China software, data center and cloud sector — Interpretación del informe

Visión general

Esta revisión de resultados de software, centros de datos y nube de China concluye que la demanda y monetización de AI respaldan un crecimiento resiliente y una mejora de rentabilidad para compañías seleccionadas, pero el débil gasto en gobierno, inmobiliario, IT financiero y ciberseguridad mantiene al sector desigual.

Perspectivas principales

El informe revisa 19 compañías cubiertas de software, centros de datos y nube tras los resultados de 1H26/2Q26: cuatro superaron las expectativas, 10 estuvieron en línea y cinco no las cumplieron. Considera que la demanda de infraestructura de AI sigue siendo fuerte, con Kingsoft Cloud logrando un crecimiento de ingresos de 2Q26 mejor de lo esperado gracias a su negocio de AI cloud. VNET y GDS experimentaron desaceleraciones moderadas del crecimiento por restricciones de chips de AI y dilución de precios de alquiler, pero la institución considera que sus nuevos pedidos respaldan una aceleración posterior del crecimiento. El proveedor de ERP Kingdee, el proveedor de software de oficina Kingsoft Office y las herramientas de edición fotográfica y productividad de Meitu generaron resultados sólidos, respaldados por una mayor contribución de AI e ingresos recurrentes. Por el contrario, el software relacionado con inmobiliario, IT financiero y ciberseguridad siguieron enfrentando una demanda débil. A nivel sectorial, los datos de MIIT mostraron que los ingresos de software y servicios IT de China subieron 9.2% interanual a Rmb8.98tn en 7M26, frente a 9.5% en 1H26, mientras que el beneficio neto aumentó 1.3% a Rmb1.04tn, frente a 1.0% en 1H26. El margen de beneficio neto se mantuvo ampliamente estable en 11.6%, frente a 11.7% en 1H26. El crecimiento de ingresos de servicios IT de julio, de 7.6%, superó la media sectorial de 7.4%, pero el crecimiento de productos de software se desaceleró a 2.6% desde 3-7% en abril-junio, y el crecimiento de ingresos de seguridad IT de 6.2% para 7M26 se mantuvo por debajo de la media sectorial. El informe atribuye la mejora generalizada de rentabilidad entre las compañías cubiertas al estricto control de plantilla y a la eficiencia habilitada por AI en la entrega de proyectos y la gestión interna, más que a una demanda final uniformemente fuerte. La institución aprecia una brecha creciente entre mercados finales. Los ingresos del sector industrial crecieron 6.5% interanual en 7M26 y podrían respaldar la demanda de software y servicios IT, mientras los presupuestos gubernamentales de IT siguen presionados pese a que los ingresos del presupuesto público general nacional mejoraron 5.8% interanual. Los ingresos de SOE cayeron 2.4% interanual. Las condiciones inmobiliarias siguen siendo un obstáculo importante: el volumen y valor nacional de ventas de viviendas nuevas cayeron 12.7% y 13.2% interanual en 7M26, lo que lleva al informe a mantener cautela sobre el gasto en software relacionado con inmobiliario en 2H26E. Los ingresos de software financiero siguieron débiles, con los ingresos combinados de tecnología de gestión patrimonial y tecnología de gestión de activos de Hundsun bajando 11% interanual en 1H26, y la demanda de ciberseguridad también permaneció débil. La monetización de AI es el principal factor positivo diferenciador. Los ingresos de AI cloud de Kingsoft Cloud representaron 56% de los ingresos de nube pública en 2Q26, mientras el ecosistema Xiaomi y Kingsoft aportó 26% de sus ingresos totales. El ARR de Kingdee subió 18% interanual a Rmb4.41bn al final de 2Q26 y sus métricas relevantes de net-dollar-retention se mantuvieron por encima de 100%. Los negocios WPS to-C, WPS 365 y WPS software de Kingsoft Office representaron 61%, 15% y 22% de los ingresos de 2Q26, respectivamente; los dispositivos activos mensuales globales de WPS crecieron 1% trimestral a 676mn, y los usuarios anuales acumulados de pago domésticos aumentaron 15% interanual en 1H26. Los usuarios de pago de Meitu crecieron 3% trimestral a 18.4mn al final de 2Q26, y los productos de foto, vídeo y diseño aportaron 80% de los ingresos de 1H26. Estos indicadores operativos sustentan la preferencia de la institución por Kingdee, Kingsoft Office y Meitu. Para centros de datos, el informe favorece GDS, VNET y Kingsoft Cloud porque la demanda de AI está mejorando la visibilidad de pedidos y las perspectivas de utilización de capacidad. GDS contaba con 542k sqm de capacidad utilizada en China, con 79.2% de utilización, en 2Q26; su cartera existente en China continental podría respaldar aproximadamente 40% de crecimiento del área utilizada. Los ingresos de IDC mayorista de VNET aumentaron a 40% de los ingresos totales en 2Q26 desde 35% un año antes, con 1GW de capacidad mayorista en servicio y 73.9% utilizada. Sin embargo, el informe señala la dilución de precios, los precios competitivos de los servicios de centros de datos y la disponibilidad de chips de AI como limitaciones. Pese a un rebote de 11% en 3Q26 hasta la fecha en las acciones de software cubiertas, la institución sostiene que los inversores están favoreciendo empresas SaaS de alta calidad con ventajas duraderas y oportunidades creíbles de monetización de AI. Las compañías con débil diferenciación, baja rentabilidad o crecimiento desacelerado podrían seguir sufriendo una reducción de múltiplos. Las compañías de software cubiertas cotizaban a 3.5x FY27E P/S de media, mientras GDS y VNET cotizaban a 10.3x FY27E EV/EBITDA. El informe revisó objetivos de precio para siete compañías y redujo las estimaciones de ingresos FY26-28E en 2-3% de media para ese grupo, principalmente en áreas de demanda más débil, mientras mantuvo su lista selectiva de Compras preferidas.

