Zijin Mining: Los resultados de Zijin Mining del 1S26 estuvieron en línea; el flujo de caja libre mejoró significativamente; Goldman Sachs mantiene Compra

Visión general

El informe revisa los resultados de Zijin Mining de 1S26, el desempeño operativo por negocio, los costes y el flujo de caja, y actualiza sus supuestos de precios de materias primas y beneficios a medio y largo plazo. Goldman Sachs considera que los resultados fueron ampliamente coherentes con la anterior alerta de beneficios. Aunque el beneficio bruto de los negocios de oro y litio fue inferior a las expectativas, el negocio de cobre, el control de gastos y los menores impuestos lo compensaron. El sólido flujo de caja libre, los mayores precios del oro y el cobre, y el crecimiento de la producción respaldan su visión de mantener Compra.

Perspectivas principales

Zijin Mining reportó un beneficio neto de 1S26 de Rmb39.2bn y un BPA de Rmb1.47/share, ambos un 68% interanual superiores y en línea con su anterior alerta de beneficios. Excluyendo partidas no recurrentes como ganancias de valor razonable y pérdidas cambiarias, el beneficio neto recurrente fue Rmb38.8bn, un 77% interanual superior y ampliamente en línea con la previsión de Goldman Sachs y el consenso de Bloomberg. La empresa declaró un dividendo provisional en efectivo de Rmb0.42 por acción, lo que representa una ratio de reparto de 28%, superior al 25% en 1S25. Las operaciones fueron generalmente sólidas: la producción de cobre extraído, excluyendo Kamoa, aumentó 5%, mientras que la producción de oro extraído aumentó 13%. Sin embargo, el beneficio bruto reportado estuvo 5% por debajo de la expectativa de Goldman Sachs, principalmente porque los menores beneficios de los negocios de oro y litio compensaron con creces la contribución positiva del negocio de cobre. La producción de oro y los precios medios de venta realizados del oro y del litio fueron inferiores a lo esperado y constituyeron los principales lastres. No obstante, los gastos de venta y administrativos y los gastos por impuesto sobre la renta inferiores a lo esperado mantuvieron el beneficio neto final ampliamente en línea con las expectativas. Goldman Sachs estima que los costes unitarios de venta de oro y cobre aumentaron 11%-13% interanual, debido a factores que incluyen mayores regalías derivadas del alza de los precios de las materias primas, menores leyes de mineral, mayores distancias de transporte a medida que avanzaba la minería, y mayores costes de diésel y reactivos tras el conflicto de Oriente Medio. El negocio de cobre aportó 39% del beneficio bruto total. El beneficio bruto del cobre extraído fue 7% superior a la expectativa de Goldman Sachs y aumentó 58% interanual, impulsado principalmente por mayores precios de venta realizados y un comportamiento de costes mejor de lo esperado. Goldman Sachs estima que el precio medio realizado de venta del cobre aumentó 36% interanual, por debajo del alza de 39% del precio de referencia del cobre, aunque los precios de venta tanto del concentrado de cobre como del cátodo de cobre superaron sus previsiones. Incluyendo la producción atribuible de Kamoa, la producción de cobre extraído cayó 6% interanual porque la producción adicional de Julong y Kolwezi no compensó totalmente la menor producción de Kamoa, pero este resultado estuvo en línea con las expectativas. Los costes unitarios de venta aumentaron 13% interanual, lo que la empresa atribuyó a menores leyes, mayores precios del diésel y reactivos, y mayores regalías derivadas de mayores precios de materias primas. El negocio de oro aportó 47% del beneficio bruto total. El beneficio bruto del oro extraído aumentó 92% interanual, pero fue 7% inferior a la expectativa de Goldman Sachs, principalmente debido a un menor precio medio de venta realizado y costes unitarios superiores a lo esperado. Goldman Sachs estima que el precio medio realizado de venta del oro aumentó 45% interanual, por debajo del alza de 53% del precio de referencia del oro. La producción de oro extraído aumentó 13% interanual, pero fue 7% inferior a su previsión debido a una menor producción en minas de oro en el extranjero. Los costes unitarios de venta del oro aumentaron 11% interanual y fueron 