Xiaomi Corporation (1810.HK): El punto de inflexión del margen de smartphones podría llegar antes; precio objetivo de Xiaomi elevado a HK$33.00

Visión general

El informe se centra en los márgenes de smartphones de Xiaomi, la premiumización de productos, las revisiones de ventas de VE y la valoración por segmentos tras sus resultados de 2T26. Morgan Stanley considera que el punto de inflexión del margen bruto de smartphones podría llegar uno a dos trimestres antes de lo esperado previamente, suficiente para compensar parte del impacto de las menores previsiones de VE y AIoT y proporcionar un catalizador para una revalorización.

Perspectivas principales

Los márgenes de smartphones son la fuente más importante de revisiones al alza del informe. El margen bruto de smartphones de Xiaomi alcanzó el 8.5% en 2T26, mejor de lo que temía el mercado pese a un aumento significativo de los costes de memoria. El margen bruto promedio de 1S26 fue del 9.3%, lo que demuestra que el negocio mantuvo una rentabilidad relativamente saludable incluso en el pico del ciclo de costes de memoria. La empresa compensó la presión de costes ajustando proactivamente su mix de productos, elevando precios y racionalizando su cartera de productos. La caracterización de los costes por parte de la dirección también pasó de “la presión persistirá” en 1T26 a “un nivel adecuado y manejable” en 2T26. Espera que los costes de memoria sigan aumentando en 3T26, pero que el ritmo de aumento se desacelere en 4T26. Por lo tanto, Morgan Stanley considera que lo peor del impacto de costes podría haber pasado. La premiumización y el poder de fijación de precios proporcionan apoyo estructural a la recuperación de márgenes. El ASP de smartphones alcanzó un máximo histórico de RMB1,351 en 2T26, un aumento del 25.9% interanual y del 3.1% intertrimestral, principalmente debido a reducciones proactivas de envíos de gama baja y media y a aumentos de precios. Los smartphones premium con precios no inferiores a RMB3,000 representaron un récord del 32.1% del total de ventas unitarias en China, 4.5 puntos porcentuales más interanual. Dentro de esta categoría, la cuota de mercado en el segmento de precios RMB3,000–4,000 aumentó 3.3 puntos porcentuales interanual hasta el 16.2%. El informe señala que los modelos premium generan mayor beneficio por dispositivo y son relativamente más capaces de absorber el aumento de los costes de memoria. La dirección afirmó que seguiría estabilizando el negocio de smartphones durante los próximos trimestres mediante aumentos de precios, controles de envíos y mejoras del mix de productos. Junto con un ciclo de lanzamiento de buques insignia más temprano, estas medidas sustentan una recuperación del margen bruto en 2S26. Basándose en el menor crecimiento de los costes de memoria, ASP más elevados, la premiumización y nuevos lanzamientos de buques insignia, Morgan Stanley elevó sustancialmente su supuesto de margen bruto de smartphones para 3T26 del 5.0% al 8.0% y su supuesto para 4T26 del 5.0% al 9.0%. La previsión de 3T todavía incorpora presión por costes de memoria, pero supone que la fijación de precios y la optimización del mix de productos compensarán la mayor parte del impacto. La previsión de 4T refleja un crecimiento de costes más lento, la plena materialización de los beneficios de la premiumización y nuevos lanzamientos de productos. El informe espera que el punto de inflexión del margen llegue uno a dos trimestres antes de lo proyectado previamente. Dado que esto aún no se refleja en las estimaciones de consenso, podría catalizar mejoras de las estimaciones de ganancias y una revalorización. Para los VE, el informe redujo su previsión de ventas de 2026 de 500,000 unidades a 450,000 unidades y su previsión de 2027 de 700,000 unidades a 600,000 unidades debido a un crecimiento del mercado en 2026 y entregas de 1S26 más débiles de lo esperado. Mantuvo su previsión para 2028 en 900,000 unidades porque espera que la expansión internacional respalde el crecimiento de ventas a partir de 2S27. El supuesto de margen bruto automotriz para 2026 se redujo del 20.0% al 19.6%, mientras que el supuesto para 2027 se mantuvo en el 20.0%, reduciendo la previsión de beneficio bruto