China software, data center and cloud sector — Interpretação do relatório

Visão geral

Esta revisão de resultados de software, data center e nuvem da China conclui que a demanda por IA e a monetização estão sustentando crescimento resiliente e melhora de rentabilidade para empresas selecionadas, mas gastos fracos em governo, imóveis, TI financeira e cibersegurança mantêm o setor desigual.

Visões principais

O relatório analisa 19 empresas cobertas de software, data center e nuvem após os resultados de 1H26/2Q26: quatro superaram as expectativas, 10 ficaram em linha e cinco ficaram abaixo. A instituição conclui que a demanda por infraestrutura de IA continua forte, com a Kingsoft Cloud registrando crescimento de receita de 2Q26 acima do esperado por seu negócio de nuvem de IA. VNET e GDS tiveram desacelerações moderadas de crescimento devido a restrições de chips de IA e diluição de preços de aluguel, mas a instituição acredita que seus novos pedidos sustentam uma aceleração posterior do crescimento. A fornecedora de ERP Kingdee, a fornecedora de software de escritório Kingsoft Office e as ferramentas de edição de fotos e produtividade da Meitu apresentaram resultados sólidos, apoiados por maior contribuição de IA e receita recorrente. Em contraste, software relacionado a imóveis, TI financeira e cibersegurança continuaram enfrentando demanda fraca. No nível setorial, dados do MIIT mostraram receita de software e serviços de TI da China em alta de 9.2% YoY para Rmb8.98tn em 7M26, versus 9.5% em 1H26, enquanto o lucro líquido subiu 1.3% para Rmb1.04tn, versus 1.0% em 1H26. A margem líquida permaneceu amplamente estável em 11.6%, ante 11.7% em 1H26. O crescimento de receita de serviços de TI em julho, de 7.6%, superou a média setorial de 7.4%, mas o crescimento de produtos de software desacelerou para 2.6% dos 3-7% de abril a junho, e o crescimento de receita de segurança de TI de 6.2% em 7M26 continuou abaixo da média do setor. O relatório atribui a melhora generalizada da rentabilidade entre as empresas cobertas ao controle rigoroso de pessoal e à eficiência viabilizada por IA na entrega de projetos e na gestão interna, e não a uma demanda final uniformemente forte. A instituição vê uma divisão crescente entre mercados finais. A receita do setor industrial cresceu 6.5% YoY em 7M26 e pode apoiar a demanda por software e serviços de TI, enquanto os orçamentos de TI do governo continuam pressionados apesar de a receita do orçamento público geral nacional ter melhorado 5.8% YoY. A receita das SOEs caiu 2.4% YoY. As condições imobiliárias continuam sendo um grande obstáculo: o volume e o valor das vendas nacionais de casas novas caíram 12.7% e 13.2% YoY em 7M26, levando o relatório a manter cautela quanto aos gastos com software relacionado a imóveis em 2H26E. A receita de software financeiro permaneceu fraca, com a receita combinada de tecnologia de gestão de patrimônio e gestão de ativos da Hundsun caindo 11% YoY em 1H26, e a demanda por cibersegurança também permaneceu fraca. A monetização de IA é o principal diferencial positivo. A receita de nuvem de IA da Kingsoft Cloud representou 56% da receita de nuvem pública em 2Q26, enquanto o ecossistema Xiaomi e Kingsoft respondeu por 26% da receita total. O ARR da Kingdee subiu 18% YoY para Rmb4.41bn ao fim de 2Q26 e suas métricas relevantes de retenção líquida em dólares permaneceram acima de 100%. Os negócios WPS to-C, WPS 365 e software WPS da Kingsoft Office representaram 61%, 15% e 22% da receita de 2Q26, respectivamente; os dispositivos ativos mensais globais do WPS subiram 1% QoQ para 676mn, e os usuários anuais pagantes acumulados domésticos aumentaram 15% YoY em 1H26. Os usuários pagantes da Meitu cresceram 3% QoQ para 18.4mn ao fim de 2Q26, e produtos de foto, vídeo e design contribuíram com 80% da receita de 1H26. Esses indicadores operacionais sustentam a preferência da instituição por Kingdee, Kingsoft Office e Meitu. Para data centers, o relatório favorece GDS, VNET e Kingsoft Cloud porque a demanda por IA melhora a visibilidade de pedidos e as perspectivas de utilização de capacidade. A GDS tinha 542k sqm de capacidade utilizada na China, com utilização de 79.2% em 2Q26; seu backlog existente na China continental poderia sustentar aproximadamente 40% de crescimento de área utilizada. A receita de IDC de atacado da VNET subiu para 40% da receita total em 2Q26, de 35% um ano antes, com 1GW de capacidade de atacado em operação e 73.9% utilizada. O relatório ainda observa diluição de preços, preços competitivos de serviços de data center e disponibilidade de chips de IA como restrições. Apesar de uma alta de 11% nas ações de software cobertas em 3Q26 até o momento, a instituição argumenta que os investidores estão favorecendo empresas SaaS de alta qualidade com vantagens duráveis e oportunidades críveis de monetização de IA. Empresas com diferenciação fraca, baixa rentabilidade ou crescimento desacelerado podem continuar sofrendo desvalorização de múltiplos. As empresas chinesas de software cobertas negociavam, em média, a 3.5x FY27E P/S, enquanto GDS e VNET negociavam a 10.3x FY27E EV/EBITDA. O relatório revisou preços-objetivo para sete empresas e reduziu estimativas de receita FY26-28E em 2-3% em média para esse grupo, principalmente em áreas de demanda mais fraca, mantendo sua lista seletiva de Compras preferidas.

