Setor de Serviços de TI e Software da China: Morgan Stanley busca oportunidades seletivas de sobrevenda após uma retração significativa nas ações de software chinesas

Visão geral

Este relatório cobre o setor de serviços de TI e software da Grande China. A questão central é quais empresas alcançaram visibilidade de lucros e margens de segurança na avaliação após a disrupção da IA, ventos contrários macroeconômicos e compressão de múltiplos. O Morgan Stanley acredita que os investidores devem concentrar-se em nomes como Kingdee, Meitu e Beisen, que apresentam aceleração de receita e recuos significativos nos preços das ações em meio à rotação setorial.

Visões principais

As empresas de software ainda podem se beneficiar, no curto prazo, da comercialização de produtos de IA e da maior eficiência de P&D, enquanto líderes existentes podem se tornar pontos de entrada para a adoção de IA empresarial e de consumo; no entanto, ainda não está resolvido se a IA corroerá o valor terminal do SaaS. Portanto, os investidores exigem evidências mais fortes de entrega sustentável de lucros e margens de segurança na avaliação. O relatório eleva Kingdee para Overweight e mantém visões positivas sobre Meitu e Beisen; permanece cauteloso em relação a Yonyou e Kingsoft Office, principalmente porque seus fundamentos ou avaliações não oferecem uma relação risco-retorno atraente.

Estrutura de análise

O relatório combina prévias de lucros ou resultados intermediários do 1S26 para revisar previsões de receita, EBIT e EPS para 2026-2029, e utiliza múltiplos estimados para 2027 de P/L, EV/FCF ou EV/Vendas de pares globais de software como referências de avaliação. EV/FCF e DCF são usados mais extensivamente para empresas de SaaS a fim de refletir o descasamento entre receita e despesas de marketing, bem como seu potencial de crescimento de longo prazo; uma avaliação por soma das partes é usada para Kingsoft Corp.

Notas metodológicas

• valuationDCF

  Modelo de fluxo de caixa descontado de 10 anos

  Usado para empresas como Kingdee, Yonyou, Kingsoft Office, Beisen e Sangfor. As principais premissas incluem WACC, custo de capital próprio, beta, custo da dívida, ponderação dívida/capital próprio e taxa de crescimento terminal.

• valuationSOTP

  Avaliação por soma das partes

  Usada para Kingsoft Corp, incorporando jogos online, Kingsoft Office, o valor da participação na Kingsoft Cloud e um desconto de holding de 50%.

• peer_comparisonGlobal Software Comps

  Comparação de avaliação com pares globais de software

  O relatório acredita que as dinâmicas entre setores de hardware de computação, modelos de IA e aplicações estão convergindo globalmente, tornando os múltiplos de avaliação estimados para 2027 de pares globais de software referências relevantes para empresas chinesas de software.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Kingdee International Software Group (0268.HK)

  Principal oportunidade de sobrevenda, elevada para Overweight

  Pontos fortes

  Produtos e execução líderes, operações sólidas no 1S26, crescimento do ARR de assinaturas e melhora de margens, com a avaliação atual proporcionando uma margem de segurança contra riscos de disrupção pela IA.

  Pontos fracos

  Ainda precisa provar sua posição de longo prazo na transição para SaaS na era da IA; as condições macroeconômicas permanecem fracas.

  Comparação

  O relatório considera atraente o EV/FCF estimado para 2027 de aproximadamente 15x após a queda significativa.

  Riscos

  Deterioração adicional da economia chinesa, riscos de execução na transição para a nuvem, intensificação da concorrência doméstica e perda de participação de mercado entre empresas de médio porte.

• Meitu

  Oportunidade seletiva com visão Overweight mantida

  Pontos fortes

  Listada pelo relatório como uma das ações de software com impulso de aceleração de receita e avaliação atraente.

  Pontos fracos

  A visibilidade continua afetada pela incerteza sobre o estado final da IA e pela liquidez do mercado.

  Comparação

  Listada ao lado de Kingdee e Beisen como oportunidade preferida após recuos significativos recentes.

  Riscos

  Liquidez restrita, volatilidade de avaliação e monetização de aplicações de IA abaixo do esperado.

• Beisen Holding Limited (9669.HK)

  Overweight mantido, com potencial substancial de alta após a retração

  Pontos fortes

  Características claras de SaaS, beneficiando-se da integração de produtos de IA e da melhora da demanda por software empresarial.

  Pontos fracos

  A liquidez restrita resulta em volatilidade de avaliação relativamente elevada.

  Comparação

  O relatório vê potencial significativo de alta até seu preço-alvo após a recente retração substancial do preço das ações.

  Riscos

  Pressão macroeconômica, desaceleração dos orçamentos de TI empresariais e aumento da volatilidade refletido no beta mais elevado.

• Yonyou Network Technology Co Ltd (600588.SS)

  Underweight mantido

  Pontos fortes

  Os serviços em nuvem continuam apresentando crescimento estrutural, enquanto os temas de longo prazo de localização de software e digitalização empresarial permanecem intactos.

  Pontos fracos

  O crescimento da receita no 1T26 continuou a deteriorar-se, houve perda de participação de mercado, as previsões de lucros foram substancialmente reduzidas e o negócio é altamente sensível ao cenário macroeconômico.

  Comparação

  Em comparação com empresas com aceleração de receita, como Kingdee, a Yonyou tem uma combinação menos favorável entre fundamentos e avaliação.

  Riscos

  Desaceleração econômica adicional, ciclo prolongado de transição para a nuvem, rentabilidade fraca e intensificação da concorrência no mercado de alto padrão.