Marco de análisis

La institución combina los resultados de 1H26/2Q26 de 19 compañías cubiertas con datos sectoriales, indicadores de demanda por segmento, tendencias de margen operativo, métricas operativas de las compañías y valoración relativa. Después separa a los beneficiarios de infraestructura de AI e ingresos recurrentes de las compañías expuestas a un gasto débil en inmobiliario, gobierno, IT financiero o ciberseguridad, y actualiza estimaciones, objetivos de precio y múltiplos de valoración seleccionados en consecuencia.

Notas metodológicas

• Marco de análisis sectorialMarco de oferta y demanda

  Evaluación de demanda segmento por segmento en nube, ERP, software de oficina, herramientas creativas, IT financiero, ciberseguridad y software inmobiliario.

  El informe vincula las perspectivas de ingresos de cada segmento con los presupuestos de clientes finales, la demanda de AI, la actividad industrial, las condiciones inmobiliarias y la demanda de capacidad de centros de datos.

• Marco de análisis sectorialDescomposición de volumen y precio

  El crecimiento de centros de datos se evalúa mediante capacidad, utilización, ritmo de incorporación, cartera de pedidos y tendencias de precios de alquiler.

  Esto diferencia el crecimiento proveniente de capacidad ocupada adicional y pedidos de la presión causada por dilución de precios o incorporación más lenta de clientes.

• Métodos de valoraciónValoración por P/E y PEG

  Se utilizan métodos forward P/E, P/S, EV/EBITDA, SOTP y DCF para los objetivos de precio de compañías cubiertas individuales.

  El informe aplica múltiplos de ganancias a compañías rentables, múltiplos de ventas a negocios de crecimiento que aún registran pérdidas, EV/EBITDA a centros de datos, y DCF o SOTP específicos de cada compañía cuando corresponde.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Kingdee (268 HK)

  Compra preferida por el crecimiento resiliente de ingresos, la expansión más rápida de ingresos AI-native y la mejora de márgenes.

  Fortalezas

  Ingresos por suscripción, monetización de AI, crecimiento de ARR y mejora de rentabilidad.

  Debilidades

  La demanda de ERP sigue expuesta a la competencia y a la ejecución del crecimiento de suscripciones cloud.

  Comparación

  Kingdee ha logrado un crecimiento de ingresos más rápido y mejor rentabilidad que Yonyou desde FY23.

  Riesgos

  Competencia SaaS más intensa, crecimiento más lento de nube o suscripciones y presión sobre la valoración.

• Kingsoft Office (688111 CH)

  Compra preferida respaldada por WPS 365, WPS software y la recuperación to-C.

  Fortalezas

  Fuerte rentabilidad y flujo de caja libre, crecimiento de usuarios de pago, potencial de ARPU relacionado con AI y penetración de SaaS empresarial.

  Debilidades

  La adopción de WPS impulsado por AI puede tardar mientras los usuarios cambian sus hábitos de trabajo.

  Comparación

  Valorado mediante DCF con una tasa de descuento de 10.1% y una tasa de crecimiento terminal de 4%.

  Riesgos

  Adopción más lenta de AI-WPS, demanda de Xinchuang más débil y competencia de otro software impulsado por AI.

• Meitu (1357 HK)

  Compra preferida por el crecimiento de ganancias impulsado por suscriptores y el apalancamiento operativo.

  Fortalezas

  Aumento de usuarios de pago, expansión de herramientas de productividad, mayor contribución internacional y mejora del margen operativo.

  Debilidades

  Se observó contracción del margen bruto pese al apalancamiento operativo.

  Comparación

  El informe compara Meitu con compañías SaaS globales líderes debido a su mayor exposición a ingresos internacionales.

  Riesgos

  Conversión más lenta a usuarios de pago, competencia, riesgo regulatorio o geopolítico y compresión de valoración.

• GDS Holdings (GDS US / 9698 HK)

  Compra preferida y beneficiario de la demanda de AI en centros de datos de China.

  Fortalezas

  Gran cartera de pedidos, mejora de la demanda en China, 79.2% de utilización y cartera de capacidad.

