다중 산업/자산배분: 장기 국채 수익률은 높은 수준을 유지할 수 있으며, 전략은 커브 스티프닝, 신중한 듀레이션 및 신흥국 외환 비중확대에 집중

개요

보고서는 미국 금리부터 시작하여 글로벌 선진국 금리, 외환, 원자재 및 신흥시장을 차례로 평가한다. 핵심 견해는 미국의 인플레이션 및 기간프리미엄 위험이 중장기 국채 수익률을 높은 수준으로 유지시키는 반면, 유럽 듀레이션은 여전히 신중한 접근이 필요하다는 것이다. 한편 국채 바이백만으로는 지속적인 달러 약세 논거를 형성하기에 부족한 반면, 신흥국 외환은 경기순환 전망의 지지를 계속 받고 있다.

핵심 견해

미국 거시경제와 통화정책이 보고서의 주요 분석 축을 형성한다. J.P. Morgan은 미국 GDP가 2026년 4분기 대비 4분기 기준 2.0% 성장하고, 근원 PCE 물가상승률은 3.5%를 유지하며, 실업률은 2026년 4분기 4.1%가 될 것으로 예상한다. 인플레이션이 여전히 높고 연준의 신뢰성이 훼손된 상황에서, 보고서는 위원회가 2026년 12월에 25bp 금리 인상을 단행해 연방기금 목표금리 범위를 3.50%-3.75%에서 3.75%-4.00%로 올릴 것으로 예상한다. 중앙은행 자연어처리 모델은 최신 FOMC 회의의 모든 구성 요소가 6월보다 더 매파적이었다고 판단하며, 특히 워시 의장의 사전 준비 발언이 그러했다. 다만 질의응답 부분의 통화정책 관련성은 파월 재임 중 열린 기자회견보다 낮았다. 보고서는 정책 수단, 대차대조표 및 2% 인플레이션 목표에 대한 워시의 발언이 수익률곡선의 뚜렷한 스티프닝을 촉발했다고 본다. 한편으로 그는 인플레이션 대응에서 정책금리의 효과성에 의문을 제기하고 대차대조표가 더 큰 역할을 할 수 있음을 시사해 보다 공격적인 양적긴축 가능성을 높였다. 다른 한편으로 2% PCE 목표에 대한 그의 제한적인 강조는 향후 연준이 더 광범위한 물가 지표를 채택할 수 있다는 시장 우려를 유발했다. 이에 따라 보고서는 중기 위험이 시장이 더 많은 금리 인상을 가격에 반영하는 방향으로 기울어 있으며, 인플레이션 기대와 기간프리미엄이 상승할 수 있다고 본다. 수익률 전망과 관련하여 보고서는 단기물 목표치를 이전 수준 대비 5-10bp 상향했고, 2년 국채 수익률이 2026년 말까지 4.30%에 이를 것으로 예상한다. 10년물 전망은 4.70%에서 4.85%로, 30년물 목표는 5.20%에서 5.40%로 상향했으며, 이 수준이 2027년 상반기까지 지속될 것으로 예상한다. 커브 측면에서 단기 구간은 절대 및 상대 기준 모두 더 우수한 위험조정 캐리를 제공하는 반면 중기 구간은 여전히 비싸다. 이에 따라 보고서는 2년/10년 국채 커브 스티프너를 계속 보유한다. 이 프레임워크의 주요 하방 위험은 더 많은 FOMC 위원이 의장의 발언을 균형 있게 조정하려 할 경우 베어 스티프닝이 제한될 수 있다는 점이다. 미 재무부는 9월 9일부터 현 리펀딩 분기의 나머지 기간 동안 장기 명목 국채 바이백의 건별 최대 규모를 $2 billion에서 최소 $4 billion으로 확대한다고 예기치 않게 발표했으며, 보고서는 이 프로그램이 연장될 수도 있다고 본다. 그러나 올해 시장 기능은 이미 크게 개선됐고, 보고서는 현재 재무부가 장기물 바이백을 확대해야 할 시장 기능상 근거가 없다고 판단한다. 영국은 2022년 11월 이후 부채관리 조치 및 예산 발표를 둘러싸고 12건의 유사한 커브 반응을 경험했으며, 일본은 2025년 이후 장기물 발행 조정과 관련해 5건의 사례가 있었다. 이러한 효과는 일반적으로 수주만 지속됐으며 반복 사용 후 한계 영향은 감소했다. 따라서 보고서는 확대된 바이백을 장기적으로 수익률을 억제할 수 있는 정책 수단으로 보지 않는다. 