Interpretación de informes

Visión general

Este es un resumen de investigación intersectorial y multiactivo centrado en la autosuficiencia de la cadena de suministro de semiconductores de China y el inicio de cobertura de CXMT, al tiempo que cubre Jackson Hole, equipos tecnológicos asiáticos, robótica, beneficios empresariales, rebalanceo de índices, estrategia de renta variable y perspectivas globales de divisas y tipos. La conclusión general es que la inversión en IA y la localización de la cadena de suministro continúan proporcionando oportunidades de crecimiento estructural, pero la demanda interna china, los beneficios a corto plazo de determinadas compañías y los tipos estadounidenses a largo plazo permanecen bajo presión.

Perspectivas principales

Los semiconductores de China son el tema central de este informe. En la primera edición de su investigación CHIPS en 2023, Goldman Sachs examinó las condiciones, el capital y los factores de éxito necesarios para que China construyera una cadena de suministro de semiconductores independiente mientras afrontaba restricciones de talento, equipos y chips de procesos avanzados. Tres años después, la cuarta edición concluye que las brechas en equipos de producción de semiconductores, fundición de obleas, chips de IA, memoria y EDA continúan reduciéndose. Goldman Sachs elevó en 79% su previsión de capex de semiconductores de China para 2030, hasta US$82 billion, pero enfatizó que la litografía sigue siendo el principal cuello de botella para reducir la brecha de valor entre oferta y demanda. Aunque la inversión en I+D y capital ha aumentado considerablemente, la brecha con los líderes globales sigue siendo significativa, y las empresas chinas necesitarán más capital para entrar en los mercados globales. El informe inició la cobertura de CXMT, la principal empresa china de DRAM, con una recomendación de Compra y un precio objetivo de Rmb129, equivalente a 24x 2027E P/E; en comparación, se espera que el crecimiento medio del EPS en 2027-2028 sea de 77%. La tesis de crecimiento está impulsada por el aumento del gasto en IA y los esfuerzos de los clientes por diversificar las fuentes de suministro. Goldman Sachs espera que la capacidad de CXMT se más que duplique desde 2026 hasta 665,000 obleas al mes en 2030 y que su suministro cubra 50% de la demanda de DRAM de China para 2028. Más allá de la expansión de capacidad, la mejora de la combinación de productos hacia HBM se considera una oportunidad adicional para participar en la demanda incremental del mercado chino de IA. En el frente macroeconómico, el informe considera el simposio de Jackson Hole como una oportunidad importante para observar a los responsables de política antes de que se reanuden las decisiones sobre tipos de interés en otoño. El presidente de la Fed, Warsh, pronunciará su primer discurso principal desde que asumió el cargo el viernes por la mañana, pero sigue siendo incierto si el contenido se centrará en el marco de política a largo plazo o proporcionará una visión más tradicional de las acciones a corto plazo. Goldman Sachs señala que los discursos de los recientes líderes de la Fed en Jackson Hole han provocado una volatilidad sustancial en las divisas, pero el discurso inaugural de un presidente no implica necesariamente mayor volatilidad. Además de la agenda formal, el informe presta especial atención a las entrevistas televisivas al margen, ya que pueden proporcionar más información de política a corto plazo dada la reciente reticencia del presidente a ofrecer orientación prospectiva explícita. Respecto a Samsung Electronics, la compañía anunció su plan de retorno al accionista para FY2026 después del cierre del 21 de agosto, con un fondo de retorno restante previsto de W90 trillion-W110 trillion, o aproximadamente W100 trillion. Basándose en supuestos actualizados de flujo de caja, dividendos y recompra y cancelación de acciones, Goldman Sachs elevó sus previsiones de EPS para 2026-2028 en 1%-11% y aumentó sus previsiones de ROE para el mismo período a 53%, 52% y 43%. La acción cotiza a 1.7x 2027E P/B y 1.2x 2028E P/B, frente a un ROE esperado de 40%-50%. El informe considera que retornos al accionista mayores y más estables deberían ayudar a impulsar la expansión de múltiplos de valoración y, por tanto, mantiene su recomendación Conviction Buy. La investigación sobre equipos de obleas, sustratos, pruebas de chips y la cadena de suministro de HBM de Corea del Sur también reforzó las opiniones positivas de Goldman Sachs sobre Samsung Electronics, SK Hynix y SEMCO. La investigación de equipos japoneses de semiconductores elevó significativamente las