Zijin Mining Group (02899) — Interpretação do relatório

Visão geral

Esta atualização de visita técnica examina os projetos Juno/Xianglong, Lakkor e Xiongcun da Zijin Mining Group no Tibete. A Morgan Stanley considera que os três projetos proporcionam crescimento visível de médio prazo em cobre e lítio, ao mesmo tempo que ressalta que a capacidade de rejeitos, as aprovações e a execução continuam sendo restrições-chave.

Visões principais

A conclusão central da Morgan Stanley é que os três projetos da Zijin Mining no Tibete proporcionam crescimento visível de médio prazo tanto em cobre quanto em lítio. Em Juno/Xianglong, a construção da Phase I está 72% concluída e a construção de rejeitos está 93% concluída. O projeto foi desenhado para produzir aproximadamente 76ktpa de cobre durante 28 anos. O custo operacional inicial deve ser elevado, em Rmb47–48k/t, porque aproximadamente 85% do minério é óxido e a recuperação é de apenas aproximadamente 50%; o relatório espera que os custos caiam após 2031 à medida que a proporção de minério oxidado diminui. O capex está abaixo do orçamento, em Rmb7.5–7.8bn versus Rmb8.3bn planejados. Contudo, embora as premissas de aquisição contemplassem 100ktpa, a capacidade de rejeitos limita a produção viável. A eletrificação já avançou, com 112 caminhões elétricos representando aproximadamente 85% da frota. Em Lakkor lithium, o relatório cita reservas de 2.16mt LCE. A Phase I, com capacidade de 20ktpa, completou o ramp-up em aproximadamente um ano, consideravelmente mais rápido que os pares, com custo de aproximadamente Rmb35k/t. A Phase II mira 50ktpa a partir de 1H28, potencialmente em janeiro de 2028, e pode reduzir o custo para aproximadamente Rmb32k/t. O capex é de aproximadamente Rmb5bn, e a Morgan Stanley identifica o progresso das aprovações como condição-chave para o cronograma de expansão. Xiongcun deve iniciar a produção em outubro de 2028 e atingir o ramp-up completo por volta de 2029/30, mirando aproximadamente 50ktpa de cobre, além de subprodutos relevantes de ouro e prata. O capex estimado é de aproximadamente Rmb6.5bn. Em toda a carteira no Tibete, a Morgan Stanley identifica a política de rejeitos como o principal gargalo de desenvolvimento, pois a nova capacidade é rigidamente controlada. Aprovações de terras e possíveis mudanças em royalties aumentam a incerteza, enquanto o reaproveitamento de minério de baixo teor e resíduos pode oferecer recursos incrementais e potencial de alta de capacidade. O relatório mantém a classificação Overweight, a visão setorial Attractive e o preço-alvo de HK$61.00. A abordagem de valuation declarada deriva o preço-alvo das ações A de uma avaliação DCF com WACC de 7.5%, 1.4 beta e premissa de crescimento de receita em estado estacionário de 3%, ajustada por uma taxa de câmbio CNY/HKD de 0.87 e um prêmio A-H de 10%. O modelo da Morgan Stanley mostra o lucro líquido estimado aumentando de Rmb51.8bn em FY2025 para Rmb76.0bn em FY2026, Rmb86.3bn em FY2027 e Rmb90.5bn em FY2028, acompanhado de queda nos múltiplos P/E e EV/EBITDA.

Estrutura de análise

A Morgan Stanley avalia os três projetos no Tibete por meio do progresso de construção, capacidade de projeto, características do minério e da recuperação, trajetória de custos operacionais, capex, cronograma de ramp-up e restrições de licenciamento. Em seguida, relaciona a produção esperada dos projetos às perspectivas de crescimento de médio prazo da Zijin e avalia as ações de Hong Kong convertendo um preço-alvo DCF das ações A por meio de premissas de taxa de câmbio e prêmio A-H.

Notas metodológicas

• Métodos de avaliaçãoDCF (fluxo de caixa descontado)

  Valuation por fluxo de caixa descontado

  A Morgan Stanley deriva seu preço-alvo das ações A com um modelo DCF que utiliza WACC de 7.5%, 1.4 beta e premissa de crescimento de receita em estado estacionário de 3%, ajustando-o depois pela taxa de câmbio CNY/HKD e pelo prêmio A-H.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Zijin Mining Group (2899.HK)

  Empresa principal coberta; seus projetos de cobre e lítio no Tibete são o foco da atualização.

  Pontos fortes

  Três projetos oferecem crescimento visível de médio prazo; Lakkor Phase I completou o ramp-up consideravelmente mais rápido que os pares; o capex de Juno/Xianglong avança abaixo do orçamento.

  Pontos fracos

  Juno/Xianglong tem custos iniciais elevados devido ao minério oxidado e à baixa recuperação, enquanto a capacidade de rejeitos limita a produção viável.

  Comparação

  Lakkor Phase I completou o ramp-up em aproximadamente um ano, consideravelmente mais rápido que os pares.

  Riscos

  Preços mais fracos de cobre, ouro e lítio, falhas na execução dos projetos, interrupções de produção por riscos geopolíticos e restrições de rejeitos e aprovações no Tibete.

Dados principais

• Construção de Juno/Xianglong Phase I72%A construção de rejeitos está 93% concluída.
• Capacidade de projeto de Juno/Xianglong~76ktpa CuProdução projetada por 28 anos; a capacidade de rejeitos limita a produção em relação à premissa de aquisição de 100ktpa.
• Custo inicial de Juno/XianglongRmb47–48k/tElevado porque aproximadamente 85% do minério é óxido e a recuperação é de aproximadamente 50%; espera-se queda após 2031.
• Reservas de Lakkor2.16mt LCEA capacidade da Phase I é de 20ktpa e a Phase II mira 50ktpa a partir de 1H28.
• Custo de Lakkor~Rmb35k/t; ~Rmb32k/t after Phase IIA Phase II pode começar já em janeiro de 2028.
• Meta de produção de Xiongcun~50ktpa CuA primeira produção é prevista para outubro de 2028 e o ramp-up completo por volta de 2029/30, com subprodutos de ouro e prata.
• Lucro líquido estimado em FY2026Rmb76.0bnComparado a Rmb51.8bn em FY2025; as estimativas para FY2027 e FY2028 são Rmb86.3bn e Rmb90.5bn, respectivamente.

Impacto e implicações

A Morgan Stanley entende que a carteira no Tibete reforça o crescimento de médio prazo da produção de cobre e lítio da Zijin. O momento e a escala dessa contribuição dependem da capacidade de rejeitos, das aprovações de terras e projetos, da execução e das condições de preços de commodities.

Riscos

• Os preços de cobre, ouro e lítio podem ser mais fracos que o assumido.
• A execução dos projetos pode não atender às expectativas.
• Riscos geopolíticos podem interromper a produção.
• Controles rigorosos de capacidade de rejeitos, aprovações de terras e possíveis mudanças em royalties podem atrasar ou limitar os desenvolvimentos no Tibete.

Pontos a observar

• O progresso de conclusão e a capacidade de rejeitos em Juno/Xianglong.
• As aprovações e o cronograma da Lakkor Phase II, incluindo seu possível início em janeiro de 2028.
• O avanço de Xiongcun rumo à primeira produção em outubro de 2028 e ao ramp-up completo por volta de 2029/30.
• Os movimentos dos preços de commodities e o progresso de oportunidades de reaproveitamento de minério de baixo teor ou resíduos.