Estrategia macro global: La credibilidad de la Fed y las presiones de oferta y demanda del Tesoro podrían impulsar un mayor empinamiento de la curva de bonos del Tesoro estadounidense

Visión general

Este informe cubre tasas de interés globales, divisas, materias primas y mercados emergentes. Su visión central es que el aumento de las expectativas de inflación y de la prima por plazo en EE. UU., el debate sobre la credibilidad de la política de la Fed y los cambios en la estructura de la demanda de bonos del Tesoro mantendrán elevados los rendimientos de los bonos del Tesoro a plazos intermedios y largos y respaldarán el empinamiento de la curva; a nivel de estrategia global, favorece el carry mientras permanece atento a los shocks energéticos y los riesgos geopolíticos recurrentes.

Perspectivas principales

En Estados Unidos, JPMorgan espera una subida de tasas de la Fed en diciembre de 2026, eleva sus previsiones para los rendimientos del tramo largo de los bonos del Tesoro y mantiene empinadores 2s/10s. En tasas internacionales, los rendimientos europeos siguen impulsados por los mercados de energía, lo que justifica una cautela general; mantiene posiciones largas en Bunds alemanes a 10 años frente a bonos del Tesoro estadounidense y cierra su posición larga en gilts británicos a 10 años. En FX, neutraliza temporalmente la mayoría de las posiciones largas en dólares, pero mantiene un sesgo alcista; los retornos de carry siguen siendo atractivos, con preferencia por financiarse en CHF y mantener divisas de mercados desarrollados de alto rendimiento como AUD, NOK y USD, así como COP, MXN, HUF, TRY y CNY. Para el yen, una intervención coordinada podría limitar el riesgo alcista a corto plazo, pero es insuficiente para revertir el argumento de debilidad del yen. En mercados emergentes, mantiene una sobreponderación en FX de ME y posiciones de peso de mercado en tasas y crédito soberano y corporativo de ME.

Marco de análisis

El informe combina previsiones macroeconómicas, valoración y regresiones de la curva de rendimientos, carry y roll-down ajustados por riesgo, análisis de oferta y demanda del Tesoro, señales de NLP de textos de política monetaria, valor relativo entre mercados y análisis de posicionamiento de inversores para formular recomendaciones de inversión.

Notas metodológicas

• Análisis de política monetariaPuntuación halcón-paloma de la Fed

  Puntuación halcón-paloma del FOMC

  Utiliza un motor de NLP de bancos centrales para interpretar señales restrictivas y acomodaticias en distintos componentes de las reuniones del FOMC y evaluar cambios en la postura de política.

• Estrategia de renta fijaCarry y roll-down ajustados por riesgo

  Carry a 3 meses + roll / volatilidad del rendimiento

  Compara los retornos ajustados por riesgo entre vencimientos de bonos gubernamentales dividiendo el carry y roll-down de tres meses por la desviación estándar de los cambios diarios de rendimiento durante el mismo período.

• Valor relativoValoración mediante regresión de la curva de rendimientos

  Residuos de curva y prima por plazo

  Utiliza regresiones de la curva, expectativas de tasas de política del tramo corto y volatilidad de tasas de interés para determinar si la prima por plazo y los niveles de la curva están caros o baratos.

• Flujos y oferta-demandaMarco de demanda de inversores de bonos del Tesoro

  Emisión neta y compras de inversores

  Compara la emisión neta de bonos del Tesoro con las compras de la Fed, inversores extranjeros, bancos, fondos de bonos e inversores guiados por pasivos para evaluar la presión sobre los rendimientos de plazos intermedios y largos.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Curva 2s/10s del Tesoro estadounidense

  Mantener la operación de empinamiento

  Fortalezas

  El tramo corto ofrece un carry ajustado por riesgo superior; el sector intermedio está relativamente caro; el aumento de las expectativas de inflación y de la prima por plazo respalda la presión sobre el tramo largo.

  Debilidades

  Un movimiento de empinamiento bajista podría debilitarse si los funcionarios de la Fed en conjunto contradicen los comentarios restrictivos del presidente.

  Comparación

  El carry del tramo corto es más atractivo en relación con los bonos del Tesoro de vencimiento intermedio.

  Riesgos

  Comunicación acomodaticia de la Fed, debilidad material del crecimiento, aumento de la demanda de activos refugio o cambios en la política de financiación del Tesoro.

