multissetorial/alocação de ativos: Os yields longos dos Treasuries podem permanecer elevados, com estratégia focada na inclinação da curva, duration cautelosa e sobreponderação em câmbio de mercados emergentes

Visão geral

Começando pelas taxas dos EUA, o relatório avalia sucessivamente as taxas globais dos mercados desenvolvidos, câmbio, commodities e mercados emergentes. Sua visão central é que os riscos de inflação e de prêmio a termo nos EUA manterão elevados os yields dos Treasuries de médio e longo prazo, enquanto a duration europeia ainda justifica cautela. Ao mesmo tempo, as recompras de Treasuries são insuficientes por si só para estabelecer uma tese duradoura de dólar fraco, ao passo que o câmbio de mercados emergentes continua recebendo suporte das perspectivas cíclicas.

Visões principais

A macroeconomia e a política monetária dos EUA formam o principal eixo analítico do relatório. O J.P. Morgan espera que o PIB dos EUA cresça 2,0% em base quarto trimestre contra quarto trimestre em 2026, que a inflação do PCE núcleo permaneça em 3,5% e que a taxa de desemprego seja de 4,1% no quarto trimestre de 2026. Com a inflação ainda elevada e a credibilidade do Federal Reserve prejudicada, o relatório espera que o comitê eleve os juros em 25 pontos-base em dezembro de 2026, levando a faixa-alvo dos fed funds de 3,50%-3,75% para 3,75%-4,00%. Seu modelo de processamento de linguagem natural para bancos centrais conclui que todos os componentes da mais recente reunião do FOMC foram mais hawkish do que em junho, especialmente as declarações preparadas do presidente Warsh; contudo, a relevância da sessão de perguntas e respostas para a política monetária foi menor do que nas coletivas de imprensa durante a gestão de Powell. O relatório acredita que os comentários de Warsh sobre instrumentos de política, balanço patrimonial e a meta de inflação de 2% impulsionaram uma acentuada inclinação da curva de juros. Por um lado, ele questionou a eficácia da taxa de política no combate à inflação e indicou que o balanço patrimonial poderia desempenhar um papel maior, aumentando a possibilidade de aperto quantitativo mais agressivo. Por outro lado, sua ênfase limitada na meta de 2% do PCE suscitou preocupações de mercado de que o Federal Reserve poderia adotar no futuro uma medida de inflação mais ampla. Consequentemente, o relatório acredita que os riscos de médio prazo pendem para mercados precificando mais altas de juros, enquanto as expectativas de inflação e o prêmio a termo podem subir. Quanto às previsões de yields, o relatório elevou suas metas para a ponta curta em 5-10 pontos-base em relação aos níveis anteriores e espera que o yield do Treasury de 2 anos alcance 4,30% no fim de 2026. Elevou sua previsão para 10 anos de 4,70% para 4,85% e sua meta para 30 anos de 5,20% para 5,40%, esperando que esses níveis persistam durante o primeiro semestre de 2027. Na curva, a ponta curta oferece carry superior ajustado ao risco, tanto em termos absolutos quanto relativos, enquanto o trecho intermediário permanece caro; por isso, o relatório continua mantendo uma posição de inclinação na curva de Treasuries de 2 anos/10 anos. O principal risco de baixa para essa estrutura é que mais membros do FOMC possam buscar equilibrar os comentários do presidente, restringindo a inclinação baixista. O Tesouro dos EUA anunciou inesperadamente que, a partir de 9 de setembro, aumentaria o tamanho máximo de cada recompra de Treasuries nominais de longa duration de US$ 2 bilhões para pelo menos US$ 4 bilhões pelo restante do atual trimestre de refinanciamento; o relatório acredita que o programa também poderia ser estendido. Contudo, o funcionamento do mercado já melhorou materialmente neste ano, e o relatório não encontra justificativa de funcionamento de mercado que obrigasse o Tesouro a expandir as recompras no trecho longo neste momento. O Reino Unido vivenciou 12 reações semelhantes de curva em torno de acordos de gestão da dívida e anúncios orçamentários desde novembro de 2022, enquanto o Japão teve cinco casos envolvendo ajustes na emissão de títulos longos desde 2025. Esses efeitos geralmente duraram apenas algumas semanas, com impacto marginal decrescente após uso repetido. Portanto, o relatório não considera as recompras ampliadas como um instrumento de política capaz de suprimir os yields no longo prazo. O financiamento fiscal e a composição dos investidores reforçam ainda mais a