2026 foi reduzida de 20.0% para 19.6%, enquanto a premissa para 2027 permaneceu em 20.0%, reduzindo a previsão de lucro bruto automotivo acumulado em 2025–2027 de RMB85.3 bilhões para RMB76.9 bilhões. No entanto, a perda do negócio de VE diminuiu no 2T26 em relação ao 1T26, levando o Morgan Stanley a concluir que as menores previsões de vendas não teriam impacto adverso material sobre os lucros totais nem comprometeriam a oportunidade de VE no longo prazo. As previsões de lucros equilibram as melhorias em smartphones com o crescimento mais lento em IoT, serviços de internet e VEs. O relatório reduziu suas previsões de receita total para 2026 e 2027 em 2% e 6%, respectivamente, principalmente devido ao crescimento mais lento em IoT e serviços de internet e a menores remessas de VE. No entanto, elevou sua previsão de receita de smartphones para 2026 em 7%, pois as remessas de smartphones foram mais fortes do que o esperado. Impulsionadas por margens de smartphones no 2T26 melhores do que o esperado, as premissas de margem bruta total para 2026 e 2027 foram elevadas em 0.1 e 0.2 pontos percentuais, respectivamente. Combinado com receita não operacional em 2026 maior do que o esperado, a previsão de lucro líquido ajustado não IFRS para 2026 foi elevada em 6%, enquanto a previsão para 2027 foi reduzida em 1% devido ao crescimento mais lento de VE. O modelo mais recente prevê vendas líquidas de RMB431.789 bilhões, RMB503.483 bilhões e RMB642.871 bilhões para 2026–2028, respectivamente, e lucro líquido não IFRS de RMB24.835 bilhões, RMB33.462 bilhões e RMB47.418 bilhões, respectivamente. A avaliação continua usando uma abordagem de soma das partes para refletir as diferentes características de crescimento e risco de cada negócio. O valor intrínseco do negócio de smartphones foi elevado de RMB21.0 bilhões para RMB45.0 bilhões. O valor intrínseco do negócio de VE foi reduzido em apenas 2% devido às menores previsões de vendas para 2026–2027. O valor intrínseco do negócio de internet foi reduzido de RMB176.0 bilhões para RMB165.0 bilhões para refletir o crescimento mais lento. Os negócios de smartphones, IoT e serviços de internet são avaliados por meio de modelos de renda residual, com custos de capital próprio de 11%, 11% e 11.4%, respectivamente, e taxas de crescimento perpétuo de 3%, 3% e 6%, respectivamente. O negócio de VE é avaliado utilizando um DCF com cenários otimista, base e pessimista ponderados por probabilidade, aos quais são atribuídos pesos de 20%, 60% e 20%, respectivamente. Usando um WACC de 12.2% e uma taxa de crescimento perpétuo de 5%, o valor intrínseco ponderado por probabilidade é de RMB119.0 bilhões, equivalente a aproximadamente 21% da capitalização de mercado atual da Xiaomi. Essas alterações no nível dos segmentos elevaram o preço-alvo de HK$32.00 para HK$33.00, correspondendo a 23 vezes o P/L esperado para 2027 e 16 vezes o P/L esperado para 2028. Em relação ao preço de referência da ação de HK$27.44, o preço-alvo implica alta de 20%. As avaliações nos cenários otimista e pessimista permanecem em HK$50.00 e HK$15.00. O relatório mantém sua classificação Overweight e identifica a Xiaomi como uma principal escolha, citando um perfil atraente de risco-retorno criado pela melhoria das margens de smartphones e pela redução das perdas de VE. Espera-se também que seu ecossistema inteligente “Humano × Carro × Casa” e sua estrutura de receitas diversificada reforcem sua competitividade relativa.

Estrutura de análise

O Morgan Stanley primeiro valida a tese de recuperação das margens de smartphones usando a margem bruta efetiva do 2T26, os comentários da administração sobre custos de memória, o ASP de smartphones e o mix de vendas de modelos premium, e então revisa suas previsões trimestrais de margem bruta e de lucros da empresa em conformidade. Subsequentemente, reduz suas premissas de vendas de VE e de margem bruta automotiva com base nas entregas de VE do 1S26 e no crescimento do setor, avaliando o impacto sobre o lucro bruto acumulado e os lucros totais. Por fim, avalia separadamente os negócios de smartphones, IoT, serviços de internet e VE e aplica uma abordagem de soma das partes para derivar o preço-alvo e os cenários otimista, base e pessimista.

