Macroeconomía: Se espera que la flexibilización de políticas se reanude, con un crecimiento proyectado del PIB real de China de 4.6% en 2026

Visión general

El informe sostiene que la economía de China sigue siendo muy divergente: el sector inmobiliario, el consumo de los hogares y el mercado laboral son débiles, mientras que la alta tecnología, las nuevas energías y los sectores exportadores permanecen relativamente resilientes. El endurecimiento fiscal del segundo trimestre explica casi la mitad de la desaceleración del crecimiento secuencial del PIB real del primer al segundo trimestre. La reunión de julio del Politburó reforzó el lenguaje de flexibilización y enfatizó acelerar la implementación de medidas ya establecidas. Por lo tanto, Goldman Sachs espera que la política macroeconómica vuelva a orientarse hacia la flexibilización en el segundo semestre, con un crecimiento del PIB real de 4.6% para todo 2026, un repunte moderado de la inflación y una apreciación gradual del RMB.

Perspectivas principales

En cuanto al crecimiento, el sector inmobiliario aún no ha tocado fondo, los efectos de los subsidios al consumo se están desvaneciendo gradualmente y la debilidad del mercado laboral seguirá lastrando la demanda interna, pero el consumo público, un repunte de la inversión respaldada por políticas, el crecimiento estable de los volúmenes de exportación y la expansión de las industrias de la nueva economía pueden proporcionar compensaciones. En inflación, el aumento de los precios de la energía y los esfuerzos para abordar la competencia excesiva en precios llevarán el IPP de terreno negativo a positivo e impulsarán un repunte moderado del IPC. En política, se espera que las tasas de política y el coeficiente de reservas obligatorias permanezcan sin cambios, y que la flexibilización provenga principalmente de la expansión fiscal, la relajación de las políticas de vivienda y la ejecución acelerada de proyectos. En los saldos externos, las exportaciones continúan expandiéndose hacia los mercados emergentes, se espera que el superávit por cuenta corriente se amplíe aún más y que el RMB se aprecie gradualmente frente al dólar estadounidense.

Marco de análisis

El informe realiza previsiones utilizando marcos que incluyen cuentas nacionales, impulso fiscal, estructura monetaria y crediticia, descomposición volumen-precio del comercio, balances de los hogares, inventarios inmobiliarios y comparaciones de ciclos internacionales. El análisis de los shocks de precios de la energía utiliza un método de proyección local con variables instrumentales basado en datos mensuales de 2006 a 2025, con los shocks de oferta petrolera de Känzig como instrumento; el análisis inmobiliario hace referencia a 21 grandes ciclos de auge y caída de la vivienda en 15 economías desde la década de 1960.

Notas metodológicas

• Análisis fiscalMedida de déficit fiscal ampliado

  Combina el déficit presupuestario y actividades más amplias de financiación gubernamental para medir la orientación fiscal.

  El informe utiliza el déficit fiscal ampliado para evaluar el impulso fiscal y espera que su proporción del PIB aumente de 11.0% en 2025 a 11.5% en 2026, lo que refleja una moderada reanudación de la flexibilización en el segundo semestre tras el endurecimiento del segundo trimestre.

• EconometríaMétodo de proyección local con variables instrumentales

  Estima el impacto dinámico de shocks exógenos de oferta energética sobre la inflación y la actividad económica de China.

  El modelo utiliza datos mensuales de 2006 a 2025, con los shocks de oferta petrolera de Känzig como variable instrumental; las áreas sombreadas en los gráficos pertinentes indican intervalos de confianza del 90%.

• Ciclo inmobiliarioComparación de referencia de ciclos internacionales de vivienda

  Utiliza casos históricos de auge y caída de la vivienda para evaluar la duración de los ajustes de precios y la presión de inventarios.

  La referencia cubre 21 grandes ciclos de vivienda en 15 economías y combina inventarios locales con puntuaciones z de medias históricas para concluir que los precios de la vivienda en China podrían necesitar otro uno a dos años para tocar fondo.

• Análisis de comercio exteriorDescomposición volumen-precio del comercio

  Divide los cambios nominales de las importaciones y exportaciones en contribuciones de volumen y precio.