persistência de yields longos elevados. O relatório projeta reembolsos tarifários cumulativos de US$ 125 bilhões nos FY26 e FY27; a receita tarifária deve totalizar US$ 325 bilhões no FY26 e recuperar-se para US$ 400 bilhões no FY27. Assim, a previsão de déficit fiscal para o FY26 sobe para US$ 2,020 trilhões, de uma previsão inicial de US$ 1,955 trilhão, enquanto o déficit do FY27 é projetado em US$ 1,960 trilhão, abaixo da previsão inicial de US$ 2,050 trilhões. Após compras do Federal Reserve e recompras do Tesouro, espera-se que as posições de letras do Tesouro detidas por investidores privados aumentem US$ 332 bilhões no ano-calendário de 2026, enquanto a absorção líquida privada de emissões de Treasuries com cupom é projetada em US$ 1,305 trilhão. O Tesouro alterou sua redação sobre os futuros tamanhos dos leilões de títulos nominais com cupom e notas de taxa flutuante, de potencialmente “aumentar” para potencialmente “mudar”, criando espaço para ajustes em qualquer direção. Embora permaneça uma lacuna de financiamento que começa a surgir no FY27 e se amplia materialmente após o FY28, o relatório acredita que o Tesouro espera que essa ambiguidade alivie a pressão baixista criada pelos recentes aumentos de yields. Consequentemente, o relatório adiou sua expectativa de manutenção dos tamanhos atuais dos leilões de fevereiro de 2027 para agosto de 2027, após o qual espera o início de emissões incrementais concentradas em vencimentos de 2 a 10 anos por vários trimestres consecutivos. As condições de demanda também são desfavoráveis a uma queda material dos yields. O ritmo das compras externas de Treasuries de longo prazo é o mais lento desde 2021, e a demanda continua migrando para vencimentos mais curtos. A resiliência da economia dos EUA, um Federal Reserve mais hawkish e avaliações mais atraentes de títulos públicos domésticos dos investidores podem manter fraca a demanda externa. Os bancos comerciais estão reduzindo a demanda devido ao crescimento mais forte dos empréstimos e a avaliações de Treasuries insuficientemente atraentes, levando o relatório a reduzir sua previsão de demanda. Os ativos sob gestão em fundos principais de renda fixa continuam crescendo rapidamente, e yields elevados podem continuar atraindo fluxos, mas espera-se que a demanda de investimentos orientados a passivos seja fraca porque as alocações em renda fixa já são elevadas, os índices de cobertura dos fundos de pensão superam 100% e a volatilidade desses índices caiu significativamente. Se as previsões se materializarem, outros investidores sensíveis a preços precisarão absorver US$ 543 bilhões adicionais de oferta, mantendo elevados os yields do trecho intermediário e longo pelo restante deste ano. Nas taxas internacionais, as curvas dos mercados desenvolvidos geralmente apresentaram inclinação baixista nas últimas duas semanas, com títulos públicos japoneses de longo prazo tendo desempenho inferior. Os preços europeus do gás natural subiram ao maior nível desde o início do conflito, enquanto os yields europeus e britânicos tiveram desempenho inferior entre os mercados. Dado o risco de mais vendas no mercado dos EUA, a baixa liquidez de verão, os preços elevados de energia e a incerteza geopolítica no Oriente Médio, o relatório reduz o risco direcional de duration: encerra disciplinadamente sua posição comprada em títulos públicos alemães de 10 anos, mas mantém uma posição comprada de alta convicção em títulos alemães de 10 anos em relação aos Treasuries dos EUA. As avaliações dos spreads intrazona do euro são apertadas, e o carry é insuficiente para compensar o risco de abertura dos spreads em um cenário de aversão ao risco; o relatório, portanto, mantém uma postura cautelosa e preserva uma posição vendida em títulos italianos de 10 anos em relação à França, uma sobreponderação em títulos da UE de 30 anos em relação a swaps e uma subponderação em títulos belgas de 10 anos em relação à França e à Alemanha. No Reino Unido, o relatório acredita que a barreira para uma alta de juros em setembro é alta e continua recebendo a taxa OIS do MPC de setembro de 2026, enquanto o mercado precifica aproximadamente 5 pontos-base de aperto. No entanto, dado que os yields do trecho intermediário dos EUA podem continuar subindo, permanece neutro em relação à duration total do Reino Unido. O gilt à vista de 30 anos e o yield de 6,4% do forward de 15 anos para vencimento de 15 anos são considerados