Notas metodológicas

• Método de AvaliaçãoAvaliação SOTP

  Avaliação por Soma das Partes

  O relatório estima separadamente os valores dos ativos de smartphones, IoT, serviços de internet, VE e investimentos e, em seguida, os soma para derivar o valor no cenário-base e o preço-alvo da Xiaomi, refletindo as diferentes características de crescimento e risco de cada negócio.

• Método de AvaliaçãoModelo de Renda Residual RIM

  Modelo de Renda Residual

  O relatório avalia os negócios de smartphones, IoT e serviços de internet usando modelos de renda residual, aplicando custos de capital próprio de 11%, 11% e 11.4%, respectivamente, e taxas de crescimento perpétuo de 3%, 3% e 6%, respectivamente.

• Método de AvaliaçãoDCF Fluxo de Caixa Descontado

  Avaliação DCF do Negócio de VE

  O relatório estima o valor presente dos fluxos de caixa futuros do negócio de VE usando um WACC de 12.2% e uma taxa de crescimento perpétuo de 5%, incorporando ao modelo as previsões reduzidas de vendas e margem bruta.

• Método de AvaliaçãoOutro

  Avaliação Otimista–Base–Pessimista Ponderada por Probabilidade

  O relatório estima separadamente as avaliações nos cenários otimista, base e pessimista para o negócio de VE e aplica pesos de probabilidade de 20%, 60% e 20%, respectivamente, resultando em um valor intrínseco de VE de RMB119.0 bilhões.

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorDecomposição de Volume-Preço

  Decomposição de Remessas, ASP e Mix de Produtos de Smartphones

  O relatório decompõe as mudanças na receita e nas margens de smartphones em fatores que incluem volume de remessas, ASP e mix de modelos premium, para explicar como reduções proativas nas remessas de produtos de baixa e média gama, aumentos de preços e premiumização compensam a pressão dos custos de memória.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Xiaomi Corporation (1810.HK)

  Uma melhoria antecipada nas margens de smartphones é o principal fator positivo, parcialmente compensado por menores previsões de vendas de VE e crescimento mais lento dos serviços de internet.

  Pontos fortes

  O ASP de smartphones e o mix de vendas de modelos premium atingiram recordes, enquanto o mix de produtos e o poder de precificação melhoraram; as perdas de VE estão diminuindo; o relatório considera o ecossistema inteligente “Humano × Carro × Casa” e a estrutura diversificada de negócios como vantagens competitivas.

  Pontos fracos

  As previsões de vendas de VE para 2026–2027 foram reduzidas, o crescimento de IoT e dos serviços de internet está desacelerando, e a empresa continua enfrentando custos de memória crescentes em 2026.

  Comparação

  O relatório acredita que o ecossistema inteligente “Humano × Carro × Casa” e a exposição diversificada de receitas da Xiaomi a tornam mais competitiva do que seus pares, enquanto a empresa ganha participação no segmento mais lucrativo de smartphones de RMB3,000–4,000.

  Riscos

  Inflação persistente dos custos de memória, concorrência intensa em VE, desempenho fraco de novos modelos e questões geopolíticas que afetam o fornecimento de componentes ou as vendas internacionais.