previsiones para el mercado global de equipos de fabricación de obleas a US$150.3 billion en 2026 y US$217.5 billion en 2027. Las mejoras reflejan un fuerte aumento de las carteras de pedidos, mayores intenciones de capex, demanda impulsada por IA en DRAM, lógica y fundición, y el continuo crecimiento rápido de dos dígitos del capex en China. En un entorno sólido de pedidos, la capacidad de producción, los plazos de entrega y el poder de fijación de precios determinarán cada vez más la evolución de los beneficios. Sobre la base de ventajas tecnológicas y potencial de expansión de márgenes, Goldman Sachs reiteró recomendaciones de Compra sobre Lasertec, Disco, Tokyo Electron y Ebara. Para la economía china, Goldman Sachs estima que el crecimiento oficial real del PIB en los tres primeros trimestres del año fue aproximadamente 4% yoy después de que los datos de actividad de julio indicaran de nuevo una demanda débil. El informe considera que el apoyo de política de los últimos años se ha mantenido insuficiente frente a la magnitud de los shocks que afectan a la economía, mientras que el sector privado continúa enfrentando presión financiera. Medidas como acelerar la emisión de bonos gubernamentales y apoyar industrias importantes podrían contribuir a lograr el objetivo de crecimiento anual, pero estas políticas están orientadas principalmente a la oferta y es poco probable que creen impulso sostenido. Sin estímulo más fuerte del lado de la demanda y reformas fundamentales, la debilidad cíclica puede evolucionar hacia estancamiento estructural. Tras la Conferencia Mundial de Robots de 2026, el sector de robótica humanoide pasó de demostraciones tecnológicas hacia el ajuste producto-mercado, retornos de inversión cuantificables y comercialización inicial. La clasificación logística ha surgido como una aplicación temprana principal, con el objetivo de lograr un aumento de volumen en pequeños lotes a finales de 2026 y producción a mayor escala en 2027. Dado que no se observó un avance en un nuevo paradigma de modelos de IA, el foco a corto plazo sigue estando en la mejora continua, la recopilación científica de datos y la reducción de costes mediante economías de escala y componentes estandarizados. Goldman Sachs mantiene recomendaciones de Compra sobre Inovance Technology, las acciones H de Sanhua Intelligent Controls y Shuanghuan Driveline; recomendaciones Neutral sobre Leaderdrive, las acciones A de Sanhua Intelligent Controls, Luster y Best Precision; y una recomendación de Venta sobre Moons’ Electric. Entre las empresas tecnológicas, la investigación con la dirección de NetEase indica que la compañía está reduciendo sus estudios en el extranjero y, en su lugar, busca la distribución global de grandes juegos desarrollados en China, con una contribución de ingresos internacionales que se espera aumente gradualmente. Hay margen limitado para una mayor expansión del margen bruto tras la optimización reciente, pero se espera que las ganancias de productividad de las herramientas de IA mantengan estables los gastos operativos. Goldman Sachs mantiene su recomendación de Compra y precio objetivo a 12 meses de US$168 o HK$263. Los beneficios ajustados del segundo trimestre de KE Holdings superaron las expectativas, con el volumen de transacciones de viviendas existentes aumentando 25% yoy y los márgenes de contribución mejorando tanto en las transacciones inmobiliarias principales como en los nuevos negocios. Goldman Sachs redujo sus previsiones de ingresos para 2026-2028 en 3%-12% debido a los nuevos negocios, pero elevó sus previsiones de EPS en 12%, 7% y 4% sobre la base de márgenes brutos y control de costes mejores de lo esperado, y aumentó su precio objetivo a US$24 o HK$63. La demanda de servicios de TI japoneses sigue siendo sólida. Goldman Sachs elevó sus previsiones de beneficio operativo para FY2028 y FY2029 de Fujitsu en 1%-2%, al considerar que la expansión de la demanda nacional de servicios de TI y la mejora de márgenes pueden compensar la presión a corto plazo sobre las soluciones de hardware derivada del alza de los precios de la memoria. A medida que los costes se transfieran gradualmente aguas abajo, este impacto negativo debería reducirse, y el precio objetivo se elevó a ¥4,380. Tras sólidos resultados del primer trimestre, las previsiones de beneficio operativo de NEC para FY2027-FY2029 se incrementaron en 8%-14%, y su precio objetivo a 12 meses se elevó de ¥5,190 a ¥6,000. La demanda de modernización de TI nacional, la consolidación del negocio CSG estadounidense y la demanda de aeroespacial, defensa y cables submarinos aportan apoyo al crecimiento, mientras