Global equity regional allocation: non-US equities and emerging markets versus developed markets — Interpretación del informe

Visión general

Este informe de estrategia de renta variable global mantiene una visión constructiva hasta fin de año, pero desplaza el foco desde la concentración impulsada por AI y Estados Unidos hacia una participación de mercado más amplia. J.P. Morgan espera que una actividad más fuerte, beneficios más generalizados, un posible USD más débil y las acciones de EM baratas y con posiciones ligeras favorezcan a los mercados no estadounidenses, aunque reconoce los riesgos de escalada geopolítica, inflación y endurecimiento de políticas.

Perspectivas principales

J.P. Morgan sigue alcista en renta variable global hasta fin de año. Su principal apoyo es un entorno de actividad robusta: las acciones globales se han mantenido cerca de máximos históricos pese a los riesgos geopolíticos, los temores de inflación y la venta de bonos. Destaca la recuperación de la actividad no tecnológica, con mejora de la producción manufacturera global ex-China y del capex y las estructuras no tecnológicas de Estados Unidos. US ISM manufacturing alcanzó un máximo de 4 años; Eurozone manufacturing PMI retomó su tendencia alcista tras la caída inducida por el Iran conflict; y el índice de sorpresas económicas de Eurozone alcanzó máximos de varios años. Esta mejora está respaldando temporadas de resultados Q1 y Q2 saludables, una entrega de beneficios más amplia entre sectores y revisiones semanales de EPS positivas en todas las regiones clave. Por ello, el informe prevé más alzas y nuevos máximos en la segunda mitad. El aumento de las rentabilidades de los bonos y un endurecimiento moderado de los bancos centrales no deberían descarrilar el escenario constructivo si las expectativas de inflación se mantienen ancladas. J.P. Morgan contrasta el contexto actual con 2022: entonces, el crecimiento salarial de Atlanta Fed estaba por encima de 6% y acelerándose; ahora lleva varios trimestres bajando y está más cerca de 4%. El último informe de empleo mostró contratación sólida pero el menor crecimiento interanual de los salarios por hora desde Covid. El informe atribuye gran parte de la presión inflacionaria a los movimientos de corto plazo del petróleo y espera que el CPI general de Estados Unidos y Eurozone empiece a caer secuencialmente si el petróleo se mantiene cerca de los niveles actuales. Las primas por plazo se han normalizado en gran medida y las tasas reales siguen dentro del rango de los últimos años. Sin embargo, advierte que una rentabilidad estadounidense a 10 años de 5.5% o más podría provocar una compresión de múltiplos sustancialmente más fuerte. La principal recomendación regional es la continuidad de la superior rentabilidad no estadounidense frente a Estados Unidos. MSCI AC World ex US superó a Estados Unidos en más de 15% en rentabilidad total en USD en 2025 y vuelve a superarlo por 4.3% este año. J.P. Morgan espera que continúe si la participación del mercado se amplía hacia fin de año y el Iran conflict no se recrudece drásticamente. La diferencia regional de beneficios y crecimiento se está reduciendo: tras tres años de superioridad de beneficios de Estados Unidos, se espera un crecimiento de beneficios de 36% para MSCI AC World ex US en 2026 frente a 32% en Estados Unidos. Sus economistas esperan crecimiento real de GDP de 2.8% para el mundo ex-US este año, frente a 2.1% para Estados Unidos. El informe también cree que AI no dominará los rendimientos de la segunda mitad como antes, lo que favorecería una mayor amplitud. En el mínimo reciente, solo cerca de 25% de los componentes de MSCI AC World superaban al índice en un periodo móvil de 3 meses. European Cyclicals supera a Defensives en alrededor de 7% en lo que va del año y US Cyclicals lidera por aproximadamente 10%. J.P. Morgan espera que tecnología tenga buen comportamiento absoluto, pero no que lidere claramente los retornos. Mag-7 sigue quedándose notablemente por detrás del mercado global este año. Considera que el unwind de momentum tecnológico está en gran medida terminado y que el de-risking pudo ser excesivo, mientras que la continuidad de los beneficios debería apoyar una reconstrucción de posiciones. Espera estabilización, no liderazgo inequívoco, de semiconductores; ello ayudaría al posicionamiento en EM. En Europa, mantiene Overweight en Mining, Capital Goods y Semiconductors, y Underweight en Media y Software por la disrupción relacionada con AI. Un USD más débil también respaldaría a las acciones globales y especialmente a las no estadounidenses. Aunque el USD actuó como refugio durante la escalada geopolítica, J.P. Morgan lo considera no barato y con potencial para retomar la depreciación. El posicionamiento en USD parece extendido y el Fed podría resultar menos hawkish de lo ya descontado. Históricamente, un dólar débil ha sido favorable para las acciones no estadounidenses; la debilidad del USD y la fortaleza de EM FX también son motores importantes de la tesis EM frente a DM. J.P. Morgan mantiene Overweight en EM frente a DM. EM llegó a superar a DM en 20% este año y actualmente lo supera en 11% en rentabilidad total, cerca del 12.8% de ventaja de 2025; desde el inicio de 2025, la ventaja acumulada es aproximadamente 17% en USD. La firma ve mejores indicadores de actividad y beneficios: su índice de revisión de previsiones EM frente a DM ha subido, las revisiones semanales de EPS de MSCI EM son positivas y las proyecciones de crecimiento de beneficios para EM son 72% interanual en 2026 y 23% en 2027. El posicionamiento es ligero: EM representa aproximadamente 11% de la capitalización de MSCI ACWI, pero solo cerca de 6% de los activos globales bajo gestión. Los flujos hacia acciones EM han repuntado tras las salidas de Q2; las entradas netas fueron $29.2bn en 2025 y ya se han registrado cerca de $75bn en 2026. La valoración es otro apoyo importante: EM cotiza cerca de 10x P/E forward frente a aproximadamente 18x para DM, un descuento récord de 45% que sigue siendo inusualmente amplio tras ajustes por ciclo e inflación. J.P. Morgan ve margen para que la normalización de asignaciones, flujos más fuertes y la estabilización de semiconductores refuercen los retornos relativos de EM. Reconoce riesgos de volatilidad a corto plazo, pero sus estrategas de EM ven una trayectoria favorable a medio plazo para Asian equities, apoyada por AI capex and adoption, security/resilience spending y un entorno macro global equilibrado. Las recompras corporativas coreanas, que podrían alcanzar niveles sin precedentes, son un apoyo adicional. La asignación recomendada es 65% a equities frente a un benchmark de 60%, 30% a bonds frente a 30% y 5% a cash frente a 10%. En regiones globales, asigna 14% a EM frente a 12.1% de referencia, 11% a Eurozone frente a 8.7%, y 86% a DM frente a 87.9%. US, Japan y UK permanecen Neutral. El informe cita el posicionamiento congestionado, valoraciones completas y el riesgo de comoditización de AI en Estados Unidos; considera sólidos los fundamentales de Japan, pero las valoraciones son más altas tras una fuerte subida, y considera UK barato y defensivo aunque sin catalizadores de crecimiento a corto plazo.

