Kingsoft Cloud (KC.US): El crecimiento del 82% en la facturación de IA impulsa la superación de Kingsoft Cloud en el segundo trimestre, con MaaS emergiendo como un nuevo motor de crecimiento de ingresos y beneficios

Visión general

El informe revisa los resultados de Kingsoft Cloud en 2T26 y se centra en el impacto de sus negocios de nube de IA, MaaS y capacidad de computación GPU sobre su mezcla de ingresos y márgenes. Goldman Sachs considera que la expansión de la demanda de IA, el crecimiento entre clientes fuera del ecosistema y el aumento de MaaS impulsaron los ingresos y beneficios por encima de las expectativas. Por ello, eleva sus previsiones para 2026E-2028E y su precio objetivo, al tiempo que destaca riesgos relacionados con el suministro de chips, la competencia, la inversión de los clientes en IA y la capacidad de financiación.

Perspectivas principales

Kingsoft Cloud generó ingresos de RMB3.1bn en 2T26, un aumento del 31% interanual y un 3% y un 1% por encima de la previsión de Goldman Sachs y del consenso de Visible Alpha, respectivamente, impulsados principalmente por el crecimiento interanual del 45% de los ingresos de nube pública. La facturación total de IA aumentó un 82% interanual hasta RMB1.3bn, representando el 43% de los ingresos totales y el 56% de los ingresos de nube pública, frente al 37% y el 50% en 1T26, lo que indica el continuo aumento de la importancia de la IA dentro de la mezcla de ingresos. En cuanto a la mezcla de clientes, el crecimiento de ingresos procedente de los ecosistemas Xiaomi y Kingsoft se desaceleró del 69% en 1T26 al 28%, pero los ingresos de los cinco principales clientes de nube pública fuera del ecosistema aún aumentaron un 51% interanual, lo que indica que el crecimiento no depende enteramente de los clientes del ecosistema. Los ingresos de nube empresarial disminuyeron un 1% interanual hasta RMB717mn, lo que el informe atribuye a la estacionalidad del reconocimiento de ingresos sesgada hacia 2H26E y al cambio proactivo de la compañía en la mezcla de negocios hacia proyectos de IA de mayor valor. La mejora de la rentabilidad superó el crecimiento de los ingresos. El margen bruto de 2T26 fue de 15.4%, un aumento de 0.4 puntos porcentuales interanual y 2.4 puntos porcentuales trimestral, por encima de la previsión de Goldman Sachs de 14.3%, principalmente debido a mayores contribuciones a los beneficios del negocio de nube de IA, en particular de clientes fuera del ecosistema. El EBITDA ajustado aumentó un 171% interanual hasta RMB1.1bn, un 21% por encima tanto de la previsión de Goldman Sachs como del consenso; el margen EBITDA ajustado aumentó 18.5 puntos porcentuales interanual hasta un máximo histórico de 35.8%. El beneficio operativo no GAAP pasó a ser positivo en RMB124mn, significativamente por encima de la previsión de Goldman Sachs de RMB13mn; el margen operativo aumentó 11.1 puntos porcentuales interanual y 6.2 puntos porcentuales trimestral hasta un máximo histórico de 4.0%. Los gastos de capital de la compañía en 2T26, incluidos los activos capitalizados bajo acuerdos de arrendamiento, alcanzaron RMB3.2bn, frente a RMB3.0bn en 1T26, mientras que Goldman Sachs prevé gastos de capital de todo el año 2026E de RMB16.2bn. El informe considera MaaS como un nuevo impulsor de crecimiento y margen. Sus ingresos de 2T26 aumentaron a 12x trimestral, alcanzando RMB120mn y representando aproximadamente el 9% de los ingresos de IA según las estimaciones de Goldman Sachs. Goldman Sachs considera que MaaS tiene un margen superior al negocio de capacidad de computación GPU, por lo que su creciente contribución a los ingresos debería respaldar la expansión del margen bruto. Sin embargo, MaaS también es más volátil que la capacidad de computación GPU, y su desempeño se ve afectado por los precios de tokens, los nuevos lanzamientos de modelos y la eficiencia operativa. La compañía considera que sus fortalezas incluyen una posición de plataforma neutral, la capacidad de proporcionar grandes modelos de terceros según las necesidades de los clientes, el control sobre capacidad de computación de menor coste, la colaboración con proveedores de