Zijin Mining: Os Resultados do Primeiro Semestre da Zijin Mining Ficaram em Linha, com Forte Fluxo de Caixa e Crescimento de Lucros Sustentando a Reiteração da Recomendação de Compra

Visão geral

O relatório revisa os resultados da Zijin Mining no 1S26 e explica a justificativa para reiterar recomendações de Compra para suas ações A e H sob as perspectivas de rentabilidade por segmento, custos, fluxo de caixa, previsões de crescimento e avaliação. O lucro do primeiro semestre ficou amplamente em linha com as expectativas, com desempenho mais forte do negócio de cobre. Os negócios de ouro e lítio ficaram abaixo das expectativas do Goldman Sachs, mas o fluxo de caixa livre e o balanço patrimonial melhoraram significativamente.

Visões principais

A Zijin Mining reportou lucro líquido de Rmb39.2bn e EPS de Rmb1.47 no 1S26, ambos com alta de 68% a/a e consistentes com sua orientação anterior de resultados. Excluindo itens não recorrentes, como ganhos a valor justo e perdas cambiais, o lucro líquido recorrente foi de Rmb38.8bn, alta de 77% a/a e amplamente em linha com a previsão do Goldman Sachs e o consenso Bloomberg. A empresa declarou dividendo intermediário em dinheiro de Rmb0.42 por ação, representando um payout de 28%, acima dos 25% no 1S25. O lucro bruto total ficou 5% abaixo da expectativa do Goldman Sachs, mas menores despesas de vendas, administrativas e de imposto de renda compensaram o déficit de lucro bruto, deixando o lucro final amplamente em linha com as expectativas. Operacionalmente, a produção de ouro minerado da empresa aumentou 13% a/a no 1S26; excluindo Kamoa, a produção de cobre minerado aumentou 5% a/a. Contudo, os lucros mais fracos que o esperado dos negócios de ouro e lítio mais do que compensaram a contribuição positiva do desempenho superior do negócio de cobre. O Goldman Sachs estima que os custos unitários de venda de ouro e cobre aumentaram aproximadamente 11% e 13% a/a, respectivamente, devido a fatores que incluem queda dos teores de minério, maiores distâncias de transporte à medida que a mineração avançou, royalties mais elevados resultantes do aumento dos preços das commodities e, conforme declarado no relatório, custos mais altos de diesel e reagentes após o conflito no Oriente Médio. O negócio de cobre contribuiu com 39% do lucro bruto total. O lucro bruto do cobre minerado aumentou 58% a/a e ficou 7% acima da previsão do Goldman Sachs, impulsionado principalmente por preços realizados mais altos e custos menores que o esperado. O preço médio realizado do cobre subiu 36% a/a, abaixo do aumento de 39% no preço de referência do cobre, mas os preços realizados tanto do concentrado de cobre quanto do cobre catódico superaram as previsões do Goldman Sachs. Incluindo a produção atribuível da Kamoa, a produção de cobre minerado caiu 6% a/a porque o crescimento em Julong e Kolwezi não compensou integralmente o declínio de produção da Kamoa, embora esse desempenho de produção tenha ficado em linha com as expectativas. O custo unitário de venda do cobre aumentou 13% a/a, o que a empresa atribuiu à queda dos teores de minério, aos custos mais elevados de diesel e reagentes e ao aumento dos royalties decorrente dos preços mais altos das commodities. O negócio de ouro contribuiu com 47% do lucro bruto total. O lucro bruto do ouro minerado aumentou 92% a/a, mas ficou 7% abaixo da expectativa do Goldman Sachs, principalmente devido a preços realizados menores e custos unitários acima do esperado. O preço médio realizado do ouro aumentou 45% a/a, abaixo da alta de 53% no preço de referência do ouro. A produção de ouro minerado aumentou 13% a/a, mas permaneceu 7% abaixo da previsão do Goldman Sachs, principalmente devido à menor produção em minas de ouro no exterior. O custo unitário de venda do ouro aumentou 11% a/a e ficou 3% acima da expectativa do Goldman Sachs. O negócio de lítio contribuiu com 4% do lucro bruto total. O lucro bruto do negócio de lítio aumentou para 26 