Macroeconomía: La Moderación del Empleo y la Inflación Reduce la Necesidad de Nuevos Aumentos de las Tasas de Política
Goldman Sachs considera que el consumo estadounidense se desacelerará, el mercado laboral no se está tensionando y la inflación subyacente PCE podría aproximarse al 2% en 2027; por lo tanto, los precios de mercado para subidas de tasas de la Fed siguen siendo demasiado hawkish.
Resumen
Goldman Sachs considera que el consumo estadounidense se desacelerará, el mercado laboral no se está tensionando y la inflación subyacente PCE podría aproximarse al 2% en 2027; por lo tanto, los precios de mercado para subidas de tasas de la Fed siguen siendo demasiado hawkish.
- Se espera que el crecimiento del consumo real de EE. UU. se desacelere a entre 1% y 1,5% en el segundo semestre de 2026, presionado por el estancamiento del flujo de caja real.
- El crecimiento subyacente tendencial del empleo en julio se estima en apenas 5.000, por debajo del ritmo de creación de empleo de equilibrio de aproximadamente 50.000.
- Se espera que el PCE subyacente aumente alrededor de 0,20% mensual en julio, mientras que Goldman Sachs prevé que descienda hacia el 2% en 2027.
- La estructura de beneficios y valoraciones de la renta variable europea es más sólida de lo que implica la narrativa macroeconómica y sigue siendo relativamente atractiva.
- Un cierre prolongado del estrecho de Ormuz podría elevar los precios de la gasolina e intensificar la presión sobre los consumidores, al tiempo que podría reducir los inventarios mundiales de petróleo a mínimos históricos.
Interpretación del informe
Visión general
El informe presenta ocho perspectivas sobre el crecimiento global, la inflación y las perspectivas de política. Su conclusión central es que el empleo y la inflación de EE. UU. se están moderando, el crecimiento del consumo se desacelerará y las subidas de tasas de la Fed a corto plazo son muy improbables; entretanto, persisten oportunidades en la renta variable europea, los activos de riesgo, las operaciones de carry y temas seleccionados relacionados con la energía.
Perspectivas principales
La fortaleza del consumo real estadounidense durante la primavera fue impulsada principalmente por un aumento de las devoluciones de impuestos y es poco probable que persista; el crecimiento del empleo, los salarios y la participación no respaldan la opinión de que el mercado laboral se esté tensionando. Los factores temporales de inflación deberían desvanecerse gradualmente, permitiendo que el PCE subyacente se aproxime al 2% en 2027. En consecuencia, una subida de tasas del FOMC en septiembre es extremadamente improbable y los precios de mercado para la tasa de fondos federales siguen siendo demasiado hawkish. Se espera que el BCE eleve las tasas en 25 puntos básicos en septiembre, pero su próximo movimiento de política podría cambiar a recortes a mediados de 2027. La renta variable europea se beneficia de la composición sectorial, el desempeño de beneficios y valoraciones más bajas; China, por su parte, necesita tanto una apreciación del renminbi como una demanda interna más sólida para mejorar los desequilibrios externos.
Marco de análisis
El informe utiliza un marco de seguimiento de datos macroeconómicos y asignación multiactivo, combinando indicadores que incluyen consumo, empleo, inflación, política de bancos centrales, valoraciones, beneficios, competitividad cambiaria, encuestas e inventarios energéticos para evaluar las perspectivas relativas de las principales economías y clases de activos.
Notas metodológicas
El empleo tendencial se estima utilizando 0,75 veces el promedio de tres meses del crecimiento de las nóminas no agrícolas más 0,25 veces el promedio de nueve meses del crecimiento del empleo de la encuesta de hogares.
Este indicador se utiliza para identificar el impulso subyacente del mercado laboral; el informe estima que fue de apenas 5.000 en julio.
Los cambios en el empleo y la inflación subyacente se utilizan para evaluar la trayectoria de las tasas de política.
La persistente moderación del empleo y la inflación reduce la necesidad de nuevas subidas de tasas y respalda una reevaluación de los precios hawkish del mercado.
El ajuste del tipo de cambio y las políticas de demanda interna deben funcionar conjuntamente para lograr el equilibrio interno y externo.
El informe sostiene que China necesita una apreciación significativa del renminbi junto con medidas como una seguridad social más sólida para impulsar la demanda interna, a fin de mejorar el equilibrio externo sin perjudicar materialmente el crecimiento y el empleo.
Las encuestas electorales se utilizan para evaluar las probabilidades de victoria de los candidatos.
El modelo indica que Marine Le Pen actualmente tiene aproximadamente dos tercios de probabilidad de ser elegida presidenta de Francia, siendo la composición del rival de segunda vuelta una variable clave.
Correspondencia y comparación de activos
Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).
- Bonos del Tesoro de EE. UU.Beneficiarios de menores expectativas de subidas de tasas de la Fed y de una mejora de la inflación.
- Fortalezas
- Una prima por subidas de tasas decreciente respalda un mayor empinamiento de la curva de rendimientos.
- Debilidades
- Las preocupaciones fiscales pueden limitar las caídas de los rendimientos a largo plazo.
- Comparación
- En relación con los precios actuales del mercado, el informe considera que la trayectoria de tasas está valorada de manera demasiado hawkish.
- Riesgos
- Un repunte inesperado de la inflación o un fortalecimiento material de los datos económicos.
- Renta Variable EuropeaEl informe mantiene una visión positiva sobre la renta variable europea, incluido el Reino Unido.
- Fortalezas
- Composición sectorial más favorable, beneficios más resilientes y valoraciones más bajas que en Estados Unidos; los bancos europeos han tenido un sólido desempeño desde 2022.