atrativamente avaliados para investidores de longo prazo. Na Suécia, os economistas ainda esperam uma alta de 25 pontos-base em dezembro, mas o mercado precificou aproximadamente 82 pontos-base de aperto cumulativo até o fim de 2027, o que é visto como superior ao cenário econômico-base; portanto, recomenda-se receber 1Yx1Y Stibor. A Noruega ainda deve realizar sua última alta de juros em setembro, com visão otimista para taxas a termo do segundo semestre de 2027 ao primeiro semestre de 2028. No Japão, o relatório mantém uma borboleta vendida no trecho intermediário 5s10s30s de JGBs e uma posição de inclinação na curva de 5 anos/20 anos, mas permanece cauteloso quanto ao tamanho das posições. Na Austrália e na Nova Zelândia, mantém uma posição de inclinação na curva de títulos públicos australianos de 3 anos/10 anos, paga EFP em AUD de 10 anos e paga o spread de swap de juros NZD versus AUD 2Y2Y, entre outras posições. No câmbio, o dólar americano caiu rapidamente após o Tesouro dobrar o tamanho de suas recompras de Treasuries de 10 a 30 anos, mas o relatório interpreta isso principalmente como desalavancagem técnica, e não como uma mudança duradoura de regime. As narrativas de “quase-QE” e desvalorização fiscal atualmente carecem da evidência crucial de perda de controle da política monetária: os breakevens de inflação permanecem ordenados, a cesta cambial temática fiscal dos mercados desenvolvidos não superou o mercado e o indicador de processamento de linguagem natural das atas do FOMC de julho foi o mais hawkish em quase dois anos. O posicionamento comprado em dólar pode enfrentar mais compressão, mas o relatório não persegue a fraqueza do dólar nos níveis atuais. Para o iene, uma intervenção coordenada entre EUA e Japão pode limitar o risco de cauda de alta em USD/JPY, mas até mesmo altas mais rápidas de juros pelo Banco do Japão seriam insuficientes para reverter fundamentalmente a tese de depreciação do iene; portanto, o relatório continua confiante em operações globais de carry trade. Em commodities, o relatório observa que o maior choque de oferta de petróleo já registrado acabou produzindo apenas um resultado médio de preços, porque as quedas nos estoques foram muito menores do que o esperado, enquanto a destruição de demanda foi muito maior do que o esperado, criando uma poderosa compensação. Suas previsões de preço médio anual mostram o petróleo WTI caindo de US$ 80 por barril em 2026 para US$ 59 por barril em 2027 e o Brent caindo de US$ 86 por barril para US$ 63 por barril. O principal risco para o gás natural está no Catar: se as interrupções de navegação pelo Estreito de Ormuz persistirem, a utilização da capacidade de liquefação poderá ser forçada a cair acentuadamente ou até ser interrompida nas próximas semanas, e o processo subsequente de recuperação poderá atrasar a restauração da oferta até o inverno do Hemisfério Norte. Na agricultura, o posicionamento agregado dos investidores permaneceu moderado em 11 de agosto, mas o posicionamento em commodities agrícolas leves subiu para uma máxima de seis meses, impulsionado principalmente pelo açúcar bruto da ICE, que passou de posição líquida vendida para comprada. Nos mercados emergentes, os dois riscos-chave dos preços de energia e da trajetória do Federal Reserve mantêm elevada a incerteza e baixo o posicionamento dos investidores. O relatório permanece sobreponderado em câmbio de mercados emergentes, acreditando que as perspectivas cíclicas continuam fornecendo suporte. As taxas de mercados emergentes permanecem com peso de mercado para refletir riscos bilaterais de inflação e política de bancos centrais. O crédito soberano e corporativo também permanece com peso de mercado, pois avaliações apertadas compensam visões construtivas sobre outros fundamentos. As posições por país da carteira-modelo GBI-EM contribuíram com 52 pontos-base no ano, enquanto as estratégias de overlay contribuíram com 4 pontos-base, para uma contribuição total de 56 pontos-base. Seu VaR de um mês no 5º percentil foi de -29 pontos-base, enquanto o VaR histórico foi de -30 pontos-base. Em 21 de agosto de 2026, a carteira-modelo EMBIGD havia rendido 2,7% no ano, contra 2,3% do benchmark, gerando 40 pontos-base de retorno excedente, dos quais o posicionamento de mercado contribuiu com 4 pontos-base e a seleção de crédito contribuiu com 36 pontos-base. Nos últimos 12 meses, a carteira rendeu 7,9%, abaixo dos 8,6% do benchmark.