vezes o nível do ano anterior, mas ficou 26% abaixo da expectativa do Goldman Sachs devido a preços realizados menores. O Goldman Sachs estima que o preço médio realizado equivalente de carbonato de lítio aumentou 129% a/a, abaixo da alta de 144% no preço spot de carbonato de lítio da China, possivelmente porque alguns produtos foram vendidos na forma de minério de lítio. A produção total equivalente de carbonato de lítio aumentou para seis vezes o nível do ano anterior e ficou amplamente em linha com as expectativas. O custo unitário de venda aumentou 21% a/a, mas ficou 20% abaixo da previsão do Goldman Sachs. Despesas e impostos também sustentaram o lucro. As despesas de vendas e administrativas aumentaram 33% a/a, mas ficaram abaixo das expectativas, o que o Goldman Sachs acredita poder refletir melhor controle de custos. As despesas financeiras caíram 45% a/a, mas permaneceram acima de sua previsão. A despesa de imposto de renda ficou 18% abaixo da previsão. O Goldman Sachs estima que a alíquota efetiva de imposto no 1S26 foi de 22%, alta de 5% a/a, mas abaixo das expectativas. O fluxo de caixa foi a principal área de melhora nesses resultados. O fluxo de caixa operacional aumentou 92% a/a, superando o crescimento do lucro. A saída de caixa de investimentos caiu 37% a/a, o que o relatório atribuiu a menores despesas de capital. O fluxo de caixa livre melhorou de -Rmb0.3bn no 1S25 para Rmb37.2bn no 1S26. Impulsionado pela melhora no fluxo de caixa livre, o índice de alavancagem líquida caiu de 53% ao final de 2025 para 36% ao final de junho de 2026, indicando que o crescimento dos lucros está se traduzindo em maior geração de caixa e desalavancagem. O Goldman Sachs elevou sua previsão de lucros de 2026 para a Zijin Mining em 2% para refletir mudanças de marcação a mercado acumuladas no ano nos preços das commodities. Também elevou sua previsão de lucros para 2028 em 32%, principalmente porque aumentou sua premissa de preço de longo prazo do cobre de US$10,000/t para US$13,700/t, alinhando-a à previsão de sua equipe global de commodities. O Goldman Sachs espera que o lucro recorrente de 2026 aumente de Rmb50.9bn em 2025 para Rmb80.6bn, alta de 58% a/a, impulsionado por preços mais altos de ouro e cobre e crescimento de 5%-12% a/a na produção de ouro e cobre. Como base para o crescimento, a produção de cobre da Zijin Mining em 2025 foi de 1,085kt e a produção de ouro foi de 89.5t. Os principais mercados finais do cobre incluem redes elétricas, eletrodomésticos, máquinas e veículos elétricos. O modelo prevê EPS de Rmb3.05, Rmb3.41 e Rmb3.65 para 2026E, 2027E e 2028E, respectivamente, correspondendo a múltiplos P/L de 10.9x, 9.7x e 9.0x. Os rendimentos de fluxo de caixa livre são projetados em 9.7%, 9.7% e 10.9%, respectivamente. No mesmo período, a dívida líquida/patrimônio é projetada para cair de 9.6% em 2026E para -5.9% em 2027E e -18.4% em 2028E, reforçando a tese de melhora do fluxo de caixa e fortalecimento do balanço patrimonial. A metodologia de avaliação permanece inalterada e continua a precificar as ações com base na relação histórica entre P/VPA e ROE. As ações H/A são avaliadas a múltiplos P/VPA de 2026E de 4.7x/5.2x, respectivamente, versus os anteriores 4.8x para as ações H e 5.2x inalterados para as ações A. A premissa de ROE correspondente foi elevada de 36.4% para 37.0%. Essa avaliação também corresponde a múltiplos P/L de ações H/A de 14x/15.5x com base no EPS implícito pelo preço de longo prazo do cobre, variando do ponto médio ao extremo superior da faixa de avaliação de meio de ciclo de 12-16x dos pares globais. O Goldman Sachs estima que, supondo que a empresa atinja suas metas de 2028, o preço atual das ações H implica um preço do cobre de apenas US$9,090/t, 36% abaixo do nível spot de US$14,113/t, e, portanto, considera a avaliação atrativa. O relatório reitera recomendações de Compra para as ações A e H e mantém inalterados seus preços-alvo de 12 meses de HK$51.0/Rmb49.0.