3% superiores a las expectativas. El negocio de litio aportó 4% del beneficio bruto total. El beneficio bruto del negocio de litio aumentó 26 veces interanual, pero fue 26% inferior a la expectativa de Goldman Sachs debido a un menor precio medio de venta realizado. Goldman Sachs estima que el precio realizado de venta del equivalente de carbonato de litio aumentó 129% interanual, por debajo del alza de 144% del precio spot de carbonato de litio de China, posiblemente porque algunos productos se vendieron en forma de mineral de litio. La producción total de equivalente de carbonato de litio aumentó seis veces interanual y estuvo ampliamente en línea con las expectativas. Los costes unitarios de venta aumentaron 21% interanual, pero permanecieron 20% por debajo de las expectativas. La mejora de gastos y flujo de caja compensó el déficit de beneficio bruto. Los gastos de venta y administrativos aumentaron 33% interanual, por debajo de las expectativas, lo que Goldman Sachs considera que puede reflejar un mejor control de costes. Los gastos financieros disminuyeron 45% interanual, pero se mantuvieron por encima de su previsión. Los gastos por impuesto sobre la renta fueron 18% inferiores a las expectativas. Goldman Sachs estima que la tasa impositiva efectiva en 1S26 fue 22%, 5 puntos porcentuales más interanual pero aún por debajo de las expectativas. El flujo de caja operativo aumentó 92% interanual, más rápido que el crecimiento de beneficios. Al disminuir el gasto de capital, la salida de caja de inversión se redujo 37% interanual, provocando que el flujo de caja libre pasara de Rmb0.3bn negativo en 1S25 a Rmb37.2bn positivo en 1S26. La mejora del flujo de caja libre redujo la ratio de endeudamiento neto desde 53% al cierre de 2025 hasta 36% al cierre de junio de 2026. De cara al futuro, Goldman Sachs elevó 2% su previsión de beneficios de 2026 para Zijin Mining para reflejar ajustes a valor de mercado acumulados en el año en los precios de materias primas. También elevó 32% su previsión de beneficios de 2028 tras aumentar su supuesto de precio de cobre a largo plazo de US$10,000/t a US$13,700/t, coherente con la previsión del equipo global de materias primas de Goldman Sachs. El informe espera que el beneficio recurrente aumente de Rmb50.9bn en 2025 a Rmb80.6bn en 2026, un 58% interanual, impulsado principalmente por mayores precios del oro y el cobre y un crecimiento interanual de 5%-12% en la producción de oro y cobre. Zijin Mining produjo 1,085kt de cobre y 89.5t de oro en 2025, y el informe la considera una de las mayores mineras de cobre y productoras de oro del mundo. La metodología de valoración permanece sin cambios, centrada en la relación histórica entre P/B y ROE. Las valoraciones objetivo de 2026 para las acciones H/A son 4.7x/5.2x P/B, respectivamente, frente a 4.8x anteriormente para las acciones H, mientras que el múltiplo de las acciones A se mantiene en 5.2x. El supuesto de ROE correspondiente es 37.0%, frente a 36.4% anteriormente. Estas valoraciones corresponden a 14x/15.5x P/E para las acciones H/A basadas en el precio de cobre a largo plazo, en el extremo medio-alto del rango de valoración de ciclo medio de pares globales de 12-16x. Si se alcanzan los objetivos operativos de 2028, Goldman Sachs estima que el precio actual de las acciones H implica un precio del cobre de solo US$9,090/t, 36% por debajo del nivel spot de US$14,113/t, y por tanto considera atractiva la valoración. Goldman Sachs mantiene las calificaciones de Compra tanto en las acciones H como en las acciones A y conserva sin cambios sus precios objetivo a 12 meses en HK$51.0 y Rmb49.0, lo que implica respectivos potenciales alcistas de 32.3% y 41.0% desde los precios de referencia de HK$38.56 y Rmb34.74. El informe también subraya que los beneficios son muy sensibles a los precios del oro y el cobre: los beneficios de 2026 variarían 1.5% por cada cambio de US$100/oz en el precio del oro y 1.1% por cada cambio de US$0.10/lb en el precio del cobre. Además, una ejecución deficiente de proyectos o un progreso lento podría debilitar la capacidad de la empresa para sostener el crecimiento, mientras que los activos en el extranjero también están expuestos a riesgos cambiarios y de país.

