Kingsoft Office (688111.SS): Receita do 2T superou expectativas, mas o lucro líquido ficou abaixo; o potencial dos agentes de IA ainda depende da adoção pelos usuários, das taxas de pagamento e de melhorias de custo

Visão geral

O relatório analisa os resultados da Kingsoft Office no 2T26 e os principais destaques da teleconferência da administração. A receita superou as expectativas, impulsionada pelo crescimento das assinaturas ToC e do WPS 365, mas mudanças no mix de produtos, investimentos em P&D em novos produtos de IA e despesas mais altas prejudicaram a rentabilidade. Por isso, o Goldman Sachs reduziu sua previsão de lucros para 2026, mantendo a recomendação de Venda e o preço-alvo de RMB201.

Visões principais

A receita do 2T26 excedeu as expectativas, mas o lucro ficou significativamente abaixo. A receita cresceu 25% em relação ao ano anterior, para RMB1,7 bilhão, 7% acima das previsões do Goldman Sachs e da Bloomberg. Os principais impulsionadores foram o crescimento de 17% em relação ao ano anterior no negócio de assinaturas ToC e o crescimento de 60% em relação ao ano anterior no WPS 365. No entanto, alterações no mix de produtos reduziram a margem bruta para 83,3%, abaixo dos 84,1% no 2T25 e dos 86,6% no 1T26. O lucro operacional cresceu 34% em relação ao ano anterior, para RMB352 milhões, mas ainda ficou 21% abaixo da previsão do Goldman Sachs devido a despesas de P&D acima do esperado. O lucro líquido foi de RMB322 milhões, 38% abaixo da previsão do Goldman Sachs. Isso indica que o crescimento da receita ainda não se traduziu integralmente no incremento de lucros esperado. A empresa continua a considerar a IA como um importante impulsionador do crescimento das assinaturas ToC e ToB. Após o lançamento do agente de IA Lingxi, a administração planeja integrar mais funções do WPS ao Lingxi para atrair novos usuários. Durante a Conferência Mundial de Inteligência Artificial, a empresa lançou a Edição Profissional do Lingxi para usuários ToC, possibilitando tarefas de escritório mais complexas por meio de documentos, código e navegadores. Para clientes ToB, lançou o WPS AI Comate e integrou conhecimento empresarial ao produto. A administração espera que essas funções ajudem a elevar as taxas de pagamento, mas o relatório também enfatiza que melhorias nas taxas de pagamento e na adoção pelos usuários levarão tempo, e o impacto dos produtos de IA sobre receita e gastos não será plenamente realizado de imediato. Os agentes de IA também geram maior pressão de custos. A administração observou que agentes de IA consomem mais tokens do que outros produtos de IA, e a empresa continua a otimizar seus modelos para melhorar sua estrutura de custos. Portanto, embora novos produtos de IA possam ampliar a adoção e os gastos dos usuários, eles também elevam os custos de P&D e de inferência. A rentabilidade no curto prazo dependerá de a adoção, a monetização e a otimização de custos avançarem simultaneamente. Após incorporar os resultados do 2T26 às suas previsões, o Goldman Sachs reduziu sua previsão de lucros para 2026 em 5%. A revisão reflete uma previsão de receita mais alta, mas despesas operacionais relacionadas ao P&D de novos produtos maiores do que o previsto anteriormente. As previsões de lucros para 2027 e 2028 permanecem praticamente inalteradas, indicando que o Goldman Sachs vê a pressão atual principalmente como resultado do aumento do investimento no curto prazo e não alterou materialmente sua estrutura de lucros para os anos subsequentes. O preço-alvo continua a ser calculado usando um DCF de duas etapas para refletir a capacidade de geração de fluxo de caixa no longo prazo. O Goldman Sachs assume crescimento anual de fluxo de caixa livre de 12% durante a segunda etapa, de 2032 a 2036, inalterado em relação à sua premissa anterior. A taxa de crescimento terminal é de 2%, consistente com sua estrutura de cobertura do setor de tecnologia da China. A taxa de desconto utiliza um WACC de 12,1% e um custo de capital próprio de 12,1%, com base em um beta de 1,4, uma taxa livre de risco de 3,0% e um prêmio de risco de ações de 6,5%. Isso resulta em um preço-alvo inalterado de RMB201. O preço-alvo implica um múltiplo P/L de 2027E de 31x, abaixo da média histórica da empresa menos um desvio-padrão, de 44x. Portanto, o Goldman Sachs acredita que a avaliação atual da empresa permanece elevada e mantém sua visão de Venda.

Estrutura de análise

O Goldman Sachs primeiro compara receita, margens, lucro operacional e lucro líquido do 2T26 com a base do ano anterior e com suas próprias previsões e as da Bloomberg, explicando então as diferenças por meio das assinaturas ToC, WPS 365, mix de produtos e despesas de P&D. Em seguida, avalia o impacto do Lingxi e do WPS AI Comate sobre a adoção pelos usuários, taxas de pagamento e estrutura de custos com base na teleconferência da administração e ajusta suas previsões de lucros adequadamente. Por fim, calcula o preço-alvo usando um DCF de duas etapas e o confronta com o múltiplo P/L de 2027E e a faixa de avaliação histórica.

Notas metodológicas

• Metodologia de AvaliaçãoAvaliação por DCF

  Avaliação por DCF de duas etapas

  O relatório desconta os fluxos de caixa livres futuros a valor presente, assumindo crescimento anual de fluxo de caixa livre de 12% durante a segunda etapa, de 2032 a 2036, uma taxa de crescimento terminal de 2% e um WACC de 12,1%, resultando em um preço-alvo de 12 meses de RMB201.