Estrutura de análise

A instituição combina os resultados de 1H26/2Q26 de 19 empresas cobertas com dados setoriais, indicadores de demanda por segmento, tendências de margem operacional, métricas operacionais das empresas e valuation relativo. Em seguida, separa beneficiárias de IA e de receitas recorrentes e infraestrutura de empresas expostas a gastos fracos em imóveis, governo, TI financeira ou cibersegurança, atualizando estimativas selecionadas, preços-objetivo e múltiplos de valuation.

Notas metodológicas

• Marco de análise setorialMarco de oferta e demanda

  Avaliação da demanda por segmento em nuvem, ERP, software de escritório, ferramentas criativas, TI financeira, cibersegurança e software imobiliário.

  O relatório relaciona a perspectiva de receita de cada segmento aos orçamentos de clientes finais, à demanda por IA, à atividade industrial, às condições imobiliárias e à demanda por capacidade de data centers.

• Marco de análise setorialDecomposição de volume e preço

  O crescimento de data centers é avaliado por capacidade, utilização, ritmo de entrada de clientes, backlog e tendências de preço de aluguel.

  Isso distingue o crescimento proveniente de capacidade ocupada adicional e pedidos da pressão causada por diluição de preços ou entrada mais lenta de clientes.

• Métodos de avaliaçãoAvaliação por P/L e PEG

  Métodos de P/E, P/S, EV/EBITDA, SOTP e DCF forward são usados para os preços-objetivo de empresas individuais cobertas.

  O relatório aplica múltiplos de lucros a empresas rentáveis, múltiplos de vendas a negócios em crescimento que ainda geram prejuízo, EV/EBITDA a data centers e DCF ou SOTP específicos quando apropriado.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Kingdee (268 HK)

  Compra preferida, com base em crescimento resiliente de receita, expansão mais rápida de receita nativa de IA e melhora de margens.

  Pontos fortes

  Receita de assinaturas, monetização de IA, crescimento de ARR e melhora de rentabilidade.

  Pontos fracos

  A demanda por ERP continua exposta à concorrência e à execução do crescimento de nuvem e assinaturas.

  Comparação

  A Kingdee apresentou crescimento de receita mais rápido e melhor rentabilidade que a Yonyou desde FY23.

  Riscos

  Concorrência mais intensa em SaaS, crescimento mais lento de nuvem ou assinaturas e pressão sobre valuation.

• Kingsoft Office (688111 CH)

  Compra preferida, sustentada por WPS 365, software WPS e recuperação no segmento to-C.

  Pontos fortes

  Forte rentabilidade e fluxo de caixa livre, crescimento de usuários pagantes, potencial de ARPU relacionado à IA e penetração de SaaS empresarial.

  Pontos fracos

  A adoção do WPS com IA pode levar tempo, à medida que usuários mudam hábitos de trabalho.

  Comparação

  Avaliada por DCF com taxa de desconto de 10.1% e crescimento terminal de 4%.

  Riscos

  Adoção mais lenta de WPS com IA, demanda mais fraca de Xinchuang e concorrência de outros softwares com IA.

• Meitu (1357 HK)

  Compra preferida pelo crescimento de lucros impulsionado por assinantes e pela alavancagem operacional.

  Pontos fortes

  Aumento de usuários pagantes, expansão de ferramentas de produtividade, maior contribuição internacional e melhora de margem operacional.

  Pontos fracos

  Houve contração de margem bruta, apesar da alavancagem operacional.

  Comparação

  O relatório compara a Meitu com empresas globais líderes de SaaS devido à sua maior exposição à receita internacional.

  Riscos

  Conversão mais lenta de usuários pagantes, concorrência, risco regulatório ou geopolítico e compressão de valuation.

• GDS Holdings (GDS US / 9698 HK)

  Compra preferida e beneficiária da demanda por IA em data centers na China.

  Pontos fortes

  Grande backlog, melhora da demanda na China, utilização de 79.2% e pipeline de capacidade.

