机构研报

Morgan Stanley认为，在高端机型产量同比增加18%的情况下，iPhone 18 Pro/Pro Max在中国以外的交货期同比大致持平，这一信号具有建设性。该机构将继续关注渠道库存、第三方销量数据及潜在的生产计划调整。

• 预售开始后第四天，iPhone 18 Pro/Pro Max在中国以外的交货期总体同比持平或略有延长。
• iPhone 18 Pro/Pro Max/Duo在C2H26的高端机型产量预计为71M，而iPhone 17 Pro/Pro Max在C2H25为60M，同比增加18%。
• 报告认为，在供应更充足的情况下交货期保持稳定，表明高端机型的潜在需求比市场担忧的更为健康。
• 历史上，早期交货期与iPhone周期强度、iPhone收入或发布后超过3个月的Apple股价表现没有相关性。
• Morgan Stanley维持Overweight评级及$360价格目标。

Barclays从水资源、电力、气候适应和网络韧性四个维度重新评估七家亚洲半导体公司。TSMC居首，随后是Samsung、SK hynix和Kioxia；中国存储和晶圆代工同行则明显落后。

• 七家公司2025年淡水用量超过550mn m³，同比增长9%。
• 在Barclays的高成本水资源情景下，TSMC的预计EBITDA下行约为1%，而SMIC和CXMT的风险敞口大得多。
• 2025年可再生电力占行业用电量的18%；Samsung和SK hynix分别以32%和31%领先。
• 在Barclays股票研究中，TSMC、Samsung和SK hynix均获Overweight；SK hynix信用评级则因估值被近期下调至Underweight。

互联网股票当周上涨1%，而标普500和纳斯达克均下跌1%，其中Meta领涨。摩根士丹利维持“有吸引力”的行业观点，依据是大型平台的远期EV/EBITDA低于历史均值，但也指出各细分板块表现不一。

• 互联网股票上周上涨1%，而标普500和纳斯达克均下跌1%。
• Meta上涨5%，Alphabet持平，Amazon下跌1%；旅行和共享经济股票表现落后。
• 截至9月11日，Amazon、Alphabet和Meta的未来12个月EV/EBITDA分别为11.0x、14.6x和10.1x。
• 互联网行业未来12个月EV/EBITDA较5年和10年均值低9%和17%，但EV/sales较相应均值高17%和18%。
• 将股权激励视为现金支出后，互联网各子行业的EV/EBITDA会明显上升。

该手册认为，全球电商市场虽已趋于成熟但仍在扩张，温和的渗透率提升、高利润生态收入及新兴的智能体购物将提供支撑。报告偏好Amazon、JD.com、Zalando、MercadoLibre、Coupang和Eternal等区域龙头。

• 全球电商销售额预计将从2026年的$4.9tn升至2031年的$6.4tn。
• 尽管中国和美国的CAGR分别仅为4%和5%，两国预计仍将贡献超过一半的全球增长。
• 印度和拉丁美洲预计将是增长最快、渗透率最低的地区。
• 报告预计规模化平台将继续获取市场份额。
• 智能体购物仍处于早期且规模较小，但消费者流量被描述为具有高意图。

8月社会消费品零售总额同比仅增长0.4%，低于市场预期且低于7月增速。HSBC仍在1H26业绩后偏好零食零售、电动两轮车和乳制品，并将Yili、Ninebot和YUTO列为Buy评级的月度精选。

• 2026年8月零售销售同比增长0.4%，低于Bloomberg一致预期的0.8%及7月的0.6%。
• 8M26服务零售额同比增长4.9%，高于整体零售销售1.1%的增速。
• HSBC预计零食零售龙头在8月和9月将维持快速开店。
• HSBC认为电动两轮车行业已度过2Q26经营压力高点，需求有望在3Q26改善。
• 原奶价格上涨以及分红或回购，被视为乳制品龙头的支持因素。