Estrutura de análise

O Goldman Sachs primeiro compara o lucro líquido e o lucro recorrente do 1S26 com a orientação anterior de resultados, suas próprias previsões e o consenso de mercado. Em seguida, detalha produção, preços realizados, custos unitários e variações de lucro bruto nos negócios de cobre, ouro e lítio. Depois, analisa despesas, alíquotas de imposto, fluxo de caixa operacional, despesas de capital e mudanças de alavancagem para avaliar a conversão de lucro em fluxo de caixa livre. Para suas previsões, ajusta o modelo de lucros com base nas mudanças de marcação a mercado dos preços de commodities e nas premissas de preço do cobre de sua equipe global de commodities. Por fim, deriva sua avaliação da relação histórica entre P/VPA e ROE e verifica o resultado usando P/L baseado nos lucros implícitos pelo preço de longo prazo do cobre, na faixa dos pares globais e no preço do cobre implícito pelo preço da ação.

Notas metodológicas

• Estrutura de Análise da Indústria/SetorDecomposição de Volume-Preço

  Decomposição por segmento de volume, preço e custo

  O relatório examina separadamente a produção, os preços realizados, os custos unitários de venda e o lucro bruto dos negócios de cobre, ouro e lítio para explicar o crescimento anual de cada segmento e a variação em relação às previsões.

• Estrutura de Fundamentos Corporativos e FinanceirosAnálise de Fluxo de Caixa Livre

  Análise de fluxo de caixa livre baseada no fluxo de caixa operacional menos despesas de capital

  O relatório utiliza o crescimento do fluxo de caixa operacional e as mudanças no fluxo de caixa de investimentos e nas despesas de capital para explicar a mudança do fluxo de caixa livre de negativo para positivo e relaciona ainda essa melhora à queda no índice de alavancagem líquida.

• Método de AvaliaçãoAvaliação por P/VPA

  Avaliação baseada na correlação histórica entre P/VPA e ROE

  Com base na relação histórica entre o P/VPA e o ROE da Zijin Mining, o Goldman Sachs aplica múltiplos P/VPA de 2026E de 4.7x e 5.2x às ações H e A, respectivamente, e sustenta os preços-alvo com um ROE de 37.0%.

• Método de AvaliaçãoAvaliação por P/L/PEG

  Verificação por P/L baseada no EPS implícito pelo preço de longo prazo do cobre

  O relatório traduz os preços-alvo em múltiplos P/L de ações H/A de 14x/15.5x e os compara com a faixa de avaliação de meio de ciclo de 12-16x dos pares globais para verificar os resultados da avaliação.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Ações H da Zijin Mining (2899.HK)

  O relatório acredita que as ações se beneficiam do crescimento dos preços e da produção de ouro e cobre, da melhora do fluxo de caixa livre e da desalavancagem, e reitera uma recomendação de Compra.

  Pontos fortes

  O lucro do 1S26 ficou em linha com as expectativas, enquanto o fluxo de caixa livre tornou-se positivo em Rmb37.2bn; o preço atual da ação implica um preço do cobre de US$9,090/t, 36% abaixo do nível spot.

  Pontos fracos

  O lucro bruto dos negócios de ouro e lítio ficou abaixo das expectativas, enquanto os custos unitários de ouro e cobre aumentaram a/a.

  Comparação

  A avaliação-alvo corresponde a um P/L de 14x baseado no EPS implícito pelo preço de longo prazo do cobre, no ponto médio da faixa de meio de ciclo de 12-16x dos pares globais.

  Riscos

  Volatilidade dos preços de ouro e cobre, progresso lento dos projetos e riscos cambiais e de país associados a ativos no exterior.

• Ações A da Zijin Mining (601899.SS)

  O relatório acredita que as ações se beneficiam de forma semelhante do crescimento dos preços e da produção de ouro e cobre, da melhora do fluxo de caixa e da entrega de lucros, e reitera uma recomendação de Compra.

  Pontos fortes

  O lucro recorrente é projetado para aumentar 58% a/a em 2026, enquanto o balanço patrimonial se fortalece à medida que o fluxo de caixa livre melhora.