Marco de análisis

J.P. Morgan combina indicadores de actividad macroeconómica, tendencias de inflación y salarios, rentabilidades de bonos, revisiones de EPS, previsiones regionales de beneficios, amplitud de mercado, posicionamiento, flujos de fondos, FX y métricas de valoración relativa para formar sus opiniones de asignación. Compara las condiciones actuales con 2022 y contrasta la tesis regional con diferenciales de crecimiento de beneficios, previsiones de GDP, descuentos de P/E forward y datos de flujos.

Notas metodológicas

• Métodos de valoraciónValoración por P/E y PEG

  Valoración relativa mediante P/E forward

  El informe compara EM a cerca de 10x P/E forward con DM a aproximadamente 18x, y describe el descuento resultante de 45% como un mínimo récord y un apoyo clave para el desempeño relativo de EM.

• Marco de análisis sectorialDescomposición de volumen y precio

  Análisis de amplitud de beneficios y comportamiento de cíclicos frente a defensivos

  El informe sigue revisiones de EPS, desempeño sectorial y comportamiento relativo de cíclicos frente a defensivos para evaluar si la mejora de la actividad está ampliando la entrega de beneficios más allá de tecnología.

• Finanzas conductuales y análisis de eventosAnálisis de flujos de fondos y posicionamiento

  Análisis de posicionamiento y flujos de fondos

  J.P. Morgan utiliza la baja asignación de EM respecto de su capitalización y la recuperación de los flujos hacia EM para argumentar que la normalización de asignaciones podría respaldar la región.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Global equities

  Asignación Overweight de 65% frente a un benchmark de 60%

  Fortalezas

  Mejora de indicadores de actividad, ampliación de la entrega de beneficios y revisiones positivas de EPS en todas las regiones.

  Debilidades

  Los riesgos geopolíticos, los temores de inflación y las mayores rentabilidades de bonos siguen siendo obstáculos.

  Comparación

  Se prefieren las acciones a cash; bonds se mantienen Neutral.

  Riesgos

  Una escalada geopolítica material, expectativas de inflación desancladas o niveles restrictivos de rentabilidades podrían debilitar el panorama.

• Emerging market equities

  Overweight frente a developed markets

  Fortalezas

  Mejora de revisiones de previsiones, 72% de crecimiento de EPS proyectado para 2026, posicionamiento ligero, mejora de flujos y descuento récord de valoración relativa.

  Debilidades

  Volatilidad de corto plazo por el Iran conflict y la disrupción del mercado de memoria.

  Comparación

  EM cotiza a cerca de 10x P/E forward frente a aproximadamente 18x para DM y supera a DM en 11% en lo que va del año.

