macro: Após cinco anos de inflação alta, as expectativas de inflação dos EUA permanecem apenas moderadamente elevadas, sem sinais imediatos de desancoragem

Visão geral

O relatório examina se mais de cinco anos consecutivos de inflação dos EUA acima da meta elevaram significativamente as expectativas do público ou as tornaram mais propensas à desancoragem. Com base em quase uma década de pesquisa acadêmica, pesquisas com famílias e empresas e um modelo fundamentado nas experiências históricas individuais de inflação, o Goldman Sachs conclui que as expectativas de curto prazo estão um pouco elevadas, mas as expectativas de longo prazo e sua sensibilidade à inflação efetiva não alcançaram níveis que justifiquem preocupação imediata.

Visões principais

O relatório primeiro explica por que as expectativas de inflação importam: elas são transmitidas aos salários, à precificação das empresas e às decisões de consumo e investimento. Estimativas médias da pesquisa acadêmica mostram que, para cada variação de 1 ponto percentual nas expectativas de inflação de curto prazo, as expectativas salariais dos consumidores e o comportamento de precificação das empresas mudam cerca de 21 pontos-base e 29 pontos-base, respectivamente — uma transmissão relevante, mas longe de ser um para um. O aumento das expectativas de inflação também é geralmente interpretado por famílias e empresas como deterioração das perspectivas econômicas, e não simplesmente como um sinal para antecipar gastos, podendo, portanto, reduzir consumo, investimento e emprego. A segunda conclusão central é que o público forma expectativas principalmente com base na inflação que efetivamente vivenciou, sendo importantes a experiência recente, a experiência ao longo de toda a vida adulta e a experiência nos anos formativos. A revisão de pesquisas mostra que, para cada aumento de 1 ponto percentual na inflação efetiva, as expectativas de inflação de longo prazo das famílias e dos analistas profissionais sobem, em média, 13 pontos-base e 9 pontos-base, respectivamente. Pessoas que vivenciaram inflação mais alta ao longo da vida geralmente acreditam que novos episódios inflacionários durarão mais, e suas expectativas de longo prazo também respondem mais à inflação corrente. Para estudos que reportam apenas alterações nas expectativas de curto prazo, o relatório assume uma transmissão de 25% das expectativas de curto para longo prazo, uma proporção estimada com dados da Universidade de Michigan e consistente com a pesquisa existente. Em terceiro lugar, a comunicação da política monetária tem poder direto limitado para ancorar as expectativas das famílias e empresas. Durante períodos de inflação baixa, o público presta pouca atenção ao Federal Reserve: em uma pesquisa de 2018, os respondentes acreditavam, em média, que a meta de inflação do Fed era superior a 8%. A inflação alta aumentou a atenção e, na mesma pesquisa realizada em 2025, a estimativa caiu para pouco mais de 3%, mas o efeito da inflação alta efetiva sobre as expectativas superou essa melhora de consciência. O relatório, portanto, argumenta que depender apenas da comunicação e da credibilidade do Fed seria insuficiente para estabilizar as expectativas das famílias e empresas caso a inflação se tornasse descontrolada; o fator realmente crítico é uma queda sustentada da inflação efetiva. Quanto à situação atual, as expectativas baseadas no mercado e as dos analistas profissionais permanecem bem ancoradas; o relatório concentra-se mais em famílias e empresas, cujas expectativas afetam diretamente as decisões econômicas. Mais de cinco anos de inflação alta foram precedidos por mais de uma década de inflação baixa, e o efeito líquido dos dois ciclos trouxe as expectativas de longo prazo das famílias, em linhas gerais, de volta aos níveis anteriores à crise financeira global ou de meados dos anos 2000. As expectativas de curto prazo das famílias e empresas estão um pouco elevadas, particularmente após se recuperarem em resposta ao choque dos preços do petróleo deste ano. Diferentes pesquisas emitem sinais distintos sobre as expectativas de longo prazo. A pesquisa do Fed de Nova York indica que o recente período de inflação alta fez principalmente os mais jovens, que anteriormente conheciam apenas o ambiente de baixa inflação posterior