Estratégia Macroeconômica Global: JPMorgan espera que as curvas de juros globais permaneçam sob pressão, com um steepener baixista de UST e posição comprada em USD continuando como operações centrais

Visão geral

Este relatório de estratégia macro global do JPMorgan abrange juros dos EUA, juros internacionais, FX, commodities e mercados emergentes. Sua visão macro central é que novos aumentos nos preços de energia, tarifas americanas e pressões de oferta fiscal, e dúvidas sobre a credibilidade do arcabouço de política do Fed elevarão conjuntamente as expectativas de inflação e os prêmios a termo, levando os yields dos mercados desenvolvidos a se inclinarem de forma baixista de maneira ampla. O relatório é mais baixista no trecho longo dos juros dos EUA, otimista quanto à duration europeia, permanece otimista em relação ao dólar em FX e mantém uma postura overweight em FX de mercados emergentes.

Visões principais

Para os juros dos EUA, o relatório espera que o Fed eleve os juros em 25 pb em dezembro de 2026 e aumenta suas metas de fim de ano para os Treasuries americanos de 10 e 30 anos para 4,85% e 5,40%; recomenda um steepener da curva UST 2s/10s, com 5s/10s como alternativa. Para juros internacionais, considera o risco de alta dos yields europeus relativamente passageiro e mantém uma posição comprada em dívida alemã de 10 anos e em Bund de 10 anos contra UST. Em FX, embora o dólar tenha enfraquecido após o FOMC, energia, riscos geopolíticos e spreads da ponta curta continuam sustentando uma posição comprada em USD; para o iene, espera-se que a intervenção torne difícil o USD/JPY cair materialmente abaixo de 150. Nos mercados emergentes, a perspectiva cíclica sustenta EMFX, enquanto juros e crédito permanecem neutros devido a restrições de inflação, bancos centrais e valuation.

Estrutura de análise

O relatório combina previsões macroeconômicas, interpretação de comunicações de bancos centrais, modelos de valor relativo para curvas de juros, estimativas de oferta e demanda fiscal, comparações de spreads entre mercados, análise de sensibilidade a preços de energia e atribuição do desempenho de carteiras-modelo de mercados emergentes para desenvolver recomendações de negociação multiativos.

Notas metodológicas

• Quantificação de Comunicação de Banco CentralPontuação Hawk-Dove de NLP do Fed

  Usa NLP para avaliar o grau hawkish ou dovish e a relevância de política dos materiais do FOMC e das perguntas e respostas em entrevistas coletivas.

  O relatório afirma que o NLP do Fed do J.P. Morgan interpretou todas as partes desta reunião do FOMC como mais hawkish do que em junho, especialmente as observações preparadas de Warsh; no entanto, as perguntas e respostas da coletiva de imprensa tiveram menor relevância para a política monetária do que durante a era Powell.

• Valor Relativo de JurosModelo de regressão de valor justo da curva de Treasuries

  Usa a política do Fed de médio prazo, expectativas de inflação, o balanço patrimonial do Fed e variáveis de política comercial para explicar o formato da curva.

  O modelo mostra que Treasuries de maturidade intermediária permanecem caros após o controle por fundamentos, com o setor de 10 anos em um nível caro relativamente à sua faixa plurianual. Portanto, o relatório prefere expressar um steepener por meio de uma âncora comprada no vencimento de 2 anos e uma posição vendida em 10 anos.

• Atribuição de CarteiraAtribuição de Carteira-Modelo GBI-EM / EMBIGD

  Decompõe os retornos de carteiras de mercados emergentes por alocação de países, pesos de títulos e FX, seleção de crédito e posicionamento de mercado.

  O relatório apresenta o desempenho acumulado no ano e a atribuição das carteiras-modelo GBI-EM e EMBIGD para apoiar a manutenção de uma visão overweight em EMFX e uma visão neutra em crédito de EM.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Treasuries Americanos

  Instrumento principal para expressar duration vendida e empinamento da curva

  Pontos fortes

  Há valor na ponta curta, que pode servir como âncora comprada em um steepener; expectativas de inflação e prêmios a termo em alta sustentam uma curva mais inclinada.

  Pontos fracos

  A maioria dos spreads de curva já é inclinada em relação aos modelos fundamentais, e as valuations não são excepcionalmente atraentes.

