multisectorial/asignación de activos: Los rendimientos de los bonos del Tesoro a largo plazo podrían mantenerse elevados, con una estrategia centrada en el empinamiento de la curva, duración cautelosa y una sobreponderación en divisas de mercados emergentes

Visión general

Comenzando por las tasas estadounidenses, el informe evalúa sucesivamente las tasas de mercados desarrollados globales, las divisas, las materias primas y los mercados emergentes. Su visión central es que los riesgos de inflación y prima por plazo en Estados Unidos mantendrán elevados los rendimientos del Tesoro a medio y largo plazo, mientras que la duración europea aún amerita cautela. Entretanto, las recompras del Tesoro no son suficientes por sí solas para sustentar una tesis duradera de dólar débil, mientras que las divisas de mercados emergentes continúan recibiendo apoyo de las perspectivas cíclicas.

Perspectivas principales

La macroeconomía y la política monetaria estadounidenses constituyen el principal hilo analítico del informe. J.P. Morgan espera que el PIB de Estados Unidos crezca 2.0% interanual del cuarto trimestre al cuarto trimestre en 2026, que la inflación PCE subyacente permanezca en 3.5% y que la tasa de desempleo sea 4.1% en el cuarto trimestre de 2026. Con la inflación aún elevada y la credibilidad de la Reserva Federal deteriorada, el informe espera que el comité eleve las tasas en 25 puntos básicos en diciembre de 2026, llevando el rango objetivo de los fondos federales de 3.50%-3.75% a 3.75%-4.00%. Su modelo de procesamiento de lenguaje natural de bancos centrales concluye que cada componente de la última reunión del FOMC fue más restrictivo que en junio, especialmente las declaraciones preparadas del presidente Warsh; sin embargo, la relevancia de la sección de preguntas y respuestas para la política monetaria fue menor que en las conferencias de prensa durante el mandato de Powell. El informe considera que los comentarios de Warsh sobre herramientas de política, el balance y el objetivo de inflación de 2% impulsaron un pronunciado empinamiento de la curva de rendimientos. Por un lado, cuestionó la eficacia de la tasa de política para combatir la inflación e insinuó que el balance podría desempeñar un papel mayor, aumentando la posibilidad de un endurecimiento cuantitativo más agresivo. Por otro lado, su énfasis limitado en el objetivo PCE de 2% generó preocupaciones de mercado de que la Reserva Federal podría adoptar una medida de inflación más amplia en el futuro. En consecuencia, el informe considera que los riesgos a medio plazo se inclinan hacia mercados que descuenten más alzas de tasas, mientras que las expectativas de inflación y la prima por plazo podrían aumentar. En cuanto a las previsiones de rendimientos, el informe elevó sus objetivos del tramo corto en 5-10 puntos básicos frente a niveles anteriores y espera que el rendimiento del Tesoro a 2 años alcance 4.30% al cierre de 2026. Elevó su previsión a 10 años de 4.70% a 4.85% y su objetivo a 30 años de 5.20% a 5.40%, esperando que estos niveles persistan durante el primer semestre de 2027. En la curva, el tramo corto ofrece un carry superior ajustado por riesgo tanto en términos absolutos como relativos, mientras que el tramo medio sigue caro; por ello, el informe continúa manteniendo un empinamiento de la curva del Tesoro a 2 años/10 años. El principal riesgo bajista de este marco es que más miembros del FOMC intenten equilibrar los comentarios del presidente, limitando así el empinamiento bajista. El Tesoro estadounidense anunció inesperadamente que, a partir del 9 de septiembre, aumentaría el tamaño máximo de cada recompra de bonos nominales del Tesoro de larga duración de $2 mil millones a al menos $4 mil millones durante el resto del trimestre actual de refinanciación; el informe cree que el programa también podría extenderse. Sin embargo, el funcionamiento del mercado ya ha mejorado sustancialmente este año, y el informe no encuentra una justificación de funcionamiento de mercado que obligue al Tesoro a ampliar las recompras del extremo largo en este momento. Reino Unido ha experimentado 12 reacciones similares de curva en torno a acuerdos de gestión de deuda y anuncios presupuestarios desde noviembre de 2022, mientras que Japón ha tenido cinco casos relacionados con ajustes de emisión de largo plazo desde 2025. Estos efectos generalmente duraron solo varias semanas, con un impacto marginal decreciente tras usos repetidos. Por ello, el informe no considera que las recompras ampliadas sean una herramienta de política capaz de suprimir los rendimientos a largo plazo. La financiación fiscal y la composición de inversores respaldan