재정 조달과 투자자 구성도 장기물 수익률의 지속적인 고점을 뒷받침한다. 보고서는 FY26과 FY27에 걸친 누적 관세 환급액을 $125 billion으로 예상한다. 관세 수입은 FY26에 $325 billion, FY27에 $400 billion으로 회복할 것으로 예상된다. 이에 따라 FY26 재정적자 전망은 초기 전망치 $1.955 trillion에서 $2.020 trillion으로 늘어났으며, FY27 적자는 초기 전망치 $2.050 trillion보다 낮은 $1.960 trillion으로 예상된다. 연준 매입과 재무부 바이백 이후 민간 투자자의 국채 보유는 2026년 중 $332 billion 증가할 것으로 예상되며, 이표부 국채 발행에 대한 민간 순흡수 규모는 $1.305 trillion으로 전망된다. 재무부는 향후 명목 이표채 및 변동금리채 입찰 규모에 관한 표현을 잠재적 “증가”에서 잠재적 “변경”으로 바꿔 양방향 조정의 여지를 만들었다. FY27부터 나타나기 시작해 FY28 이후 크게 확대되는 조달 공백이 남아 있지만, 보고서는 재무부가 이러한 모호성을 통해 최근 수익률 상승이 조성한 약세 압력을 완화하고자 한다고 본다. 이에 따라 보고서는 현 입찰 규모 유지 예상 시점을 2027년 2월에서 2027년 8월로 연기했으며, 그 이후 여러 분기에 걸쳐 2년~10년 만기에 집중된 점진적 발행 증가가 시작될 것으로 예상한다. 수요 여건 역시 수익률의 의미 있는 하락에 불리하다. 해외의 장기 국채 매입 속도는 2021년 이후 가장 느리고, 수요는 계속 단기 만기로 이동하고 있다. 미국 경제의 회복력, 더 매파적인 연준 및 투자자 자국 국채의 더 매력적인 밸류에이션은 모두 해외 수요를 약하게 유지할 수 있다. 상업은행은 대출 성장 강화와 충분히 매력적이지 않은 국채 밸류에이션으로 수요를 줄이고 있어, 보고서는 수요 전망을 낮췄다. 핵심 채권 펀드의 운용자산은 계속 빠르게 증가하고 있고 높은 수익률은 유입을 계속 끌어들일 수 있지만, 이미 높은 채권 배분, 100%를 넘는 연금 적립비율 및 크게 낮아진 적립비율 변동성으로 인해 부채연계투자 수요는 약할 것으로 예상된다. 전망이 실현되면 다른 가격민감적 투자자들이 추가 공급 $543 billion을 흡수해야 하며, 이는 올해 남은 기간 중기 및 장기물 수익률을 높은 수준으로 유지할 것이다. 국제 금리에서는 지난 2주 동안 선진국 커브가 대체로 베어 스티프닝했으며 장기 일본국채의 성과가 부진했다. 유럽 천연가스 가격은 분쟁 시작 이후 최고 수준으로 상승했고, 유럽 및 영국 수익률은 시장 전반에서 부진했다. 추가적인 미국 시장 매도, 얇은 여름철 유동성, 높은 에너지 가격 및 중동의 지정학적 불확실성 위험을 고려하여 보고서는 방향성 듀레이션 위험을 축소한다. 10년 독일 국채 롱 포지션은 규율 있게 손절하지만, 미국 국채 대비 10년 독일 국채 고확신 롱 포지션은 유지한다. 유로지역 내 스프레드 밸류에이션은 타이트하고 캐리는 위험회피 시나리오에서 스프레드 확대 위험을 상쇄하기에 부족하다. 이에 따라 보고서는 신중한 입장을 유지하며 프랑스 대비 10년 이탈리아 숏, 스왑 대비 30년 EU 채권 비중확대, 프랑스 및 독일 대비 10년 벨기에 비중축소를 유지한다. 영국에서 보고서는 9월 금리 인상의 문턱이 높다고 판단하며, 시장이 약 5bp의 긴축을 가격에 반영하는 가운데 2026년 9월 MPC OIS 금리를 계속 수취한다. 그러나 미국 중기물 수익률이 계속 상승할 수 있는 점을 고려해 전체 영국 듀레이션에는 중립을 유지한다. 30년 현물 길트와 6.4% 15년 선도, 15년 만기 수익률은 장기 투자자에게 매력적인 밸류에이션으로 평가된다. 