  Riesgos

  Un USD más fuerte, EM FX más débiles o renovada volatilidad tecnológica podrían afectar los retornos relativos.

• Eurozone equities

  Overweight

  Fortalezas

  Mejora del impulso crediticio, datos de sorpresa económica más fuertes y recuperación esperada de beneficios.

  Debilidades

  La perspectiva depende de que el conflicto no se extienda durante la segunda mitad.

  Comparación

  Asignación de 11.0% frente a un peso de referencia MSCI de 8.7%.

  Riesgos

  Una mayor escalada geopolítica podría perjudicar la recuperación esperada de beneficios.

• Developed market equities

  Underweight frente a EM

  Debilidades

  Las valoraciones relativas son mucho más altas que las de EM y el informe considera menos favorables las dinámicas relativas de beneficios y posicionamiento.

  Comparación

  Asignación de 86.0% frente a un peso de referencia MSCI de 87.9%.

• Mining, Capital Goods and Semiconductors

  Recomendaciones sectoriales europeas Overweight

  Fortalezas

  Mining recibe apoyo de un impulso constructivo de China y un escenario bajista para USD; Capital Goods, de capex y electrificación; y Semiconductors, de la estabilización esperada y del repunte de China/EM.

  Debilidades

  No se espera que Semiconductors domine los retornos de la segunda mitad como lo hizo AI anteriormente.

  Comparación

  Preferidos frente a Media y Software, que están Underweight.

  Riesgos

  La actividad de China es la variable clave para Mining; el momentum tecnológico y la entrega de beneficios siguen siendo importantes para Semiconductors.

Datos clave

• Desempeño de la renta variable global15% YTD total return in USDRendimiento de las acciones globales indicado por J.P. Morgan.
• Desempeño no estadounidense frente a Estados Unidos4.3% YTD outperformanceMSCI AC World ex US menos MSCI US en rentabilidad total en USD; los mercados no estadounidenses superaron en 15.4% en 2025.
• Crecimiento de beneficios en 202636% for MSCI AC World ex US vs 32% for the USCrecimiento interanual esperado de EPS.
• Crecimiento de GDP mundial ex-US frente a Estados Unidos2.8% vs 2.1%Previsión de los economistas de J.P. Morgan para este año.
• Desempeño de EM frente a DM11.0% YTD; approximately 17% cumulatively since the start of 2025Superioridad en rentabilidad total en USD citada por el informe.
• Crecimiento de beneficios de EM72% in 2026 and 23% in 2027Proyecciones de crecimiento interanual citadas para MSCI EM.
• Valoración de EM10x forward P/E vs approximately 18x for DMUn descuento de 45%, descrito como significativamente más amplio que la mediana histórica.
• Asignación y flujos de EM11% of MSCI ACWI market capitalization vs around 6% of global AUM; $29.2bn inflows in 2025 and around $75bn in 2026Evidencia de infraponderación estructural y mejora de flujos.

Impacto e implicaciones

El mensaje de asignación del informe es mantener una postura constructiva en acciones, pero enfatizar una participación más amplia, no estadounidense y cíclica, en vez de depender de la concentración liderada por AI. Prefiere EM y Eurozone frente a DM, considera favorable la estabilización de semiconductores para EM y ve la debilidad del USD y la mejora de la amplitud de beneficios como apoyos importantes.

Riesgos

• Una reescalada dramática del Iran conflict podría perturbar la tesis de superior desempeño no estadounidense y de la renta variable en general.
• El desanclaje de las expectativas de inflación podría socavar la visión constructiva sobre acciones.
• Las subidas de tasas del Fed con empeoramiento de inflación y escalada de incertidumbre geopolítica constituyen un escenario bajista.
• Rentabilidades estadounidenses a 10 años de 5.5% o más podrían ejercer una presión de valoración sustancial mediante una compresión de múltiplos más fuerte.
• Los obstáculos de corto plazo podrían provocar volatilidad en la operación EM, incluida la volatilidad del sector de memoria y movimientos de USD o EM FX.

Aspectos que vigilar

• Si los indicadores de actividad global, incluidos US ISM y Eurozone manufacturing PMI, siguen fortaleciéndose.
• Las revisiones semanales de EPS y si la entrega de beneficios continúa ampliándose más allá de tecnología.
• Expectativas de inflación, crecimiento salarial, efectos del petróleo y el grado de endurecimiento de los bancos centrales.
• Las rentabilidades de bonos estadounidenses a 10 años, especialmente si se acercan o superan 5.5%.
• La evolución del Iran conflict y su efecto sobre el petróleo, el apetito por riesgo y el desempeño regional.
• La dirección del USD, la fortaleza de las divisas EM, los flujos de acciones EM y la asignación de los inversores a EM.
• Si los beneficios de semiconductores se estabilizan tras el unwind de momentum.