Macroeconomia: Goldman Sachs espera que a política fiscal da China passe do aperto no 2T para uma expansão moderada no 2S
O relatório acredita que a flexibilização fiscal da China entrou em um modo de avanços e pausas, com o foco principal no 2S sendo acelerar o uso das cotas existentes de títulos e de instrumentos financeiros baseados em políticas, em vez de lançar imediatamente novos estímulos de grande escala.
Resumo
O relatório acredita que a flexibilização fiscal da China entrou em um modo de avanços e pausas, com o foco principal no 2S sendo acelerar o uso das cotas existentes de títulos e de instrumentos financeiros baseados em políticas, em vez de lançar imediatamente novos estímulos de grande escala.
- A receita do orçamento público geral cresceu 4.7% em relação ao ano anterior no 1S de 2026, superando o cronograma orçamentário, enquanto a receita dos fundos geridos pelo governo ficou significativamente atrás, pressionada por uma queda de 31.5% em relação ao ano anterior na receita de vendas de terrenos.
- A Goldman Sachs estima que seu indicador de déficit fiscal ampliado (AFD) caiu de 11.2% do PIB em março para 10.2% em junho, indicando que o impulso fiscal se tornou negativo no 2T.
- O relatório espera que mais de RMB8tn em fundos governamentais estejam disponíveis no 2S, incluindo RMB6.8tn em cotas não utilizadas de novos títulos governamentais, RMB800bn em novos instrumentos financeiros baseados em políticas e depósitos fiscais elevados.
- Espera-se que a flexibilização seja direcionada mais para investimentos e áreas de crescimento de alta qualidade, como manufatura de alta tecnologia, cadeias de suprimentos estratégicas, transição verde, renovação urbana e as “seis grandes redes”.
- A Goldman Sachs reduziu sua previsão de AFD para 2026 em 0.5 pontos percentuais, para 11.5% do PIB, e cortou sua previsão de crescimento do GFCF em 2026 de 2.5% para 2.0%.
Interpretação do relatório
Visão geral
Este relatório analisa as perspectivas da política fiscal da China para o 2S de 2026. A Goldman Sachs acredita que a política fiscal chinesa mudou após a pandemia, passando do estímulo preventivo e amplo do passado para um modo de flexibilização reativa de avanços e pausas. Os gastos fiscais e o apoio financeiro baseado em políticas desaceleraram no 2T de 2026, fazendo o impulso fiscal se tornar negativo e pressionando o crescimento econômico trimestral; no entanto, fundos governamentais abundantes permanecem disponíveis no 2S, com a política devendo se concentrar em acelerar a implementação das medidas de flexibilização existentes.
Visões principais
As principais conclusões são as seguintes: Primeiro, a fraca demanda doméstica ainda requer apoio de políticas, mas a elevada dívida governamental, os retornos decrescentes sobre o capital, a incerteza externa e a prioridade crescente dada à alta tecnologia e à segurança das cadeias de suprimentos significam que esta rodada de flexibilização será menor, mais tardia e mais direcionada. Segundo, a receita fiscal no 1S foi melhor que o orçado, mas os gastos ficaram atrasados; o financiamento fundiário continuou a enfraquecer, enquanto o apoio dos bancos de política contraiu significativamente no 2T. Terceiro, a chave para as perspectivas fiscais do 2S não é se novos estímulos de grande escala serão lançados imediatamente, mas a velocidade de implementação das cotas planejadas de títulos, dos instrumentos financeiros baseados em políticas e dos fundos fiscais. Quarto, uma flexibilização adicional continua possível se o momentum de crescimento enfraquecer ainda mais e ameaçar a meta anual de 4.5%-5.0%.
Estrutura de análise
O relatório combina dados sobre política fiscal dentro do orçamento, fundos geridos pelo governo, vendas de terrenos, títulos governamentais, bancos de política, PSL, financiamento de LGFV e investimento em ativos fixos. Ele utiliza os indicadores proprietários da Goldman Sachs de AFD, impulso fiscal e acompanhamento de investimentos para avaliar o impacto marginal da política fiscal sobre o crescimento, e avalia o ritmo da implementação de políticas no 2S com base em declarações de reuniões de política.