adicionalmente rendimientos persistentemente elevados en el largo plazo. El informe prevé reembolsos arancelarios acumulados de $125 mil millones en FY26 y FY27; se espera que los ingresos arancelarios totalicen $325 mil millones en FY26 y se recuperen a $400 mil millones en FY27. En consecuencia, la previsión de déficit fiscal para FY26 aumenta a $2.020 billones desde una previsión inicial de $1.955 billones, mientras que el déficit de FY27 se prevé en $1.960 billones, por debajo de la previsión inicial de $2.050 billones. Tras las compras de la Reserva Federal y las recompras del Tesoro, se espera que las tenencias de letras del Tesoro por inversores privados aumenten $332 mil millones en el año calendario 2026, mientras que la absorción neta privada de emisiones de bonos del Tesoro con cupón se proyecta en $1.305 billones. El Tesoro modificó su redacción sobre los tamaños futuros de subastas de cupones nominales y notas de tasa flotante, pasando de potencialmente “aumentar” a potencialmente “cambiar”, dejando margen para ajustes en ambas direcciones. Aunque persiste una brecha de financiación que comienza a surgir en FY27 y se amplía materialmente después de FY28, el informe cree que el Tesoro espera que esta ambigüedad alivie la presión bajista creada por los recientes aumentos de rendimientos. En consecuencia, el informe pospuso su expectativa de mantener los tamaños actuales de subasta de febrero de 2027 a agosto de 2027, después de lo cual espera que comience una emisión incremental concentrada en vencimientos de 2 a 10 años durante varios trimestres consecutivos. Las condiciones de demanda también son desfavorables para una caída sustancial de los rendimientos. El ritmo de compras extranjeras de bonos del Tesoro de largo plazo es el más lento desde 2021, y la demanda continúa desplazándose hacia vencimientos más cortos. La resiliencia económica estadounidense, una Reserva Federal más restrictiva y valoraciones más atractivas en los bonos gubernamentales domésticos de los inversores podrían mantener débil la demanda extranjera. Los bancos comerciales están reduciendo la demanda debido al mayor crecimiento de préstamos y a valoraciones poco atractivas de los bonos del Tesoro, lo que lleva al informe a reducir su previsión de demanda. Los activos bajo gestión en fondos de bonos core continúan creciendo rápidamente, y los altos rendimientos podrían seguir atrayendo flujos, pero se espera que la demanda de inversiones impulsadas por pasivos sea débil porque las asignaciones a renta fija ya son elevadas, los ratios de financiación de pensiones superan 100% y la volatilidad de dichos ratios se ha reducido significativamente. Si se materializan las previsiones, otros inversores sensibles al precio deberán absorber $543 mil millones adicionales de oferta, manteniendo elevados los rendimientos del tramo medio y largo durante el resto de este año. En tasas internacionales, las curvas de mercados desarrollados generalmente se han empinado bajistamente durante las últimas dos semanas, con los bonos gubernamentales japoneses de largo vencimiento mostrando peor desempeño. Los precios europeos del gas natural han subido a su nivel más alto desde el inicio del conflicto, mientras que los rendimientos europeos y británicos han tenido peor desempeño entre mercados. Ante el riesgo de más ventas en el mercado estadounidense, la escasa liquidez estival, los elevados precios de la energía y la incertidumbre geopolítica en Oriente Medio, el informe reduce el riesgo de duración direccional: cierra disciplinadamente su posición larga en bonos gubernamentales alemanes a 10 años, pero mantiene una posición larga de alta convicción en bonos alemanes a 10 años frente a bonos del Tesoro estadounidenses. Las valoraciones de diferenciales dentro de la zona euro son ajustadas, y el carry es insuficiente para compensar el riesgo de ampliación en un escenario de aversión al riesgo; por ello, el informe mantiene una postura cautelosa y conserva una posición corta en Italia a 10 años frente a Francia, una sobreponderación en bonos de la UE a 30 años frente a swaps y una infraponderación en Bélgica a 10 años frente a Francia y Alemania. En Reino Unido, el informe considera alto el umbral para una subida de tasas en septiembre y continúa recibiendo la tasa OIS del MPC de septiembre de 2026 mientras el mercado descuenta aproximadamente 5 puntos básicos de endurecimiento. Sin embargo, dado que los rendimientos del tramo medio estadounidense podrían seguir aumentando, se mantiene neutral respecto a la duración británica total. El gilt al contado a 30 años y el rendimiento de 6.4% a 15 años a plazo, con vencimiento a 15 años, se consideran