Macroeconomia: Espera-se a retomada do afrouxamento de políticas, com projeção de crescimento do PIB real da China de 4,6% em 2026

Visão geral

O relatório argumenta que a economia da China continua altamente divergente: o setor imobiliário, o consumo das famílias e o mercado de trabalho estão fracos, enquanto os setores de alta tecnologia, novas energias e exportações permanecem relativamente resilientes. O aperto fiscal no segundo trimestre explica quase metade da desaceleração no crescimento sequencial do PIB real do primeiro para o segundo trimestre. A reunião do Politburo de julho reforçou a linguagem de afrouxamento e enfatizou a aceleração da implementação de medidas já estabelecidas. Portanto, o Goldman Sachs espera que a política macroeconômica volte ao afrouxamento no segundo semestre, com crescimento do PIB real de 4,6% em 2026, recuperação moderada da inflação e apreciação gradual do RMB.

Visões principais

Quanto ao crescimento, o setor imobiliário ainda não atingiu o fundo, os efeitos dos subsídios ao consumo estão desaparecendo gradualmente e a fraqueza do mercado de trabalho continuará pesando sobre a demanda doméstica, mas o consumo governamental, a recuperação do investimento apoiado por políticas, o crescimento constante dos volumes de exportação e a expansão dos setores da nova economia podem fornecer compensações. Quanto à inflação, preços mais altos de energia e os esforços para combater a concorrência excessiva de preços levarão o IPP de território negativo para positivo e impulsionarão uma recuperação moderada do IPC. Quanto à política, espera-se que as taxas de política monetária e o compulsório permaneçam inalterados, com o afrouxamento vindo principalmente da expansão fiscal, da flexibilização da política habitacional e da execução acelerada de projetos. Quanto aos saldos externos, as exportações continuam se expandindo para mercados emergentes, espera-se que o superávit em conta corrente aumente ainda mais e que o RMB se aprecie gradualmente frente ao dólar americano.

Estrutura de análise

O relatório realiza previsões utilizando estruturas que incluem contas nacionais, impulso fiscal, estrutura monetária e de crédito, decomposição de volume e preço do comércio, balanços patrimoniais das famílias, estoques imobiliários e comparações de ciclos internacionais. A análise do choque de preços de energia utiliza um método de projeção local por variável instrumental baseado em dados mensais de 2006 a 2025, com choques de oferta de petróleo de Känzig como instrumento; a análise imobiliária faz referência a 21 grandes ciclos de expansão e contração habitacional em 15 economias desde a década de 1960.

Notas metodológicas

• Análise fiscalMedida de déficit fiscal ampliado

  Combina o déficit orçamentário e atividades mais amplas de financiamento governamental para medir a postura fiscal.

  O relatório utiliza o déficit fiscal ampliado para avaliar o impulso fiscal e espera que sua participação no PIB aumente de 11,0% em 2025 para 11,5% em 2026, refletindo um moderado retorno ao afrouxamento no segundo semestre após o aperto do segundo trimestre.

• EconometriaMétodo de projeção local por variável instrumental

  Estima o impacto dinâmico de choques exógenos de oferta de energia sobre a inflação e a atividade econômica da China.

  O modelo utiliza dados mensais de 2006 a 2025, com choques de oferta de petróleo de Känzig como variável instrumental; as áreas sombreadas nos gráficos relevantes indicam intervalos de confiança de 90%.

• Ciclo imobiliárioComparação de referência de ciclos habitacionais internacionais

  Utiliza casos históricos de expansão e contração do mercado habitacional para avaliar a duração dos ajustes de preços e a pressão dos estoques.

  A referência abrange 21 grandes ciclos habitacionais em 15 economias e combina estoques locais com z-scores de médias históricas para concluir que os preços das residências na China podem precisar de mais um a dois anos para atingir o fundo.

• Análise de comércio exteriorDecomposição de volume e preço do comércio

  Separa as mudanças nominais nas importações e exportações entre contribuições de volume e preço.

