SMIC（00981） レポート解説

概要

本決算レビューは、SMICの予想を上回る2Q26の収益性と3Q26の見通しを検証する。JPMorganはAI隣接需要と価格設定による継続的な支援を見込む一方、能力関連の減価償却費が長期的なマージン拡大を抑えるとしてNeutralを維持している。

主要見解

SMICは2Q26に売上高US$3,005.6 millionを計上し、前四半期比20%、前年同期比36%増となった。粗利益率は25.3%で、JPMorgan予想の21.7%を360ベーシスポイント、Bloombergコンセンサスの21.4%を396ベーシスポイント上回った。粗利益はUS$760.6 millionでJPMorgan予想を22%上回り、純利益US$479.2 millionとEPS US$5.98 centsはともにJPMorgan予想を81%上回った。JPMorganは、マージン上振れの主因を、1Qに交渉された値上げが実績に反映されたことだとみている。 3Q26について、会社は売上高US$3,066-3,126 million、前四半期比2-4%増、粗利益率26-28%をガイドした。このマージンレンジは、JPMorganの従来予想26.0%とコンセンサス23.5%を上回り、レポートが示す約22%の市場予想も大きく上回る。JPMorganは、3Qの稼働率が約95%で今後も高水準が予想される需給逼迫が、底堅い価格設定を可能にしていると考える。電源管理ICを含むAI周辺製品が上期の需要拡大の主因であり、AI関連売上高は前四半期比約40%増加した。この需要は8インチウェハーの供給を逼迫させ、12インチ能力にも波及している。 JPMorganは、能力稼働に伴いSMICの12インチ拡張が成長を支えるとみており、2026年に12インチ能力が月産約40,000枚追加されると予想している。売上高成長率は2026年に前年同期比27%、2027-28年には年率で低位から中位の10%台になると予想する。消費者需要はなお軟調で、上期には下期のメモリー価格上昇の可能性に備えた在庫積み増しもみられたが、顧客が逼迫した供給下で2027年向け能力を確保しているため、経営陣は下期需要が深刻な在庫調整ではなく比較的安定すると示した。 強い価格見通しを受け、JPMorganはFY26-28の売上高予想をそれぞれ2%、4%、4%引き上げた。粗利益予想は15%、20%、11%引き上げられ、FY26-28の粗利益率予想は275、330、175ベーシスポイント上昇し、24.4%、24.6%、26.5%となった。FY26およびFY27の調整後純利益予想は、それぞれUS$1,545 millionとUS$1,561 millionへ引き上げられ、従来のUS$1,091 millionおよびUS$1,157 millionから41.5%と34.9%の増加となる。 中心的な制約は減価償却費である。経営陣は減価償却費が2026年に前年同期比約30%増加し、2027年にも増加が続くとガイドしており、JPMorganは2027年に約20%の増加を予想している。これが2026年の売上高成長率27%および2027年の16%を上回ると見込まれるため、JPMorganは、追加的なマージン上振れが株価を押し上げる余地は限定的と考える。2026-28年の粗利益率は概ね24-26%の範囲にとどまり、2022年の35-40%のピークをなお下回ると予想する。原材料であるウェハーのコスト上昇も追加的な制約である。 JPMorganはNeutralを維持する一方、Jun-27の目標株価をHK$67からHK$78へ引き上げた。目標株価はFY27-28Eの平均BVPSに約2.8xの株価純資産倍率を適用して算出しており、この倍率には減価償却費により長期的なマージン上振れが限られるとの懸念が反映されている。

分析フレームワーク

JPMorganは、2Q26の実績と3Q26のガイダンスを自社予想およびBloombergコンセンサスと比較し、差異を価格設定、稼働率、AI関連需要、設備能力の追加から分析している。さらに、売上高、粗利益率、営業利益、純利益の前提を通じて利益予想を改定し、FY27-28Eの平均BVPSに対する株価純資産倍率で株式価値を評価している。

手法メモ

• 業界・産業分析フレームワーク需給フレームワーク

  半導体の需給および稼働率分析

  レポートは、逼迫したウェハー供給、約95%の稼働率、AI周辺需要を、より強い価格設定と粗利益率に結び付けている。

• バリュエーション手法PBR評価

  株価純資産倍率による評価

  JPMorganは、FY27-28Eの平均BVPSに約2.8xのP/B倍率を適用し、Jun-27のHK$78目標株価を導出している。

• 企業ファンダメンタルズ・財務フレームワーク数量・価格分解

  価格設定、能力、減価償却費による利益予想改定

  レポートは、価格設定、出荷稼働率、能力拡張、減価償却費を分けて、売上高およびマージン予想の改定を説明している。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• SMIC (0981.HK)

  主要カバー対象の半導体企業。AI周辺需要、逼迫した供給、有利な価格設定の恩恵を受ける。

  強み

  2Q26の粗利益率の上振れ、26-28%の3Q26粗利益率ガイダンス、底堅い価格設定、12インチ能力の拡張。

  弱み

  消費者需要はなお軟調であり、減価償却費は2026-27年に売上高を上回るペースで増加すると見込まれる。

  比較

  2Q26の粗利益率は、JPMorgan予想およびBloombergコンセンサスを3.6-4.0パーセントポイント上回った。

  リスク

  価格圧力の上昇または顧客需要の予想以上の悪化は業績を損なう可能性がある。消費者需要の回復を伴うより広範な値上げや、歩留まり改善による先端分野の成長加速は上振れリスクである。

主要データ

• 2Q26売上高US$3,005.6 million前四半期比20%、前年同期比36%増。JPMorgan予想およびコンセンサスを5%上回った。
• 2Q26粗利益率25.3%JPMorganの21.7%予想を360ベーシスポイント、Bloombergコンセンサスの21.4%を396ベーシスポイント上回った。
• 3Q26粗利益率ガイダンス26-28%JPMorganの26.0%予想およびコンセンサスの23.5%を上回る。
• FY26売上高成長率予想27.1% YoYJPMorganはFY26売上高をUS$11,857 millionと予想する。
• FY26粗利益率予想24.4%従来予想比275ベーシスポイント引き上げ。
• FY26調整後純利益予想US$1,545 millionUS$1,091 millionから41.5%引き上げ。
• FY27調整後純利益予想US$1,561 millionUS$1,157 millionから34.9%引き上げ。
• 減価償却費の成長~30% YoY in 2026; ~20% YoY in 2027売上高成長率を上回り、マージン拡大を制約すると見込まれる。

影響と示唆

レポートは、AI周辺需要、逼迫した供給、価格設定が今後数四半期のSMICの売上高とマージンを支え、利益予想と目標株価の引き上げを正当化すると論じる。ただし、能力増強に伴う減価償却費が持続的なマージン上振れを抑える見込みであり、これがJPMorganのNeutral判断を支えている。

リスク

• 価格圧力の上昇はSMICのマージンと利益を弱める可能性がある。
• 顧客需要が予想を下回る可能性がある。
• 減価償却費の増加と原材料ウェハーのコスト上昇は、さらなるマージン拡大を制約する可能性がある。
• 消費者需要の回復に伴う、より強く広範な値上げは、レーティングおよび目標株価の上振れリスクである。
• 歩留まり改善により先端分野の成長が強まることは、レーティングおよび目標株価の上振れリスクである。

注目点

• 2H26から場合によっては2027年にかけての半導体価格上昇の持続性と広がり。
• AI周辺需要、稼働率、需給逼迫が続くペース。
• 12インチ能力の立ち上がりと関連する減価償却費の増加。
• 消費者需要と、顧客による2027年向け能力確保の動き。
• 先端分野の歩留まり改善と成長への影響。