日本を除くアジアの金利戦略：アジア金利にやや慎重な姿勢を維持し、シンガポールとタイの金利ペイを選好、韓国のカーブ・フラットナーを継続

概要

本レポートは日本を除くアジアの金利戦略を論じる。米国の雇用データが軟調だったことを受け、2026年残り期間におけるFRB利上げの市場織り込みは約34bpから約25bpへ低下したが、米国および大半のアジア金利は大きく低下しなかった。したがって野村はアジアで控えめな金利ペイの見方を維持しており、シンガポールとタイの金利上昇ポジションの価値は他市場より優れていると考える一方、韓国のカーブ・フラットナー・ポジションを継続する。

主要見解

シンガポールでは、2026年および2027年のGDP予想の上方修正、2026年のコアインフレ予想2.1%、今後予定される10年および15年SGS入札が、長期ゾーンの金利上昇を支える。香港金利はここ数カ月で米国対比で大きく上昇した。USD/HKDが7.85に近づけば、HKMAの流動性吸収が材料となり得るが、カーブはフラット化する可能性があり、香港・米国スプレッドのさらなる縮小余地は限られる。韓国のフロントエンド金利の低下余地は限定的であり、CD金利の季節性は9月から上向く可能性がある。最近のKOSPIおよびUSD/KRWの調整が続けば、ミッドカーブ金利はターミナルレートとタームプレミアムの低下により抑制される可能性がある。タイ金利は原油価格に対する妥当なベータを持ち、成長とインフレ見通しは安定化しており、市場が織り込むBOT利上げプレミアムは約25bpにとどまる。

分析フレームワーク

分析はマクロ・ファンダメンタルズ、政策織り込み、インフレおよび成長期待、流動性、国債供給、クロスマーケット・スプレッド、カーブ形状を中心とし、相対価値分析、方向性のある金利取引、明示的なストップロス水準を組み合わせて取引推奨を策定している。

手法メモ

• 債券戦略相対価値分析

  シンガポールや香港などの市場間で金利水準、スプレッド、DV01配分を比較

  DV01比率2:1でリスク・エクスポージャーを管理しつつ、シンガポール・ペイ／香港・レシーブのストラクチャーを通じてクロスマーケットのバリュエーション正常化を捉える。

• 債券戦略カーブ取引

  韓国の2年から7年カーブのフラットニング

  フロントエンド金利の限定的な低下余地と、ミッドカーブのタームプレミアムが抑制される差を活用し、イールドカーブのフラットニング見通しを表現する。

• マクロ分析ファンダメンタルズおよび需給分析

  成長、インフレ、原油価格、流動性、国債供給

  マクロ期待、銀行システムの流動性、長期国債発行の変化が各年限の金利に与える影響を評価する。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• シンガポール5年先5年金利

  ペイを推奨

  強み

  成長予想の上方修正、比較的高いコアインフレ、今後予定される長期国債供給。

  弱み

  流動性要因は5年先5年フォワードに直接的な影響が限定的。

  比較

  香港金利より上昇余地の価値が大きく、DV01比率2:1で香港レッグとの相対価値取引を構成する。

  リスク

  グローバル金利の大幅な低下、またはシンガポールのマクロデータ悪化。

• 香港5年先5年金利

  相対価値取引でレシーブ

  強み

  USD/HKDが7.85に近づけば、流動性吸収が市場の材料となる可能性がある。

  弱み

  流動性の引き締めはカーブのフラットニングをもたらす可能性が高く、5年先5年フォワード金利を上昇させない可能性がある。

  比較

  香港・米国スプレッドはすでに一定の縮小を織り込んでおり、さらなる圧縮余地は限定的。

  リスク

  相対価値ストラクチャーが現行水準からさらに5bp損失した場合に再評価。

• 韓国 27年3月-2s7s NDIRS

  フラットナーを維持

  強み

  フロントエンド金利の限定的な低下余地、CD金利の季節的上昇、8月の利上げ期待が支援材料。

  弱み

  長期KTBの価格パフォーマンス低迷により、カーブのより先のゾーンでのフラットナー取引の実行可能性が制限される。

  比較

  2年から7年のセグメントを選好し、10年およびそれより長い年限を含むエクスポージャーは推奨しない。

  リスク

  スプレッドが20bpを上回った場合に再評価。

• タイ 27年6月-5年金利

  ペイを推奨

  強み

  原油価格ベータ、安定した成長・インフレ見通し、依然として限定的な利上げ織り込み。

  弱み

  取引確信度は3/5にとどまり、グローバル・カーブの変化に大きく影響される。

  比較

  グローバル・カーブのスティープニングに適応するため、9月-5年からより長い年限へ移行。

  リスク

  現行水準から7bpの損失でストップロスを発動。

主要データ

• 2026年残り期間におけるFRB利上げの織り込み約25bp予想を下回る非農業部門雇用者数の発表前は約34bp。
• シンガポールの2026年コアインフレ予想2.1%市場コンセンサスをやや上回る。
• シンガポール国債入札10年：8月27日；15年：9月28日長期債の供給が金利に上昇圧力を及ぼす可能性がある。
• 香港・米国金利スプレッド1y1y HK-SOFR：-35bp；3カ月HIBOR-SOFR：-83bp市場は香港・米国スプレッドの一定の縮小をすでに織り込んでいる。
• 韓国 27年3月-2s7s NDIRS現行13.5bp；目標0bp；20bp超で再評価取引確信度は3/5。
• タイの金利取引水準9月-5年：1.685%；27年6月-5年：1.865%ペイ・レッグを9月-5年から27年6月-5年へ移行。

影響と示唆

金利投資家にとって、本レポートは米国フロントエンドの利上げ期待の後退に伴い、アジア金利が広範に低下するとは予想していない。より適切な表現は、シンガポールの長期ゾーン供給、タイの原油価格と政策再織り込み、香港の流動性吸収、韓国ミッドカーブのパフォーマンスに焦点を当て、控えめな金利ペイ・バイアスを維持することである。ポジションには明確な相対価値比率とストップロス規律を組み合わせるべきである。

リスク

• 原油価格の下落または地政学的緊張の緩和により、インフレおよび金利上昇の根拠が弱まる可能性。
• 米国およびグローバル金利の急低下が、アジアの金利ペイ取引の重しとなる可能性。
• 香港の流動性吸収が期待を下回る、または香港・米国スプレッドが予想と異なる動きをする可能性。
• 韓国長期国債の継続的な弱さがカーブ取引を阻害する可能性。
• タイの成長、インフレ、または金融政策期待の悪化が金利ペイ取引に圧力をかける可能性。

注目点

• 米国の雇用・インフレデータ、およびFRB利上げ織り込みの変化。
• ブレント原油価格と米国・イラン交渉の進展。
• シンガポールのGDP、コアインフレ、SORA、ならびに10年・15年SGS入札の結果。
• USD/HKDが7.85に近づくか、香港銀行システムの総残高、HIBOR-SOFRスプレッド。
• 韓国のCD金利の季節性、8月の政策決定、KOSPI、USD/KRW、長期KTBの価格パフォーマンス。
• タイの原油価格感応度、成長・インフレデータ、BOTの政策経路。