Estrutura de análise

O relatório primeiro utiliza previsões de crescimento, inflação e emprego dos EUA juntamente com as comunicações do FOMC para avaliar a trajetória da taxa de política, e então mapeia expectativas de política, expectativas de inflação e prêmio a termo para os yields dos Treasuries em diferentes vencimentos e para a forma da curva. Em seguida, combina o déficit fiscal, os planos de emissão, os acordos de recompra e as estimativas de demanda de diferentes grupos de investidores para calcular a lacuna entre oferta e demanda, utilizando eventos históricos, regressões e métricas de carry ajustado ao risco para testar as estratégias. A seção internacional compara duration e valor relativo entre regiões usando yields entre mercados, forwards OIS e avaliações de spreads, enquanto as seções de câmbio, commodities e mercados emergentes derivam visões de alocação a partir de reações a eventos, choques de oferta e demanda, posicionamento, avaliações e desempenho de carteiras-modelo.

Notas metodológicas

• Estrutura macroeconômica

  Indicador hawkish-dovish de processamento de linguagem natural de bancos centrais e escore de relevância

  O relatório utiliza um modelo de processamento de linguagem natural para quantificar o tom hawkish ou dovish das declarações do FOMC, dos comentários do presidente e das atas das reuniões, enquanto mede a relevância das perguntas e respostas das coletivas de imprensa para a política monetária, a fim de ajudar a determinar se a comunicação de política se tornou mais hawkish.

• Análise de renda fixa e créditoDecomposição de taxa de juros em três fatores

  Expectativas de taxa de política, expectativas de inflação e prêmio a termo

  O relatório vincula mudanças nos yields de títulos públicos de médio e longo prazo às futuras taxas de política, aos breakevens de inflação e ao prêmio a termo, e, consequentemente, eleva suas previsões para Treasuries de 10 e 30 anos.

• Teoria quantitativa/de fatores/de portfólioModelo multifatorial

  Regressão de atribuição para mudanças no yield do Treasury de 30 anos

  O relatório utiliza a taxa de política, as condições financeiras, os breakevens de inflação, o balanço patrimonial do Federal Reserve como parcela da economia e uma variável dummy tarifária para explicar mudanças no yield de 30 anos. A regressão apresentada cobre o período do fim de 2020 ao fim de 2025, com R² de 97,9% e erro-padrão de 16,0 pontos-base.

• Análise de renda fixa e crédito

  Carry e rolldown ajustados ao risco

  O relatório divide o carry e o rolldown de três meses pelo desvio-padrão de três meses das mudanças diárias de yield para comparar os retornos oferecidos pelos vencimentos dos Treasuries para o mesmo nível de risco de volatilidade, concluindo que a ponta curta é relativamente mais atraente.

• Estrutura de análise de indústria/setorEstrutura de oferta e demanda

  Reconciliação entre oferta de títulos públicos e demanda de investidores

  O relatório deriva a oferta líquida que os investidores privados devem absorver a partir do déficit fiscal, das emissões do Tesouro, das compras do Federal Reserve e das recompras do Tesouro, e então estima separadamente a demanda de investidores estrangeiros, bancos, fundos de títulos e fundos de pensão para determinar o nível de yield necessário para o equilíbrio do mercado.

• Análise de renda fixa e créditoAnálise de spreads

  Comparações de spreads entre mercados e dentro da zona do euro

  O relatório compara spreads e colchões de carry entre títulos públicos alemães e americanos, Estados-membros da zona do euro e França ou Alemanha, e títulos da UE e swaps para construir posições de valor relativo, em vez de posições de duration puramente direcionais.