valorados atractivamente para inversores de largo plazo. En Suecia, los economistas aún esperan una subida de 25 puntos básicos en diciembre, pero el mercado ha descontado aproximadamente 82 puntos básicos de endurecimiento acumulado al cierre de 2027, lo cual se considera superior al escenario económico base; por ello se recomienda recibir Stibor 1Yx1Y. Noruega aún debe realizar su última subida de tasas en septiembre, con una visión alcista sobre las tasas forward desde el segundo semestre de 2027 hasta el primer semestre de 2028. En Japón, el informe conserva una mariposa corta en el tramo medio 5s10s30s de JGB y un empinamiento de curva a 5 años/20 años, pero sigue siendo cauteloso respecto al tamaño de las posiciones. En Australia y Nueva Zelanda, mantiene un empinamiento de curva de bonos gubernamentales australianos a 3 años/10 años, paga EFP AUD a 10 años y paga el diferencial de swaps de tasas NZD frente a AUD 2Y2Y, entre otras posiciones. En divisas, el dólar estadounidense cayó rápidamente después de que el Tesoro duplicara el tamaño de sus recompras de bonos del Tesoro a 10 a 30 años, pero el informe interpreta principalmente esto como desapalancamiento técnico y no como un cambio de régimen duradero. Las narrativas de “cuasi-QE” y de devaluación fiscal carecen actualmente de la evidencia crucial de pérdida de control de la política monetaria: los breakevens de inflación permanecen ordenados, la cesta de FX del tema fiscal de mercados desarrollados no ha superado al mercado y el indicador de procesamiento de lenguaje natural de las actas del FOMC de julio fue el más restrictivo en casi dos años. El posicionamiento largo en dólares puede sufrir mayor compresión, pero el informe no persigue la debilidad del dólar desde los niveles actuales. Para el yen, la intervención coordinada Estados Unidos-Japón puede limitar el riesgo de cola al alza en USD/JPY, pero incluso subidas de tasas más rápidas del Banco de Japón serían insuficientes para revertir fundamentalmente la tesis de depreciación del yen; por ello, el informe sigue confiando en las operaciones globales de carry. En materias primas, el informe señala que el mayor shock de oferta de petróleo registrado finalmente produjo solo un resultado promedio de precios porque las caídas de inventarios fueron mucho menores de lo esperado, mientras que la destrucción de demanda fue mucho mayor de lo previsto, creando una poderosa compensación. Sus previsiones de precio promedio anual muestran que el crudo WTI baja de $80 por barril en 2026 a $59 por barril en 2027, y el Brent baja de $86 por barril a $63 por barril. El principal riesgo del gas natural se encuentra en Catar: si persisten las interrupciones de transporte a través del estrecho de Ormuz, la utilización de capacidad de licuefacción podría verse obligada a reducirse marcadamente o incluso detenerse en las próximas semanas, y el proceso posterior de recuperación podría retrasar el restablecimiento de la oferta hasta el invierno del hemisferio norte. En agricultura, el posicionamiento agregado de inversores se mantuvo moderado al 11 de agosto, pero el posicionamiento en materias primas blandas había alcanzado un máximo de seis meses, impulsado principalmente por el cambio del azúcar crudo ICE de posición neta corta a neta larga. En mercados emergentes, los dos riesgos clave de los precios de la energía y la trayectoria de la Reserva Federal mantienen elevada la incertidumbre y bajo el posicionamiento de inversores. El informe sigue sobreponderando las divisas de mercados emergentes, considerando que las perspectivas cíclicas continúan brindando apoyo. Las tasas de mercados emergentes conservan ponderación de mercado para reflejar riesgos bilaterales de inflación y política de bancos centrales. El crédito soberano y corporativo también mantiene ponderación de mercado porque las valoraciones ajustadas compensan las visiones constructivas sobre otros fundamentos. Las posiciones por país de la cartera modelo GBI-EM contribuyeron 52 puntos básicos en el año, mientras que las estrategias overlay contribuyeron 4 puntos básicos, para una contribución total de 56 puntos básicos. Su VaR mensual en el percentil 5 fue de -29 puntos básicos, mientras que el VaR histórico fue de -30 puntos básicos. Al 21 de agosto de 2026, la cartera modelo EMBIGD había rendido 2.7% en el año frente a 2.3% para el índice de referencia, generando 40 puntos básicos de rentabilidad excedente, de los cuales el posicionamiento de mercado contribuyó 4 puntos básicos y la selección de crédito contribuyó 36 puntos básicos. Durante los últimos 12 meses, la cartera rindió 7.9%, por debajo del 8.6% del índice de referencia.