Notas metodológicas
Mede a postura fiscal incorporando atividades fiscais dentro e fora do orçamento e os principais canais implícitos de financiamento governamental.
O relatório utiliza o indicador proprietário de AFD da Goldman Sachs para avaliar o grau de expansão ou contração fiscal, mostrando que o indicador atingiu 11.2% do PIB em março de 2026 antes de cair para 10.2% em junho.
Mede o estímulo marginal ou o arrasto das mudanças na política fiscal sobre o crescimento econômico.
O relatório acredita que o impulso fiscal se tornou negativo no 2T e estima que ele respondeu por quase metade da desaceleração no crescimento anualizado do PIB real trimestre a trimestre do 1T para o 2T.
Compara a execução de receitas fiscais, gastos, emissão de títulos e utilização de fundos com o orçamento anual.
O relatório observa que, quando a meta anual de crescimento parece segura, o governo frequentemente desacelera os gastos e transfere parte dos fundos para o ano seguinte; no 1S de 2026, a emissão de títulos atingiu apenas 43% da cota anual.
Utiliza um indicador proprietário de acompanhamento de investimentos para observar a tendência do crescimento real dos investimentos.
O relatório afirma que esse indicador mostrou o crescimento real dos investimentos da China recuperando de 2.0% no 4T de 2025 para 3.2% no 1T de 2026, antes de recuar para 2.1% no 2T, com menos volatilidade do que a taxa de crescimento principal do FAI.
Mapeamento e comparação de ativos
Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).
- Crescimento Macro da ChinaA política fiscal passa de um fator de arrasto de volta a um suporte
- Pontos fortes
- A capacidade de financiamento é ampla no 2S, e os sinais de política estão mudando para acelerar os gastos e o uso de fundos de títulos.
- Pontos fracos
- A urgência para novos estímulos de grande escala é limitada, enquanto as restrições de implementação local permanecem fortes.
- Comparação
- Em comparação com ciclos anteriores de grandes estímulos, esta rodada de flexibilização é menor, mais tardia e mais direcionada.
- Riscos
- Se a meta de crescimento continuar alcançável, o governo central poderá continuar exercendo moderação; se a aversão ao risco local se intensificar, a eficiência da transmissão de políticas poderá diminuir.
- Investimento em Ativos FixosFundos fiscais e instrumentos financeiros baseados em políticas são fontes de melhora marginal no 2S
- Pontos fortes
- O apoio de políticas visa manufatura de alta tecnologia, cadeias de suprimentos estratégicas, transição verde, renovação urbana e as seis grandes redes.
- Pontos fracos
- O fraco financiamento fundiário, o financiamento restrito para incorporadoras e a cautela entre autoridades locais estão reprimindo os investimentos.
- Comparação
- A Goldman Sachs espera crescimento do GFCF de 2.0% em 2026, uma melhora em relação a 1.2% em 2025, mas abaixo de sua previsão anterior.
- Riscos
- Os dados de FAI podem flutuar devido a revisões estatísticas, e uma implementação de políticas mais lenta que o esperado pressionaria a recuperação dos investimentos.
- Títulos Governamentais e Instrumentos Financeiros Baseados em PolíticasA emissão e a utilização de fundos podem acelerar no 2S
- Pontos fortes
- No fim de junho, RMB6.8tn em cotas de novos títulos governamentais permaneciam não utilizados, juntamente com RMB800bn em novos instrumentos financeiros baseados em políticas aguardando implementação.
- Pontos fracos
- A emissão e os gastos desaceleraram significativamente no 2T, e parte dos fundos pode continuar sendo transferida para períodos seguintes.
- Comparação
- Em anos historicamente acomodatícios, os títulos locais de propósito especial geralmente são obrigados a concluir a maior parte das emissões até o fim de setembro.
