US inflation measurement for Federal Reserve policy — Interpretación del informe

Visión general

Goldman Sachs examina cómo debería medir la Fed la inflación cuando las medidas de uso común dan señales muy distintas. Concluye que es preferible combinar varias medidas de inflación y complementarlas con juicio sobre el contexto macroeconómico, en lugar de depender del PCE o de una sola medida estadística.

Perspectivas principales

El informe parte de una divergencia inusualmente amplia entre las medidas actuales de inflación: el PCE de media recortada subió 2.2% durante el último año, mientras que el core PCE subió 3.3%. Goldman Sachs sostiene que la interpretación también depende de si se toman los datos al pie de la letra o se ajustan por los aranceles, el repunte del petróleo ligado a la guerra de Irán y la medición estadística errónea. Esto importa porque el presidente Warsh ha dicho que examina un conjunto de datos de inflación más amplio que el PCE y un nuevo grupo de trabajo de la Fed reevaluará el marco de inflación. Goldman Sachs argumenta que el mejor índice de inflación depende de su objetivo. El CPI busca captar los precios pagados por los consumidores, mientras que el PCE está diseñado como deflactor de todo lo tratado como consumo en las estadísticas del PIB. El PCE tiene ventajas, entre ellas actualizar mensualmente las ponderaciones de gasto para reflejar la sustitución, poder revisarse y medir ampliamente el gasto de los hogares. Sin embargo, esas características pueden entrar en conflicto con la necesidad de un banco central de medir la inflación persistente y los precios que percibe el público. Las ponderaciones por gasto pueden dar demasiado peso a componentes que se mueven de forma idiosincrática, y el PCE incluye precios que los consumidores no pagan directamente o quizá no advierten, como la atención médica pagada por empleadores, gastos de entidades sin fines de lucro y ciertas comisiones de servicios financieros. El informe también señala que los ajustes de calidad pueden hacer que teléfonos móviles o televisores registren deflación pese a aumentos en los precios de etiqueta, y que las convenciones sobre costos de seguros pueden diferir de la experiencia de inflación de los consumidores. Para alinearse mejor con los objetivos de un banco central, los autores construyen una medida de PCE de Banco Central a partir de las 18 categorías principales del PCE. Usan estimación LASSO, partiendo de las ponderaciones oficiales del PCE y ajustándolas solo cuando existe evidencia estadística sólida de que una categoría sirve especialmente bien o mal para identificar la tendencia subyacente o explicar las expectativas de inflación. La relevancia para la tendencia se evalúa según la capacidad de las categorías para predecir la inflación general un año adelante, su correlación con las presiones de costos cíclicas captadas por la tasa de desempleo y su comovimiento con otras categorías mediante análisis de componentes principales. La relevancia para las expectativas se estima frente a las expectativas de consumidores de Michigan a uno y cinco años y al rastreador de expectativas empresariales de los autores; las categorías de PCE no basadas en mercado con precios imputados se excluyen de ese ejercicio. La medida resultante sobrepondera alimentos y alquileres e infrapondera energía y automóviles. Mantiene cierto peso en alimentos y energía, por lo que es más volátil que el core PCE, pero infrapondera la energía y las categorías con movimientos idiosincráticos, por lo que es menos volátil que la inflación general. Durante el repunte inflacionario de la pandemia, estuvo por encima del core PCE en 2022 y algo por debajo a mediados de 2023. Actualmente se sitúa en 3.4% interanual, cerca del 3.3% del core PCE. Las prácticas internacionales y la investigación reciente refuerzan el argumento a favor de usar varias medidas. La mayoría de los demás bancos centrales tienen como objetivo el CPI porque no existe un equivalente mensual del PCE, y los países también difieren considerablemente en el tratamiento del alquiler equivalente de propietarios. El Bank of Canada vigila medidas preferidas de inflación recortada y mediana, y anteriormente seguía una medida de tendencia común basada en un modelo de factores, aunque dejó de hacerlo por su desempeño poco fiable en tiempo real. El informe cita investigaciones según las cuales los modelos multivariados que usan precios por categoría pueden distinguir tendencias persistentes de shocks transitorios, y el promedio de muchas medidas orientadas a la tendencia puede predecir la inflación futura mejor que cualquier medida individual. Por ello, Goldman Sachs propone que la Fed comience con un promedio de su medida de PCE de Banco Central, core PCE, PCE de media recortada, PCE mediano y tendencia central multivariada. El promedio de esas cinco medidas subió 2.9% durante el último año y ha sido, en promedio, 0.1-0.2 puntos porcentuales superior al core PCE desde 2000. Los autores subrayan que ningún enfoque puramente estadístico elimina la necesidad de juicio: la conveniencia de recortar depende de si los valores atípicos reflejan principalmente ruido de muestreo o un acontecimiento importante y, en este último caso, de cuán transitorio probablemente sea. Consideran que la media recortada maneja relativamente bien los efectos actuales de los aranceles, los repuntes de costos energéticos impulsados por la guerra y los problemas de medición relacionados con la IA, aunque advierten que no manejó por igual todos los desafíos anteriores, incluida la pandemia. Su visión más benigna de la inflación se basa en que los factores puntuales actuales se están desvaneciendo; ya sea estimando y restando su efecto o recortando categorías atípicas, el objetivo de 2% parece menos lejano de lo que sugiere el core PCE.