grandes modelos para mejorar la eficiencia de inferencia y la prestación de servicios estables bajo acuerdos de nivel de servicio. La plataforma de entrenamiento e inferencia StarFlow ya admite hasta 120 grandes modelos y presta servicios a más de 230 clientes empresariales. La compañía también ha lanzado AgentKit, que proporciona entornos aislados seguros y herramientas de gestión de conocimiento y memoria para agentes de IA empresariales. El negocio de capacidad de computación GPU constituye un pilar relativamente estable del crecimiento de IA. Además del crecimiento interanual del 51% de los ingresos procedentes de sus cinco principales clientes fuera del ecosistema, la compañía ha entregado grandes clústeres de computación a clientes líderes en inteligencia incorporada, conducción autónoma e IA para la ciencia. La dirección considera que los contratos de capacidad de computación GPU tienen plazos fijos y que la utilización alcanza el 100% después de que los chips se arriendan, lo que genera una mayor estabilidad de ingresos que MaaS. Sin embargo, el suministro limitado de chips de alta gama se considera una restricción a largo plazo, y la compañía está buscando diversificar proveedores, particularmente mediante el incremento del uso de chips nacionales para inferencia de IA. En materia de precios, Kingsoft Cloud ha elevado los precios de almacenamiento y capacidad de computación, lo que el informe considera que demuestra su capacidad de trasladar costes y ampliar márgenes. La compañía también ha lanzado servicios gestionados ligeros en activos para proporcionar operaciones y soporte a los clústeres de IA de los clientes. Sobre la base del desempeño del segundo trimestre, Goldman Sachs eleva sus previsiones de ingresos para 2026E-2028E en un 2%-5% y sus previsiones de EBITDA ajustado para el mismo período en un 12%-15%. Las nuevas previsiones de ingresos son RMB12.8164bn, RMB16.4287bn y RMB19.9886bn, respectivamente, frente a las previsiones anteriores de RMB12.5066bn, RMB15.7022bn y RMB19.0400bn. Las previsiones de EBITDA ajustado son RMB4.5410bn, RMB6.4434bn y RMB8.3677bn, respectivamente. Las previsiones de EPS también se elevaron de RMB-2.03 en 2026E, RMB-1.24 en 2027E y RMB-0.52 en 2028E a RMB-1.28, RMB-0.22 y RMB0.77. El informe espera que los ingresos de 2H26E aumenten un 34% interanual, por encima del crecimiento del 31% registrado en 2T26. Se espera que la contribución de ingresos relacionados con IA aumente del 31% en 2025 a más del 40% en 2026E, impulsando un crecimiento de los ingresos totales de aproximadamente 34% y 28% en 2026E y 2027E, respectivamente. Se espera que el margen EBITDA ajustado anual aumente de 24.4% en 2025 a 35.4% en 2026E, 39.2% en 2027E y 41.9% en 2028E. El informe continúa enfatizando la visibilidad de crecimiento a medio plazo proporcionada por los ecosistemas Xiaomi y Kingsoft. Goldman Sachs espera que la contribución combinada de ingresos de Xiaomi y Kingsoft aumente del 27% en 2025 al 38% en 2028E, con una CAGR de ingresos combinados de 43% en 2025-2028E, frente a una CAGR de 21% para otros clientes. Se espera que los ingresos de Xiaomi registren una CAGR de 46% durante el mismo período. Goldman Sachs considera que la contribución de ingresos de IA de Kingsoft Cloud de 31% en 2025 es la más alta entre los proveedores chinos de servicios en la nube y que la compañía se beneficiará del continuo aumento de Xiaomi en inversión de IA, así como de la demanda incremental, principalmente relacionada con entrenamiento, de otras compañías de internet e IA. En términos de valoración, Goldman Sachs mantiene su calificación de Compra y eleva su precio objetivo a 12 meses basado en DCF de US$17 a US$18, al tiempo que mantiene un WACC de 10.3% y una tasa de crecimiento terminal de 3%. El nuevo precio objetivo implica ratios precio-ventas de 2026E y 2027E de 3.0x y 2.3x, respectivamente. Kingsoft Cloud cotiza actualmente a 1.7x ventas de los próximos 12 meses, por debajo de una desviación estándar respecto de su media histórica desde 2025. Basado en el precio actual de US$12.37 utilizado en el informe, el precio objetivo implica un potencial alcista de 45.5%.