à crise financeira global, aproximarem suas expectativas das dos grupos mais velhos que vivenciaram períodos alternados de inflação alta e baixa entre os anos 1960 e 1980. A medida de expectativa de inflação de 5 a 10 anos da Universidade de Michigan atingiu 3.3%, apenas 0.1 ponto percentual abaixo de seu pico nos 25 anos anteriores à pandemia. O Goldman Sachs acredita que essa leitura elevada reflete parcialmente respostas de pesquisa mais politizadas após a eleição de 2024 e um aumento de respostas extremas após a transição para pesquisas on-line. Portanto, nem todas as diferenças entre pesquisas podem ser interpretadas como deterioração genuína das expectativas. Para reduzir distorções causadas por mudanças na metodologia das pesquisas, o relatório utiliza microdados individuais da Universidade de Michigan de 1978—2026 para adaptar um modelo acadêmico baseado na memória da inflação. O modelo examina como a experiência média de inflação ao longo da vida de um indivíduo, a experiência recente de inflação e a semelhança entre o ambiente atual e experiências passadas afetam tanto o nível das expectativas de 5 a 10 anos quanto sua sensibilidade à inflação efetiva, com a experiência ao longo da vida calculada a partir dos 16 anos. Para um aumento de 1 ponto percentual nas variáveis relevantes, os coeficientes da experiência média ao longo da vida, da experiência recente e da semelhança entre a experiência atual e histórica sobre o nível das expectativas de longo prazo são 0.58, 0.34 e 0.25, respectivamente; seus coeficientes sobre a sensibilidade das expectativas às mudanças na inflação efetiva são 0.04, 0.04 e -0.02, respectivamente. O modelo sustenta a conclusão de que tanto as experiências de inflação alta ao longo da vida quanto as recentes elevam o nível e a sensibilidade das expectativas de longo prazo. O modelo mostra que a inflação alta recente de fato aumentou significativamente o nível e a sensibilidade das expectativas de longo prazo em relação a 2019, com aumento maior entre os respondentes mais jovens do que entre os mais velhos. Contudo, após combinar os efeitos de mais de uma década de inflação baixa, mais de cinco anos de inflação alta e o desaparecimento gradual das memórias de inflação alta de décadas atrás, ambos os indicadores permanecem abaixo dos níveis de meados dos anos 2000 e apenas ligeiramente acima do resultado contrafactual que supõe que a inflação permaneceu em 2% durante todo o período de 2009—2026. Assim, embora o período de inflação alta tenha deixado uma marca, ele não é suficiente para demonstrar que as expectativas de longo prazo se desancoraram significativamente. O relatório também examina a dispersão das expectativas, a persistência percebida da inflação e a atenção pública à inflação. A dispersão das expectativas de longo prazo na pesquisa do Fed de Nova York está moderadamente elevada, enquanto a da pesquisa da Universidade de Michigan está em máxima histórica. A dispersão permanece elevada mesmo quando calculada dentro dos partidos políticos, embora parte do aumento nos dados de Michigan possa resultar de alterações na metodologia da pesquisa. A persistência percebida está significativamente acima do padrão pré-pandemia na pesquisa de Michigan, mas próxima do normal na pesquisa do Fed de Nova York. Enquanto isso, a atenção — medida inversamente pela parcela de respondentes incapazes de fornecer expectativas de inflação de curto prazo — aumentou significativamente quando a inflação da era pandêmica disparou, mas retornou, em linhas gerais, aos níveis pré-pandemia nos últimos anos. No geral, o Goldman Sachs avalia que as expectativas de curto prazo estão um pouco elevadas, as expectativas de longo prazo são amplamente consistentes com os níveis anteriores à crise financeira global e as expectativas agregadas estão, no máximo, moderadamente elevadas, sem risco imediato de desancoragem. As perspectivas dependem da inflação efetiva: se os preços do petróleo se estabilizarem, os efeitos tarifários gradualmente saírem dos cálculos de inflação ano a ano e a inflação retornar à meta até o fim de 2027, conforme previsto, a inflação efetiva mais baixa e o distanciamento crescente do público em relação aos choques dos últimos anos devem exercer pressão baixista sobre as expectativas de inflação em 2027.