Marco de análisis

El informe compara el diseño y las lecturas más recientes de las medidas de inflación existentes, explica por qué difieren sus objetivos y ponderaciones por categoría, construye una variante del PCE enfocada en los objetivos de un banco central y después contrasta el marco con prácticas de bancos centrales extranjeros y evidencia académica. Finalmente, propone combinar varias medidas y aplicar juicio ante las distorsiones temporales actuales.

Notas metodológicas

• OtroOtro

  Reponderación de categorías del PCE basada en LASSO

  Los autores parten de las ponderaciones oficiales de gasto del PCE y las ajustan solo cuando la evidencia estadística respalda una ponderación diferente para identificar la inflación persistente o explicar las expectativas de inflación.

• OtroOtro

  Análisis de componentes principales y de tendencia común multivariada

  El informe usa el comovimiento entre categorías para evaluar la inflación subyacente y analiza medidas de tendencia común de tipo factor dinámico que separan la inflación persistente de shocks transitorios por categoría.

Datos clave

• Inflación PCE de media recortada2.2%Aumento interanual durante el último año
• Inflación core PCE3.3%Aumento interanual durante el último año
• Medida PCE de Banco Central3.4%Lectura interanual actual
• Promedio de cinco medidas de tendencia2.9%Tasa interanual durante el último año
• Inflación CPI3.5%Última lectura interanual en la tabla comparativa del informe
• Core PCE basado en mercado3.0%Última lectura interanual
• PCE mediano2.7%Última lectura interanual

Impacto e implicaciones

El informe afirma que un tablero más amplio de inflación daría a la Fed una visión más equilibrada de las presiones de precios persistentes y de la percepción pública de la inflación. En el entorno actual, ajustar los shocks puntuales que se desvanecen o recortar categorías atípicas respalda la evaluación más benigna de Goldman Sachs sobre el avance hacia el objetivo de 2%.

Riesgos

• Las medidas estadísticas pueden clasificar erróneamente cambios económicos importantes como valores atípicos temporales o no manejar de forma fiable episodios inusuales.
• Los ajustes basados en juicio pueden verse afectados por sesgo de confirmación.
• El informe señala que las medidas de media recortada no manejaron todos los desafíos pasados, incluida la pandemia, con la misma eficacia.

Aspectos que vigilar

• El grupo de trabajo de inflación de la Fed y cualquier giro hacia un conjunto más amplio de indicadores de inflación.
• La persistencia de los efectos de los aranceles, los repuntes de costos energéticos impulsados por la guerra y la medición estadística errónea relacionada con la IA.
• Si se reduce la divergencia entre core PCE, media recortada y otras medidas de tendencia.