Marco de análisis

El informe primero compara los ingresos, márgenes y EBITDA ajustado de 2T26 con las previsiones de Goldman Sachs y el consenso del mercado; después desglosa las fuentes de crecimiento y las diferencias de rentabilidad entre nube pública y nube empresarial, clientes del ecosistema y fuera del ecosistema, y MaaS frente a capacidad de computación GPU. Posteriormente, incorpora los comentarios de la dirección sobre capacidades de producto, demanda de clientes, suministro de chips y precios para actualizar sus previsiones de ingresos, EBITDA ajustado y EPS para 2026E-2028E. Finalmente, determina el precio objetivo usando DCF y lo contrasta con los ratios precio-ventas de los próximos 12 meses y los rangos de desviación estándar históricos.

Notas metodológicas

• Metodología de valoraciónFlujo de caja descontado DCF

  Valoración mediante flujo de caja descontado DCF

  Goldman Sachs descuenta los flujos de caja del período de previsión y el valor terminal a valor presente, utilizando un WACC de 10.3% y una tasa de crecimiento terminal de 3% para calcular el valor de Kingsoft Cloud, y en consecuencia eleva su precio objetivo a 12 meses de US$17 a US$18.

• Metodología de valoraciónValoración P/S

  Comparación de ratios precio-ventas futuros y rangos históricos

  El informe compara los ratios precio-ventas de 2026E y 2027E implícitos en el precio objetivo de 3.0x y 2.3x con el ratio precio-ventas actual de los próximos 12 meses de 1.7x. El múltiplo actual está por debajo de una desviación estándar respecto de la media histórica desde 2025.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Kingsoft Cloud (KC.US)

  El informe la considera beneficiaria de la demanda china de nube de IA, del continuo aumento de la inversión de Xiaomi en IA y de la expansión entre clientes de internet e IA fuera del ecosistema.

  Fortalezas

  Los ingresos de IA representaron el 31% en 2025, nivel que el informe señala como el más alto entre los proveedores chinos de servicios en la nube. MaaS tiene mayores márgenes, los contratos de capacidad de computación GPU son estables y StarFlow admite hasta 120 grandes modelos y presta servicios a más de 230 clientes empresariales.

  Debilidades

  Los ingresos de nube empresarial disminuyeron un 1% interanual en 2T26, los ingresos de MaaS son más volátiles que el negocio de capacidad de computación GPU y la expansión del negocio requiere gastos de capital sustanciales y apoyo continuo de financiación.

  Comparación

  El ratio precio-ventas actual de los próximos 12 meses de 1.7x está por debajo de una desviación estándar respecto de la media histórica de la compañía desde 2025. El precio objetivo implica ratios precio-ventas de 2026E y 2027E de 3.0x y 2.3x.

  Riesgos

  Suministro de chips de alta gama, competencia de pares, inversión en IA de clientes clave inferior a la esperada, financiación insuficiente para gastos de capital y financiación dilutiva.