  Pontos fracos

  O crescimento de receita desacelerou ligeiramente em meio a restrições de chips de IA e diluição de preços de aluguel.

  Comparação

  Negociada a 12.2x EV/EBITDA forward, versus média de 19.5x desde 2019.

  Riscos

  Concorrência de preços em data centers, entrada mais lenta de clientes e escassez de chips de IA.

• VNET Group (VNET US)

  Compra preferida pela expansão de capacidade de atacado e maior visibilidade de pedidos ligados à IA.

  Pontos fortes

  Pipeline de capacidade de atacado, maior participação de receita de atacado e sinergias de IA relacionadas aos acionistas.

  Pontos fracos

  O crescimento desacelerou ligeiramente em meio a restrições de chips e diluição de preços de aluguel.

  Comparação

  Negociada a 8.5x EV/EBITDA forward, versus média de 13.8x desde 2019.

  Riscos

  Rampa de utilização mais lenta, pressão de preços em data centers, redução de participação por acionistas e escassez de chips de IA.

• Kingsoft Cloud (KC US)

  Compra preferida impulsionada pela demanda de IA em nuvem em rápido crescimento e pela demanda do ecossistema Xiaomi e Kingsoft.

  Pontos fortes

  A nuvem de IA representou 56% da receita de nuvem pública e a alavancagem operacional melhorou a rentabilidade.

  Pontos fracos

  A empresa continua gerando prejuízo no curto prazo e tem exposição à concentração de clientes.

  Comparação

  Negociada a 1.5x P/S forward, versus média de 2.6x desde maio de 2020.

  Riscos

  Pressão de preços, alta concentração de clientes e restrições de exportação de chips de IA.

Dados principais

• Resultados das empresas cobertas4 beats, 10 in line, 5 misses19 empresas cobertas de software, data center e nuvem divulgando resultados de 1H26/2Q26.
• Receita de software e serviços de TI da ChinaRmb8.98tn, +9.2% YoY7M26; comparado com +9.5% em 1H26.
• Lucro líquido de software e serviços de TI da ChinaRmb1.04tn, +1.3% YoY7M26; comparado com +1.0% em 1H26.
• Margem líquida do setor11.6%7M26, amplamente estável versus 11.7% em 1H26.
• Desempenho das ações cobertas+11%Empresas chinesas de software cobertas em 3Q26 até o momento.
• Revisões de estimativasFY26-28E revenue cut by 2-3% on averagePara sete empresas de software sob cobertura.
• Contribuição de nuvem de IA da Kingsoft Cloud56% of public-cloud revenue2Q26.
• ARR da KingdeeRmb4.41bn, +18% YoYAo fim de 2Q26.
• Capacidade utilizada da GDS na China542k sqm at 79.2% utilization2Q26; o backlog existente poderia sustentar aproximadamente 40% de crescimento de área utilizada.
• Valuation do setor3.5x FY27E P/SMédia para empresas chinesas de software cobertas; GDS e VNET tiveram média de 10.3x FY27E EV/EBITDA.

Impacto e implicações

A principal implicação do relatório é que a IA está criando benefícios de demanda e produtividade para negócios selecionados de nuvem e software, reduzindo preocupações amplas sobre disrupção. Contudo, espera que o desempenho e o valuation permaneçam muito diferenciados porque os orçamentos de clientes e a visibilidade de crescimento ainda são fracos em software imobiliário, TI financeira e cibersegurança.

Riscos

• A pressão sobre os orçamentos de TI do governo pode persistir em 2H26E, apesar da melhora da receita orçamentária pública.
• A fraqueza contínua do mercado imobiliário pode suprimir gastos com software relacionado a imóveis.
• A demanda por TI financeira e cibersegurança pode permanecer fraca, pois os orçamentos de clientes e a concorrência restringem crescimento e margens.
• O crescimento de data centers pode ser limitado por escassez de chips de IA, entrada mais lenta de clientes e concorrência de preços de serviços.
• A monetização de software vinculada à IA pode decepcionar se a adoção pelos clientes, assinaturas ou crescimento de usuários pagantes forem mais lentos que o esperado.

Pontos a observar

• Contribuição de receita relacionada à IA e progresso de monetização em nuvem, ERP, software de escritório e ferramentas criativas.
• Novos pedidos, utilização e ritmo de entrada de clientes na GDS e VNET, bem como disponibilidade de chips de IA.
• Mix de receita de nuvem de IA da Kingsoft Cloud e demanda do ecossistema Xiaomi e Kingsoft.
• ARR e retenção da Kingdee, crescimento de WPS 365 e to-C da Kingsoft Office e tendências de usuários pagantes e ARPPU da Meitu.
• Indicadores de governo, SOEs, indústria e imóveis como sinais para gastos finais em software.
• Novas mudanças na demanda e margens de cibersegurança, TI financeira e software imobiliário.