  Recentemente, os efeitos de preços de importação e exportação aumentaram, mas o crescimento do volume de exportações permanece forte; as importações incrementais concentram-se principalmente em semicondutores e ouro.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• RMB

  Espera-se que se aprecie gradualmente frente ao dólar americano, com o USDCNY caindo para 6,70 ao fim de 2026 e 6,50 nos próximos 12 meses.

  Pontos fortes

  Um superávit em conta corrente em ampliação, a resiliência das exportações e uma maior taxa de conversão cambial entre exportadores fornecem suporte.

  Pontos fracos

  Crescimento mais lento, conflitos geopolíticos e fricções comerciais externas podem causar volatilidade episódica.

  Comparação

  Em comparação com a base de previsão de cerca de 7,00 para o USDCNY ao fim de 2025, espera-se que o RMB esteja mais forte ao fim de 2026.

  Riscos

  Um dólar americano mais forte do que o esperado, aumento dos custos de importação de energia ou ajustes de política no ritmo de apreciação.

• Ações chinesas

  A retomada do afrouxamento da política macroeconômica e a migração dos ativos das famílias de imóveis para ativos financeiros fornecem suporte ao mercado.

  Pontos fortes

  Alta tecnologia, novas energias, manufatura avançada e consumo de serviços beneficiam-se da política industrial e do suporte de recursos de crédito.

  Pontos fracos

  A fraca confiança das famílias, o ajuste imobiliário e o desaparecimento dos efeitos dos subsídios ao consumo limitam a amplitude da recuperação dos lucros.

  Comparação

  Desde a mudança de política em setembro de 2024, as ações passaram a contribuir mais para o crescimento dos ativos financeiros das famílias.

  Riscos

  Implementação de políticas mais lenta do que o esperado, deterioração do ambiente de exportações, aumento dos custos de energia e ampliação da divergência de crescimento entre setores.

• Ativos de juros chineses

  Uma economia fraca oferece suporte, mas a ausência de cortes nas taxas de política monetária, a expansão fiscal e a recuperação do IPP limitam a queda dos rendimentos.

  Pontos fortes

  A fraqueza do setor imobiliário e da demanda das famílias mantém o crescimento e a inflação gerais em níveis moderados.

  Pontos fracos

  Um déficit fiscal ampliado maior e a reinflação impulsionada pela energia podem elevar a oferta e a pressão sobre as taxas de juros.

  Comparação

  Espera-se que a taxa de operação de mercado aberto de 7 dias permaneça em 1,40% em 2026, com o foco do afrouxamento mais voltado a instrumentos fiscais e estruturais do que a cortes de juros.

  Riscos

  Execução fiscal mais forte do que o esperado, aumentos sustentados dos preços de energia ou novos ajustes no corredor de taxas de juros.

• Imóveis chineses

  O mercado ainda não atingiu o fundo, mas seu impacto negativo sobre o crescimento do PIB pode diminuir gradualmente.

  Pontos fortes

  Cidades de primeira linha podem flexibilizar ainda mais as restrições de compra, reduzir as taxas hipotecárias e fornecer suporte por meio de programas de reurbanização de vilas urbanas e redução de estoques.

  Pontos fracos

  A fraca demanda por imóveis novos, estoques elevados, desalavancagem das famílias e emprego fraco restringem a recuperação.

  Comparação

  Os preços das residências em Hong Kong se recuperaram de forma notável desde meados de 2025, enquanto os preços nas cidades de primeira linha da China continental mostraram apenas sinais preliminares de estabilização.

  Riscos

  Os preços das residências podem precisar de mais um a dois anos para atingir o fundo; se o suporte de políticas for insuficiente, a pressão sobre vendas, investimento e finanças dos governos locais poderá persistir.

