US inflation measurement for Federal Reserve policy — Interpretação do relatório

Visão geral

O Goldman Sachs examina como o Fed deveria medir a inflação quando medidas de uso comum emitem sinais muito diferentes. Conclui que é preferível combinar várias medidas de inflação e complementá-las com julgamento sobre o contexto macroeconômico, em vez de depender do PCE ou de uma única medida estatística.

Visões principais

O relatório parte da divergência incomumente ampla entre as medidas atuais de inflação: o PCE de média aparada subiu 2.2% no último ano, enquanto o core PCE subiu 3.3%. O Goldman Sachs argumenta que a interpretação também depende de se os dados são tomados ao pé da letra ou ajustados pelos efeitos das tarifas, do salto do petróleo relacionado à guerra no Irã e de erros de mensuração estatística. Isso importa porque o presidente Warsh disse estar analisando um conjunto de dados de inflação mais amplo que o PCE, e uma nova força-tarefa do Fed reavaliará o arcabouço de inflação. Segundo o Goldman Sachs, a melhor forma de medir a inflação depende do objetivo. O CPI busca captar os preços pagos pelos consumidores, enquanto o PCE é concebido como deflator de tudo que é tratado como consumo nas estatísticas do PIB. O PCE tem vantagens, incluindo ajustes mensais dos pesos de despesa para refletir a substituição, possibilidade de revisão e mensuração abrangente das despesas das famílias. Porém, essas características podem conflitar com a necessidade de um banco central de captar a inflação persistente e os preços percebidos pelo público. Os pesos de despesa podem dar peso excessivo a componentes que se movem de forma idiossincrática, e o PCE inclui preços que os consumidores não pagam diretamente ou talvez não percebam, como assistência médica paga por empregadores, despesas de organizações sem fins lucrativos e certas tarifas de serviços financeiros. O relatório também observa que ajustes de qualidade podem fazer com que celulares ou televisores registrem deflação, apesar de aumentos nos preços de etiqueta, e que as convenções para custos de seguros podem divergir da experiência inflacionária dos consumidores. Para se alinhar melhor aos objetivos de um banco central, os autores constroem uma medida de PCE de Banco Central usando as 18 categorias principais do PCE. Eles utilizam estimação LASSO, partindo dos pesos oficiais do PCE e ajustando-os apenas quando há evidência estatística sólida de que uma categoria atende especialmente bem ou mal aos objetivos de identificar a tendência subjacente ou explicar as expectativas de inflação. A relevância para a tendência é avaliada pela capacidade das categorias de prever a inflação cheia um ano à frente, pela correlação com pressões cíclicas de custo captadas pela taxa de desemprego e pelo comovimento com outras categorias via análise de componentes principais. A relevância para as expectativas é estimada frente às expectativas dos consumidores de Michigan para um e cinco anos e ao rastreador de expectativas empresariais dos autores; categorias de PCE não baseadas no mercado com preços imputados são excluídas desse exercício. A medida resultante sobrepondera alimentos e aluguéis e subpondera energia e automóveis. Ela mantém algum peso em alimentos e energia, sendo mais volátil que o core PCE, mas subpondera energia e categorias que se movem de forma idiossincrática, sendo menos volátil que a inflação cheia. Durante a alta inflacionária da pandemia, ficou acima do core PCE em 2022 e um pouco abaixo em meados de 2023. Atualmente está em 3.4% ano a ano, próximo dos 3.3% do core PCE. Práticas internacionais e pesquisas recentes reforçam o argumento a favor de usar várias medidas. A maioria dos bancos centrais estrangeiros tem o CPI como meta porque não há um equivalente mensal do PCE, e os países também divergem significativamente no tratamento do aluguel equivalente dos proprietários. O Bank of Canada monitora medidas preferidas de inflação aparada e mediana e anteriormente acompanhava uma medida de tendência comum estimada por um modelo de fatores, mas deixou de fazê-lo porque o desempenho em tempo real era pouco confiável. O relatório cita pesquisas segundo as quais modelos multivariados que usam preços por categoria podem distinguir tendências persistentes de choques transitórios, e a média de muitas medidas voltadas à tendência pode prever a inflação futura melhor que qualquer medida isolada. Por isso, o Goldman Sachs propõe que o Fed comece com uma média de sua medida de PCE de Banco Central, core PCE, PCE de média aparada, PCE mediano e tendência central multivariada. A média dessas cinco medidas subiu 2.9% no último ano e tem ficado, em média, 0.1-0.2 pontos percentuais acima do core PCE desde 2000. Os autores enfatizam que nenhuma abordagem puramente estatística elimina a necessidade de julgamento: a conveniência de aparar depende de os valores atípicos decorrerem principalmente de ruído amostral ou de um acontecimento relevante e, neste último caso, de quão transitório ele provavelmente será. Eles consideram que a média aparada lida relativamente bem com os efeitos atuais das tarifas, os picos de custos de energia induzidos pela guerra e problemas de mensuração ligados à IA, mas alertam que ela não lidou igualmente bem com todos os desafios passados, incluindo a pandemia. Sua visão mais benigna para a inflação se baseia na avaliação de que os fatores pontuais atuais estão perdendo força; tanto estimar e subtrair seu impacto quanto aparar categorias atípicas sugere que a meta de 2% não está tão distante quanto o core PCE sugere.