Datos clave

• Ingresos de 2T26RMB3.1bnAumentaron un 31% interanual, un 3% por encima de la previsión de Goldman Sachs y un 1% por encima del consenso de Visible Alpha.
• Crecimiento de ingresos de nube pública en 2T26+45% interanualEl principal impulsor del crecimiento de ingresos del segundo trimestre.
• Facturación total de IA en 2T26RMB1.3bnAumentó un 82% interanual, representando el 43% de los ingresos totales y el 56% de los ingresos de nube pública.
• Crecimiento de ingresos de los cinco principales clientes de nube pública fuera del ecosistema+51% interanualSe mantuvo sólido incluso mientras el crecimiento de ingresos de los ecosistemas Xiaomi y Kingsoft se desaceleró al 28%.
• Ingresos de nube empresarial en 2T26RMB717mnDisminuyeron un 1% interanual debido a la estacionalidad del reconocimiento de ingresos y a un cambio de la mezcla de negocios hacia proyectos de IA de mayor valor.
• Margen bruto de 2T2615.4%Aumentó 0.4 puntos porcentuales interanual y 2.4 puntos porcentuales trimestral, por encima de la previsión de Goldman Sachs de 14.3%.
• EBITDA ajustado de 2T26RMB1.1bnAumentó un 171% interanual y fue un 21% superior tanto a la previsión de Goldman Sachs como al consenso.
• Margen EBITDA ajustado de 2T2635.8%Aumentó 18.5 puntos porcentuales interanual hasta un máximo histórico.
• Beneficio operativo no GAAP de 2T26RMB124mnPasó a ser rentable y superó la previsión de Goldman Sachs de RMB13mn; el margen operativo aumentó a 4.0%.
• Ingresos de MaaS en 2T26RMB120mnAumentaron a 12x trimestral y representaron aproximadamente el 9% de los ingresos de IA según las estimaciones de Goldman Sachs.
• Cobertura de la plataforma StarFlowHasta 120 grandes modelos y más de 230 clientes empresarialesLa plataforma ha optimizado el rendimiento de determinados modelos centrales para inferencia de alta concurrencia.
• Previsiones de ingresos para 2026E-2028ERMB12.8164bn, RMB16.4287bn, RMB19.9886bnGoldman Sachs eleva las previsiones en un 2%-5% en total, desde las previsiones anteriores de RMB12.5066bn, RMB15.7022bn y RMB19.0400bn, respectivamente.
• Previsiones de EBITDA ajustado para 2026E-2028ERMB4.5410bn, RMB6.4434bn, RMB8.3677bnGoldman Sachs eleva las previsiones en un 12%-15% en total.
• Previsiones de EPS para 2026E-2028ERMB-1.28, RMB-0.22, RMB0.77Las previsiones anteriores eran RMB-2.03, RMB-1.24 y RMB-0.52, respectivamente.
• Contribución de ingresos relacionados con IAMás de 40% en 2026E31% en 2025.
• Contribución combinada de ingresos de Xiaomi y Kingsoft38% en 2028E27% en 2025; se espera que la CAGR de ingresos combinados para 2025-2028E sea de 43%.
• Parámetros de valoraciónWACC 10.3%, tasa de crecimiento terminal 3%Utilizados para el precio objetivo basado en DCF, con ambos parámetros sin cambios.
• Ratio precio-ventas de los próximos 12 meses1.7xPor debajo de una desviación estándar respecto de la media histórica desde 2025.

Impacto e implicaciones

El informe considera que la expansión de la facturación de IA, el crecimiento entre clientes fuera del ecosistema y el aumento de MaaS están mejorando simultáneamente la mezcla de ingresos y la rentabilidad de Kingsoft Cloud. El mayor margen de MaaS, la estabilidad de los contratos de capacidad de computación GPU y el poder de fijación de precios respaldan la expansión de márgenes a medio plazo. Los ecosistemas Xiaomi y Kingsoft continúan proporcionando visibilidad de crecimiento, mientras que otros clientes de IA amplían las fuentes de demanda. Sin embargo, el cumplimiento de las previsiones aún depende del suministro de chips, la inversión de los clientes en IA, la capacidad de financiación de gastos de capital y el entorno competitivo.

Riesgos

• Las interrupciones en la cadena de suministro o la incapacidad de obtener chips de alta gama podrían limitar la expansión del negocio de capacidad de computación de IA.
• La intensificación de la competencia entre proveedores de servicios en la nube podría afectar al crecimiento de ingresos, los precios y los márgenes.
• La inversión en IA de clientes clave, incluido Xiaomi, inferior a la esperada podría debilitar el crecimiento de la demanda.
• La compañía podría no conseguir financiación suficiente para respaldar los gastos de capital.
• Las posibles actividades de financiación dilutiva podrían afectar los intereses de los accionistas existentes.

Aspectos que vigilar

• Supervisar la sensibilidad de los ingresos de MaaS a cambios en los precios de tokens, nuevos lanzamientos de modelos y eficiencia operativa.
• Supervisar si los ingresos de nube empresarial pueden reconocerse en 2H26E conforme a los patrones estacionales y el avance del cambio de la mezcla de negocios hacia proyectos de IA de mayor valor.
• Supervisar las restricciones de suministro de chips de alta gama y la diversificación de proveedores, en particular la adopción de chips nacionales de inferencia de IA.
• Supervisar si la inversión en IA de Xiaomi y otros clientes clave respalda el crecimiento de ingresos y los cambios en la mezcla de clientes previstos en el informe.
• Supervisar la escala de los gastos de capital, la capacidad de financiación y si se produce financiación dilutiva.