  Comparação

  Em comparação com Bunds alemães, o relatório é mais baixista no trecho longo dos USTs e recomenda Bunds de 10 anos comprados contra USTs.

  Riscos

  Se vários membros do FOMC se pronunciarem para contrabalançar os comentários do Chair, a operação de empinamento baixista poderá enfraquecer.

• Bunds Alemães / Juros da Área do Euro

  Alocação em duration comprada em relação aos EUA

  Pontos fortes

  O relatório acredita que a Europa está relativamente protegida do conflito EUA-Irã e que a alta de yields de curto prazo impulsionada pelos EUA pode não persistir.

  Pontos fracos

  Choques de curto prazo nos preços de energia e no sentimento de risco ainda podem causar volatilidade.

  Comparação

  Preferidos à duration americana de longo prazo; manter Alemanha de 10 anos comprada e Bunds de 10 anos comprados contra USTs.

  Riscos

  Escalada do conflito no Oriente Médio, novos aumentos nos preços de energia europeus ou riscos políticos mais amplos na área do euro.

• Dólar Americano

  Posição otimista central na estratégia de FX

  Pontos fortes

  Riscos energéticos e geopolíticos, dados resilientes dos EUA e spreads da ponta curta que não se deterioraram severamente sustentam o dólar.

  Pontos fracos

  Preocupações com a credibilidade do Fed após o FOMC fizeram o dólar enfraquecer junto com uma forte inclinação da curva de Treasuries americanos.

  Comparação

  Mais bem sustentado do que moedas de economias sensíveis à energia, como a área do euro, onde os estoques de gás natural são baixos.

  Riscos

  Se os breakevens de inflação aumentarem enquanto os yields reais caírem, o dólar poderá sofrer mais.

• Iene Japonês / USD/JPY

  Taxa de câmbio-chave influenciada por intervenção e expectativas de política do BoJ

  Pontos fortes

  A postura cooperativa dos EUA e do Japão em relação a um iene mais fraco deve ajudar a limitar novas altas de USD/JPY acima de 164.

  Pontos fracos

  O relatório acredita que a intervenção isoladamente dificilmente causará uma apreciação substancial do iene.

  Comparação

  Em comparação com a experiência de 1998, a atual intervenção coordenada pode não ser suficiente para reverter a tendência de USD/JPY.

  Riscos

  Outra rápida depreciação do iene, uma alta antecipada de juros pelo BoJ ou uma intervenção mais forte do que o esperado.

• Commodities

  Fonte de inflação macro e sensibilidade em FX

  Pontos fortes

  Preços de energia mais altos sustentam moedas e operações de carry em exportadores de energia de alto rendimento.

  Pontos fracos

  A Ásia e a área do euro são altamente dependentes de importações de energia, e o FX europeu apresenta maior sensibilidade histórica aos preços de energia.

  Comparação

  O açúcar está particularmente exposto porque importantes regiões de oferta, incluindo Índia, Tailândia e o centro e sul do Brasil, enfrentam simultaneamente riscos climáticos de El Niño.

  Riscos

  O conflito EUA-Irã, ameaças ao Estreito de Bab-el-Mandeb, carregamento mais lento de GNL do Catar e impactos do El Niño.

• FX, Juros e Crédito de Mercados Emergentes

  Cesta de alocação de mercados emergentes

  Pontos fortes

  A perspectiva cíclica sustenta uma posição overweight em EMFX, enquanto algumas carteiras de países ainda oferecem carry e oportunidades seletivas.

  Pontos fracos

  As valuations de crédito de EM não estão suficientemente baratas, enquanto os juros enfrentam riscos bilaterais decorrentes da inflação e das trajetórias dos bancos centrais.

  Comparação

  EMFX é preferido a juros de EM e soberanos/corporativos de EM, com os dois últimos permanecendo neutros.

  Riscos

  Um dólar mais forte, choques de energia, sentimento global de risco mais fraco e nova ampliação dos spreads de crédito.

