Xiaomi（シャオミ）（1810.HK）：シャオミのQ2はまちまち：EV損失は縮小したが、スマートフォンの粗利益率は3年ぶりの低水準に低下

概要

本レポートは、シャオミの2026年Q2決算、スマートビークルの進捗、レンジエクステンダーSUVの商品計画、AI戦略を分析している。四半期調整後利益は安定を維持し、EV事業は販売台数の増加に伴い損失を縮小したが、スマートフォンはメモリチップコストの上昇と出荷台数の減少から大きな影響を受けた。このためドイツ銀行は、買い評価を維持しつつ、売上高予想およびDCF目標株価を引き下げた。

主要見解

シャオミの2026年Q2の全体利益は、市場予想とおおむね一致した。Non-IFRS調整後純利益はRMB 62.2 hundred millionで前四半期比横ばいとなり、四半期粗利益もRMB 216 hundred millionで前四半期比横ばいだった。これは、主要部品コストが急速に上昇する中でも、全体的な収益性が安定を維持したことを示している。粗利益の構成は大きく変化した。IoTおよびインターネットサービスは安定的に寄与し、スマートEV、AI、その他の新規事業の粗利益は前四半期比20%増加した一方、スマートフォン部門の粗利益は前四半期比20%減少してRMB 36 hundred millionとなり、前者の改善を相殺した。 スマートフォンは当四半期の主な足かせとなった。業界のメモリチップ契約価格は前四半期比で約50%上昇した。シャオミは海外市場でプレミアム「Xiaomi 17T」シリーズの出荷を増やすことで、スマートフォンのブレンドASPを前四半期比3%上昇させ、過去最高のRMB 1,351とした。しかし、これは販売台数が前四半期比8%減少した影響を相殺するには不十分だった。スマートフォンの粗利益率は前四半期比1.6ポイント低下して8.5%となり、3年ぶりの低水準となった。スマートフォン販売台数に対するより慎重な見方に基づき、本レポートは2026年通年の売上高予想を6.3%引き下げた。 スマートEV、AI、その他の新規事業は、販売成長、粗利益増加、損失縮小を同時に記録した。販売台数は2026年Q2に前四半期比29%増加して104,199台となり、セグメント粗利益は前四半期比20%増加してRMB 48 hundred millionとなった。しかし、セグメント粗利益率は前四半期比0.9ポイント低下して19.2%となり、ブレンドASPも前四半期比2%低下してRMB 229,312となった。これは主に、より低価格のSU7セダンの構成比上昇と、メモリチップ価格上昇によるコスト圧力によるものである。本レポートはまた、最大RMB 15,000の現金補助金が終了した後、SU7とYU7の価格はいずれも同条件ベースで実質的に上昇したと指摘している。四半期営業費用は前四半期比4%増のRMB 74 hundred millionにとどまり、最終的に同セグメントの純損失は前四半期比16%縮小してRMB 26 hundred millionとなった。 同社は、スポーティーなバッテリーEVから、ファミリーユーザーを対象とするレンジエクステンダーSUVへと拡大している。7月30日、シャオミは「Kunlun」技術アーキテクチャおよび「Skynomad」製品シリーズを発表し、柔軟な座席空間、大容量バッテリーによるレンジエクステンダー性能、インテリジェント機能を強調した。7人乗りのN90 Maxは2.9メートルの連続フラットフロアを備え、最大4.4平方メートルの実用的な車内空間を提供し、事前販売価格はRMB 299,900である。5人乗り・四輪駆動のN70 MaxはRMB 259,900で、両モデルは9月に正式発売予定である。比較的積極的な価格設定は、バッテリーEVモデルで使用されるCATLおよびBYDのバッテリーではなく、SunwodaおよびCALBによるより経済的なバッテリーソリューションによって支えられている。本レポートは、生産拡大後、N90とN70がそれぞれ月平均15,000台の販売を達成すると見込んでいる。 AI戦略は、基盤モデル、スマートホーム、具現化知能をカバーしている。2026年4月に開始された基盤モデル「MiMo-V2.5」は、週間トークン利用量10.5兆でOpenRouter首位となった。6月にリリースされたオープンソースのデバイスネイティブ・コーディングエージェント「MiMo Code」は、セッションをまたぐ永続メモリ、マルチエージェント協調、長時間・多段階タスク向けの専用作業モードを特徴とする。同月に開始されたオープンソースのホーム全体向けインテリジェンスソリューション「Miloco 2.0」は、シャオミ独自のMiMo大規模モデルを基盤とし、OpenClawエージェントシステムを統合している。固定的な自動化ルールに依存するのではなく、スマートホームが行動を能動的に理解し、習慣を記憶し、環境リスクを識別し、複雑なタスクを実行できるようにすることを目指している。 具現化知能の分野では、シャオミは2026年7月に視覚・言語・行動モデル「Xiaomi-Robotics-1」を発表した。このモデルは10万時間の実世界データで事前学習され、RoboCasa365シミュレーションベンチマークで首位となった。関連するヒューマノイドロボットは、シャオミ自動車工場の最終組立工場における物流エリアに配置され、センターコンソール側カバーの仕分けと通い箱の折り畳みを行っている。両タスクは90%の成功率を達成しており、AI技術がスマートファクトリーの実際の生産プロセスに入り始めたことを示している。 報告利益は金融商品の公正価値評価益により押し上げられた。四半期報告純利益は前四半期比で倍増しRMB 94.6 hundred millionとなり、金融商品の公正価値評価益は前四半期比6.6倍増のRMB 64.6 hundred millionとなった。このためドイツ銀行は、2026年の報告純利益予想を36.3%引き上げてRMB 286 hundred millionとした。しかし、スマートフォン売上高見通しの悪化を受け、DCF目標株価をHKD 50.80からHKD 48.00へ引き下げた。 本レポートは、単純なバリュエーション倍率では今後数年間のシャオミの利益創出力および事業変革を十分に反映できないと考えており、そのため長期DCF評価を用いている。このモデルは、製品ポートフォリオの成熟をカバーするため、2030年までの5年間のフリーキャッシュフロー予測期間を使用している。WACCは7.4%であり、内訳は負債コスト6.7%、リスクフリーレート3.0%、市場リスクプレミアム4.5%、ベータ1.0、法人税率16.3%、株主資本が株主資本と負債の合計に占める比率88.8%、および永久成長率0.5%である。目標株価は予想2026年EV／売上高の2.0倍を意味する。本レポートはまた、DCF結果は長期予測に依存しており、WACCおよび永久成長率の仮定に比較的敏感であることを明示的に指摘している。