Marco de análisis

El informe utiliza primero previsiones de crecimiento, inflación y empleo de Estados Unidos junto con las comunicaciones del FOMC para evaluar la trayectoria de la tasa de política, y después relaciona las expectativas de política, las expectativas de inflación y la prima por plazo con los rendimientos del Tesoro en los distintos vencimientos y la forma de la curva. Posteriormente combina el déficit fiscal, los planes de emisión, los acuerdos de recompra y las estimaciones de demanda de distintos grupos de inversores para calcular la brecha entre oferta y demanda, utilizando eventos históricos, regresiones y métricas de carry ajustado por riesgo para probar las estrategias. La sección internacional compara duración y valor relativo entre regiones utilizando rendimientos transfronterizos, forwards OIS y valoraciones de diferenciales, mientras que las secciones de divisas, materias primas y mercados emergentes derivan opiniones de asignación a partir de reacciones a eventos, shocks de oferta y demanda, posicionamiento, valoraciones y desempeño de carteras modelo.

Notas metodológicas

• Marco macroeconómico

  Indicador restrictivo-expansivo y puntuación de relevancia mediante procesamiento de lenguaje natural de bancos centrales

  El informe utiliza un modelo de procesamiento de lenguaje natural para cuantificar el tono restrictivo o expansivo de los comunicados del FOMC, los comentarios del presidente y las actas de reuniones, al tiempo que mide la relevancia de las preguntas y respuestas de las conferencias de prensa para la política monetaria, con el fin de determinar si la comunicación de política se ha vuelto más restrictiva.

• Análisis de renta fija y créditoDescomposición de tasas de interés de tres factores

  Expectativas de tasa de política, expectativas de inflación y prima por plazo

  El informe vincula los cambios en los rendimientos de bonos gubernamentales a medio y largo plazo con las tasas de política futuras, los breakevens de inflación y la prima por plazo, y en consecuencia eleva sus previsiones para los bonos del Tesoro a 10 y 30 años.

• Teoría cuantitativa/de factores/de carteraModelo multifactorial

  Regresión de atribución para cambios en el rendimiento del Tesoro a 30 años

  El informe utiliza la tasa de política, las condiciones financieras, los breakevens de inflación, el balance de la Reserva Federal como proporción de la economía y una variable ficticia de aranceles para explicar los cambios en el rendimiento a 30 años. La regresión presentada cubre el período desde finales de 2020 hasta finales de 2025, con un R² de 97.9% y un error estándar de 16.0 puntos básicos.

• Análisis de renta fija y crédito

  Carry y rolldown ajustados por riesgo

  El informe divide el carry y el rolldown de tres meses por la desviación estándar de tres meses de los cambios diarios de rendimiento para comparar los retornos ofrecidos por los vencimientos del Tesoro para el mismo nivel de riesgo de volatilidad, concluyendo que el tramo corto es relativamente más atractivo.

• Marco de análisis industrial/sectorialMarco de oferta y demanda

  Conciliación de la oferta de bonos gubernamentales y la demanda de inversores

  El informe deriva la oferta neta que los inversores privados deben absorber a partir del déficit fiscal, la emisión del Tesoro, las compras de la Reserva Federal y las recompras del Tesoro; después estima por separado la demanda de inversores extranjeros, bancos, fondos de bonos y pensiones para determinar el nivel de rendimiento necesario para el equilibrio del mercado.

• Análisis de renta fija y créditoAnálisis de diferenciales

  Comparaciones de diferenciales entre mercados y dentro de la zona euro

  El informe compara diferenciales y colchones de carry entre bonos gubernamentales alemanes y estadounidenses, Estados miembros de la zona euro y Francia o Alemania, y bonos de la UE y swaps para construir posiciones de valor relativo en lugar de posiciones de duración puramente direccionales.