automotriz acumulado en 2025–2027 de RMB85.3 billion a RMB76.9 billion. Sin embargo, la pérdida del negocio de VE se redujo en 2T26 frente a 1T26, lo que llevó a Morgan Stanley a concluir que las menores previsiones de ventas no tendrían un impacto adverso material en las ganancias generales ni socavarían la oportunidad de VE a largo plazo. Las previsiones de ganancias equilibran las mejoras de smartphones frente a un crecimiento más lento de IoT, servicios de Internet y VE. El informe redujo sus previsiones de ingresos totales para 2026 y 2027 en un 2% y un 6%, respectivamente, principalmente debido a un crecimiento más lento de IoT y servicios de Internet y a menores envíos de VE. Sin embargo, elevó su previsión de ingresos de smartphones para 2026 en un 7% porque los envíos de smartphones fueron más fuertes de lo esperado. Impulsados por márgenes de smartphones en 2T26 mejores de lo esperado, los supuestos de margen bruto general para 2026 y 2027 se elevaron en 0.1 y 0.2 puntos porcentuales, respectivamente. Combinado con ingresos no operativos en 2026 superiores a lo esperado, la previsión de beneficio neto ajustado no IFRS para 2026 se elevó un 6%, mientras que la previsión para 2027 se redujo un 1% debido al crecimiento más lento de VE. El modelo más reciente prevé ventas netas de RMB431.789 billion, RMB503.483 billion y RMB642.871 billion para 2026–2028, respectivamente, y beneficio neto no IFRS de RMB24.835 billion, RMB33.462 billion y RMB47.418 billion, respectivamente. La valoración sigue utilizando un enfoque de suma de las partes para reflejar las diferentes características de crecimiento y riesgo de cada negocio. El valor intrínseco del negocio de smartphones se elevó de RMB21.0 billion a RMB45.0 billion. El valor intrínseco del negocio de VE se redujo solo un 2% debido a las menores previsiones de ventas para 2026–2027. El valor intrínseco del negocio de Internet se redujo de RMB176.0 billion a RMB165.0 billion para reflejar el crecimiento más lento. Los negocios de smartphones, IoT y servicios de Internet se valoran utilizando modelos de ingreso residual, con costes de capital propio del 11%, 11% y 11.4%, respectivamente, y tasas de crecimiento perpetuo del 3%, 3% y 6%, respectivamente. El negocio de VE se valora mediante un DCF con escenarios alcista, base y bajista ponderados por probabilidad a los que se asignan pesos del 20%, 60% y 20%, respectivamente. Usando un WACC del 12.2% y una tasa de crecimiento perpetuo del 5%, el valor intrínseco ponderado por probabilidad es RMB119.0 billion, equivalente a aproximadamente el 21% de la capitalización bursátil actual de Xiaomi. Estos cambios a nivel de segmento elevaron el precio objetivo de HK$32.00 a HK$33.00, lo que corresponde a 23 veces el P/E esperado para 2027 y 16 veces el P/E esperado para 2028. Frente al precio de referencia de la acción de HK$27.44, el precio objetivo implica un potencial alcista del 20%. Las valoraciones de los escenarios alcista y bajista se mantienen en HK$50.00 y HK$15.00. El informe mantiene su calificación Overweight e identifica a Xiaomi como una de sus principales selecciones, citando un atractivo perfil de riesgo-rentabilidad creado por la mejora de los márgenes de smartphones y el estrechamiento de las pérdidas de VE. También se espera que su ecosistema inteligente “Humano × Coche × Hogar” y su estructura de ingresos diversificada mejoren su competitividad relativa.

Marco de análisis

Morgan Stanley primero valida la tesis de recuperación del margen de smartphones utilizando el margen bruto real de 2T26, los comentarios de la dirección sobre los costes de memoria, el ASP de smartphones y el mix de ventas de modelos premium, y luego revisa en consecuencia sus previsiones trimestrales de margen bruto y ganancias de la empresa. Posteriormente reduce sus supuestos de ventas de VE y margen bruto automotriz basándose en las entregas de VE de 1S26 y el crecimiento de la industria, evaluando el impacto en el beneficio bruto acumulado y las ganancias generales. Finalmente, valora por separado los negocios de smartphones, IoT, servicios de Internet y VE y aplica un enfoque de suma de las partes para derivar el precio objetivo y los escenarios alcista, base y bajista.

