Zijin Mining: Los resultados del primer semestre de Zijin Mining estuvieron en línea, con un sólido flujo de caja y crecimiento de beneficios que respaldan la reiteración de la calificación de Compra

Visión general

El informe revisa los resultados de Zijin Mining en 1S26 y explica la justificación para reiterar las calificaciones de Compra sobre sus acciones A y H desde las perspectivas de rentabilidad por segmento, costes, flujo de caja, previsiones de crecimiento y valoración. El beneficio del primer semestre estuvo, en términos generales, en línea con las expectativas, con un desempeño más sólido del negocio de cobre. Los negocios de oro y litio quedaron por debajo de las expectativas de Goldman Sachs, pero el flujo de caja libre y el balance mejoraron significativamente.

Perspectivas principales

Zijin Mining reportó un beneficio neto en 1S26 de Rmb39.2bn y un EPS de Rmb1.47, ambos un 68% más interanual y coherentes con su guía de resultados anterior. Excluyendo partidas no recurrentes como ganancias por valor razonable y pérdidas cambiarias, el beneficio neto recurrente fue de Rmb38.8bn, un 77% más interanual y, en términos generales, en línea con la previsión de Goldman Sachs y el consenso de Bloomberg. La compañía declaró un dividendo interino en efectivo de Rmb0.42 por acción, que representa un ratio de reparto del 28%, frente al 25% en 1S25. El beneficio bruto total fue un 5% inferior a la expectativa de Goldman Sachs, pero los menores gastos de ventas y administración y gastos por impuesto sobre la renta compensaron el déficit de beneficio bruto, dejando el beneficio final en términos generales en línea con las expectativas. Operativamente, la producción de oro extraído de la compañía aumentó un 13% interanual en 1S26; excluyendo Kamoa, la producción de cobre extraído aumentó un 5% interanual. Sin embargo, los beneficios inferiores a lo esperado de los negocios de oro y litio compensaron con creces la contribución positiva del desempeño superior del negocio de cobre. Goldman Sachs estima que los costes unitarios de venta de oro y cobre aumentaron aproximadamente un 11% y un 13% interanual, respectivamente, debido a factores que incluyen el descenso de las leyes del mineral, mayores distancias de acarreo a medida que avanzaba la minería, mayores regalías derivadas de los aumentos de precios de las materias primas y, según se indica en el informe, mayores costes de diésel y reactivos tras el conflicto en Oriente Medio. El negocio de cobre aportó el 39% del beneficio bruto total. El beneficio bruto del cobre extraído aumentó un 58% interanual y fue un 7% superior a la previsión de Goldman Sachs, impulsado principalmente por mayores precios realizados y costes inferiores a lo esperado. El precio medio realizado del cobre subió un 36% interanual, por debajo del aumento del 39% en el precio de referencia del cobre, pero los precios realizados tanto del concentrado de cobre como del cátodo de cobre superaron las previsiones de Goldman Sachs. Incluyendo la producción atribuible de Kamoa, la producción de cobre extraído descendió un 6% interanual porque el crecimiento en Julong y Kolwezi no compensó plenamente el descenso de producción de Kamoa, aunque este desempeño productivo estuvo en línea con las expectativas. El coste unitario de venta del cobre aumentó un 13% interanual, lo que la compañía atribuyó al descenso de las leyes del mineral, mayores costes de diésel y reactivos, y mayores regalías derivadas de precios más altos de las materias primas. El negocio de oro aportó el 47% del beneficio bruto total. El beneficio bruto del oro extraído aumentó un 92% interanual, pero fue un 7% inferior a la expectativa de Goldman Sachs, principalmente debido a menores precios realizados y costes unitarios superiores a lo esperado. El precio medio realizado del oro aumentó un 45% interanual, por debajo del incremento del 53% en el precio de referencia del oro. La producción de oro extraído aumentó un 13% interanual, pero se mantuvo un 7% por debajo de la previsión de Goldman Sachs, principalmente debido a una menor producción en minas de oro internacionales. El coste unitario de venta del oro aumentó un 11% interanual y fue un 3% superior a la expectativa de Goldman Sachs. El negocio de litio aportó el 4% del beneficio bruto total. El beneficio