  Pontos fracos

  Os preços realizados em alguns negócios ficaram atrás dos aumentos dos preços de referência, os custos unitários subiram e a produção de minas de ouro no exterior ficou abaixo das expectativas.

  Comparação

  A avaliação-alvo corresponde a um P/L de 15.5x baseado no EPS implícito pelo preço de longo prazo do cobre, no extremo superior da faixa de meio de ciclo de 12-16x dos pares globais.

  Riscos

  Volatilidade dos preços de ouro e cobre, riscos de execução e cronograma de projetos e riscos cambiais e de país associados a ativos no exterior.

Dados principais

• Lucro Líquido do 1S26Rmb39.2bnAlta de 68% a/a e em linha com a orientação anterior de resultados
• Lucro por Ação do 1S26Rmb1.47/shAlta de 68% a/a
• Lucro Líquido Recorrente do 1S26Rmb38.8bnAlta de 77% a/a e amplamente em linha com a previsão do Goldman Sachs e o consenso Bloomberg
• Dividendo Intermediário do 1S26Rmb0.42/shPayout de 28%, versus 25% no 1S25
• Fluxo de Caixa Livre do 1S26Rmb37.2bn-Rmb0.3bn no 1S25
• Índice de Alavancagem Líquida ao Final de Junho de 202636%53% ao final de 2025
• Participação do Negócio de Cobre no Lucro Bruto39%O lucro bruto do cobre minerado aumentou 58% a/a e ficou 7% acima da expectativa do Goldman Sachs
• Participação do Negócio de Ouro no Lucro Bruto47%O lucro bruto do ouro minerado aumentou 92% a/a, mas ficou 7% abaixo da expectativa do Goldman Sachs
• Participação do Negócio de Lítio no Lucro Bruto4%O lucro bruto do negócio de lítio aumentou para 26 vezes o nível do ano anterior, mas ficou 26% abaixo da expectativa do Goldman Sachs
• Lucro Recorrente de 2026ERmb80.6bnAlta de 58% a partir de Rmb50.9bn em 2025
• Premissa de Preço do Cobre para 2028EUS$13,700/tAnteriormente US$10,000/t
• Preço do Cobre Implícito pelas Ações HUS$9,090/tSupondo que as metas de 2028E sejam atingidas, 36% abaixo do nível spot de US$14,113/t
• P/VPA das Ações H/A de 2026E4.7x/5.2xCorrespondente a ROE de 37.0%; anteriormente 4.8x/5.2x e ROE de 36.4%
• P/L da Avaliação-Alvo das Ações H/A14x/15.5xA faixa de avaliação de meio de ciclo dos pares globais é de 12-16x
• EPS de 2026E-2028ERmb3.05/Rmb3.41/Rmb3.65Correspondente a P/L de 10.9x/9.7x/9.0x
• Preço-Alvo de 12 MesesHK$51.0/Rmb49.0Os preços-alvo das ações H/A permanecem inalterados

Impacto e implicações

O relatório acredita que o lucro do primeiro semestre em linha com as expectativas, a melhora substancial do fluxo de caixa livre e a queda no índice de alavancagem líquida demonstram que o crescimento dos preços das commodities e da produção está se traduzindo mais efetivamente em geração de caixa e melhora do balanço patrimonial. Apesar das pressões nos negócios de ouro e lítio e nos custos unitários, o desempenho superior do negócio de cobre, o controle de despesas e impostos menores proporcionaram compensações. Dado o crescimento projetado de 58% no lucro recorrente em 2026, a premissa elevada de preço do cobre para 2028 e um preço do cobre implícito pelo preço atual da ação abaixo do nível spot, o Goldman Sachs considera atrativas as avaliações tanto das ações A quanto das ações H.

Riscos

• Cada mudança de US$100/oz no preço do ouro altera os lucros de 2026E em 1.5%; cada mudança de US$0.10/lb no preço do cobre altera os lucros de 2026E em 1.1%.
• A execução de projetos abaixo das expectativas ou o progresso lento de projetos pode enfraquecer a capacidade da empresa de sustentar o crescimento.
• Ativos no exterior enfrentam riscos cambiais e de país.