스웨덴에서 이코노미스트들은 여전히 12월 25bp 금리 인상을 예상하지만, 시장은 2027년 말까지 누적 약 82bp의 긴축을 가격에 반영하고 있으며, 이는 기본 경제 시나리오를 초과하는 것으로 평가된다. 따라서 1Yx1Y Stibor 수취가 권고된다. 노르웨이는 여전히 9월 최종 금리 인상이 예상되며, 2027년 하반기부터 2028년 상반기까지 선도금리에 대한 강세 견해를 유지한다. 일본에서 보고서는 숏 벨리 5s10s30s JGB 버터플라이와 5년/20년 커브 스티프너를 유지하지만 포지션 규모에는 신중하다. 호주와 뉴질랜드에서는 호주 국채 3년/10년 커브 스티프너, 10년 AUD EFP 지급, 그리고 2Y2Y NZD 대 AUD 금리스왑 스프레드 지급 등을 유지한다. 외환에서는 재무부가 10년~30년 국채 바이백 규모를 두 배로 확대한 후 미국 달러가 빠르게 하락했으나, 보고서는 이를 지속적인 레짐 전환보다는 주로 기술적 디레버리징으로 해석한다. “준-QE” 및 재정적 가치절하 서사는 현재 통화정책 통제력 상실이라는 핵심 증거가 부족하다. 인플레이션 브레이크이븐은 질서 있게 유지되고, 선진국 재정 테마 FX 바스켓은 초과성과를 내지 못했으며, 7월 FOMC 의사록의 자연어처리 지표는 거의 2년 만에 가장 매파적이었다. 달러 롱 포지셔닝은 추가 압축에 직면할 수 있지만, 보고서는 현 수준에서 달러 약세를 추격하지 않는다. 엔화의 경우 미국과 일본의 공동 개입이 USD/JPY의 상방 꼬리위험을 제한할 수 있지만, 일본은행의 더 빠른 금리 인상조차 엔화 약세 논지를 근본적으로 뒤집기에는 부족할 것이다. 따라서 보고서는 글로벌 캐리 트레이드에 대한 확신을 유지한다. 원자재에서 보고서는 사상 최대 규모의 석유 공급 충격이 결국 평균적인 가격 결과만 낳았다고 지적한다. 재고 감소가 예상보다 훨씬 작았던 반면 수요 파괴가 예상보다 훨씬 컸고, 이는 강력한 상쇄 요인을 만들었기 때문이다. 연평균 가격 전망은 WTI 원유가 2026년 배럴당 $80에서 2027년 배럴당 $59로 하락하고, Brent가 배럴당 $86에서 $63로 하락하는 것을 보여준다. 핵심 천연가스 위험은 카타르에 있다. 호르무즈 해협을 통한 해운 차질이 지속될 경우, 향후 수주 내 액화 능력 가동률이 급격히 낮아지거나 중단될 수 있으며, 이후 회복 과정은 북반구 겨울까지 공급 복구를 지연시킬 수 있다. 농산물에서는 8월 11일 기준 전체 투자자 포지셔닝이 완만하게 유지됐으나, ICE 원당이 순매도에서 순매수로 전환된 것이 주된 동인이 되어 소프트 원자재 포지셔닝은 6개월래 고점으로 상승했다. 신흥시장에서는 에너지 가격과 연준 경로라는 두 가지 핵심 위험이 불확실성을 높게 유지하고 투자자 포지셔닝을 낮게 유지한다. 보고서는 경기순환 전망이 계속 지지한다고 보아 신흥국 외환 비중확대를 유지한다. 신흥국 금리는 인플레이션과 중앙은행 정책의 양방향 위험을 반영하여 시장비중을 유지한다. 국채 및 회사채 크레딧 역시 타이트한 밸류에이션이 다른 펀더멘털에 대한 긍정적 견해를 상쇄하므로 시장비중을 유지한다. GBI-EM 모델 포트폴리오의 국가 포지션은 연초 이후 52bp를 기여했고, 오버레이 전략은 4bp를 기여해 총 56bp를 기여했다. 1개월 5분위 VaR은 -29bp, 역사적 VaR은 -30bp였다. 2026년 8월 21일 기준 EMBIGD 모델 포트폴리오는 연초 이후 2.7%를 기록해 벤치마크의 2.3% 대비 40bp의 초과수익을 냈으며, 이 중 시장 포지셔닝이 4bp, 크레딧 선택이 36bp를 기여했다. 지난 12개월 동안 포트폴리오는 7.9% 수익률을 기록해 벤치마크의 8.6%를 밑돌았다.