Dados principais

• Previsão de Política do FedAlta de 25 pb em dezembro de 2026, faixa-alvo de 3,75%-4,00%O relatório acredita que a credibilidade prejudicada do Fed torna mais necessário que o Comitê defenda sua meta de inflação.
• Meta para Treasury Americano de 10 AnosFim de 2026: 4,85%Elevada de 4,70%, refletindo breakevens de inflação e prêmios a termo mais altos.
• Meta para Treasury Americano de 30 AnosFim de 2026: 5,40%Elevada de 5,20%.
• Previsão do Déficit Fiscal dos EUAFY26 US$ 2,020 tri; FY27 US$ 1,960 triInclui premissas de reembolsos de tarifas mais rápidos e menor receita tarifária no FY26.
• Variação das Posições Líquidas de Títulos de Curto Prazo do Setor PrivadoAno-calendário de 2026: US$ 432 bi em bills; US$ 1,305 tri em emissão de cuponsEstimativa após deduzir compras e recompras do Fed.
• Demanda Necessária para Absorver a Oferta Adicional de USTUS$ 543 biSe a previsão se concretizar, outros investidores precisarão absorver a oferta adicional, sustentando yields persistentemente mais altos no trecho longo.
• Previsão para USD/JPY3T26 160; 4T26 164; 2T27 164O relatório acredita que a intervenção coordenada reduz o risco de rompimento acima de 164, mas é improvável que leve USD/JPY abaixo de 150.
• Alocação em Mercados EmergentesOW em EMFX; MW em juros de EM; MW em soberanos e corporativos de EMEMFX é apoiado pela perspectiva cíclica, enquanto valuations apertadas de crédito limitam a alta.

Impacto e implicações

A implicação de investimento é que as carteiras devem se preparar para prêmios a termo dos EUA mais altos e curvas de juros mais inclinadas, evitando apostas excessivas em uma queda na duration americana de longo prazo; em base de valor relativo, a duration europeia pode ser preferível à duration dos EUA. Em FX, o dólar mantém suporte de energia, demanda por porto seguro e spreads, mas poderá sofrer pressão caso os breakevens de inflação subam enquanto os yields reais caiam. O FX de mercados emergentes continua atraente, mas o crédito e os juros de EM exigem monitoramento dos riscos bilaterais de valuation e inflação.

Riscos

• Riscos para a credibilidade do arcabouço de política desencadeados pelos comentários do Chair do Fed podem continuar elevando os prêmios a termo.
• Se outros membros do FOMC se moverem para minimizar as observações do Chair, a operação de empinamento baixista de UST poderá falhar.
• Preços de energia mais altos, o conflito EUA-Irã e ameaças ao Estreito de Bab-el-Mandeb podem intensificar a inflação e a volatilidade de porto seguro.
• Pressões de oferta fiscal dos EUA e demanda mais fraca de investidores estrangeiros, bancos comerciais e investidores LDI podem manter elevados os yields de longo prazo.
• Mudanças na política tarifária, no cronograma de reembolsos e nas premissas de receita podem afetar o déficit fiscal e a trajetória de emissão de UST.
• Os estoques europeus de gás natural e a sensibilidade à energia podem pressionar o EUR.
• Valuations apertadas de crédito de EM podem enfraquecer o desempenho da carteira caso os spreads se ampliem.

Pontos a observar

• Se a próxima declaração de refinanciamento do Tesouro dos EUA remove a expressão “at least”.
• Se o Fed entrega a alta prevista de 25 pb em dezembro de 2026 e se a reunião de setembro ainda carrega risco de ação antecipada.
• Se os comentários subsequentes do FOMC repararam ou exacerbam as preocupações sobre a credibilidade do Fed.
• O impacto dos dados de payroll não agrícola e inflação dos EUA sobre o dólar e os juros da ponta curta.
• O ritmo dos reembolsos de tarifas IEEPA, a receita tarifária de FY26/FY27 e revisões do déficit fiscal.
• Mudanças na demanda por Treasuries por parte de investidores estrangeiros, bancos comerciais, fundos core de renda fixa e investidores LDI.
• Preços europeus de gás natural, níveis de estoque e a transmissão do conflito do Oriente Médio para os ativos da área do euro.
• Se USD/JPY se aproxima ou rompe 164 e se os EUA e o Japão continuam a intervenção coordenada.
• O impacto do El Niño sobre a oferta e a demanda de açúcar, cobre e outras commodities.