分析フレームワーク

本レポートはまず、2026年Q2の粗利益および純利益の推移をセグメント別に分解し、次に販売台数、ASP、製品ミックス、部品コスト、営業費用を用いて、スマートフォン事業と自動車事業の乖離を説明する。その後、レンジエクステンダーSUVの商品、価格、サプライヤー、販売計画を評価し、基盤モデル、スマートホーム、工場ロボットを含む領域におけるAIの進捗を検証する。これに基づき、2026年の売上高および報告純利益予想を調整し、最後に2030年までのフリーキャッシュフロー予測に基づくDCF評価を用いて目標株価を更新する。

手法メモ

• バリュエーション手法DCF割引キャッシュフロー

  5年間のフリーキャッシュフローDCF評価

  本レポートはシャオミの2030年までのフリーキャッシュフローを予測し、7.4%のWACCで割り引き、0.5%の永久成長率を適用して長期価値を算出する。この手法は、短期的なバリュエーション倍率のみに依存するのではなく、新製品および事業変革の長期的な収益寄与を反映するために用いられる。

• 業界／セクター分析フレームワーク数量・価格分解

  販売台数、ASP、粗利益率によるセグメント業績分解

  本レポートは、売上高および利益の変化を説明するため、スマートフォンおよびEVの販売台数、ブレンドASP、製品ミックス、コスト、粗利益率を個別に検証している。例えば、スマートフォンでは価格上昇が販売台数減少とメモリコスト上昇を相殺できなかった一方、EVでは販売成長により粗利益が増加し、損失が縮小した。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Xiaomi (1810.HK)

  本レポートの中核カバレッジ企業。スマートビークルの損失縮小、レンジエクステンダーSUVへの拡大、AI導入はプラス要因である一方、スマートフォンのマージン圧力が短期的な営業実績の重荷となっている。

