Sector de servicios y software de TI de China: Morgan Stanley busca oportunidades selectivas de sobreventa tras una caída significativa de las acciones de software chinas

Visión general

Este informe cubre el sector de servicios de TI y software de la Gran China. La cuestión central es qué empresas han logrado visibilidad de beneficios y márgenes de seguridad en valoración tras la disrupción de la IA, los vientos en contra macroeconómicos y la compresión de valoraciones. Morgan Stanley considera que los inversores deberían centrarse en nombres como Kingdee, Meitu y Beisen, que presentan aceleración de ingresos y fuertes retrocesos de cotización en medio de la rotación sectorial.

Perspectivas principales

Las empresas de software todavía pueden beneficiarse a corto plazo de la comercialización de productos de IA y de una mayor eficiencia de I+D, mientras que los líderes existentes pueden convertirse en puntos de entrada para la adopción de IA empresarial y de consumo; sin embargo, sigue sin resolverse si la IA erosionará el valor terminal de SaaS. Por tanto, los inversores exigen pruebas más sólidas de una entrega sostenida de beneficios y de márgenes de seguridad en valoración. El informe mejora Kingdee a Overweight y mantiene visiones positivas sobre Meitu y Beisen; sigue siendo cauteloso con Yonyou y Kingsoft Office, principalmente porque sus fundamentales o valoraciones no ofrecen un equilibrio atractivo entre riesgo y rentabilidad.

Marco de análisis

El informe combina previsiones de beneficios o resultados interinos de 1H26 para revisar las previsiones de ingresos, EBIT y EPS de 2026-2029, y utiliza múltiplos estimados para 2027 de P/E, EV/FCF o EV/Ventas de pares globales de software como referencias de valoración. EV/FCF y DCF se utilizan más ampliamente para empresas SaaS a fin de reflejar el desajuste entre ingresos y gastos de marketing y su potencial de crecimiento a largo plazo; se utiliza una valoración por suma de partes para Kingsoft Corp.

Notas metodológicas

• valoraciónDCF

  modelo de flujo de caja descontado a 10 años

  Utilizado para empresas como Kingdee, Yonyou, Kingsoft Office, Beisen y Sangfor. Los supuestos clave incluyen WACC, coste de capital propio, beta, coste de deuda, ponderación deuda-capital y tasa de crecimiento terminal.

• valoraciónSOTP

  valoración por suma de las partes

  Utilizado para Kingsoft Corp, incorporando juegos en línea, Kingsoft Office, el valor de la participación en Kingsoft Cloud y un descuento de holding del 50%.

• comparación de paresComparables globales de software

  comparación de valoración con pares globales de software

  El informe considera que las dinámicas intersectoriales entre hardware de computación, modelos de IA y aplicaciones están convergiendo globalmente, lo que hace que los múltiplos de valoración estimados para 2027 de pares globales de software sean referencias relevantes para las empresas chinas de software.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Kingdee International Software Group (0268.HK)

  Oportunidad principal de sobreventa, mejorada a Overweight

  Fortalezas

  Productos y ejecución líderes, sólidas operaciones en 1H26, crecimiento del ARR de suscripciones y mejora de márgenes, con la valoración actual proporcionando un margen de seguridad frente a los riesgos de disrupción por IA.

  Debilidades

  Aún debe demostrar su posición a largo plazo en la transición a SaaS en la era de la IA; las condiciones macroeconómicas siguen siendo débiles.

  Comparación

  El informe considera atractivo aproximadamente 15x EV/FCF estimado para 2027 tras la caída significativa.

  Riesgos

  Mayor deterioro de la economía china, riesgos de ejecución en la transición a la nube, intensificación de la competencia doméstica y pérdida de cuota de mercado entre empresas medianas.

• Meitu

  Oportunidad selectiva con visión Overweight mantenida

  Fortalezas

  El informe la incluye como una de las acciones de software con impulso de aceleración de ingresos y valoración atractiva.

  Debilidades

  La visibilidad sigue afectada por la incertidumbre sobre el estado final de la IA y la liquidez del mercado.

  Comparación

  Incluida junto con Kingdee y Beisen como una oportunidad preferida tras los recientes retrocesos significativos.

  Riesgos

  Liquidez limitada, volatilidad de valoración y monetización de aplicaciones de IA inferior a la esperada.

• Beisen Holding Limited (9669.HK)

  Overweight mantenida, con un potencial alcista sustancial tras el retroceso

  Fortalezas

  Características SaaS claras, beneficiándose de la integración de productos de IA y de la mejora de la demanda de software empresarial.

  Debilidades

  La liquidez limitada genera una volatilidad de valoración relativamente alta.

  Comparación

  El informe observa un potencial alcista significativo respecto a su precio objetivo tras el reciente retroceso sustancial de la cotización.

  Riesgos

  Presión macroeconómica, desaceleración de los presupuestos de TI empresariales y mayor volatilidad reflejada en el beta más alto.

• Yonyou Network Technology Co Ltd (600588.SS)

  Underweight mantenida

  Fortalezas

  Los servicios en la nube siguen mostrando crecimiento estructural, mientras que los temas a largo plazo de localización de software y digitalización empresarial permanecen intactos.

  Debilidades

  El crecimiento de ingresos de 1Q26 continuó deteriorándose, se perdió cuota de mercado, las previsiones de beneficios se redujeron sustancialmente y el negocio es muy sensible al entorno macroeconómico.

  Comparación

  En comparación con empresas de ingresos acelerados como Kingdee, Yonyou presenta un ajuste más débil entre fundamentales y valoración.

  Riesgos

  Mayor desaceleración económica, un ciclo prolongado de transición a la nube, baja rentabilidad e intensificación de la competencia en el mercado de gama alta.

