Kingsoft Cloud (KC) — Interpretación del informe

Visión general

Este informe de conclusiones de conferencia cubre el crecimiento de nube impulsado por IA de Kingsoft Cloud, su plan de capex y su senda hacia la rentabilidad. Goldman Sachs considera que KC se beneficia de la inversión de Xiaomi en IA y de la demanda más amplia de clientes de IA e internet, y mantiene Buy con un precio objetivo de US$18.

Perspectivas principales

El principal motor de crecimiento es la nube de IA. En 2Q26, los ingresos totales crecieron 31% interanual, liderados por la nube de IA, cuyos ingresos aumentaron 82% hasta Rmb1.3bn. La nube de IA representó 56% de los ingresos de nube pública y 43% de los ingresos totales. Dentro de este negocio, MaaS generó Rmb120mn, o 9% de los ingresos de nube de IA. En contraste, los ingresos de nube empresarial disminuyeron 1% interanual, en parte porque un cambio contable clasificó algunos ingresos recurrentes dentro de la nube pública. Los ingresos de Xiaomi y Kingsoft crecieron 28% interanual y representaron 26% de los ingresos; la dirección espera que su crecimiento se acelere en 3Q26. Los ingresos de los cinco principales clientes no pertenecientes al ecosistema crecieron 51%, incluidos laboratorios de IA, empresas de internet, IA incorporada, conducción inteligente y empresas fintech. MaaS se presenta como un componente importante y de mayor margen dentro de la nube de IA. KC ofrece 120 modelos a 230 clientes, principalmente grandes cuentas del sector de internet, con usos divididos entre programación con IA (80%) y flujos de trabajo de IA (20%). El informe distingue la reventa de API para modelos de código cerrado, cuyo margen bruto es 10%, de las ventas de tokens de mayor margen mediante el alojamiento de modelos abiertos, que no generan reparto de ingresos. La dirección también considera que MaaS ofrece mayor flexibilidad para adquirir potencia de cómputo y que la brecha entre las capacidades de optimización de inferencia de KC y las de los laboratorios de IA es limitada. La evolución de los márgenes depende tanto de la mezcla como de la economía de los contratos. La dirección espera que el margen bruto se estabilice o mejore moderadamente frente a 2Q26. MaaS tiene el mayor margen bruto pese a la volatilidad de los ingresos; le sigue la nube pública tradicional, favorecida por menores costes de depreciación y precios crecientes; y después el negocio de computación de IA, que se basa principalmente en contratos de largo plazo con clientes clave, aunque los clientes pequeños podrían teóricamente generar 40–50% de margen bruto. CDN sigue teniendo el menor margen bruto. Los factores clave son la mezcla de clientes clave frente a pymes, la duración de los contratos y los pagos anticipados, que pueden cubrir 70–80% del capex directo. La dirección espera que el margen EBITDA de 2026 alcance c.35%, gracias a un mayor margen EBITDA de la nube de IA. El EBIT GAAP se volvió positivo por primera vez en 2Q26 gracias al aumento del margen bruto, el estricto control de OPEX y la reversión de pérdidas crediticias; la dirección busca mantenerlo positivo y apunta a un beneficio neto ajustado positivo en 2027. La política de depreciación de 4–5 años, sin valor residual, implica que los costes de depreciación del primer lote de capex de IA en 2H23 deberían disminuir de forma notable desde 2H27. La tesis de inversión también se apoya en la expansión de capacidad prevista por la dirección y su periodo de recuperación declarado. El presupuesto de capex de caso base de KC para 2026 es Rmb15bn, incluyendo compras directas y alquiler de potencia de cómputo, frente a Rmb6.2bn en 1H26 y Rmb8.2bn y más de Rmb4bn en 2025 y 2024, respectivamente. Tras los aumentos de precios de 1H26, los precios de la potencia de cómputo se han estabilizado más, lo que, según la dirección, ha acelerado el compromiso de los clientes. El periodo de recuperación de AI IaaS es actualmente de 3.5 años sobre ingresos, y más corto sobre flujo de caja considerando los pagos anticipados de clientes y la potencia de cómputo alquilada. Dado el aumento de los costes de servidores en China, KC prioriza satisfacer la demanda de entrenamiento de IA de laboratorios de IA y proveedores de servicios de nube frente a MaaS, y busca suministro de potencia de cómputo de menor coste en ASEAN, pese a mayores costes de terreno y energía, siguiendo la demanda de clientes del ecosistema. En nube empresarial, la dirección considera que los clientes tradicionales están reasignando sus presupuestos de TI hacia la IA. KC ve potencial para obtener presupuestos incrementales en flujos de trabajo de IA destinados a reemplazar mano de obra, aunque la oportunidad aún está en una fase temprana. KC considera una ventaja sus capacidades de despliegue híbrido, mientras señala que el talento de ventas y despliegue es un recurso crítico para la ejecución. Goldman Sachs describe a KC como un proveedor líder de servicios de nube en China y considera que destaca entre sus pares chinos por la mayor contribución de IA a los ingresos, de 31% en 2025. Destaca la visibilidad de Xiaomi, para la que pronostica un CAGR de ingresos de 46% en 2025–28E, y considera que KC es un beneficiario de la mayor inversión de Xiaomi en IA y de su integración con el ecosistema físico. El informe también señala una demanda continua de entrenamiento de IA de otras empresas de internet y de IA. Goldman Sachs mantiene Buy y fija un precio objetivo a 12 meses de US$18 mediante DCF con WACC de 10.3% y una tasa de crecimiento terminal de 3%.