• Estrategia impulsada por eventos y finanzas conductualesAnálisis impulsado por eventos

  Estudio de eventos de políticas de recompra y emisión del Tesoro

  El informe compara el ajuste actual de recompras del Tesoro estadounidense con el evento de refinanciación estadounidense de 2023, los anuncios de gestión de deuda del Reino Unido y los ajustes japoneses de emisión de largo plazo para evaluar la duración y los efectos marginales del shock de política.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Bonos del Tesoro estadounidense

  Las expectativas de inflación, la prima por plazo, las necesidades de financiación y una creciente proporción de inversores sensibles al precio respaldan conjuntamente rendimientos persistentemente elevados a medio y largo plazo.

  Fortalezas

  El tramo corto ofrece un carry superior ajustado por riesgo.

  Debilidades

  El tramo medio es caro, mientras que la demanda de inversores extranjeros, bancos y pensiones es débil.

  Comparación

  El informe prefiere un empinamiento de curva a 2 años/10 años y favorece los bonos gubernamentales alemanes a 10 años frente a los bonos del Tesoro estadounidenses.

  Riesgos

  Si los miembros del FOMC minimizan colectivamente los comentarios del presidente, el empinamiento bajista podría verse limitado.

• Tasas europeas y británicas

  Los precios de la energía, la incertidumbre geopolítica y el riesgo de una venta global del extremo largo crean un entorno cauteloso para la duración europea.

  Fortalezas

  El valor entre mercados de Alemania a 10 años frente a Estados Unidos sigue recibiendo apoyo de alta convicción; las valoraciones británicas de vencimientos ultralargos se consideran atractivas.

  Debilidades

  Los diferenciales dentro de la zona euro son ajustados y el carry es insuficiente para amortiguar plenamente una ampliación de diferenciales en un escenario de aversión al riesgo.

  Comparación

  El informe cerró la posición larga direccional en bonos gubernamentales alemanes a 10 años, pero conservó la posición larga en Alemania frente a Estados Unidos; la duración británica total es neutral.

  Riesgos

  Precios elevados del gas natural, conflicto en Oriente Medio y nuevos aumentos de los rendimientos estadounidenses.

• Dólar estadounidense

  La ampliación por el Tesoro de las recompras de largo plazo desencadenó ventas de dólares estadounidenses, pero el informe cree que se trató principalmente de desapalancamiento técnico.

  Fortalezas

  Los breakevens de inflación estables, la falta de rendimiento superior de la cesta de FX de tema fiscal y las actas restrictivas del FOMC no respaldan una narrativa de dólar persistentemente débil.

  Debilidades

  Las posiciones largas en dólares pueden seguir enfrentando compresión.

  Comparación

  El informe considera que el evento actual difiere materialmente del shock de refinanciación estadounidense de 2023 en secuencia, condiciones iniciales y escala.

  Riesgos

  Si las políticas no convencionales del Tesoro evolucionan hacia evidencia de dominancia fiscal, la visión actual podría ser cuestionada.

• Yen japonés

  La intervención coordinada puede limitar el riesgo de cola al alza en USD/JPY, pero es insuficiente para revertir fundamentalmente la tesis de depreciación del yen.

  Fortalezas

  El informe continúa respaldando la tesis global de operaciones de carry.

  Debilidades

  La intervención coordinada y subidas de tasas más rápidas del Banco de Japón podrían provocar volatilidad temporal contraria a la tendencia.

  Comparación

  El informe cree que incluso una intervención simultánea y subidas de tasas más rápidas serían insuficientes para terminar con la depreciación del yen.

  Riesgos

  La intensidad de la intervención de política y el ritmo de las subidas de tasas del Banco de Japón pueden superar los supuestos del informe.

• Petróleo crudo y gas natural

  El shock de oferta de petróleo fue compensado por una demanda más débil, mientras que el gas natural enfrenta el riesgo de una reducción de la capacidad de licuefacción catarí debido a interrupciones de transporte a través del estrecho de Ormuz.

  Fortalezas

  La oferta restringida de gas natural podría respaldar los precios invernales.

  Debilidades

  La destrucción de demanda de petróleo y las caídas de inventarios menores de lo esperado limitaron la respuesta de precios.

  Comparación

  El mayor shock de oferta de petróleo registrado produjo solo un resultado promedio de precios.