분석 프레임워크

보고서는 먼저 미국 성장, 인플레이션 및 고용 전망을 FOMC 커뮤니케이션과 함께 사용해 정책금리 경로를 평가한 후, 정책 기대, 인플레이션 기대 및 기간프리미엄을 만기별 국채 수익률과 커브 형태에 연결한다. 이후 재정적자, 발행 계획, 바이백 조치 및 투자자 그룹별 수요 추정치를 결합해 수급 격차를 계산하고, 과거 사건, 회귀분석 및 위험조정 캐리 지표를 사용해 전략을 검증한다. 국제 부문은 시장 간 수익률, OIS 선도금리 및 스프레드 밸류에이션을 활용해 지역별 듀레이션과 상대가치를 비교하며, 외환, 원자재 및 신흥시장 부문은 사건 반응, 수급 충격, 포지셔닝, 밸류에이션 및 모델 포트폴리오 성과에서 배분 견해를 도출한다.

방법론 메모

• 거시경제 프레임워크기타

  중앙은행 자연어처리 매파-비둘기파 지표 및 관련성 점수

  보고서는 자연어처리 모델을 사용해 FOMC 성명, 의장 발언 및 회의록의 매파적 또는 비둘기파적 톤을 정량화하는 한편, 기자회견 질의응답의 통화정책 관련성을 측정하여 정책 커뮤니케이션이 더 매파적으로 전환됐는지 판단하는 데 활용한다.

• 고정수익 및 크레딧 분석3요인 금리 분해

  정책금리 기대, 인플레이션 기대 및 기간프리미엄

  보고서는 중장기 국채 수익률 변화를 미래 정책금리, 인플레이션 브레이크이븐 및 기간프리미엄에 연결하고, 이에 따라 10년 및 30년 국채 전망을 상향한다.

• 정량/팩터/포트폴리오 이론다요인 모델

  30년 국채 수익률 변화에 대한 기여도 회귀분석

  보고서는 정책금리, 금융여건, 인플레이션 브레이크이븐, 경제 대비 연준 대차대조표 비중 및 관세 더미 변수를 사용해 30년물 수익률 변화를 설명한다. 제시된 회귀분석은 2020년 말부터 2025년 말까지를 포괄하며, R²는 97.9%, 표준오차는 16.0bp이다.

• 고정수익 및 크레딧 분석기타

  위험조정 캐리 및 롤다운

  보고서는 3개월 캐리와 롤다운을 일별 수익률 변화의 3개월 표준편차로 나누어 동일한 변동성 위험 수준에서 국채 만기가 제공하는 수익을 비교하며, 단기 구간이 상대적으로 더 매력적이라는 결론을 내린다.

• 산업/섹터 분석 프레임워크수급 프레임워크

  국채 공급과 투자자 수요의 조정

  보고서는 재정적자, 국채 발행, 연준 매입 및 재무부 바이백에서 민간 투자자가 흡수해야 하는 순공급을 도출한 후, 해외 투자자, 은행, 채권 펀드 및 연금의 수요를 별도로 추정해 시장 청산에 필요한 수익률 수준을 판단한다.