Marco de análisis

El informe combina los comentarios de la dirección en la Asia Leaders Conference con datos operativos de 2Q26, análisis de ingresos y márgenes por segmento, discusión de la mezcla de clientes y contratos, y supuestos de recuperación de capex. Goldman Sachs respalda después su calificación con una valoración DCF que utiliza los supuestos declarados de tasa de descuento y crecimiento terminal.

Notas metodológicas

• Métodos de valoraciónDCF (flujo de caja descontado)

  Valoración por flujo de caja descontado

  Goldman Sachs deriva su precio objetivo a 12 meses de US$18 descontando flujos de caja proyectados con WACC de 10.3% y una tasa de crecimiento terminal de 3%.

• Marco de análisis sectorialDescomposición de volumen y precio

  Análisis de mezcla de ingresos por segmento y cliente

  El informe separa nube de IA, MaaS, nube empresarial, clientes del ecosistema y clientes no pertenecientes al ecosistema para explicar las fuentes de crecimiento y las implicaciones para el margen bruto.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Kingsoft Cloud (KC)

  Proveedor de servicios de nube cubierto principal y beneficiario, según el informe, de la demanda de nube de IA, las inversiones de Xiaomi y una demanda más amplia de entrenamiento de IA.

  Fortalezas

  Los ingresos de nube de IA crecieron 82% interanual en 2Q26; MaaS tiene el mayor margen bruto; la dirección considera que las capacidades de despliegue híbrido y los pagos anticipados de clientes respaldan el capex.

  Debilidades

  Los ingresos de nube empresarial cayeron 1% interanual en 2Q26, en parte por una reclasificación contable; CDN presenta el menor margen bruto.

  Comparación

  Goldman Sachs afirma que KC tuvo la mayor contribución de IA a los ingresos entre los proveedores chinos de servicios de nube, con 31% en 2025.

  Riesgos

  Cadena de suministro y disponibilidad de chips de alta gama, competencia de pares, menor inversión en IA de clientes clave, restricciones de financiación para capex y dilución.

Datos clave

• Crecimiento de los ingresos totales en 2Q26+31% yoyEl crecimiento estuvo liderado por la nube de IA.
• Ingresos de nube de IA en 2Q26Rmb1.3bn; +82% yoyLa nube de IA representó 56% de los ingresos de nube pública y 43% de los ingresos totales.
• Ingresos de MaaS en 2Q26Rmb120mnEquivalente a 9% de los ingresos de nube de IA.
• Crecimiento de los ingresos de Xiaomi y Kingsoft+28% yoyEl segmento representó 26% de los ingresos de 2Q26; la dirección espera que el crecimiento se acelere en 3Q26.
• Crecimiento de los ingresos de los cinco principales clientes no pertenecientes al ecosistema+51% yoyLos clientes incluyen laboratorios de IA, empresas de internet, IA incorporada, conducción inteligente y empresas fintech.
• Objetivo de margen EBITDA para 2026c.35%La dirección atribuye el objetivo al mayor margen EBITDA de la nube de IA.
• Presupuesto de capex para 2026Rmb15bnIncluye compras directas y alquiler de potencia de cómputo; frente a Rmb6.2bn en 1H26, Rmb8.2bn en 2025 y más de Rmb4bn en 2024.
• Periodo de recuperación de ingresos de AI IaaS3.5 yearsLa dirección afirma que la recuperación sobre flujo de caja es más corta con pagos anticipados de clientes y potencia de cómputo alquilada.
• Previsión de ingresos de Goldman SachsRmb9,558.6mn in 2025; Rmb12,816.4mn in 2026E; Rmb16,428.7mn in 2027E; Rmb19,988.6mn in 2028ETrayectoria prevista de ingresos mostrada en el informe.
• Previsión de EBITDA de Goldman SachsRmb2,328.1mn in 2025; Rmb4,541.0mn in 2026E; Rmb6,443.4mn in 2027E; Rmb8,367.7mn in 2028ETrayectoria prevista de EBITDA mostrada en el informe.

Impacto e implicaciones

El informe sostiene que la nube de IA puede elevar el crecimiento de los ingresos de KC y respaldar la rentabilidad a medida que se expanden las ofertas de MaaS y nube pública de mayor margen, mientras que los pagos anticipados y los alquileres mejoran la economía de la inversión en capacidad. Identifica la inversión de Xiaomi en IA y la demanda externa de entrenamiento de IA como las principales fuentes de visibilidad de ingresos, pero la ejecución depende de la capacidad, la mezcla de clientes y las capacidades de despliegue.

Riesgos

• Las disrupciones en la cadena de suministro o la incapacidad de asegurar chips de alta gama podrían limitar la expansión.
• Una mayor presión competitiva de pares podría debilitar las perspectivas.
• La inversión en IA de clientes clave, incluido Xiaomi, podría estar por debajo de lo esperado.
• KC podría no conseguir financiación suficiente para respaldar inversiones de capex.
• Las actividades de financiación dilutiva podrían presionar a los accionistas.

Aspectos que vigilar

• Si la nube de IA continúa impulsando el crecimiento y si el crecimiento de ingresos de Xiaomi y Kingsoft se acelera en 3Q26.
• El avance para mantener o mejorar el margen bruto, alcanzar c.35% de margen EBITDA en 2026 y mantener EBIT GAAP positivo.
• La ejecución del plan de capex de Rmb15bn para 2026, los pagos anticipados de clientes y el periodo declarado de recuperación de AI IaaS.
• La demanda de laboratorios de IA, proveedores de servicios de nube y otras empresas de internet y de IA, junto con la disponibilidad y los costes de potencia de cómputo.