  Riesgos

  Interrupciones persistentes del transporte a través del estrecho de Ormuz podrían retrasar el restablecimiento de la oferta de gas natural hasta el invierno del hemisferio norte.

• Divisas de mercados emergentes

  Las perspectivas cíclicas respaldan mantener una sobreponderación.

  Fortalezas

  El informe considera que el contexto cíclico sigue siendo favorable.

  Debilidades

  El posicionamiento general está limitado por la incertidumbre sobre los precios de la energía y la Reserva Federal.

  Comparación

  Frente a las asignaciones de ponderación de mercado a tasas y crédito de mercados emergentes, las divisas reciben una visión más constructiva de sobreponderación.

  Riesgos

  Los precios de la energía y la trayectoria de política de la Reserva Federal son los dos riesgos principales.

• Tasas de mercados emergentes, crédito soberano y crédito corporativo

  Todos mantienen ponderación de mercado, reflejando un equilibrio entre opiniones fundamentales constructivas y riesgos relacionados con inflación, bancos centrales y valoraciones.

  Fortalezas

  La cartera modelo EMBIGD generó 40 puntos básicos de rentabilidad excedente acumulada en el año, principalmente por selección de crédito.

  Debilidades

  Las valoraciones de crédito son ajustadas, mientras que los mercados de tasas enfrentan riesgos cada vez más bilaterales.

  Comparación

  La postura de asignación es menos constructiva que la visión de sobreponderación en divisas de mercados emergentes.

  Riesgos

  Ampliación de diferenciales, sorpresas inflacionarias y cambios en la política de bancos centrales.

Datos clave

• Crecimiento del PIB estadounidense en 20262.0% (4T/4T)Previsión de J.P. Morgan
• Inflación PCE subyacente en 20263.5% (4T/4T)El informe espera que la inflación subyacente se mantenga firme
• Tasa de desempleo del cuarto trimestre de 20264.1%Se espera que permanezca estable durante todo 2026
• Previsión de política de la Reserva FederalSubida de tasas de 25 puntos básicos en diciembre de 2026 a 3.75%-4.00%Solo se espera una subida de tasas
• Rendimiento del Tesoro a 2 años al cierre de 20264.30%Objetivo del tramo corto elevado en 5-10 puntos básicos frente a niveles anteriores
• Rendimiento del Tesoro a 10 años al cierre de 20264.85%La previsión anterior era 4.70%
• Rendimiento del Tesoro a 30 años al cierre de 20265.40%El objetivo anterior era 5.20%
• Tamaño máximo de cada recompra de bonos del Tesoro de largo plazoElevado de $2 mil millones a al menos $4 mil millonesEfectivo el 9 de septiembre
• Reembolsos arancelarios FY26-FY27$125 mil millonesMonto acumulado de reembolsos previsto por el informe
• Previsión de ingresos arancelarios$325 mil millones en FY26; $400 mil millones en FY27La acumulación de FY26 es más lenta de lo esperado anteriormente
• Previsión de déficit fiscal$2.020 billones en FY26; $1.960 billones en FY27Las previsiones iniciales fueron $1.955 billones y $2.050 billones, respectivamente
• Absorción neta privada de emisión de bonos del Tesoro con cupón$1.305 billonesPrevisión para el año calendario 2026 después de compras de la Reserva Federal y recompras del Tesoro
• Absorción requerida de oferta adicional del Tesoro$543 mil millonesSe espera que sea absorbida por otros inversores, generalmente más sensibles al precio
• Rendimiento forward de bono gubernamental del Reino Unido 15Yx15Y6.4%El informe considera la valoración atractiva para inversores de largo plazo
• Descuento de subidas de tasas suecasAproximadamente 82 puntos básicos acumulados al cierre de 2027El informe considera que supera el escenario económico base; los economistas esperan una subida de 25 puntos básicos en diciembre
• Previsiones de precios promedio anuales del petróleoWTI: $80/barril en 2026 y $59/barril en 2027; Brent: $86/barril en 2026 y $63/barril en 2027Previsiones del apéndice del informe
• Previsiones de precios promedio anuales del gas naturalHenry Hub: $3.7 en 2026 y $3.7/MMBtu en 2027; TTF: €50 en 2026 y €46/MWh en 2027; NBP: 124 peniques en 2026 y 114 peniques/therm en 2027; JKM: $17.6 en 2026 y $16.3/MMBtu en 2027Previsiones del apéndice del informe
• Contribución acumulada en el año de la cartera modelo GBI-EM+56 puntos básicosLas posiciones por país contribuyeron 52 puntos básicos y las estrategias overlay contribuyeron 4 puntos básicos
• Riesgo de la cartera modelo GBI-EMVaR mensual de -29 puntos básicos; VaR histórico de -30 puntos básicosEl VaR corresponde al percentil 5 de los retornos mensuales
• Desempeño acumulado en el año de la cartera modelo EMBIGDCartera 2.7%, índice de referencia 2.3%, rentabilidad excedente 40 puntos básicosAl 21 de agosto de 2026; el posicionamiento de mercado contribuyó 4 puntos básicos y la selección de crédito contribuyó 36 puntos básicos