• 고정수익 및 크레딧 분석스프레드 분석

  시장 간 및 유로지역 내 스프레드 비교

  보고서는 독일과 미국 국채, 유로지역 회원국과 프랑스 또는 독일, 그리고 EU 채권과 스왑 간의 스프레드와 캐리 완충력을 비교해 순수한 방향성 듀레이션 포지션이 아닌 상대가치 포지션을 구축한다.

• 이벤트 주도 전략 및 행동재무이벤트 주도 분석

  국채 바이백 및 발행 정책의 이벤트 연구

  보고서는 현재 미국 재무부 바이백 조정을 2023년 미국 리펀딩 이벤트, 영국 부채관리 발표 및 일본 장기물 발행 조정과 비교해 정책 충격의 지속 기간과 한계 효과를 평가한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• 미국 국채

  인플레이션 기대, 기간프리미엄, 조달 수요 및 가격민감적 투자자 비중 상승이 함께 중장기 수익률의 지속적인 고점을 뒷받침한다.

  강점

  단기 구간은 우수한 위험조정 캐리를 제공한다.

  약점

  중기 구간은 비싸며, 해외 투자자, 은행 및 연금의 수요는 약하다.

  비교

  보고서는 2년/10년 커브 스티프너를 선호하며, 미국 국채 대비 10년 독일 국채를 선호한다.

  위험

  FOMC 위원들이 집단적으로 의장의 발언을 축소 해석하면 베어 스티프닝이 제한될 수 있다.

• 유럽 및 영국 금리

  에너지 가격, 지정학적 불확실성 및 글로벌 장기물 매도 위험은 유럽 듀레이션에 신중한 환경을 조성한다.

  강점

  미국 대비 10년 독일의 시장 간 가치는 계속해서 높은 확신의 지지를 받고 있으며, 영국 초장기물 밸류에이션은 매력적으로 평가된다.

  약점

  유로지역 내 스프레드는 타이트하고, 위험회피 시나리오에서 스프레드 확대를 완전히 완충하기에 캐리가 부족하다.

  비교

  보고서는 10년 독일 국채의 방향성 롱 포지션을 청산했으나 미국 대비 독일 롱은 유지했고, 전체 영국 듀레이션은 중립이다.

  위험

  높은 천연가스 가격, 중동 분쟁 및 미국 수익률의 추가 상승.

• 미국 달러

  재무부의 장기물 바이백 확대는 미국 달러 매도를 촉발했으나, 보고서는 이를 주로 기술적 디레버리징으로 본다.

  강점

  안정적인 인플레이션 브레이크이븐, 재정 테마 FX 바스켓의 초과성과 부재 및 매파적 FOMC 의사록은 지속적인 달러 약세 서사를 지지하지 않는다.

  약점

  달러 롱 포지션은 계속 압축에 직면할 수 있다.

  비교

  보고서는 현재 이벤트가 순서, 초기 조건 및 규모 측면에서 2023년 미국 리펀딩 충격과 크게 다르다고 본다.

  위험

  비전통적 재무부 정책이 증거에 기반한 재정지배로 더욱 발전하면 현재 견해가 도전받을 수 있다.

• 일본 엔

  공동 개입은 USD/JPY의 상방 꼬리위험을 억제할 수 있으나 엔화 약세 논지를 근본적으로 뒤집기에는 부족하다.

  강점

  보고서는 글로벌 캐리 트레이드 논지를 계속 지지한다.

  약점

  공동 개입과 더 빠른 일본은행 금리 인상은 일시적인 역추세 변동성을 유발할 수 있다.

  비교

  보고서는 동시 개입과 더 빠른 금리 인상조차 엔화 약세를 끝내기에는 부족하다고 본다.

  위험

  정책 개입의 강도와 일본은행 금리 인상 속도가 보고서의 가정을 초과할 수 있다.

• 원유 및 천연가스

  석유 공급 충격은 약한 수요로 상쇄됐으며, 천연가스는 호르무즈 해협 해운 차질로 인한 카타르 액화 능력 축소 위험에 직면한다.

  강점

  제약된 천연가스 공급은 겨울철 가격을 지지할 수 있다.