• Estratégia orientada a eventos e finanças comportamentaisAnálise orientada a eventos

  Estudo de eventos sobre políticas de recompra e emissão de Treasuries

  O relatório compara o ajuste atual das recompras do Tesouro dos EUA com o evento de refinanciamento americano de 2023, anúncios britânicos de gestão da dívida e ajustes japoneses de emissão no trecho longo para avaliar a duração e os efeitos marginais do choque de política.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Treasuries dos EUA

  Expectativas de inflação, prêmio a termo, necessidades de financiamento e uma participação crescente de investidores sensíveis a preços sustentam conjuntamente yields de médio e longo prazo persistentemente elevados.

  Pontos fortes

  A ponta curta oferece carry superior ajustado ao risco.

  Pontos fracos

  O trecho intermediário é caro, enquanto a demanda de investidores estrangeiros, bancos e fundos de pensão é fraca.

  Comparação

  O relatório prefere uma posição de inclinação na curva de 2 anos/10 anos e favorece títulos públicos alemães de 10 anos em relação aos Treasuries dos EUA.

  Riscos

  Se os membros do FOMC coletivamente minimizarem os comentários do presidente, a inclinação baixista poderá ser restringida.

• Taxas europeias e do Reino Unido

  Preços de energia, incerteza geopolítica e o risco de uma venda global no trecho longo criam um ambiente cauteloso para a duration europeia.

  Pontos fortes

  O valor entre mercados dos títulos alemães de 10 anos em relação aos Estados Unidos continua recebendo suporte de alta convicção; as avaliações do trecho ultralongo do Reino Unido são consideradas atraentes.

  Pontos fracos

  Os spreads dentro da zona do euro são apertados, e o carry é insuficiente para amortecer integralmente a abertura de spreads em um cenário de aversão ao risco.

  Comparação

  O relatório encerrou a posição comprada direcional em títulos públicos alemães de 10 anos, mas manteve a posição comprada na Alemanha em relação aos Estados Unidos; a duration total do Reino Unido é neutra.

  Riscos

  Preços elevados de gás natural, conflito no Oriente Médio e novos aumentos dos yields dos EUA.

• Dólar americano

  A expansão pelo Tesouro das recompras no trecho longo desencadeou vendas de dólar americano, mas o relatório acredita que isso foi principalmente desalavancagem técnica.

  Pontos fortes

  Breakevens de inflação estáveis, o fracasso da cesta cambial temática fiscal em superar o mercado e atas hawkish do FOMC não sustentam uma narrativa persistente de dólar fraco.

  Pontos fracos

  As posições compradas em dólar podem continuar enfrentando compressão.

  Comparação

  O relatório acredita que o evento atual difere materialmente do choque de refinanciamento dos EUA de 2023 em sequência, condições iniciais e escala.

  Riscos

  Se políticas não convencionais do Tesouro evoluírem para evidências de dominância fiscal, a visão atual poderá ser contestada.

• Iene japonês

  A intervenção coordenada pode restringir o risco de cauda de alta em USD/JPY, mas é insuficiente para reverter fundamentalmente a tese de depreciação do iene.

  Pontos fortes

  O relatório continua apoiando a tese global de carry trade.

  Pontos fracos

  Intervenção coordenada e altas mais rápidas de juros pelo Banco do Japão podem causar volatilidade temporária contrária à tendência.

  Comparação

  O relatório acredita que mesmo intervenção simultânea e altas mais rápidas de juros seriam insuficientes para encerrar a depreciação do iene.

  Riscos

  A intensidade da intervenção de política e o ritmo das altas de juros do Banco do Japão podem exceder as premissas do relatório.

• Petróleo bruto e gás natural

  O choque de oferta de petróleo foi compensado por demanda mais fraca, enquanto o gás natural enfrenta o risco de redução da capacidade de liquefação do Catar devido a interrupções de navegação pelo Estreito de Ormuz.

  Pontos fortes

  A oferta restrita de gás natural pode sustentar os preços no inverno.

  Pontos fracos

  A destruição da demanda por petróleo e quedas de estoques menores do que o esperado limitaram a resposta dos preços.

  Comparação

  O maior choque de oferta de petróleo já registrado produziu apenas um resultado médio de preços.

  Riscos

  Interrupções persistentes de navegação pelo Estreito de Ormuz podem atrasar a restauração da oferta de gás natural até o inverno do Hemisfério Norte.