Notas metodológicas

• Método de valoraciónValoración SOTP

  Valoración por suma de las partes

  El informe estima por separado los valores de los activos de smartphones, IoT, servicios de Internet, VE e inversiones, y luego los suma para derivar el valor base y el precio objetivo de Xiaomi, reflejando las diferentes características de crecimiento y riesgo de cada negocio.

• Método de valoraciónModelo de ingreso residual RIM

  Modelo de ingreso residual

  El informe valora los negocios de smartphones, IoT y servicios de Internet utilizando modelos de ingreso residual, aplicando costes de capital propio del 11%, 11% y 11.4%, respectivamente, y tasas de crecimiento perpetuo del 3%, 3% y 6%, respectivamente.

• Método de valoraciónDCF de flujo de caja descontado

  Valoración DCF del negocio de VE

  El informe estima el valor presente de los flujos de caja futuros del negocio de VE utilizando un WACC del 12.2% y una tasa de crecimiento perpetuo del 5%, incorporando al modelo las previsiones reducidas de ventas y margen bruto.

• Método de valoraciónOtro

  Valoración alcista–base–bajista ponderada por probabilidad

  El informe estima por separado las valoraciones de los escenarios alcista, base y bajista para el negocio de VE y aplica ponderaciones de probabilidad del 20%, 60% y 20%, respectivamente, lo que resulta en un valor intrínseco de VE de RMB119.0 billion.

• Marco de análisis de industria/sectorDescomposición volumen-precio

  Descomposición de envíos de smartphones, ASP y mix de productos

  El informe descompone los cambios en los ingresos y márgenes de smartphones en factores que incluyen volumen de envíos, ASP y mix de modelos premium para explicar cómo las reducciones proactivas de envíos de gama baja y media, los aumentos de precios y la premiumización compensan la presión de los costes de memoria.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Xiaomi Corporation (1810.HK)

  Una mejora más temprana de los márgenes de smartphones es el principal impulsor positivo, parcialmente compensado por menores previsiones de ventas de VE y un crecimiento más lento de los servicios de Internet.

  Fortalezas

  El ASP de smartphones y el mix de ventas de modelos premium alcanzaron máximos históricos, mientras que el mix de productos y el poder de fijación de precios mejoraron; las pérdidas de VE se están reduciendo; el informe considera que el ecosistema inteligente “Humano × Coche × Hogar” y la estructura empresarial diversificada son ventajas competitivas.

  Debilidades

  Las previsiones de ventas de VE para 2026–2027 se redujeron, el crecimiento de IoT y servicios de Internet se está desacelerando, y la empresa continúa afrontando aumentos de costes de memoria en 2026.

  Comparación

  El informe considera que el ecosistema inteligente “Humano × Coche × Hogar” de Xiaomi y su exposición diversificada a ingresos la hacen más competitiva que sus pares, mientras la empresa gana cuota en el segmento de smartphones RMB3,000–4,000, más rentable.

  Riesgos

  Inflación persistente de los costes de memoria, intensa competencia en VE, débil desempeño de nuevos modelos y problemas geopolíticos que afecten el suministro de componentes o las ventas internacionales.