  약점

  석유 수요 파괴와 예상보다 작은 재고 감소가 가격 반응을 제한했다.

  비교

  사상 최대 석유 공급 충격은 평균적인 가격 결과만 낳았다.

  위험

  호르무즈 해협을 통한 지속적인 해운 차질은 북반구 겨울까지 천연가스 공급 복구를 지연시킬 수 있다.

• 신흥국 외환

  경기순환 전망은 비중확대 유지를 지지한다.

  강점

  보고서는 경기순환 배경이 여전히 지지적이라고 본다.

  약점

  전반적인 포지셔닝은 에너지 가격 및 연준에 대한 불확실성으로 제약된다.

  비교

  신흥국 금리와 크레딧의 시장비중 배분과 비교하면 외환은 더 긍정적인 비중확대 견해를 받는다.

  위험

  에너지 가격과 연준 정책 경로가 두 가지 주요 위험이다.

• 신흥국 금리, 국채 크레딧 및 회사채 크레딧

  모두 시장비중을 유지하며, 이는 긍정적인 펀더멘털 견해와 인플레이션, 중앙은행 및 밸류에이션 관련 위험 간의 균형을 반영한다.

  강점

  EMBIGD 모델 포트폴리오는 주로 크레딧 선택으로 연초 이후 40bp의 초과수익을 창출했다.

  약점

  크레딧 밸류에이션은 타이트하며 금리 시장은 점점 더 양방향 위험에 직면한다.

  비교

  배분 입장은 신흥국 외환의 비중확대 견해보다 덜 긍정적이다.

  위험

  스프레드 확대, 인플레이션 서프라이즈 및 중앙은행 정책 변화.

핵심 데이터

• 2026년 미국 GDP 성장률2.0% (4Q/4Q)J.P. Morgan 전망
• 2026년 근원 PCE 물가상승률3.5% (4Q/4Q)보고서는 근원 인플레이션이 견조하게 유지될 것으로 예상
• 2026년 4분기 실업률4.1%2026년 내내 안정적으로 유지될 것으로 예상
• 연준 정책 전망2026년 12월 25bp 금리 인상으로 3.75%-4.00%한 차례의 금리 인상만 예상
• 2026년 말 2년 국채 수익률4.30%단기물 목표를 이전 수준 대비 5-10bp 상향
• 2026년 말 10년 국채 수익률4.85%이전 전망은 4.70%
• 2026년 말 30년 국채 수익률5.40%이전 목표는 5.20%
• 장기 국채 바이백 건별 최대 규모$2 billion에서 최소 $4 billion으로 상향9월 9일 발효
• FY26-FY27 관세 환급$125 billion보고서의 누적 환급액 전망
• 관세 수입 전망FY26 $325 billion; FY27 $400 billionFY26 누적은 이전 예상보다 느림
• 재정적자 전망FY26 $2.020 trillion; FY27 $1.960 trillion초기 전망은 각각 $1.955 trillion 및 $2.050 trillion
• 이표부 국채 발행의 민간 순흡수$1.305 trillion연준 매입 및 재무부 바이백 이후 2026년 연간 전망
• 추가 국채 공급의 필요 흡수 규모$543 billion다른, 일반적으로 더 가격민감적인 투자자가 흡수할 것으로 예상
• 영국 15Yx15Y 선도 국채 수익률6.4%보고서는 장기 투자자에게 밸류에이션이 매력적이라고 평가
• 스웨덴 금리 인상 가격 반영2027년 말까지 누적 약 82bp보고서는 이를 기본 경제 시나리오보다 높다고 판단하며, 이코노미스트들은 12월 25bp 인상을 예상
• 연평균 유가 전망WTI: 2026년 $80/배럴 및 2027년 $59/배럴; Brent: 2026년 $86/배럴 및 2027년 $63/배럴보고서 부록의 전망
• 연평균 천연가스 가격 전망Henry Hub: 2026년 $3.7 및 2027년 $3.7/MMBtu; TTF: 2026년 €50 및 2027년 €46/MWh; NBP: 2026년 124 pence 및 2027년 114 pence/therm; JKM: 2026년 $17.6 및 2027년 $16.3/MMBtu보고서 부록의 전망
• GBI-EM 모델 포트폴리오 연초 이후 기여도+56bp국가 포지션이 52bp, 오버레이 전략이 4bp 기여
• GBI-EM 모델 포트폴리오 위험1개월 VaR -29bp; 역사적 VaR -30bpVaR은 1개월 수익률의 5분위에 해당
• EMBIGD 모델 포트폴리오 연초 이후 성과포트폴리오 2.7%, 벤치마크 2.3%, 초과수익 40bp2026년 8월 21일 기준; 시장 포지셔닝 4bp, 크레딧 선택 36bp 기여