bruto del negocio de litio aumentó a 26 veces el nivel del año anterior, pero fue un 26% inferior a la expectativa de Goldman Sachs debido a menores precios realizados. Goldman Sachs estima que el precio medio realizado equivalente de carbonato de litio aumentó un 129% interanual, por debajo del alza del 144% en el precio al contado del carbonato de litio en China, posiblemente porque algunos productos se vendieron en forma de mineral de litio. La producción total equivalente de carbonato de litio aumentó a seis veces el nivel del año anterior y estuvo, en términos generales, en línea con las expectativas. El coste unitario de venta aumentó un 21% interanual, pero fue un 20% inferior a la previsión de Goldman Sachs. Los gastos e impuestos también respaldaron el beneficio. Los gastos de ventas y administración aumentaron un 33% interanual, pero estuvieron por debajo de las expectativas, lo que Goldman Sachs considera que puede reflejar un mejor control de costes. Los gastos financieros descendieron un 45% interanual, pero se mantuvieron por encima de su previsión. El gasto por impuesto sobre la renta fue un 18% inferior a la previsión. Goldman Sachs estima que la tasa impositiva efectiva en 1S26 fue del 22%, 5% superior interanual pero inferior a las expectativas. El flujo de caja fue el área más destacada de mejora en estos resultados. El flujo de caja operativo aumentó un 92% interanual, superando el crecimiento de beneficios. La salida de caja por inversión descendió un 37% interanual, lo que el informe atribuyó a un menor gasto de capital. El flujo de caja libre mejoró de -Rmb0.3bn en 1S25 a Rmb37.2bn en 1S26. Impulsado por la mejora del flujo de caja libre, el ratio de apalancamiento neto descendió del 53% al cierre de 2025 al 36% al cierre de junio de 2026, lo que indica que el crecimiento de beneficios se está traduciendo en una mayor generación de caja y desapalancamiento. Goldman Sachs elevó en un 2% su previsión de beneficios de Zijin Mining para 2026 para reflejar los cambios de valoración a mercado acumulados en el año en los precios de materias primas. También elevó en un 32% su previsión de beneficios para 2028, principalmente porque incrementó su hipótesis de precio del cobre a largo plazo de US$10,000/t a US$13,700/t, alineándola con la previsión de su equipo global de materias primas. Goldman Sachs espera que el beneficio recurrente de 2026 aumente de Rmb50.9bn en 2025 a Rmb80.6bn, un 58% más interanual, impulsado por mayores precios del oro y cobre y un crecimiento interanual de 5%-12% en la producción de oro y cobre. Como base para el crecimiento, la producción de cobre de Zijin Mining en 2025 fue de 1,085kt y la producción de oro fue de 89.5t. Los principales mercados finales del cobre incluyen redes eléctricas, electrodomésticos, maquinaria y vehículos eléctricos. El modelo prevé un EPS de Rmb3.05, Rmb3.41 y Rmb3.65 para 2026E, 2027E y 2028E, respectivamente, correspondientes a ratios P/E de 10.9x, 9.7x y 9.0x. Se prevén rendimientos de flujo de caja libre de 9.7%, 9.7% y 10.9%, respectivamente. Durante el mismo periodo, se prevé que la deuda neta/capital descienda de 9.6% en 2026E a -5.9% en 2027E y -18.4% en 2028E, extendiendo la tesis de mejora del flujo de caja y fortalecimiento del balance. La metodología de valoración permanece sin cambios y continúa valorando las acciones según la relación histórica entre P/B y ROE. Las acciones H/A se valoran a múltiplos P/B de 2026E de 4.7x/5.2x, respectivamente, frente al anterior 4.8x para las acciones H y un 5.2x sin cambios para las acciones A. La hipótesis de ROE correspondiente se elevó de 36.4% a 37.0%. Esta valoración también corresponde a ratios P/E de acciones H/A de 14x/15.5x basados en el EPS implícito por el precio del cobre a largo plazo, situándose entre el punto medio y el extremo superior del rango de valoración de ciclo medio de 12-16x de sus pares globales. Goldman Sachs estima que, suponiendo que la compañía alcance sus objetivos de 2028, el precio actual de la acción H implica un precio del cobre de solo US$9,090/t, un 36% por debajo del nivel al contado de US$14,113/t, y por ello considera atractiva la valoración. El informe reitera las calificaciones de Compra sobre las acciones A y H y mantiene sin cambios sus precios objetivo a 12 meses de HK$51.0/Rmb49.0.