Datos clave

• Margen bruto de smartphones de 2T268.5%Aún mejor de lo temido durante un período de aumento significativo de los costes de memoria
• Margen bruto promedio de smartphones de 1S269.3%Muestra que el negocio mantuvo márgenes saludables incluso en el pico del ciclo de costes de memoria
• ASP de smartphones de 2T26RMB1,351Un máximo histórico, un aumento del 25.9% interanual y del 3.1% intertrimestral
• Participación de smartphones premium en las ventas unitarias en China32.1%Se refiere a modelos con precio de RMB3,000 o superior; un máximo histórico, 4.5 puntos porcentuales más interanual
• Cuota de mercado en el segmento de smartphones RMB3,000–4,00016.2%3.3 puntos porcentuales más interanual
• Supuesto de margen bruto de smartphones para 3T268.0%Anteriormente 5.0%
• Supuesto de margen bruto de smartphones para 4T269.0%Anteriormente 5.0%
• Previsión de ventas de VE para 2026450,000 unitsReducida desde 500,000 unidades
• Previsión de ventas de VE para 2027600,000 unitsReducida desde 700,000 unidades
• Previsión de ventas de VE para 2028900,000 unitsSin cambios; el informe espera que la expansión internacional respalde el crecimiento a partir de 2S27
• Supuesto de margen bruto automotriz para 202619.6%Reducido desde 20.0%; el supuesto para 2027 se mantiene en 20.0%
• Previsión de beneficio bruto automotriz acumulado 2025–2027RMB76.9 billionAnteriormente RMB85.3 billion
• Valor intrínseco de VE ponderado por probabilidadRMB119.0 billionAproximadamente el 21% de la capitalización bursátil actual de Xiaomi
• Precio objetivoHK$33.00Elevado desde HK$32.00 y 20% por encima del precio de referencia de la acción de HK$27.44
• Múltiplos de valoración23 veces el P/E esperado para 2027; 16 veces el P/E esperado para 2028Niveles de valoración implícitos por el precio objetivo
• Valoraciones por escenariosCaso alcista HK$50.00; caso base HK$33.00; caso bajista HK$15.00Los valores de los escenarios alcista y bajista se mantienen sin cambios

Impacto e implicaciones

El informe considera que el negocio de smartphones de Xiaomi puede compensar la presión de los costes de memoria mediante aumentos de precios, premiumización y ajustes del mix de productos. Un punto de inflexión de márgenes más temprano podría impulsar mejoras moderadas de las estimaciones de ganancias durante los próximos 12 meses y conducir a una revalorización. Aunque se redujeron las expectativas de ventas de VE a corto plazo, el estrechamiento de las pérdidas limita el impacto en las ganancias generales. Como resultado, el aumento del valor del negocio de smartphones compensa con creces las menores valoraciones de los negocios de VE e Internet, respaldando el mayor precio objetivo.

Riesgos

• Si los precios de la memoria aumentan más de lo esperado o la inflación de costes persiste durante más tiempo, la recuperación del margen bruto de smartphones podría quedar por debajo de la previsión del informe.
• Una competencia persistentemente intensa en VE podría presionar las ventas, los márgenes y la valoración del negocio.
• Si los nuevos modelos de VE lanzados en 2S26 reciben una aceptación de mercado más débil de lo esperado, las ganancias, la valoración y el desempeño de la cotización podrían verse afectados negativamente.
• Las tensiones geopolíticas podrían interrumpir el suministro de componentes clave o afectar las ventas en mercados internacionales.
• Las preocupaciones del mercado sobre una mayor inversión en VE inteligentes podrían presionar la valoración.

Aspectos que vigilar

• Seguir los márgenes brutos de smartphones en 3T26 y 4T26 y si el crecimiento de los costes de memoria se desacelera conforme a las previsiones de la dirección.
• Supervisar la penetración de smartphones de gama media a alta, el ASP y la cuota de mercado en el segmento de precios RMB3,000–4,000.
• Supervisar las mejoras en los ingresos promedio por usuario de MIUI.
• Seguir las entregas de VE, la satisfacción del cliente y los pedidos, así como los comentarios de los usuarios sobre los nuevos modelos.
• Supervisar si las pérdidas del negocio de VE continúan reduciéndose y si se puede alcanzar el supuesto de margen bruto automotriz para 2026 del 19.6%.
• Seguir el crecimiento internacional de AIoT y los cambios en la cuota de mercado internacional.
• Supervisar si la expansión internacional de VE a partir de 2S27 puede respaldar la previsión de ventas de 2028 de 900,000 unidades.
• Seguir si las estimaciones de consenso elevan los márgenes brutos de smartphones de 2S26 y las ganancias por acción durante los próximos 12 meses.