Dados principais

• Margem Bruta de Smartphones no 2T268.5%Ainda melhor do que o temido durante um período de custos de memória significativamente crescentes
• Margem Bruta Média de Smartphones no 1S269.3%Mostra que o negócio manteve margens saudáveis mesmo no pico do ciclo de custos de memória
• ASP de Smartphones no 2T26RMB1,351Recorde histórico, alta de 25.9% A/A e 3.1% T/T
• Participação de Smartphones Premium nas Vendas Unitárias na China32.1%Refere-se a modelos com preços de RMB3,000 ou mais; recorde histórico, alta de 4.5 pontos percentuais A/A
• Participação de Mercado no Segmento de Smartphones de RMB3,000–4,00016.2%Alta de 3.3 pontos percentuais A/A
• Premissa de Margem Bruta de Smartphones para o 3T268.0%Anteriormente 5.0%
• Premissa de Margem Bruta de Smartphones para o 4T269.0%Anteriormente 5.0%
• Previsão de Vendas de VE para 2026450,000 unidadesReduzida de 500,000 unidades
• Previsão de Vendas de VE para 2027600,000 unidadesReduzida de 700,000 unidades
• Previsão de Vendas de VE para 2028900,000 unidadesInalterada; o relatório espera que a expansão internacional sustente o crescimento a partir do 2S27
• Premissa de Margem Bruta Automotiva para 202619.6%Reduzida de 20.0%; a premissa para 2027 permanece em 20.0%
• Previsão de Lucro Bruto Automotivo Acumulado em 2025–2027RMB76.9 bilhõesAnteriormente RMB85.3 bilhões
• Valor Intrínseco de VE Ponderado por ProbabilidadeRMB119.0 bilhõesAproximadamente 21% da capitalização de mercado atual da Xiaomi
• Preço-AlvoHK$33.00Elevado de HK$32.00 e 20% acima do preço de referência da ação de HK$27.44
• Múltiplos de Avaliação23 vezes o P/L esperado para 2027; 16 vezes o P/L esperado para 2028Níveis de avaliação implícitos pelo preço-alvo
• Avaliações por CenárioCenário otimista HK$50.00; cenário-base HK$33.00; cenário pessimista HK$15.00Os valores dos cenários otimista e pessimista permanecem inalterados

Impacto e implicações

O relatório acredita que o negócio de smartphones da Xiaomi pode compensar a pressão dos custos de memória por meio de aumentos de preços, premiumização e ajustes do mix de produtos. Um ponto de inflexão de margens antecipado poderia impulsionar revisões moderadas para cima nas estimativas de lucros nos próximos 12 meses e levar a uma reprecificação da avaliação. Embora as expectativas de vendas de VE no curto prazo tenham sido reduzidas, a diminuição das perdas limita o impacto sobre os lucros totais. Como resultado, o aumento do valor do negócio de smartphones mais do que compensa as avaliações menores dos negócios de VE e internet, sustentando o preço-alvo mais alto.

Riscos

• Se os preços da memória subirem mais do que o esperado ou a inflação de custos persistir por mais tempo, a recuperação da margem bruta de smartphones poderá ficar abaixo da previsão do relatório.
• A concorrência persistentemente intensa em VE poderá pressionar vendas, margens e a avaliação do negócio.
• Se os novos modelos de VE lançados no 2S26 tiverem aceitação de mercado mais fraca do que o esperado, lucros, avaliação e desempenho das ações poderão ser adversamente afetados.
• Tensões geopolíticas podem interromper o fornecimento de componentes-chave ou afetar as vendas nos mercados internacionais.
• Preocupações do mercado sobre o aumento do investimento em VEs inteligentes podem pressionar a avaliação.

Pontos a observar

• Acompanhar as margens brutas de smartphones no 3T26 e no 4T26 e se o crescimento dos custos de memória desacelera em linha com as orientações da administração.
• Monitorar a penetração de smartphones de média e alta gama, ASP e participação de mercado no segmento de preços de RMB3,000–4,000.
• Monitorar melhorias na receita média por usuário de MIUI.
• Acompanhar entregas de VE, satisfação do cliente e pedidos, bem como feedback de usuários sobre novos modelos.
• Monitorar se as perdas do negócio de VE continuam diminuindo e se a premissa de margem bruta automotiva de 19.6% para 2026 pode ser alcançada.
• Acompanhar o crescimento internacional de AIoT e as mudanças na participação de mercado internacional.
• Monitorar se a expansão internacional de VE a partir do 2S27 pode sustentar a previsão de vendas de 900,000 unidades para 2028.
• Acompanhar se as estimativas de consenso elevam as margens brutas de smartphones no 2S26 e o lucro por ação nos próximos 12 meses.