  Recientemente, los efectos de precio de importaciones y exportaciones han aumentado, pero el crecimiento del volumen de exportaciones se mantiene fuerte; las importaciones incrementales se concentran principalmente en semiconductores y oro.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• RMB

  Se espera que se aprecie gradualmente frente al dólar estadounidense, con USDCNY cayendo a 6.70 a finales de 2026 y a 6.50 durante los próximos 12 meses.

  Fortalezas

  Un superávit por cuenta corriente en expansión, la resiliencia de las exportaciones y una mayor tasa de conversión de divisas entre los exportadores proporcionan apoyo.

  Debilidades

  Un crecimiento más lento, los conflictos geopolíticos y las fricciones comerciales externas pueden causar volatilidad episódica.

  Comparación

  En comparación con la previsión de referencia de alrededor de 7.00 para USDCNY a finales de 2025, se espera que el RMB sea más fuerte a finales de 2026.

  Riesgos

  Un dólar estadounidense más fuerte de lo esperado, el aumento de los costes de importación de energía o ajustes de política al ritmo de apreciación.

• Renta variable china

  La renovada flexibilización de la política macroeconómica y el desplazamiento de los activos de los hogares desde los bienes raíces hacia los activos financieros brindan apoyo al mercado.

  Fortalezas

  La alta tecnología, las nuevas energías, la manufactura avanzada y el consumo de servicios se benefician de la política industrial y del apoyo de recursos crediticios.

  Debilidades

  La débil confianza de los hogares, el ajuste inmobiliario y el desvanecimiento de los efectos de los subsidios al consumo limitan la amplitud de la recuperación de beneficios.

  Comparación

  Desde el giro de política de septiembre de 2024, la renta variable ha contribuido en mayor medida al crecimiento de los activos financieros de los hogares.

  Riesgos

  Una implementación de políticas más lenta de lo esperado, deterioro del entorno exportador, mayores costes energéticos y ampliación de la divergencia de crecimiento entre industrias.

• Activos de tipos de interés chinos

  Una economía débil brinda apoyo, pero la ausencia de recortes de tasas de política, la expansión fiscal y un repunte del IPP limitan la caída de los rendimientos.

  Fortalezas

  La debilidad del sector inmobiliario y de la demanda de los hogares mantiene el crecimiento y la inflación generales en niveles moderados.

  Debilidades

  Un déficit fiscal ampliado mayor y la reflación impulsada por la energía pueden aumentar la oferta y la presión sobre las tasas de interés.

  Comparación

  Se espera que la tasa de operaciones de mercado abierto a 7 días permanezca en 1.40% en 2026, y que el enfoque de la flexibilización se incline más hacia herramientas fiscales y estructurales que hacia recortes de tasas.

  Riesgos

  Un despliegue fiscal más fuerte de lo esperado, aumentos sostenidos de los precios de la energía o nuevos ajustes al corredor de tasas de interés.

• Bienes raíces chinos

  El mercado aún no ha tocado fondo, pero su lastre sobre el crecimiento del PIB podría reducirse gradualmente.

  Fortalezas

  Las ciudades de primer nivel podrían relajar aún más las restricciones de compra, reducir las tasas hipotecarias y brindar apoyo mediante programas de renovación de aldeas urbanas y reducción de inventarios.

  Debilidades

  La débil demanda de viviendas nuevas, los inventarios elevados, el desapalancamiento de los hogares y el empleo débil restringen la recuperación.

  Comparación

  Los precios de la vivienda en Hong Kong han repuntado notablemente desde mediados de 2025, mientras que los precios de la vivienda en ciudades de primer nivel de China continental solo han mostrado señales preliminares de estabilización.

  Riesgos

  Los precios de la vivienda podrían necesitar otro uno a dos años para tocar fondo; si el apoyo de políticas es insuficiente, la presión sobre ventas, inversión y finanzas de los gobiernos locales puede persistir.