Estrutura de análise

O relatório compara o desenho e as leituras recentes das medidas de inflação existentes, explica por que seus objetivos e pesos por categoria diferem, constrói uma variante do PCE voltada aos objetivos de um banco central e então confronta esse quadro com práticas de bancos centrais estrangeiros e evidências acadêmicas. Por fim, propõe combinar várias medidas e aplicar julgamento às distorções temporárias atuais.

Notas metodológicas

• OutroOutro

  Reponderação de categorias do PCE baseada em LASSO

  Os autores partem dos pesos oficiais de despesa do PCE e os ajustam apenas quando evidência estatística apoia um peso diferente para identificar inflação persistente ou explicar expectativas de inflação.

• OutroOutro

  Análise de componentes principais e de tendência comum multivariada

  O relatório usa o comovimento entre categorias para avaliar a inflação subjacente e discute medidas de tendência comum do tipo fator dinâmico que separam inflação persistente de choques transitórios por categoria.

Dados principais

• Inflação PCE de média aparada2.2%Aumento ano a ano no último ano
• Inflação core PCE3.3%Aumento ano a ano no último ano
• Medida PCE de Banco Central3.4%Leitura atual ano a ano
• Média de cinco medidas de tendência2.9%Taxa ano a ano no último ano
• Inflação CPI3.5%Leitura ano a ano mais recente na tabela comparativa do relatório
• Core PCE baseado no mercado3.0%Leitura ano a ano mais recente
• PCE mediano2.7%Leitura ano a ano mais recente

Impacto e implicações

O relatório afirma que um painel mais amplo de inflação daria ao Fed uma visão mais equilibrada das pressões persistentes de preços e da percepção pública da inflação. No ambiente atual, ajustar choques pontuais em dissipação ou aparar categorias atípicas sustenta a avaliação mais benigna do Goldman Sachs sobre o progresso em direção à meta de 2%.

Riscos

• Medidas estatísticas podem classificar erroneamente mudanças econômicas relevantes como valores atípicos temporários ou não lidar de forma confiável com episódios incomuns.
• Ajustes baseados em julgamento podem ser afetados por viés de confirmação.
• O relatório observa que medidas de média aparada não lidaram com todos os desafios passados, incluindo a pandemia, com a mesma eficácia.

Pontos a observar

• A força-tarefa de inflação do Fed e qualquer mudança para um conjunto mais amplo de indicadores de inflação.
• A persistência dos efeitos das tarifas, dos picos de custos de energia induzidos pela guerra e de erros de mensuração estatística ligados à IA.
• Se a divergência entre core PCE, média aparada e outras medidas de tendência diminui.