- Debilidades
- La narrativa de crecimiento macroeconómico es débil, y parte de las ganancias quizá ya reflejen una revalorización única de las valoraciones.
- Comparación
- El Stoxx 600 ha superado al S&P 500 durante los últimos 18 meses, mientras que los bancos europeos han superado significativamente a las acciones tecnológicas estadounidenses de gran capitalización.
- Riesgos
- Incertidumbre política francesa, choques energéticos y revisiones a la baja de beneficios.
- Renminbi ChinoSe necesita un renminbi más fuerte para lograr el equilibrio externo.
- Fortalezas
- La apreciación podría reflejar una mejora de la competitividad manufacturera y un tipo de cambio infravalorado.
- Debilidades
- La apreciación por sí sola podría seguir suprimiendo la débil demanda interna y el crecimiento.
- Comparación
- El informe sostiene que la apreciación cambiaria y el estímulo de la demanda no son sustitutos y deben implementarse simultáneamente.
- Riesgos
- Apoyo insuficiente a la demanda interna y una caída adicional del crecimiento por debajo de su potencial.
- Petróleo CrudoAlcista en medio de interrupciones de suministro.
- Fortalezas
- Recuperación de la demanda global y rápida caída de inventarios; un cierre continuado del estrecho de Ormuz intensificaría la escasez.
- Debilidades
- Los altos precios del petróleo perjudicarían a los consumidores y al crecimiento general.
- Comparación
- Los precios más altos de la energía son negativos para el PIB europeo, pero podrían no ser negativos para la renta variable europea dada la ponderación relativamente alta de las compañías petroleras.
- Riesgos
- Reapertura del estrecho, demanda más débil o recuperación de la oferta.
Datos clave
- Previsión de Crecimiento del Consumo Real de EE. UU.1% a 1,5% en el segundo semestre de 2026Se espera que el estancamiento del flujo de caja real desacelere el consumo.
- Crecimiento Tendencial Subyacente del Empleo en EE. UU.Alrededor de 5.000 en julioPor debajo del ritmo estimado de crecimiento del empleo de equilibrio de aproximadamente 50.000.
- Tasa de Desempleo de EE. UU.4,5% en diciembre de 2025; 4,1% en julio de 2026El descenso fue impulsado principalmente por una menor participación en la fuerza laboral, más que por un empleo más sólido.
- PCE Subyacente Mensual0,13% en junio de 2026; alrededor de 0,20% previsto en julio de 2026Más de la mitad del aumento de julio procedió de los servicios de gestión de carteras, un componente que posteriormente podría revisarse a la baja.
- Previsión de Inflación PCE SubyacenteCerca de 2% en 2027Se espera que factores temporales como los aranceles, el software y accesorios, y la energía se desvanezcan gradualmente.
- Expectativas de Política del BCESubida de tasas de 25 puntos básicos en septiembre de 2026; el próximo movimiento cambia a recortes a mediados de 2027Basado en la opinión de que los precios de la energía son más altos, pero la inflación subyacente solo está ligeramente por encima del objetivo.
- Crecimiento del Beneficio por Acción del Stoxx 60014% en el primer semestre de 2026El PIB nominal creció 3,3% y el PIB real creció 0,7% durante el mismo período.
- Valoración del RenminbiAl menos 20% infravaloradoEstimación basada en precios relativos de producción y cambios en la competitividad manufacturera.
Impacto e implicaciones
Los mercados de tasas deberían seguir descontando la prima por subidas de tasas, lo que podría provocar un mayor empinamiento de la curva de bonos del Tesoro de EE. UU. En renta variable, los sólidos beneficios del segundo trimestre y la estabilización de la operación de IA respaldan nuevas ganancias en los principales índices hacia fin de año; la renta variable europea tiene ventajas relativas por la composición sectorial, los beneficios y las valoraciones. En divisas, un entorno de inflación global moderada favorece las operaciones de carry; en materias primas, si el estrecho de Ormuz no reabre pronto, la caída de los inventarios de petróleo reforzará los riesgos alcistas para los precios del crudo.
Riesgos
- Un cierre prolongado del estrecho de Ormuz podría desencadenar otro aumento de los precios de la gasolina y el petróleo, presionando a los consumidores de ingresos bajos y medios.
- Los datos de empleo o inflación de EE. UU. podrían fortalecerse inesperadamente, reavivando las expectativas de subidas de tasas.
- Las elecciones presidenciales francesas de 2027 podrían generar volatilidad en la política europea y las primas de riesgo.
- La apreciación del renminbi sin políticas de demanda interna que la acompañen podría lastrar el crecimiento y el empleo.
- La fuerte emisión de deuda para centros de datos relacionados con la IA podría ampliar los diferenciales de crédito.
Aspectos que vigilar
- Datos de empleo, salarios, participación en la fuerza laboral y PCE subyacente de EE. UU. de agosto.
- La reunión del FOMC de septiembre y los cambios en los precios de mercado de la tasa de fondos federales.
- La decisión de política del BCE de septiembre y las expectativas de política para 2027.
- Las encuestas de las elecciones presidenciales francesas y los posibles enfrentamientos de candidatos en segunda vuelta.
- El tipo de cambio del renminbi, las políticas de apoyo a la demanda interna y la competitividad de precios de la manufactura.
- Las condiciones de navegación en el estrecho de Ormuz, los inventarios mundiales de petróleo crudo y los precios del petróleo.
- Los beneficios corporativos europeos, las valoraciones del Stoxx 600 y el desempeño relativo de los bancos europeos.