Datos clave

• Previsión de crecimiento del PIB real para 20264.6%La previsión anterior era de 4.7%; la nueva previsión se mantiene dentro del rango objetivo del gobierno de 4.5% a 5%.
• Previsión interanual del IPC para 20261.0%Superior al 0% de 2025, lo que refleja una reflación moderada.
• Previsión interanual del IPP para 20262.0%Se espera que repunte significativamente desde -2.6% en 2025, impulsado principalmente por los precios de la energía y los esfuerzos para abordar la competencia excesiva en precios.
• Previsión del superávit por cuenta corriente para 20263.5% del PIBSe espera que continúe ampliándose en 2027 y 2028.
• Déficit fiscal ampliado para 202611.5% del PIBAumenta 0.5 puntos porcentuales desde 11.0% en 2025.
• Tasa de operaciones de mercado abierto a 7 días a finales de 20261.40%Se espera que no cambie respecto a finales de 2025, sin recortes de tasas de política durante el año.
• Crecimiento del saldo de financiación social total a finales de 20267.2%Inferior al 8.3% de finales de 2025.
• Previsión de USDCNY6.70 a finales de 2026, 6.50 durante los próximos 12 mesesCorresponde a una apreciación gradual y sostenida del RMB frente al dólar estadounidense.
• Deuda pública ampliada en 2024RMB 179 billonesEquivalente a 133% del PIB.
• Inventario de viviendas en ciudades de primer nivel de China continentalUnos 24 meses de ventasA finales de 2025; Hong Kong tiene unos 49 meses, pero las definiciones estadísticas difieren entre ambos mercados y no pueden compararse directamente en términos equivalentes.

Impacto e implicaciones

Se espera que la combinación de políticas se incline más hacia la flexibilización fiscal y estructural que hacia recortes de tasas de política. Las expectativas de apreciación del RMB son positivas para el sentimiento hacia los activos denominados en RMB y reducen los costes de importación, pero pueden comprimir las ganancias de conversión de divisas de algunos exportadores. La alta tecnología, las nuevas energías y la manufactura siguen siendo prioridades para el crecimiento y la asignación de crédito, y los sectores bursátiles relacionados pueden seguir recibiendo apoyo de políticas; la cadena inmobiliaria tradicional y las industrias dependientes del consumo discrecional de los hogares aún enfrentan limitaciones de demanda. El regreso del IPP a territorio positivo debería ayudar a mejorar los ingresos nominales y las ganancias de algunas empresas industriales, pero los mayores costes energéticos pueden presionar los márgenes de los sectores aguas abajo. Para los activos de tipos de interés, la expansión fiscal y la reflación limitarán la caída de los rendimientos, mientras que la débil demanda interna todavía brinda cierto apoyo.

Riesgos

• Los conflictos en Oriente Medio y los shocks de oferta energética elevan aún más los costes y lastran el crecimiento real.
• El ajuste de los precios y las ventas inmobiliarias dura más de lo esperado, y los balances de los hogares continúan contrayéndose.
• Los mercados laborales débiles y la baja confianza del consumidor hacen que el consumo de los hogares rinda por debajo de las previsiones.
• El efecto marginal de los subsidios de canje de bienes duraderos se desvanece, y el consumo público no logra proporcionar una compensación suficiente.
• Las fricciones comerciales globales o una desaceleración de la demanda externa debilitan el crecimiento del volumen de exportaciones y el superávit por cuenta corriente.
• Incentivos insuficientes para los funcionarios locales o retrasos en la implementación de políticas debilitan el impacto real de las medidas fiscales.
• Los datos de inversión en activos fijos fluctúan significativamente debido a revisiones estadísticas, incrementando los errores de evaluación y previsión económica.
• Los elevados niveles de deuda pública limitan el margen para una expansión fiscal sostenida.

Aspectos que vigilar

• La velocidad de implementación de las medidas desplegadas en la reunión de julio del Politburó y el ritmo del gasto fiscal en el segundo semestre.
• Si el déficit fiscal ampliado puede expandirse como se espera hasta 11.5% del PIB.
• El avance en la estabilización de las políticas de vivienda, los inventarios, las ventas y los precios de viviendas de segunda mano en ciudades de primer nivel.
• El empleo, los depósitos de los hogares, la confianza del consumidor y los efectos reales de las políticas de consumo de servicios.
• El crecimiento del volumen de exportaciones, el desempeño exportador hacia mercados emergentes y las tasas de conversión de divisas de los exportadores.
• La transmisión de los precios de la energía al IPP, el IPC y los márgenes de beneficio corporativos.
• La fijación de USDCNY y si el RMB puede lograr una apreciación gradual.
• La divergencia de inversión y crédito entre alta tecnología, nuevas energías e industrias tradicionales.
• El crecimiento de la financiación social total y la sostenibilidad del desplazamiento del crédito desde los bienes raíces hacia la alta tecnología.