  Debilidades

  El crecimiento de ingresos se desaceleró ligeramente por restricciones de chips de AI y dilución de precios de alquiler.

  Comparación

  Cotiza a 12.2x forward EV/EBITDA frente a una media de 19.5x desde 2019.

  Riesgos

  Competencia de precios en centros de datos, incorporación más lenta de clientes y escasez de chips de AI.

• VNET Group (VNET US)

  Compra preferida por la expansión de capacidad mayorista y la mejora de visibilidad de pedidos relacionados con AI.

  Fortalezas

  Cartera de capacidad IDC mayorista, creciente mezcla de ingresos mayoristas y sinergias de AI vinculadas a accionistas.

  Debilidades

  El crecimiento se desaceleró ligeramente por restricciones de chips y dilución de precios de alquiler.

  Comparación

  Cotiza a 8.5x forward EV/EBITDA frente a una media de 13.8x desde 2019.

  Riesgos

  Rampa de utilización más lenta, presión de precios en centros de datos, reducción de participación de accionistas y escasez de chips de AI.

• Kingsoft Cloud (KC US)

  Compra preferida impulsada por el rápido crecimiento de la demanda de AI cloud y la demanda del ecosistema Xiaomi/Kingsoft.

  Fortalezas

  AI cloud representó 56% de los ingresos de nube pública y el apalancamiento operativo mejoró la rentabilidad.

  Debilidades

  La compañía sigue registrando pérdidas en el corto plazo y presenta exposición a concentración de clientes.

  Comparación

  Cotiza a 1.5x forward P/S frente a una media de 2.6x desde mayo de 2020.

  Riesgos

  Presión de precios, alta concentración de clientes y restricciones a la exportación de chips de AI.

Datos clave

• Resultados de ganancias cubiertos4 beats, 10 in line, 5 misses19 compañías cubiertas de software, centros de datos y nube que reportaron resultados de 1H26/2Q26.
• Ingresos de software y servicios IT de ChinaRmb8.98tn, +9.2% YoY7M26; frente a +9.5% en 1H26.
• Beneficio neto de software y servicios IT de ChinaRmb1.04tn, +1.3% YoY7M26; frente a +1.0% en 1H26.
• Margen de beneficio neto sectorial11.6%7M26, ampliamente estable frente a 11.7% en 1H26.
• Evolución de acciones cubiertas+11%Compañías de software de China bajo cobertura en 3Q26 hasta la fecha.
• Revisiones de estimacionesFY26-28E revenue cut by 2-3% on averagePara siete compañías de software bajo cobertura.
• Contribución de AI cloud de Kingsoft Cloud56% of public-cloud revenue2Q26.
• ARR de KingdeeRmb4.41bn, +18% YoYAl final de 2Q26.
• Capacidad utilizada de GDS en China542k sqm at 79.2% utilization2Q26; la cartera existente podría respaldar aproximadamente 40% de crecimiento del área utilizada.
• Valoración sectorial3.5x FY27E P/SMedia de las compañías de software de China cubiertas; GDS y VNET promediaron 10.3x FY27E EV/EBITDA.

Impacto e implicaciones

La principal implicación del informe es que AI está generando beneficios tanto de demanda como de productividad para negocios seleccionados de nube y software, reduciendo las preocupaciones generales sobre disrupción. Sin embargo, espera que el desempeño y la valoración sigan muy diferenciados porque los presupuestos de clientes y la visibilidad de crecimiento continúan débiles en software inmobiliario, IT financiero y ciberseguridad.

Riesgos

• La presión sobre los presupuestos gubernamentales de IT puede persistir en 2H26E pese a la mejora de los ingresos presupuestarios públicos.
• La continua debilidad del mercado inmobiliario podría frenar el gasto en software relacionado con inmobiliario.
• La demanda de IT financiero y ciberseguridad puede seguir débil mientras los presupuestos de clientes y la competencia limitan el crecimiento y los márgenes.
• El crecimiento de centros de datos podría verse limitado por escasez de chips de AI, incorporación más lenta de clientes y competencia de precios de servicios.
• La monetización de software vinculada a AI podría decepcionar si la adopción de clientes, las suscripciones o el crecimiento de usuarios de pago son más lentos de lo esperado.

Aspectos que vigilar

• La contribución de ingresos relacionados con AI y el avance de monetización en nube, ERP, software de oficina y herramientas creativas.
• Nuevos pedidos, utilización y ritmo de incorporación en GDS y VNET, así como la disponibilidad de chips de AI.
• La mezcla de ingresos de AI cloud de Kingsoft Cloud y la demanda del ecosistema Xiaomi y Kingsoft.
• ARR y retención de Kingdee, crecimiento de WPS 365 y to-C de Kingsoft Office, y tendencias de usuarios de pago y ARPPU de Meitu.
• Indicadores de gobierno, SOE, industria e inmobiliario como señales del gasto posterior en software.
• Nuevos cambios en la demanda y márgenes de ciberseguridad, IT financiero y software inmobiliario.