Marco de análisis

Goldman Sachs compara primero el beneficio neto y el beneficio recurrente de 1S26 con la guía de resultados anterior, sus propias previsiones y el consenso de mercado. Luego desglosa la producción, los precios realizados, los costes unitarios y las variaciones de beneficio bruto en los negocios de cobre, oro y litio. A continuación, analiza los gastos, las tasas impositivas, el flujo de caja operativo, el gasto de capital y los cambios en el apalancamiento para evaluar la conversión de beneficios en flujo de caja libre. Para sus previsiones, ajusta el modelo de beneficios en función de los cambios de valoración a mercado en los precios de materias primas y las hipótesis de precio del cobre de su equipo global de materias primas. Finalmente, deriva su valoración de la relación histórica entre P/B y ROE y contrasta el resultado utilizando P/E basado en beneficios implícitos por el precio del cobre a largo plazo, el rango de pares globales y el precio del cobre implícito por el precio de la acción.

Notas metodológicas

• Marco de análisis de industria/sectorDescomposición volumen-precio

  Descomposición por segmento de volumen, precio y coste

  El informe examina por separado la producción, los precios realizados, los costes unitarios de venta y el beneficio bruto de los negocios de cobre, oro y litio para explicar el crecimiento interanual y la desviación frente a previsiones de cada segmento.

• Marco de fundamentos corporativos y financierosAnálisis de flujo de caja libre

  Análisis de flujo de caja libre basado en flujo de caja operativo menos gasto de capital

  El informe utiliza el crecimiento del flujo de caja operativo y los cambios en el flujo de caja de inversión y el gasto de capital para explicar el paso del flujo de caja libre de negativo a positivo, y vincula además esta mejora con la caída del ratio de apalancamiento neto.

• Método de valoraciónValoración P/B

  Valoración basada en la correlación histórica entre P/B y ROE

  Basándose en la relación histórica entre el P/B y el ROE de Zijin Mining, Goldman Sachs aplica múltiplos P/B de 2026E de 4.7x y 5.2x a las acciones H y A, respectivamente, y respalda los precios objetivo con un ROE de 37.0%.

• Método de valoraciónValoración P/E/PEG

  Contraste de P/E basado en EPS implícito por el precio del cobre a largo plazo

  El informe traduce los precios objetivo en ratios P/E de acciones H/A de 14x/15.5x y los compara con el rango de valoración de ciclo medio de 12-16x de los pares globales para contrastar los resultados de valoración.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Acciones H de Zijin Mining (2899.HK)

  El informe considera que las acciones se benefician del crecimiento de los precios y la producción de oro y cobre, de la mejora del flujo de caja libre y del desapalancamiento, y reitera una calificación de Compra.

  Fortalezas

  El beneficio de 1S26 estuvo en línea con las expectativas, mientras que el flujo de caja libre pasó a ser positivo hasta Rmb37.2bn; el precio actual de la acción implica un precio del cobre de US$9,090/t, un 36% por debajo del nivel al contado.

  Debilidades

  El beneficio bruto de los negocios de oro y litio estuvo por debajo de las expectativas, mientras que los costes unitarios de oro y cobre aumentaron interanualmente.

  Comparación

  La valoración objetivo corresponde a un P/E de 14x basado en EPS implícito por el precio del cobre a largo plazo, en el punto medio del rango de ciclo medio de 12-16x de los pares globales.

  Riesgos

  Volatilidad de los precios del oro y cobre, lento avance de proyectos y riesgos cambiarios y de país asociados con activos internacionales.

• Acciones A de Zijin Mining (601899.SS)

  El informe considera que las acciones se benefician de forma similar del crecimiento de los precios y la producción de oro y cobre, la mejora del flujo de caja y la ejecución de beneficios, y reitera una calificación de Compra.

  Fortalezas

  Se prevé que el beneficio recurrente aumente un 58% interanual en 2026, mientras que el balance se fortalece a medida que mejora el flujo de caja libre.