• Bonos del Tesoro estadounidense a 10 y 30 años

  Duración corta / esperar que suban los rendimientos

  Fortalezas

  La demanda de inversores extranjeros y bancos comerciales se ha debilitado, y una mayor oferta incremental se desplaza hacia inversores sensibles al precio.

  Debilidades

  Fuertes entradas a fondos de bonos podrían absorber parte de la oferta.

  Comparación

  Las previsiones de cierre de 2026 son 4.85% para el bono a 10 años y 5.40% para el de 30 años.

  Riesgos

  Una recesión económica, eventos de riesgo que desencadenen compras de refugio o un cambio material en la política de la Fed.

• Dólar estadounidense

  Conservar un sesgo alcista tras reducir las posiciones largas

  Fortalezas

  Alto rendimiento, características de exportador de energía, valoración barata y una tendencia histórica a fortalecerse antes de posibles subidas de la Fed.

  Debilidades

  Los datos consecutivamente débiles de nóminas no agrícolas y CPI aún no han proporcionado un catalizador para la fortaleza del dólar.

  Comparación

  El valor razonable de EUR/USD se aproxima a 1.12; se estima que una revisión de 30pb de la Fed afecta al DXY en aproximadamente 1%.

  Riesgos

  Mayor debilitamiento de los datos estadounidenses, disminución de las expectativas de subidas de la Fed o cambios en el apetito por riesgo.

• Carry de FX

  Mantener la preferencia

  Fortalezas

  Las canastas globales de carry de FX han retornado 6%-12% en lo que va del año; la mejora del crecimiento, la baja volatilidad y los diferenciales de tasas siguen siendo favorables.

  Debilidades

  La estrategia es sensible a reversiones de la volatilidad y del apetito por riesgo.

  Comparación

  Preferir posiciones cortas en CHF frente a divisas de mercados desarrollados de alto rendimiento como AUD, NOK y USD; las divisas de mercados emergentes preferidas son COP, MXN, HUF, TRY y CNY.

  Riesgos

  Un fuerte aumento de los precios del petróleo, ampliación del conflicto geopolítico, volatilidad severa en cruces del yen o una caída de los activos globales de riesgo.

• Yen japonés

  Mantener la visión bajista sobre el yen

  Fortalezas

  Incluso con intervención coordinada y subidas de tasas más rápidas del BOJ, el impacto sustancial sobre la oferta y demanda de corto plazo es limitado.

  Debilidades

  La disposición de las autoridades japonesas a intervenir aumenta cuando USD/JPY supera 160.

  Comparación

  El informe mantiene un objetivo USD/JPY de fin de año de 164.

  Riesgos

  Intervención coordinada a mayor escala, un endurecimiento del BOJ superior a lo esperado y shocks globales de búsqueda de refugio.

• Bunds alemanes a 10 años

  Mantener posición larga y larga frente a bonos del Tesoro estadounidense

  Fortalezas

  El informe ve poca base para el empinamiento de la curva del euro y considera que los rendimientos alemanes ofrecen valor a medio plazo.

  Debilidades

  Las noticias sobre energía y geopolítica dominan las tasas europeas, lo que resulta en alta volatilidad a corto plazo.

  Comparación

  Tomar beneficios cuando los rendimientos caigan por debajo de 3.0%, mientras se mantiene una posición larga en Bunds a 10 años frente a bonos del Tesoro estadounidense.

  Riesgos

  Un repunte de los precios de la energía, aumento de la inflación, oferta fiscal de la zona euro o deterioro del apetito por riesgo.

• FX, tasas y crédito de mercados emergentes

  Sobreponderar FX de ME; peso de mercado en tasas y crédito soberano y corporativo de ME

  Fortalezas

  Las perspectivas cíclicas respaldan el FX de ME, y ciertas divisas de alto rendimiento tienen impulso de crecimiento.

  Debilidades

  Las valoraciones de crédito son ajustadas, mientras que las tasas afrontan riesgos en ambas direcciones por la inflación y la política de los bancos centrales.

  Comparación

  El informe es más constructivo sobre FX de ME en relación con tasas y crédito.

  Riesgos

  Fortaleza del dólar, aumento de los rendimientos globales, shocks de precios de materias primas, elecciones y riesgos geopolíticos.