• Câmbio de mercados emergentes

  As perspectivas cíclicas sustentam a manutenção de uma sobreponderação.

  Pontos fortes

  O relatório acredita que o cenário cíclico permanece favorável.

  Pontos fracos

  O posicionamento geral é limitado pela incerteza sobre os preços de energia e o Federal Reserve.

  Comparação

  Em comparação com alocações de peso de mercado em taxas e crédito de mercados emergentes, o câmbio recebe uma visão mais construtiva de sobreponderação.

  Riscos

  Os preços de energia e a trajetória da política do Federal Reserve são os dois principais riscos.

• Taxas de mercados emergentes, crédito soberano e crédito corporativo

  Todos permanecem com peso de mercado, refletindo um equilíbrio entre visões construtivas sobre fundamentos e riscos relacionados à inflação, aos bancos centrais e às avaliações.

  Pontos fortes

  A carteira-modelo EMBIGD gerou 40 pontos-base de retorno excedente no ano, principalmente por seleção de crédito.

  Pontos fracos

  As avaliações de crédito são apertadas, enquanto os mercados de taxas enfrentam riscos cada vez mais bilaterais.

  Comparação

  A postura de alocação é menos construtiva do que a visão de sobreponderação em câmbio de mercados emergentes.

  Riscos

  Abertura de spreads, surpresas inflacionárias e mudanças na política dos bancos centrais.

Dados principais

• Crescimento do PIB dos EUA em 20262,0% (4T/4T)Previsão do J.P. Morgan
• Inflação do PCE núcleo em 20263,5% (4T/4T)O relatório espera que a inflação núcleo permaneça firme
• Taxa de desemprego no quarto trimestre de 20264,1%Espera-se que permaneça estável ao longo de 2026
• Previsão de política do Federal ReserveAlta de juros de 25 pontos-base em dezembro de 2026 para 3,75%-4,00%Espera-se apenas uma alta de juros
• Yield do Treasury de 2 anos no fim de 20264,30%Meta da ponta curta elevada em 5-10 pontos-base em relação aos níveis anteriores
• Yield do Treasury de 10 anos no fim de 20264,85%A previsão anterior era de 4,70%
• Yield do Treasury de 30 anos no fim de 20265,40%A meta anterior era de 5,20%
• Tamanho máximo de cada recompra de Treasuries no trecho longoElevado de US$ 2 bilhões para pelo menos US$ 4 bilhõesEm vigor a partir de 9 de setembro
• Reembolsos tarifários FY26-FY27US$ 125 bilhõesValor cumulativo de reembolsos projetado pelo relatório
• Previsão de receita tarifáriaUS$ 325 bilhões no FY26; US$ 400 bilhões no FY27A acumulação no FY26 é mais lenta do que se esperava anteriormente
• Previsão de déficit fiscalUS$ 2,020 trilhões no FY26; US$ 1,960 trilhão no FY27As previsões iniciais eram de US$ 1,955 trilhão e US$ 2,050 trilhões, respectivamente
• Absorção líquida privada de emissões de Treasuries com cupomUS$ 1,305 trilhãoPrevisão para o ano-calendário de 2026 após compras do Federal Reserve e recompras do Tesouro
• Absorção necessária de oferta adicional de TreasuriesUS$ 543 bilhõesEspera-se que seja absorvida por outros investidores, geralmente mais sensíveis a preços
• Yield forward de títulos públicos do Reino Unido 15Yx15Y6,4%O relatório considera a avaliação atraente para investidores de longo prazo
• Precificação de altas de juros na SuéciaAproximadamente 82 pontos-base cumulativos até o fim de 2027O relatório considera isso acima do cenário econômico-base; economistas esperam uma alta de 25 pontos-base em dezembro
• Previsões de preço médio anual do petróleoWTI: US$ 80/barril em 2026 e US$ 59/barril em 2027; Brent: US$ 86/barril em 2026 e US$ 63/barril em 2027Previsões do apêndice do relatório
• Previsões de preço médio anual do gás naturalHenry Hub: US$ 3,7 em 2026 e US$ 3,7/MMBtu em 2027; TTF: €50 em 2026 e €46/MWh em 2027; NBP: 124 pence em 2026 e 114 pence/therm em 2027; JKM: US$ 17,6 em 2026 e US$ 16,3/MMBtu em 2027Previsões do apêndice do relatório
• Contribuição no ano da carteira-modelo GBI-EM+56 pontos-baseAs posições por país contribuíram com 52 pontos-base e as estratégias de overlay contribuíram com 4 pontos-base
• Risco da carteira-modelo GBI-EMVaR de um mês de -29 pontos-base; VaR histórico de -30 pontos-baseO VaR corresponde ao 5º percentil dos retornos de um mês
• Desempenho no ano da carteira-modelo EMBIGDCarteira 2,7%, benchmark 2,3%, retorno excedente de 40 pontos-baseEm 21 de agosto de 2026; o posicionamento de mercado contribuiu com 4 pontos-base e a seleção de crédito contribuiu com 36 pontos-base