• Beijing Kingsoft Office Software Inc (688111.SS)

  Underweight mantido

  Pontos fortes

  A recuperação 2C permanece sustentável, a expansão internacional contribui para o crescimento incremental, e o WPS 365 é impulsionado por recursos de colaboração e IA.

  Pontos fracos

  A avaliação é significativamente superior à dos pares globais de SaaS, e o crescimento na faixa média de dois dígitos é insuficiente para sustentar o múltiplo elevado.

  Comparação

  EV/FCF estimado para 2027 de aproximadamente 36x e P/L de 43x são vistos como avaliações excepcionalmente altas entre empresas globais de SaaS.

  Riscos

  Penetração de IA mais lenta que o esperado, intensificação da concorrência em colaboração online e restrições orçamentárias na localização de software governamental.

• Kingsoft Corp Ltd (3888.HK)

  Equal-weight mantido

  Pontos fortes

  A avaliação é sustentada por jogos online, WPS e a participação na Kingsoft Cloud; a localização de software e a melhora dos jogos são potenciais fatores de alta.

  Pontos fracos

  O desempenho de novos jogos foi decepcionante, enquanto os fundamentos de WPS e jogos permanecem fracos.

  Comparação

  É usada uma avaliação SOTP, com preço-alvo de HK$30.00, incluindo um desconto de holding de 50%.

  Riscos

  Novos jogos com desempenho abaixo das expectativas, desaceleração do crescimento do WPS e progresso mais lento que o esperado na localização de software.

• Sangfor Technologies Inc (300454.SZ)

  Janela de avaliação estendida até junho de 2027

  Pontos fortes

  Permanece dentro do universo de cobertura de software e serviços de TI; o preço-alvo foi modestamente ajustado para Rmb110.00.

  Pontos fracos

  O relatório fornece discussão incremental limitada sobre a empresa.

  Comparação

  Em comparação com os nomes centrais recomendados, Sangfor não é uma oportunidade primária de sobrevenda enfatizada neste relatório.

  Riscos

  Desaceleração dos gastos empresariais em TI, intensificação da concorrência e volatilidade nas premissas de avaliação.

Dados principais

• Alteração de recomendação da KingdeeElevada de Equal-weight para Overweight, preço-alvo HK$11.30O relatório acredita que o crescimento da receita se aproxima da faixa média de dois dígitos e que o EV/FCF estimado para 2027 de aproximadamente 15x é atraente após a retração.
• Preço-alvo da YonyouRmb5.40Underweight mantido; as previsões de receita, EBIT e EPS para 2026-2028 foram todas reduzidas.
• Preço-alvo da Kingsoft OfficeRmb205.00Underweight mantido, pois EV/FCF estimado para 2027 de aproximadamente 36x e P/L de 43x são considerados caros em relação ao crescimento na faixa média de dois dígitos.
• Preço-alvo da Kingsoft CorpHK$30.00Equal-weight mantido; a avaliação utiliza SOTP, incluindo jogos online, WPS e a participação na Kingsoft Cloud.
• Crescimento do ARR da Kingdee em 2026-202821.0%, 19.0%, 17.0%Reflete o crescimento contínuo das assinaturas em nuvem e do ARR no cenário-base.
• Crescimento da receita do WPS 365 da Kingsoft Office60%, 45%, 35% para 2026-2028E no cenário-baseO WPS 365 é visto como um dos principais impulsionadores do crescimento da receita.

Impacto e implicações

Para as carteiras, o relatório favorece a seleção bottom-up dentro do setor de software da China, em vez de uma acumulação ampla. As oportunidades na camada de aplicações de IA estão melhorando a visibilidade de receita, mas a desaceleração macroeconômica, a incerteza sobre o estado final da IA e avaliações excessivas continuarão a impulsionar a diferenciação; empresas cujas avaliações já refletem os riscos e cujas revisões de lucros estão em tendência de alta oferecem perfis de risco-retorno mais atraentes.

Riscos

• A IA pode remodelar os pools de lucro de longo prazo de SaaS e serviços de TI, e os vencedores finais permanecem incertos.
• Uma desaceleração adicional da macroeconomia chinesa pode suprimir a demanda por software empresarial, serviços em nuvem e serviços de TI.
• Os agentes de codificação por IA podem canibalizar negócios de serviços de TI de baixo valor e intensivos em mão de obra.
• A localização de software e as restrições orçamentárias governamentais podem afetar o ritmo de receita de empresas como Kingsoft Office.
• A liquidez restrita ampliará a volatilidade de avaliação em ações de software de pequena e média capitalização.
• A intensificação da concorrência doméstica pode levar à pressão sobre preços e a perdas de participação de mercado.

Pontos a observar

• Se a receita continua a acelerar no 1S26 e nos trimestres subsequentes, particularmente para Kingdee, Meitu e Beisen.
• Se a comercialização de produtos de IA, os agentes de codificação por IA e a maior eficiência de P&D se traduzem em melhora de margens.
• O crescimento do ARR de assinaturas, a margem bruta e a geração de FCF da Kingdee.
• A transição para a nuvem da Yonyou, as metas de eficiência da força de trabalho e as mudanças na participação de mercado.
• O crescimento do WPS 365 da Kingsoft Office, a conversão de usuários pagantes, o ARPU e o ritmo de penetração da IA.
• Mudanças nos orçamentos corporativos chineses de TI, nos orçamentos de localização de software e na liquidez do setor.