Bernstein对WCLC 2026的回顾认为，靶向疗法正在显著改善SCLC结局，首线PD-L1全人群NSCLC中双特异性抗体与ADC的竞争也在加剧。该机构认为，TROP2 ADC在疗效与安全性的平衡方面具有最清晰的推广路径，并在覆盖标的中最看好Kelun-Biotech的sac-TMT。

• 首线ES-SCLC的标准PD-L1加化疗方案中位OS约为13个月，而靶向治疗正在抬升生存预期。
• 在复发ES-SCLC中，Hansoh/GSK的HS-20093实现18.5个月中位OS，且相对topotecan的OS HR为0.46。
• 双特异性抗体在首线PD-L1全人群NSCLC中领跑缓解率，但Bernstein认为TROP2 ADC的疗效与安全性更为均衡。
• AK112拥有最成熟的首线NSCLC OS证据，而Datroway拥有最领先的ADC OS信号。
• OptiTROP-Lung06和AVANZAR被列为判断首线NSCLC竞争格局的关键后续读数。

报告认为，中国的需求环境远弱于GDP headline所显示的状况，但财政和货币政策可能仍将保持克制。政策支持正转向战略性供给侧行业，而非广泛的消费或基建刺激。

• 实际总需求在Q2同比收缩0.8%，7-8月同比收缩0.5%，而Q1为增长2.9%。
• 截至8月，零售销售同比增速降至1.1%，固定资产投资收缩7.2%。
• Barclays将财政政策描述为事实上的紧缩：政府支出年初至今下降3%，同时税收执法加强。
• 债务约束、基础设施饱和及即将到来的领导层调整，削弱了再次推出基建主导型刺激的动力。
• 预计PBoC将优先使用定向工具，而非大幅下调政策利率或存款准备金率。
• 政策性融资和银行信贷正转向高科技、绿色及战略性行业。

Eternal Precision的订单积压、客户愿意支付溢价及高端产能扩张计划，显示ABF设备需求强于上一轮上行周期。Goldman Sachs维持对NYPCB和Kinsus的Buy评级，并维持对Unimicron的Neutral评级。

• Eternal Precision的ABF真空压合机订单交期已由此前的2028/29延长至2031。
• Goldman Sachs预计ABF载板短缺比例将在2H26、2027和2028分别达到14%、34%和51%。
• 报告估计2027-31年中高端设备订单约为1,500台，较2022-25年约600台的设备总出货量大幅增加。
• 维持NYPCB和Kinsus的Buy评级及未变的12个月目标价，分别为NT$2,500和NT$1,125；Unimicron维持Neutral评级，目标价为NT$1,220。

JPMorgan认为，尽管电子元件整体产值略低于季节性水平且各品类表现分化，7月生产仍总体稳健。该行重点关注刚性模组基板、Si-MOSFET的持续强势以及存储器的显著增长。

• 电子基板美元计价产值同比增长19%、环比增长6%；刚性模组基板继续表现尤其强劲。
• 存储器美元计价产值同比增长408%、环比增长16%，平均单价同比增长404%。
• MLCC产量继续复苏，但产值大致持平；JPMorgan更重视持续上行的财务省出口数据。
• JPMorgan维持Ibiden、TDK、Rohm以及Murata Manufacturing或Taiyo Yuden中的一只为行业首选。

报告预测2026-30E期间AI相关资本开支为RMB8.5 trillion，到2030E IT容量将达到81GW。其看好AI基础设施、AI实验室和GPU国产化，同时提示融资、利用率和供应链约束。

• 预计2026-30E总资本开支为RMB8.5 trillion。
• 到2030E，IT容量预计达到81GW，其中算力约为55GW。
• 预计2026-30E国内超大规模云厂商将新增34GW容量，全球新增容量为47GW。
• 摩根士丹利看好AI基础设施中的BABA、KC和VNET。
• 离岸资本开支融资及算力投资回报是关键考量。