영향과 시사점

포트폴리오 시사점은 단일 방향에 대한 전면적 베팅이 아니라, 선진국 방향성 듀레이션 위험을 축소하고 국채 커브 스티프너, 미국 대비 독일 롱, 유로지역 내 스프레드 거래를 통해 상대가치 견해를 표현하는 것이다. 미국 달러에서 재무부 바이백 충격은 장기 달러 약세 결론을 지지하기에는 여전히 불충분하다. 원자재는 계속해서 공급 충격과 수요 파괴의 상쇄력에 영향을 받는다. 신흥시장에서는 경기순환 환경이 외환 비중확대를 지지하지만, 인플레이션, 중앙은행 정책 및 크레딧 밸류에이션은 금리 및 크레딧 자산에 대한 낙관론의 정도를 제한한다.

위험

• 에너지 가격과 연준 정책 경로는 보고서가 명시적으로 식별한 두 가지 핵심 위험이며, 둘 다 불확실성을 높게 유지한다.
• 더 많은 FOMC 위원이 워시 의장의 발언을 균형 있게 조정하려 하면 국채 베어 스티프닝은 약화될 수 있다.
• 추가 국채 매도, 얇은 여름철 유동성 및 지속적으로 높은 에너지 가격은 유럽 듀레이션 성과에 계속 부담을 줄 수 있다.
• 중동 분쟁의 진전 부재와 낮은 유럽 천연가스 재고는 영국 및 유럽 금리의 변동성을 증폭시킬 수 있다.
• 호르무즈 해협 해운 차질이 지속되면 카타르는 일부 액화 능력을 축소하거나 중단하고 북반구 겨울까지 공급 회복을 지연시킬 수 있다.
• 신흥국 금리는 인플레이션과 중앙은행 정책의 양방향 위험에 직면하며, 크레딧 시장은 타이트한 밸류에이션으로 제약된다.
• 달러 롱 포지션은 추가 청산에 취약해 추가적인 일시적 달러 약세를 유발할 수 있다.

주시할 점

• 연준이 보고서 전망대로 2026년 12월 25bp 금리 인상을 단행하는지, 그리고 FOMC 위원들이 의장의 정책 발언을 축소 해석하는지 관찰한다.
• 미국 인플레이션 브레이크이븐, 기간프리미엄 및 2년/10년 수익률곡선의 스티프닝을 추적한다.
• 미 재무부의 장기물 바이백 규모가 현 리펀딩 분기 이후에도 유지되는지, 입찰 규모 증대가 2027년 8월 이후로 연기되는지 모니터링한다.
• 해외 투자자, 상업은행, 핵심 채권 펀드 및 연금이 추가 국채 공급을 흡수할 실제 능력을 추적한다.
• 유럽 천연가스 가격, 중동 분쟁 전개 및 유럽의 겨울 재고 보충을 모니터링한다.
• 천연가스 공급 복구가 겨울까지 지연될지 판단하기 위해 호르무즈 해협 해운과 카타르 액화 능력 가동률을 추적한다.
• 미국-일본 공동 개입 및 일본은행 금리 인상 속도가 엔화 약세 논지를 바꾸기에 충분한지 관찰한다.
• 외환 비중확대와 금리 및 크레딧 시장비중 배분을 검증하기 위해 신흥국 인플레이션, 중앙은행 대응 및 크레딧 스프레드 밸류에이션을 추적한다.
• 특히 ICE 원당의 순매도에서 순매수로의 전환 지속 여부를 중심으로 소프트 원자재 투자자 포지셔닝을 모니터링한다.