- Riscos
- A disciplina fiscal, a pressão anticorrupção e os riscos de responsabilização por projetos podem reduzir a eficiência da utilização dos fundos.
Dados principais
- Receita do Orçamento Público Geral no 1S de 2026+4.7% yoyAcima da previsão orçamentária anual de +2.2% do Ministério das Finanças.
- Despesa do Orçamento Público Geral no 1S de 2026+1.5% yoyAbaixo da previsão orçamentária anual de +4.4% e também abaixo do crescimento da receita.
- Receita de Fundos Geridos pelo Governo no 1S de 2026-21.6% yoyPrincipalmente pressionada por uma queda de 31.5% em relação ao ano anterior na receita de vendas de terrenos.
- Indicador AFD10.2% do PIB em junho de 2026Abaixo de 11.2% em março de 2026.
- Capacidade de Financiamento Governamental Disponível no 2SMais de RMB8tnInclui RMB6.8tn em cotas não utilizadas de novos títulos governamentais, RMB800bn em novos instrumentos financeiros baseados em políticas e depósitos fiscais mais elevados.
- Progresso de Utilização da Cota Anual de Títulos Governamentais43% concluído no 1SNo fim de junho, 57% da cota anual de novos títulos permanecia não utilizada.
- Previsão de AFD para 202611.5% do PIBRecentemente reduzida pela Goldman Sachs em 0.5 pontos percentuais.
- Previsão de Crescimento do GFCF em 2026+2.0% yoyReduzida de 2.5% anteriormente.
- Previsão de Crescimento do FAI em 2026-2.0% yoyReduzida após incorporar o desempenho mais fraco que o esperado no 1S.
Impacto e implicações
Para os mercados, uma implementação fiscal mais rápida no 2S deve ajudar a estabilizar o crescimento e o sentimento, mas a combinação de políticas está mais focada no lado da oferta, no investimento e no crescimento sustentável de alta qualidade; portanto, o estímulo de curto prazo à demanda pode ser limitado. Os potenciais beneficiários podem se concentrar em manufatura de alta tecnologia, infraestrutura de IA, economia digital, semicondutores, segurança energética e alimentar, transição verde, renovação urbana e novas redes de infraestrutura. Se a política continuar em um ritmo de avanços e pausas, a recuperação da confiança dos consumidores e do setor privado poderá ser prejudicada.
Riscos
- Risco de alta: Os formuladores de políticas podem adicionar financiamento fora do orçamento e introduzir novas medidas pelo lado da demanda para apoiar o investimento e o consumo.
- Risco de baixa: A confiança contínua no desempenho econômico no nível central pode resultar em flexibilização adicional insuficiente ou tardia.
- O aumento das pressões anticorrupção, de disciplina fiscal e de responsabilização no nível local pode enfraquecer o início de projetos e a eficiência da utilização dos fundos.
- Mudanças frequentes de trimestre a trimestre na política macroeconômica podem desacelerar a recuperação da confiança dos consumidores e do setor privado.
- Se as vendas de terrenos e a desaceleração imobiliária persistirem, a receita dos fundos geridos pelo governo e a capacidade local de investimento poderão permanecer sob pressão.
Pontos a observar
- Se a emissão de títulos governamentais e o desembolso dos recursos captados aceleram de forma perceptível no 3T.
- O ritmo e a alocação dos RMB800bn em novos instrumentos financeiros baseados em políticas.
- O progresso dos gastos fiscais e o avanço de projetos das “duas grandes prioridades” após a reunião do Politburo em julho.
- Mudanças na receita de vendas de terrenos, na emissão de títulos de bancos de política, no PSL e no financiamento líquido de LGFV.
- Se a meta anual de crescimento real do PIB de 4.5%-5.0% enfrenta nova pressão decorrente da desaceleração do crescimento.
- Se surgem financiamento adicional fora do orçamento ou novas medidas de estímulo pelo lado da demanda.