Estrutura de análise

O relatório primeiro revisa a pesquisa acadêmica para explicar como as expectativas de inflação são transmitidas aos salários, à precificação e à atividade econômica, bem como os respectivos papéis da experiência de inflação efetiva e da comunicação da política monetária. Em seguida, compara indicadores para famílias, empresas, analistas profissionais e mercados, com ênfase especial em pesquisas com famílias e empresas. Para lidar com divergências entre as pesquisas do Fed de Nova York e da Universidade de Michigan, o relatório também utiliza dados históricos individuais para construir um modelo de memória que estima como experiências recentes, ao longo da vida e experiências históricas semelhantes afetam o nível e a sensibilidade das expectativas. Depois, utiliza uma trajetória contrafactual de inflação sustentada em 2% para avaliar o efeito líquido dos dois últimos ciclos inflacionários. Por fim, valida os resultados de forma cruzada utilizando a dispersão das expectativas, a persistência percebida e a atenção pública.

Notas metodológicas

• Estrutura macroeconômicaOutro

  Revisão de pesquisa acadêmica sobre coeficientes de transmissão das expectativas de inflação

  O relatório sintetiza estimativas de múltiplos estudos econômicos para medir como a inflação efetiva é transmitida às expectativas de longo prazo e como as expectativas de curto prazo afetam os salários e a precificação das empresas. Para estudos que reportam apenas mudanças de curto prazo, o relatório assume uma transmissão de 25% das expectativas de curto para longo prazo.

• Estrutura macroeconômicaOutro

  Modelo de memória baseado na experiência de inflação ao longo da vida

  O modelo utiliza microdados individuais da pesquisa da Universidade de Michigan de 1978—2026, constrói a experiência de inflação ao longo da vida a partir dos 16 anos e incorpora tanto a experiência recente quanto a semelhança entre o ambiente atual e a experiência histórica para explicar o nível e a ancoragem das expectativas de longo prazo.

• Estrutura macroeconômicaOutro

  Análise contrafactual de inflação sustentada em 2%

  O relatório compara os resultados do modelo com uma trajetória hipotética em que a inflação permaneceu em 2% durante todo o período de 2009—2026 para isolar os efeitos líquidos de mais de uma década de inflação baixa, mais de cinco anos de inflação alta e o enfraquecimento da memória de inflação alta anterior.

• Estrutura macroeconômicaOutro

  Indicadores de dispersão das expectativas, persistência percebida e atenção

  O relatório mede a dispersão das expectativas usando o desvio-padrão na pesquisa de Michigan e o intervalo interquartil na pesquisa do Fed de Nova York, mede a persistência percebida por meio da regressão das expectativas de longo prazo dos indivíduos sobre suas expectativas de curto prazo e mede inversamente a atenção pública à inflação usando a proporção de respostas “não sei”.