• Beijing Kingsoft Office Software Inc (688111.SS)

  Underweight mantenida

  Fortalezas

  La recuperación 2C sigue siendo sostenible, la expansión internacional contribuye con crecimiento incremental y WPS 365 está impulsado por funcionalidades de colaboración e IA.

  Debilidades

  La valoración es significativamente superior a la de los pares globales de SaaS, y el crecimiento de la franja media de la decena porcentual es insuficiente para respaldar el múltiplo elevado.

  Comparación

  Aproximadamente 36x EV/FCF estimado para 2027 y 43x P/E se consideran valoraciones excepcionalmente altas entre las empresas globales de SaaS.

  Riesgos

  Penetración de IA más lenta de lo esperado, intensificación de la competencia en colaboración en línea y restricciones presupuestarias para la localización de software gubernamental.

• Kingsoft Corp Ltd (3888.HK)

  Equal-weight mantenida

  Fortalezas

  La valoración está respaldada por juegos en línea, WPS y la participación en Kingsoft Cloud; la localización de software y la mejora de los juegos son potenciales factores alcistas.

  Debilidades

  El rendimiento de los nuevos juegos ha sido decepcionante, mientras que los fundamentales de WPS y de los juegos siguen siendo débiles.

  Comparación

  Se utiliza una valoración SOTP, con un precio objetivo de HK$30.00, incluyendo un descuento de holding del 50%.

  Riesgos

  Nuevos juegos con resultados inferiores a las expectativas, desaceleración del crecimiento de WPS y progreso más lento de lo esperado en la localización de software.

• Sangfor Technologies Inc (300454.SZ)

  Ventana de valoración extendida hasta junio de 2027

  Fortalezas

  Permanece dentro del universo de cobertura de software y servicios de TI; el precio objetivo se ajustó modestamente a Rmb110.00.

  Debilidades

  El informe ofrece una discusión incremental limitada sobre la empresa.

  Comparación

  En comparación con los nombres principales recomendados, Sangfor no es una oportunidad primaria de sobreventa destacada en este informe.

  Riesgos

  Desaceleración del gasto empresarial en TI, intensificación de la competencia y volatilidad en los supuestos de valoración.

Datos clave

• Cambio de recomendación de KingdeeMejorada de Equal-weight a Overweight, precio objetivo HK$11.30El informe considera que el crecimiento de ingresos se aproxima a la franja media de la decena porcentual y que un EV/FCF estimado para 2027 de aproximadamente 15x es atractivo tras el retroceso.
• Precio objetivo de YonyouRmb5.40Se mantiene Underweight; las previsiones de ingresos, EBIT y EPS para 2026-2028 se redujeron todas.
• Precio objetivo de Kingsoft OfficeRmb205.00Se mantiene Underweight, ya que aproximadamente 36x EV/FCF estimado para 2027 y 43x P/E se consideran caros en relación con un crecimiento de la franja media de la decena porcentual.
• Precio objetivo de Kingsoft CorpHK$30.00Se mantiene Equal-weight; la valoración utiliza SOTP, incluyendo juegos en línea, WPS y la participación en Kingsoft Cloud.
• Crecimiento ARR de Kingdee 2026-202821.0%, 19.0%, 17.0%Refleja el crecimiento continuo de las suscripciones en la nube y del ARR bajo el escenario base.
• Crecimiento de ingresos de WPS 365 de Kingsoft Office60%, 45%, 35% para 2026-2028E bajo el escenario baseWPS 365 es considerado uno de los principales impulsores del crecimiento de ingresos.

Impacto e implicaciones

Para las carteras, el informe favorece la selección bottom-up dentro del sector de software de China en lugar de la acumulación generalizada. Las oportunidades en la capa de aplicaciones de IA están mejorando la visibilidad de ingresos, pero la desaceleración macroeconómica, la incertidumbre sobre el estado final de la IA y las valoraciones excesivas continuarán impulsando la diferenciación; las empresas cuyas valoraciones ya reflejan los riesgos y cuyas revisiones de beneficios muestran una tendencia al alza ofrecen perfiles de riesgo-rentabilidad más atractivos.

Riesgos

• La IA puede remodelar los grupos de beneficios a largo plazo de SaaS y los servicios de TI, y los ganadores finales siguen sin estar claros.
• Una mayor desaceleración de la macroeconomía china puede suprimir la demanda de software empresarial, servicios en la nube y servicios de TI.
• Los agentes de programación con IA pueden canibalizar negocios de servicios de TI de gama baja e intensivos en mano de obra.
• La localización de software y las restricciones presupuestarias gubernamentales pueden afectar el ritmo de ingresos de empresas como Kingsoft Office.
• La liquidez limitada amplificará la volatilidad de valoración en acciones de software de pequeña y mediana capitalización.
• La intensificación de la competencia doméstica puede provocar presión sobre los precios y pérdidas de cuota de mercado.

Aspectos que vigilar

• Si los ingresos continúan acelerándose en 1H26 y en los trimestres posteriores, particularmente para Kingdee, Meitu y Beisen.
• Si la comercialización de productos de IA, los agentes de programación con IA y la mayor eficiencia de I+D se traducen en una mejora de márgenes.
• El crecimiento del ARR de suscripciones de Kingdee, el margen bruto y la generación de FCF.
• La transición a la nube de Yonyou, los objetivos de eficiencia laboral y los cambios de cuota de mercado.
• El crecimiento de WPS 365 de Kingsoft Office, la conversión de usuarios de pago, el ARPU y el ritmo de penetración de IA.
• Cambios en los presupuestos corporativos de TI de China, los presupuestos de localización de software y la liquidez del sector.