Marco de análisis

Goldman Sachs primero compara el beneficio neto y el beneficio recurrente de 1S26 con la alerta de beneficios, sus propias previsiones y el consenso de mercado. A continuación, desglosa la producción, los precios de venta realizados, los costes unitarios y las variaciones de beneficio bruto de los negocios de cobre, oro y litio para explicar por qué el beneficio neto aún cumplió las expectativas. Posteriormente analiza los cambios en gastos, flujo de caja operativo, gasto de capital y ratio de endeudamiento neto, y actualiza sus previsiones de beneficios basándose en ajustes de precios de materias primas a valor de mercado y su supuesto de precio de cobre a largo plazo. Finalmente, realiza una valoración cruzada utilizando la relación histórica entre P/B y ROE, P/E basado en el precio de cobre a largo plazo y múltiplos de ciclo medio de pares globales, y pone a prueba su opinión mediante sensibilidad a los precios de materias primas y riesgos de proyectos y en el extranjero.

Notas metodológicas

• Marco de análisis de industria/sectorDescomposición volumen-precio

  Desglose de los beneficios por segmento según volumen de producción, precio medio de venta realizado y coste unitario de venta

  El informe examina por separado los cambios en la producción de cobre, oro y litio, el comportamiento de los precios de venta frente a los precios de referencia y los costes unitarios para explicar el crecimiento del beneficio bruto y las variaciones respecto a las previsiones de cada negocio.

• Marco de fundamentos empresariales y financierosAnálisis de flujo de caja libre

  Análisis del flujo de caja operativo, gasto de capital y flujo de caja libre

  El informe utiliza cambios en los flujos de caja operativos y de inversión para explicar por qué el flujo de caja libre pasó de negativo a positivo, y vincula esto con la reducción de la ratio de endeudamiento neto para evaluar la conversión de beneficios en caja y la mejora del balance.

• Método de valoraciónValoración P/B

  Valoración basada en la correlación histórica entre P/B y ROE

  Basándose en la relación histórica entre la relación precio-valor contable y la rentabilidad sobre recursos propios de Zijin Mining, el informe asigna múltiplos P/B de 2026 de 4.7x y 5.2x a las acciones H y A, respectivamente, y deriva los precios objetivo a 12 meses en consecuencia.

• Método de valoraciónValoración P/E/PEG

  P/E basado en el precio de cobre a largo plazo y comparación con múltiplos de pares globales

  El informe convierte las valoraciones objetivo en múltiplos P/E de 14x y 15.5x basados en el precio de cobre a largo plazo y los compara con el rango de múltiplos de ciclo medio de pares globales de 12-16x como comprobación cruzada de los resultados de valoración P/B.

• (Método fuera de vocabulario)Otro

  Análisis de sensibilidad de los beneficios a los precios de materias primas

  El informe cuantifica el impacto de cambios unitarios en los precios del oro y el cobre sobre los beneficios de 2026 para presentar la exposición de la previsión de beneficios a los supuestos de precios de materias primas clave.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Acciones H de Zijin Mining (2899.HK)

  El informe mantiene su calificación de Compra y precio objetivo a 12 meses de HK$51.0, lo que implica un potencial alcista de 32.3% desde el precio de referencia de HK$38.56.

  Fortalezas

  Los precios y la producción de oro y cobre impulsan conjuntamente el crecimiento de beneficios, mientras que el flujo de caja libre ha mejorado significativamente. Si se alcanza el objetivo de 2028, el precio actual de la acción implica un precio del cobre de US$9,090/t, 36% por debajo del nivel spot.

  Debilidades

  El beneficio bruto de los negocios de oro y litio fue inferior a las expectativas, mientras que los costes unitarios de oro y cobre aumentaron interanualmente.

  Comparación

  La valoración objetivo corresponde a 14x P/E basado en el precio de cobre a largo plazo, en el extremo medio-alto del rango de valoración de ciclo medio de pares globales de 12-16x.

  Riesgos

  Volatilidad de los precios del oro y el cobre, ejecución más lenta de proyectos, y riesgos cambiarios y de país asociados a activos en el extranjero.

• Acciones A de Zijin Mining (601899.SS)

  El informe mantiene su calificación de Compra y precio objetivo a 12 meses de Rmb49.0, lo que implica un potencial alcista de 41.0% desde el precio de referencia de Rmb34.74.