Dados principais

• Transmissão média das expectativas de curto prazo para as expectativas salariais21 basis pointsA variação média nas expectativas salariais dos consumidores quando as expectativas de inflação de curto prazo mudam 1 ponto percentual.
• Transmissão média das expectativas de curto prazo para a precificação das empresas29 basis pointsA variação média no comportamento de precificação das empresas quando as expectativas de inflação de curto prazo mudam 1 ponto percentual.
• Transmissão média da inflação efetiva para as expectativas de longo prazo das famílias13 basis pointsO aumento médio nas expectativas de inflação de longo prazo das famílias correspondente a um aumento de 1 ponto percentual na inflação efetiva.
• Transmissão média da inflação efetiva para as expectativas de longo prazo dos analistas profissionais9 basis pointsO aumento médio nas expectativas de longo prazo dos analistas profissionais correspondente a um aumento de 1 ponto percentual na inflação efetiva.
• Estimativa pública da meta de inflação do Federal ReserveAcima de 8% em 2018; ligeiramente acima de 3% em 2025A atenção pública à política monetária aumentou durante o período de inflação alta, mas o relatório considera que a inflação efetiva permaneceu a influência dominante.
• Expectativas de inflação de 5 a 10 anos da Universidade de Michigan3.3%Apenas 0.1 ponto percentual abaixo do pico nos 25 anos anteriores à pandemia.
• Período da amostra do modelo de memória1978—2026Utiliza microdados individuais da pesquisa da Universidade de Michigan, com a experiência de inflação ao longo da vida calculada a partir dos 16 anos.
• Coeficientes do modelo de memória para o nível das expectativas de longo prazo0.58, 0.34, 0.25Correspondem, respectivamente, a um aumento de 1 ponto percentual na experiência média de inflação ao longo da vida, na experiência recente de inflação e na semelhança entre o ambiente atual e a experiência passada.
• Coeficientes do modelo de memória para a sensibilidade das expectativas0.04, 0.04, -0.02Correspondem, respectivamente, aos efeitos da experiência média ao longo da vida, da experiência recente e da semelhança entre a experiência atual e histórica sobre a sensibilidade das expectativas a mudanças na inflação efetiva.
• Trajetória contrafactual de inflaçãoSustentada em 2% durante todo o período de 2009—2026O nível atual e a sensibilidade das expectativas de longo prazo estão apenas ligeiramente acima desse resultado contrafactual.
• Previsão de retorno da inflação à metaAté o fim de 2027Condicionada à estabilidade dos preços do petróleo e à saída dos efeitos tarifários dos cálculos ano a ano.

Impacto e implicações

A implicação de política do relatório é que a estabilização das expectativas de inflação não pode depender principalmente da comunicação do Federal Reserve, pois famílias e empresas normalmente aumentam sua atenção à política somente depois que a inflação alta já ocorreu, momento em que a inflação efetiva exerce influência mais forte sobre as expectativas. Reduções sustentadas da inflação efetiva são, portanto, essenciais para reduzir novamente as expectativas de curto prazo e impedir que a sensibilidade das expectativas de longo prazo aumente ainda mais. Os dados atuais não sustentam uma conclusão de desancoragem imediata, mas os grupos mais jovens são mais sensíveis à inflação alta recente, e as diferenças significativas entre pesquisas também significam que nenhum indicador isolado deve ser utilizado.

Riscos

• Se a inflação acima da meta persistir por tempo demais, as expectativas de inflação das famílias e empresas poderão subir ainda mais e se tornar mais propensas à desancoragem.

Pontos a observar

• Monitorar se a inflação efetiva pode retornar à meta até o fim de 2027, pois o relatório argumenta que quedas sustentadas da inflação efetiva ancoram as expectativas de forma mais eficaz do que a comunicação de política.
• Monitorar se os preços do petróleo se estabilizam e se as expectativas de curto prazo das famílias e empresas, anteriormente elevadas pelo choque dos preços do petróleo, recuam.
• Monitorar quando os efeitos tarifários saem dos cálculos de inflação ano a ano e a consequente magnitude do arrefecimento da inflação.
• Continuar comparando as expectativas de longo prazo, a dispersão das expectativas e a persistência percebida da inflação nas pesquisas do Fed de Nova York e da Universidade de Michigan.
• Monitorar se o nível das expectativas entre os grupos mais jovens e sua sensibilidade à inflação efetiva continuam a subir.
• Monitorar se a atenção pública à inflação permanece próxima dos níveis normais pré-pandemia.