Impacto e implicações

A implicação para a carteira não é uma aposta generalizada em uma única direção, mas sim uma redução do risco direcional de duration dos mercados desenvolvidos e a expressão de visões de valor relativo por meio de uma posição de inclinação na curva dos Treasuries, uma posição comprada na Alemanha em relação aos Estados Unidos e operações de spreads dentro da zona do euro. No dólar americano, o choque das recompras do Tesouro permanece insuficiente para sustentar uma conclusão de dólar fraco no longo prazo. As commodities continuam sendo afetadas pelas forças compensatórias de choques de oferta e destruição de demanda. Nos mercados emergentes, o ambiente cíclico sustenta uma sobreponderação em câmbio, mas inflação, política de bancos centrais e avaliações de crédito limitam o grau de otimismo em relação a taxas e ativos de crédito.

Riscos

• Os preços de energia e a trajetória da política do Federal Reserve são os dois riscos centrais explicitamente identificados pelo relatório, e ambos mantêm elevada a incerteza.
• Se mais membros do FOMC buscarem equilibrar os comentários do presidente Warsh, a inclinação baixista dos Treasuries poderá enfraquecer.
• Novas vendas de Treasuries, baixa liquidez de verão e preços de energia persistentemente elevados podem continuar prejudicando o desempenho da duration europeia.
• A falta de progresso no conflito do Oriente Médio e os baixos estoques europeus de gás natural podem amplificar a volatilidade nas taxas britânicas e europeias.
• Se as interrupções de navegação pelo Estreito de Ormuz persistirem, o Catar poderá reduzir ou interromper parte de sua capacidade de liquefação e atrasar a recuperação da oferta até o inverno do Hemisfério Norte.
• As taxas de mercados emergentes enfrentam riscos bilaterais de inflação e política dos bancos centrais, enquanto os mercados de crédito são limitados por avaliações apertadas.
• As posições compradas em dólar permanecem vulneráveis a novas desmontagens, potencialmente causando fraqueza adicional temporária do dólar.

Pontos a observar

• Observe se o Federal Reserve elevará os juros em 25 pontos-base em dezembro de 2026, conforme previsto pelo relatório, e se os membros do FOMC minimizarão os comentários de política do presidente.
• Acompanhe os breakevens de inflação dos EUA, o prêmio a termo e a inclinação da curva de yields de 2 anos/10 anos.
• Monitore se o tamanho das recompras do Tesouro dos EUA no trecho longo permanecerá em vigor após o atual trimestre de refinanciamento e se os aumentos no tamanho dos leilões serão adiados para depois de agosto de 2027.
• Acompanhe a capacidade efetiva de investidores estrangeiros, bancos comerciais, fundos principais de renda fixa e fundos de pensão de absorver oferta adicional de Treasuries.
• Monitore os preços europeus de gás natural, os desdobramentos do conflito no Oriente Médio e a reposição dos estoques europeus para o inverno.
• Acompanhe a navegação pelo Estreito de Ormuz e a utilização da capacidade de liquefação do Catar para determinar se a restauração da oferta de gás natural será adiada até o inverno.
• Observe se a intervenção coordenada entre EUA e Japão e o ritmo das altas de juros do Banco do Japão serão suficientes para alterar a tese de depreciação do iene.
• Acompanhe a inflação dos mercados emergentes, as respostas dos bancos centrais e as avaliações dos spreads de crédito para testar a sobreponderação em câmbio e as alocações de peso de mercado em taxas e crédito.
• Monitore o posicionamento dos investidores em commodities agrícolas leves, em particular a persistência da mudança do açúcar bruto da ICE de posição líquida vendida para comprada.