• Metodologia de AvaliaçãoAvaliação por P/L e PEG

  Comparação do múltiplo P/L implícito no preço-alvo com a faixa de avaliação histórica

  O relatório compara o múltiplo P/L implícito de 2027E de 31x no preço-alvo com a média histórica da empresa menos um desvio-padrão, de 44x, como evidência de apoio à sua visão de que a avaliação atual é elevada.

• Fundamentos Corporativos e Estrutura FinanceiraAnálise de Alavancagem Operacional/Financeira

  Transmissão do crescimento da receita, da margem bruta e das despesas de P&D para o lucro

  O relatório compara mudanças na receita, margem bruta, lucro operacional e lucro líquido, explicando que a superação da receita não se traduziu integralmente em lucros porque alterações no mix de produtos reduziram a margem bruta e as despesas de P&D para novos produtos de IA excederam as expectativas.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Kingsoft Office (688111.SS)

  A única empresa coberta pelo relatório; produtos de agentes de IA são vistos como potenciais impulsionadores do crescimento das assinaturas ToC e ToB, mas investimentos de curto prazo em P&D, custos de inferência e a aceleração gradual da adoção limitam a realização dos lucros.

  Pontos fortes

  A receita do 2T26 cresceu 25% em relação ao ano anterior e superou as expectativas, as assinaturas ToC cresceram 17% e o WPS 365 cresceu 60%. Lingxi e WPS AI Comate ampliaram as ofertas de produtos de IA para escritório da empresa para usuários individuais e empresariais.

  Pontos fracos

  A margem bruta caiu para 83,3%, enquanto o lucro operacional e o lucro líquido ficaram 21% e 38% abaixo das previsões do Goldman Sachs, respectivamente. Agentes de IA consomem mais tokens, e melhorias na adoção pelos usuários e nas taxas de pagamento levarão tempo.

  Comparação

  A receita do 2T26 ficou 7% acima das previsões do Goldman Sachs e da Bloomberg. O preço-alvo implica um múltiplo P/L de 2027E de 31x, comparado à média histórica da empresa menos um desvio-padrão, de 44x.

  Riscos

  Os riscos de alta para a visão de Venda incluem conversão do sistema de associação, adoção por clientes ToB ou monetização de IA mais rápidas do que o esperado.

Dados principais

• Receita do 2T26RMB1,7 bilhãoAlta de 25% em relação ao ano anterior e 7% acima das expectativas do Goldman Sachs e da Bloomberg
• Crescimento do Negócio de Assinaturas ToCAlta de 17% em relação ao ano anteriorUm dos principais impulsionadores do crescimento da receita no 2T26
• Crescimento do WPS 365Alta de 60% em relação ao ano anteriorManteve forte crescimento no 2T26
• Margem Bruta do 2T2683,3%Versus 84,1% no 2T25 e 86,6% no 1T26; o relatório atribui a queda a alterações no mix de produtos
• Lucro Operacional do 2T26RMB352 milhõesAlta de 34% em relação ao ano anterior, mas 21% abaixo da previsão do Goldman Sachs devido a despesas de P&D acima do esperado
• Lucro Líquido do 2T26RMB322 milhões38% abaixo da previsão do Goldman Sachs
• Revisão da Previsão de Lucros para 2026Reduzida em 5%Previsão de receita elevada, mas despesas operacionais relacionadas ao P&D de novos produtos foram maiores do que o esperado
• Previsões de Lucros para 2027 e 2028Praticamente inalteradasRevisão após a incorporação dos resultados do 2T26
• Preço-Alvo de 12 MesesRMB201Baseado em um DCF de duas etapas, inalterado
• Crescimento do Fluxo de Caixa Livre de 2032-203612% ao anoPremissa da segunda etapa do DCF, inalterada
• Taxa de Crescimento Terminal2%Consistente com a estrutura de cobertura do setor de tecnologia da China do Goldman Sachs
• WACC12,1%Taxa de desconto do DCF
• Custo de Capital Próprio12,1%Baseado em um beta de 1,4, uma taxa livre de risco de 3,0% e um prêmio de risco de ações de 6,5%
• P/L de 2027E Implícito no Preço-Alvo31xAbaixo da média histórica da empresa menos um desvio-padrão, de 44x

Impacto e implicações

O relatório acredita que o negócio de assinaturas e o WPS 365 demonstram que a empresa ainda tem forte impulso de crescimento de receita, enquanto o Lingxi e o WPS AI Comate também podem ampliar a adoção e os gastos dos usuários. Contudo, a adoção de IA pelos usuários e as taxas de pagamento levarão tempo para ganhar escala, e custos mais altos de P&D e tokens estão pressionando a rentabilidade no curto prazo. Com base em seu DCF e comparação de avaliação, o Goldman Sachs mantém sua recomendação de Venda e o preço-alvo de RMB201.

Riscos

• Uma conversão para o novo sistema de associação mais rápida do que o esperado poderia representar um risco de alta para a visão de Venda.
• Uma adoção por clientes ToB mais rápida do que o esperado poderia impulsionar um crescimento mais forte das assinaturas empresariais.
• Uma monetização de IA mais rápida do que o esperado poderia levar a melhorias de receita e lucros que superem as previsões do relatório.

Pontos a observar

• Monitorar o ritmo de aceleração da adoção por novos usuários e das taxas de pagamento após a integração de mais funções do WPS ao Lingxi.
• Monitorar o progresso da adoção do WPS AI Comate entre clientes ToB.
• Monitorar o consumo de tokens dos agentes de IA e até que ponto a otimização dos modelos melhora a estrutura de custos.
• Monitorar o impacto contínuo do investimento em P&D de novos produtos nas despesas operacionais e nos lucros de 2026.