Impacto e implicaciones

La implicación para la cartera no es una apuesta generalizada por una única dirección, sino una reducción del riesgo de duración direccional en mercados desarrollados y la expresión de opiniones de valor relativo mediante un empinamiento de la curva del Tesoro, una posición larga en Alemania frente a Estados Unidos y operaciones de diferenciales dentro de la zona euro. En el dólar estadounidense, el shock de recompra del Tesoro sigue siendo insuficiente para sustentar una conclusión de dólar débil a largo plazo. Las materias primas continúan afectadas por las fuerzas compensatorias de shocks de oferta y destrucción de demanda. En mercados emergentes, el entorno cíclico respalda una sobreponderación en divisas, pero la inflación, la política de bancos centrales y las valoraciones de crédito limitan el grado de optimismo hacia las tasas y los activos de crédito.

Riesgos

• Los precios de la energía y la trayectoria de política de la Reserva Federal son los dos riesgos centrales identificados explícitamente por el informe, y ambos mantienen elevada la incertidumbre.
• Si más miembros del FOMC buscan equilibrar los comentarios del presidente Warsh, el empinamiento bajista de los bonos del Tesoro podría debilitarse.
• Más ventas de bonos del Tesoro, la escasa liquidez estival y los precios persistentemente elevados de la energía podrían seguir afectando el desempeño de la duración europea.
• La falta de avances en el conflicto de Oriente Medio y los bajos inventarios europeos de gas natural podrían amplificar la volatilidad de las tasas británicas y europeas.
• Si persisten las interrupciones de transporte a través del estrecho de Ormuz, Catar podría reducir o detener parte de su capacidad de licuefacción y retrasar la recuperación de la oferta hasta el invierno del hemisferio norte.
• Las tasas de mercados emergentes enfrentan riesgos bilaterales por inflación y política de bancos centrales, mientras que los mercados de crédito están limitados por valoraciones ajustadas.
• Las posiciones largas en dólares siguen siendo vulnerables a un mayor desmantelamiento, lo que podría causar debilidad adicional y temporal del dólar.

Aspectos que vigilar

• Observar si la Reserva Federal eleva las tasas en 25 puntos básicos en diciembre de 2026 conforme a la previsión del informe y si los miembros del FOMC minimizan los comentarios de política del presidente.
• Seguir los breakevens de inflación estadounidenses, la prima por plazo y el empinamiento de la curva de rendimientos a 2 años/10 años.
• Monitorear si el tamaño de las recompras de largo plazo del Tesoro estadounidense se mantiene después del trimestre actual de refinanciación y si los aumentos del tamaño de subastas se posponen hasta después de agosto de 2027.
• Seguir la capacidad real de inversores extranjeros, bancos comerciales, fondos de bonos core y pensiones para absorber oferta adicional del Tesoro.
• Monitorear los precios europeos del gas natural, la evolución del conflicto de Oriente Medio y la reposición de inventarios europeos para el invierno.
• Seguir el transporte a través del estrecho de Ormuz y la utilización de capacidad de licuefacción catarí para determinar si el restablecimiento de la oferta de gas natural se retrasará hasta el invierno.
• Observar si la intervención coordinada Estados Unidos-Japón y el ritmo de las subidas de tasas del Banco de Japón son suficientes para alterar la tesis de depreciación del yen.
• Seguir la inflación de mercados emergentes, las respuestas de los bancos centrales y las valoraciones de diferenciales de crédito para evaluar la sobreponderación en divisas y las asignaciones de ponderación de mercado a tasas y crédito.
• Monitorear el posicionamiento de inversores en materias primas blandas, en particular la persistencia del cambio del azúcar crudo ICE de neto corto a neto largo.