  Fortalezas

  Se espera que el beneficio recurrente aumente 58% interanual en 2026, mientras que el flujo de caja operativo y la ratio de endeudamiento neto han mejorado significativamente.

  Debilidades

  Los precios de venta realizados en algunos negocios quedaron rezagados respecto a los aumentos de los precios de referencia de materias primas, mientras que las leyes de mineral, distancias de transporte, regalías y costes de insumos de producción generaron presión.

  Comparación

  La valoración objetivo corresponde a 15.5x P/E basado en el precio de cobre a largo plazo, en el extremo alto del rango de valoración de ciclo medio de pares globales de 12-16x.

  Riesgos

  Volatilidad de los precios del oro y el cobre, ejecución más lenta de proyectos, y riesgos cambiarios y de país asociados a activos en el extranjero.

Datos clave

• Beneficio neto de 1S26Rmb39.2bnAumentó 68% interanual, en línea con la anterior alerta de beneficios
• BPA de 1S26Rmb1.47/shareAumentó 68% interanual
• Beneficio neto recurrente de 1S26Rmb38.8bnAumentó 77% interanual, ampliamente en línea con las estimaciones de Goldman Sachs y el consenso de Bloomberg
• Dividendo provisional de 1S26Rmb0.42/shareRatio de reparto de 28%, frente a 25% en 1S25
• Flujo de caja libre de 1S26Rmb37.2bnRmb0.3bn negativo en 1S25
• Ratio de endeudamiento neto36%Al cierre de junio de 2026, frente a 53% al cierre de 2025
• Beneficio bruto del negocio de cobreAumentó 58% interanual7% por encima de la expectativa de Goldman Sachs, representando 39% del beneficio bruto total
• Beneficio bruto del negocio de oroAumentó 92% interanual7% por debajo de la expectativa de Goldman Sachs, representando 47% del beneficio bruto total
• Beneficio bruto del negocio de litioAumentó 26 veces interanual26% por debajo de la expectativa de Goldman Sachs, representando 4% del beneficio bruto total
• Previsión de beneficio recurrente de 2026Rmb80.6bnAumentó 58% desde Rmb50.9bn en 2025
• Ajuste de previsión de beneficios de 2026Elevada 2%Refleja ajustes a valor de mercado acumulados en el año en los precios de materias primas
• Ajuste de previsión de beneficios de 2028Elevada 32%El supuesto de precio de cobre a largo plazo aumentó de US$10,000/t a US$13,700/t
• Precio objetivo de acciones HHK$51.0Precio actual HK$38.56, implica un potencial alcista de 32.3%
• Precio objetivo de acciones ARmb49.0Precio actual Rmb34.74, implica un potencial alcista de 41.0%
• Precio implícito del cobre de acciones HUS$9,090/tSuponiendo que se alcance el objetivo de 2028, 36% por debajo del precio spot de US$14,113/t

Impacto e implicaciones

El informe considera que el crecimiento del beneficio neto de Zijin Mining está impulsado no solo por mayores precios del oro y el cobre, sino también por la expansión de la producción, el control de gastos y la mejora del flujo de caja. El flujo de caja libre positivo y una menor ratio de endeudamiento neto han fortalecido la resiliencia del balance, mientras que el mayor supuesto de precio de cobre a largo plazo eleva significativamente la previsión de beneficios de 2028. Aunque los precios de venta y el beneficio bruto de los negocios de oro y litio fueron inferiores a las expectativas, el mejor desempeño del negocio de cobre y los menores impuestos mantuvieron los resultados generales dentro del rango esperado. Si se materializan los supuestos de producción y precios de 2026, Goldman Sachs espera que la empresa mantenga un fuerte crecimiento de beneficios.

Riesgos

• Por cada cambio de US$100/oz en el precio del oro, se espera que los beneficios de 2026 cambien 1.5%; por cada cambio de US$0.10/lb en el precio del cobre, se espera que los beneficios de 2026 cambien 1.1%.
• Una ejecución deficiente de proyectos o un progreso lento pueden afectar la capacidad de la empresa para continuar cumpliendo sus objetivos de crecimiento.
• Los activos en el extranjero están expuestos a volatilidad cambiaria y riesgos de país.