Dados principais

• Previsão de crescimento do PIB real em 20264.6%A previsão anterior era de 4,7%; a nova previsão permanece dentro da faixa de meta do governo de 4,5% a 5%.
• Previsão anual do IPC para 20261.0%Acima de 0% em 2025, refletindo reinflação moderada.
• Previsão anual do IPP para 20262.0%Espera-se uma recuperação significativa frente a -2,6% em 2025, impulsionada principalmente pelos preços da energia e pelos esforços para combater a concorrência excessiva de preços.
• Previsão de superávit em conta corrente para 20263.5% of GDPEspera-se que continue se ampliando em 2027 e 2028.
• Déficit fiscal ampliado em 202611.5% of GDPAumento de 0,5 ponto percentual em relação a 11,0% em 2025.
• Taxa de operação de mercado aberto de 7 dias ao fim de 20261.40%Espera-se que permaneça inalterada em relação ao fim de 2025, sem cortes de taxa de política monetária durante o ano.
• Crescimento do estoque de financiamento social total ao fim de 20267.2%Abaixo de 8,3% ao fim de 2025.
• Previsão para USDCNY6.70 at end-2026, 6.50 over the next 12 monthsCorresponde a uma apreciação gradual e sustentada do RMB frente ao dólar americano.
• Dívida governamental ampliada em 2024RMB 179 trillionEquivalente a 133% do PIB.
• Estoque habitacional nas cidades chinesas de primeira linhaAbout 24 months of salesAo fim de 2025; Hong Kong está em cerca de 49 meses, mas as definições estatísticas diferem entre os dois mercados e não podem ser comparadas diretamente em bases equivalentes.

Impacto e implicações

Espera-se que o mix de políticas se incline mais para o afrouxamento fiscal e estrutural do que para cortes nas taxas de política monetária. As expectativas de apreciação do RMB são positivas para o sentimento em relação aos ativos denominados em RMB e reduzem os custos de importação, mas podem comprimir os ganhos de conversão cambial para alguns exportadores. Alta tecnologia, novas energias e manufatura continuam sendo prioridades para o crescimento e a alocação de crédito, e os setores acionários relacionados podem continuar recebendo suporte de políticas; a cadeia imobiliária tradicional e os setores dependentes do consumo discricionário das famílias ainda enfrentam restrições de demanda. O retorno do IPP a território positivo deve ajudar a melhorar a receita nominal e os lucros de algumas empresas industriais, mas custos mais altos de energia podem pressionar as margens dos segmentos a jusante. Para ativos de juros, a expansão fiscal e a reinflação limitarão a queda dos rendimentos, enquanto a fraca demanda doméstica ainda oferece algum suporte.

Riscos

• Conflitos no Oriente Médio e choques de oferta de energia elevam ainda mais os custos e prejudicam o crescimento real.
• O ajuste dos preços e das vendas imobiliárias dura mais do que o esperado, e os balanços patrimoniais das famílias continuam a se contrair.
• Mercados de trabalho fracos e baixa confiança do consumidor fazem o consumo das famílias ficar abaixo das previsões.
• O efeito marginal dos subsídios de troca de bens duráveis desaparece, e o consumo governamental não consegue fornecer uma compensação suficiente.
• Fricções comerciais globais ou uma desaceleração da demanda externa enfraquecem o crescimento do volume de exportações e o superávit em conta corrente.
• Incentivos insuficientes para autoridades locais ou atrasos na implementação de políticas enfraquecem o impacto efetivo das medidas fiscais.
• Dados de investimento em ativos fixos flutuam significativamente devido a revisões estatísticas, aumentando os erros de avaliação e previsão econômica.
• Níveis elevados de dívida governamental limitam o espaço para expansão fiscal sustentada.

Pontos a observar

• A velocidade de implementação das medidas anunciadas na reunião do Politburo de julho e o ritmo dos gastos fiscais no segundo semestre.
• Se o déficit fiscal ampliado pode se expandir conforme esperado para 11,5% do PIB.
• O progresso na estabilização das políticas habitacionais, dos estoques, das vendas e dos preços de imóveis usados nas cidades de primeira linha.
• Emprego, depósitos das famílias, confiança do consumidor e os efeitos reais das políticas de consumo de serviços.
• Crescimento do volume de exportações, desempenho das exportações para mercados emergentes e taxas de conversão cambial dos exportadores.
• O repasse dos preços de energia para o IPP, o IPC e as margens de lucro corporativas.
• A fixação do USDCNY e se o RMB pode alcançar apreciação gradual.
• A divergência de investimento e crédito entre alta tecnologia, novas energias e setores tradicionais.
• O crescimento do financiamento social total e a sustentabilidade da migração do crédito de imóveis para alta tecnologia.