  Debilidades

  Los precios realizados en algunos negocios quedaron rezagados respecto a los aumentos de precios de referencia, los costes unitarios aumentaron y la producción de minas de oro internacionales estuvo por debajo de las expectativas.

  Comparación

  La valoración objetivo corresponde a un P/E de 15.5x basado en EPS implícito por el precio del cobre a largo plazo, en el extremo superior del rango de ciclo medio de 12-16x de los pares globales.

  Riesgos

  Volatilidad de los precios del oro y cobre, riesgos de ejecución y calendario de proyectos, y riesgos cambiarios y de país asociados con activos internacionales.

Datos clave

• Beneficio neto de 1S26Rmb39.2bnUn 68% más interanual y en línea con la guía de resultados anterior
• Beneficio por acción de 1S26Rmb1.47/shUn 68% más interanual
• Beneficio neto recurrente de 1S26Rmb38.8bnUn 77% más interanual y, en términos generales, en línea con la previsión de Goldman Sachs y el consenso de Bloomberg
• Dividendo interino de 1S26Rmb0.42/shRatio de reparto del 28%, frente al 25% en 1S25
• Flujo de caja libre de 1S26Rmb37.2bn-Rmb0.3bn en 1S25
• Ratio de apalancamiento neto al cierre de junio de 202636%53% al cierre de 2025
• Participación del negocio de cobre en el beneficio bruto39%El beneficio bruto del cobre extraído aumentó un 58% interanual y fue un 7% superior a la expectativa de Goldman Sachs
• Participación del negocio de oro en el beneficio bruto47%El beneficio bruto del oro extraído aumentó un 92% interanual, pero fue un 7% inferior a la expectativa de Goldman Sachs
• Participación del negocio de litio en el beneficio bruto4%El beneficio bruto del negocio de litio aumentó a 26 veces el nivel del año anterior, pero fue un 26% inferior a la expectativa de Goldman Sachs
• Beneficio recurrente de 2026ERmb80.6bnUn 58% más desde Rmb50.9bn en 2025
• Hipótesis de precio del cobre de 2028EUS$13,700/tAnteriormente US$10,000/t
• Precio del cobre implícito por las acciones HUS$9,090/tSuponiendo que se alcanzan los objetivos de 2028E, un 36% por debajo del nivel al contado de US$14,113/t
• P/B de acciones H/A de 2026E4.7x/5.2xCorrespondiente a un ROE de 37.0%; anteriormente 4.8x/5.2x y ROE de 36.4%
• P/E de valoración objetivo de acciones H/A14x/15.5xEl rango de valoración de ciclo medio de los pares globales es 12-16x
• EPS de 2026E-2028ERmb3.05/Rmb3.41/Rmb3.65Correspondiente a P/E de 10.9x/9.7x/9.0x
• Precio objetivo a 12 mesesHK$51.0/Rmb49.0Los precios objetivo de las acciones H/A se mantienen sin cambios

Impacto e implicaciones

El informe considera que el beneficio del primer semestre conforme a las expectativas, la mejora sustancial del flujo de caja libre y la caída del ratio de apalancamiento neto demuestran que el crecimiento de los precios de las materias primas y de la producción se está traduciendo más eficazmente en generación de caja y mejora del balance. Pese a las presiones en los negocios de oro y litio y en los costes unitarios, el desempeño superior del negocio de cobre, el control de gastos y los menores impuestos proporcionaron compensaciones. Dado el crecimiento previsto del 58% del beneficio recurrente en 2026, el aumento de la hipótesis de precio del cobre para 2028 y un precio del cobre implícito por el precio actual de la acción que está por debajo del nivel al contado, Goldman Sachs considera atractivas las valoraciones tanto de las acciones A como de las acciones H.

Riesgos

• Cada cambio de US$100/oz en el precio del oro modifica los beneficios de 2026E en 1.5%; cada cambio de US$0.10/lb en el precio del cobre modifica los beneficios de 2026E en 1.1%.
• Una ejecución de proyectos inferior a las expectativas o un lento avance de proyectos podría debilitar la capacidad de la compañía para sostener el crecimiento.
• Los activos internacionales enfrentan riesgos cambiarios y de país.