Datos clave

• Previsión del PIB de EE. UU. para 20262.0% (interanual del cuarto trimestre)Previsión de JPMorgan.
• Previsión de PCE subyacente de EE. UU.3.5% (interanual del cuarto trimestre de 2026)JPMorgan considera que la inflación sigue siendo resiliente.
• Previsión de tasas de la FedSubida de 25pb en diciembre de 2026 a 3.75%-4.00%Basada en evaluaciones del mandato de inflación y de los riesgos para la credibilidad de la política.
• Previsión de rendimientos de bonos del Tesoro estadounidenseCierre de 2026: 2 años 4.30%, 10 años 4.85%, 30 años 5.40%La previsión a 10 años se elevó de 4.70% a 4.85%, y la previsión a 30 años de 5.20% a 5.40%.
• Previsión del déficit fiscal de EE. UU.AF26 $2.020tn, AF27 $1.960tnIncorpora reembolsos arancelarios y cambios en los ingresos arancelarios proyectados.
• Retorno acumulado en el año de estrategias de carry de FX6%-12%Se refiere a los retornos totales de canastas globales de carry de FX en el momento cubierto por el informe.
• Objetivo del yenObjetivo USD/JPY de fin de año de 164La intervención coordinada puede mitigar el riesgo alcista, pero no altera las perspectivas de mediano plazo de debilidad del yen.

Impacto e implicaciones

Si las expectativas de inflación y la prima por plazo continúan subiendo y los inversores más sensibles al precio se ven obligados a absorber oferta adicional de bonos del Tesoro, los rendimientos de los bonos del Tesoro a plazos intermedios y largos pueden seguir elevados, favoreciendo expresiones de empinamiento de la curva mientras pesan sobre la exposición a duración. Las estrategias de carry se benefician de la baja volatilidad, la mejora del crecimiento y los amplios diferenciales de tasas, pero pueden experimentar caídas ante un shock de precios del petróleo, una escalada de conflictos geopolíticos o un fuerte repunte del yen. El potencial alcista del dólar puede verse limitado por datos débiles, mientras que los activos de mercados emergentes requieren equilibrar unas perspectivas cíclicas positivas frente a valoraciones exigentes.

Riesgos

• Otro repunte de los precios de la energía y las tensiones recurrentes en Oriente Medio podrían elevar la inflación e intensificar la volatilidad de las tasas globales y el FX.
• Cambios en la retórica de política de la Fed, la política de balance o la comunicación interna del Comité podrían revertir el marco de empinamiento bajista.
• Datos económicos y de empleo de EE. UU. materialmente más débiles de lo esperado podrían reducir los rendimientos y socavar la tesis alcista del dólar.
• La intervención coordinada japonesa, el endurecimiento acelerado del BOJ o el aumento del sentimiento de búsqueda de refugio podrían causar caídas en los cruces del yen y las operaciones de carry.
• El calendario de oferta de bonos del Tesoro estadounidense, la demanda extranjera, las asignaciones bancarias y las entradas a fondos de bonos podrían desviarse de las previsiones.
• Las valoraciones del crédito de mercados emergentes son ajustadas, creando riesgo de ampliación de diferenciales cuando disminuye el apetito por riesgo.
• Si la capacidad de licuefacción de Qatar disminuye debido a una interrupción prolongada en el estrecho de Ormuz, la recuperación de la oferta de gas natural podría retrasarse hasta el invierno del hemisferio norte.

Aspectos que vigilar

• Datos de inflación, empleo y crecimiento de EE. UU., así como la revisión del mercado de la senda de subidas de tasas de la Fed.
• Comentarios públicos de miembros del FOMC sobre el objetivo de inflación, el carácter restrictivo de la política y la reducción del balance.
• Guía de refinanciación del Tesoro estadounidense, tamaños de subastas y el ritmo del aumento de la emisión en el sector de 2 a 10 años a partir de 2027.
• Cambios en la demanda de bonos del Tesoro de inversores extranjeros, bancos comerciales, fondos de bonos e inversores guiados por pasivos.
• Escalada o desescalada de los precios del petróleo, las condiciones de oferta de gas natural y el conflicto de Oriente Medio.
• Si USD/JPY se aproxima a 160 o lo supera, y la respuesta de las autoridades japonesas y del BOJ.
• Sensibilidad energética europea, cotización de la reunión MPC de septiembre en el Reino Unido y comportamiento de los diferenciales de la zona euro.
• Impulso del crecimiento, inflación, política de bancos centrales y riesgos electorales en FX de mercados emergentes.