  強み

  EV販売台数は増加して損失縮小を牽引しており、IoTおよびインターネットサービスの粗利益は安定を維持している。また、同社は基盤モデル、スマートホーム、具現化知能にまたがる多層的なAI戦略を有している。

  弱み

  スマートフォン販売台数は前四半期比で減少し、メモリチップコストは上昇し、スマートフォン粗利益率は3年ぶりの低水準である8.5%まで低下した。

  比較

  本レポートは、N90およびN70が競争力のある価格設定を備え、販売台数でシャオミのバッテリーEVシリーズに追いつくことを目指していると述べている。自動車同業他社による積極的な値下げは、引き続き圧力を生み出す可能性がある。

  リスク

  自動車同業他社による積極的な値下げは予想以上のマージン圧力をもたらす可能性があり、新製品の発売も遅延する可能性がある。

主要データ

• 2026年Q2 Non-IFRS調整後純利益RMB 62.2 hundred million前四半期比横ばいで、市場予想とおおむね一致
• 2026年Q2粗利益RMB 216 hundred million前四半期比横ばい
• スマートフォン部門の粗利益RMB 36 hundred million前四半期比20%減
• スマートフォンのブレンドASPRMB 1,351前四半期比3%上昇し過去最高
• スマートフォン販売台数-8% QoQ前四半期比減少
• スマートフォン粗利益率8.5%前四半期比1.6ポイント低下し3年ぶりの低水準
• 業界のメモリチップ契約価格Approximately +50% QoQスマートフォンおよび自動車事業にコスト圧力をもたらした
• スマートEV、AI、その他の新規事業の販売台数104,199 units前四半期比29%増
• スマートEV、AI、その他の新規事業の粗利益RMB 48 hundred million前四半期比20%増
• スマートEV、AI、その他の新規事業の粗利益率19.2%前四半期比0.9ポイント低下
• 自動車のブレンドASPRMB 229,312主にSU7の構成比上昇により前四半期比2%低下
• スマートEV、AI、その他の新規事業の営業費用RMB 74 hundred million前四半期比4%増
• スマートEV、AI、その他の新規事業の純損失RMB 26 hundred million前四半期比16%縮小
• 2026年Q2報告純利益RMB 94.6 hundred million前四半期比倍増
• 金融商品の公正価値評価益RMB 64.6 hundred million前四半期比6.6倍増
• 2026年報告純利益予想RMB 286 hundred million36.3%引き上げ
• 2026年売上高予想の調整-6.3%スマートフォン販売台数に対するより慎重な見通しを理由に引き下げ
• N90 Max事前販売価格RMB 299,9002026年9月に正式発売予定の7人乗りレンジエクステンダーSUV
• N70 Max価格RMB 259,9005人乗り・四輪駆動のレンジエクステンダーSUV
• N90およびN70の販売予想モデル当たり月平均15,000台の販売生産拡大後に見込まれる
• MiMo-V2.5の週間トークン利用量10.5 trillion tokensOpenRouterで首位
• Xiaomi-Robotics-1の事前学習データ100,000 hours実世界データ
• 自動車工場ロボットのタスク成功率90%センターコンソール側カバーの仕分けと通い箱の折り畳みのいずれもこの水準に到達
• DCF目標株価HKD 48.00従来はHKD 50.80で、予想2026年EV／売上高の2.0倍を意味する
• DCF加重平均資本コスト7.4%フリーキャッシュフロー予測期間は2030年まで

影響と示唆

本レポートは、シャオミのQ2の安定した調整後利益が、事業ミックスの明確な乖離を覆い隠していたと考えている。自動車販売台数の増加と損失縮小が下支えとなった一方、スマートフォン事業はメモリコスト上昇、販売台数減少、マージン圧縮に直面した。レンジエクステンダーSUVおよびAIアプリケーションは長期的な成長ドライバーを拡大するが、スマートフォン販売予想の慎重化は依然として売上高予想の引き下げとDCF目標株価の減額につながる。一方、金融商品の公正価値評価益は、報告純利益予想を大幅に押し上げている。

リスク

• 自動車同業他社による積極的な値下げ戦略は、シャオミの自動車事業に予想以上のマージン圧力をもたらす可能性がある。
• 新製品の発売が遅延する可能性がある。