que se espera que el impacto de los crecientes precios de la memoria sea menor de lo que la propia compañía asume. Las empresas industriales, financieras y de consumo muestran una divergencia considerable. El beneficio neto recurrente de Zijin Mining en el primer semestre de 2026 fue de Rmb38.8 billion, un aumento de 77% yoy y ampliamente en línea con las expectativas; el flujo de caja libre mejoró significativamente a Rmb37.2 billion. Goldman Sachs elevó su previsión de beneficios para 2026 en 2% por ajustes a valor de mercado y aumentó su previsión para 2028 en 32% basándose en una mayor hipótesis de precio del cobre de US$13,700 por tonelada. Se espera que la producción de oro y cobre crezca 5%-12%, mientras el precio objetivo a 12 meses se mantiene en HK$51 o Rmb49. Las ventas internacionales de Oriental Yuhong aumentaron 208% yoy y la contribución de ingresos minoristas creció, pero la débil demanda del canal de proyectos y mayores deterioros motivaron reducciones de 26%, 4% y 2% en sus previsiones de beneficio neto para 2026-2028, respectivamente, y su precio objetivo se redujo a Rmb16.2. La mejora posterior de beneficios depende de una recuperación de la inversión china en activos fijos que impulse un repunte del canal de proyectos. Las ventas de AIA en Hong Kong durante el primer semestre quedaron por debajo de las expectativas debido a una base alta del negocio de visitantes de China continental, pero el valor de los nuevos negocios en el negocio local creció 23%, y la dirección considera que la diversificación patrimonial y la demanda sanitaria continúan respaldando la demanda de visitantes continentales. Goldman Sachs redujo sus previsiones de valor de nuevos negocios para FY2026-FY2028 en 2%-3% y sus previsiones de valor contable en 5%-7% debido a pérdidas no realizadas en la cartera de bonos, reduciendo el precio objetivo a HK$96. Los ingresos de inversión de Ping An en el primer semestre superaron las expectativas, llevando a Goldman Sachs a elevar su previsión de beneficio neto para FY2026 en 12%. Sin embargo, las nuevas regulaciones sobre comisiones provocaron una desaceleración marcada de las ventas de bancaseguros, la previsión de valor de nuevos negocios se redujo ligeramente y el precio objetivo se bajó a HK$73 o Rmb75. Con el rendimiento de los bonos a 10 años cayendo por debajo de 1.7% y el rendimiento neto de inversiones descendiendo más rápido de lo esperado, se espera que la atención de los inversores vuelva al negocio principal de seguros de vida. Kweichow Moutai conserva una recomendación de Compra y un precio objetivo de Rmb1,626. La dirección está dando mayor importancia a ventas efectivas saludables, estabilidad de precios e inventario ajustado del canal que al crecimiento reportado a corto plazo. Goldman Sachs considera que la debilidad del segundo trimestre reflejó principalmente ajustes proactivos de producto y canal más que un fuerte deterioro de la demanda minorista. La plataforma iMoutai aportó 43.6% de los ingresos del grupo en el primer semestre de 2026 y amplió la interacción entre consumidores más jóvenes. Li Ning, por su parte, redujo su guía de crecimiento de ingresos para todo 2026 a los dígitos bajos simples ante la falta de una recuperación significativa de la demanda de consumo, menor tráfico presencial y mayores descuentos. Goldman Sachs redujo sus previsiones de ventas para 2026-2028 en 2%-4% y de beneficio neto en 13%-15%, bajando el precio objetivo a HK$19.50, pero continúa reconociendo la dirección de largo plazo de la compañía de priorizar la calidad operativa sobre la escala y fortalecer su marca e innovación de productos. AAC Technologies fue rebajada de Compra a Neutral después de resultados más débiles de lo esperado en el primer semestre de 2026, y su precio objetivo a 12 meses se redujo a HK$50. El lento crecimiento del mercado de smartphones y los altos costes de memoria llevaron a Goldman Sachs a reducir sus previsiones de beneficio neto para 2026-2028 en 2%-6%. Los lanzamientos de nuevos productos y el crecimiento de volumen en el negocio de refrigeración de centros de datos de IA pueden respaldar una recuperación del segundo semestre, pero el precio de la acción ya está cerca de la valoración objetivo de 17x 2027E P/E, y el informe considera que los factores positivos están en gran medida descontados. En materia de eventos y estrategia, Kakao planea realizar una escisión proporcional en enero de 2027 en KakaoX, que mantendrá inversiones y afiliadas, y KakaoAI, que albergará la plataforma principal y los negocios de IA. Goldman Sachs considera que la transacción por sí misma no crea valor operativo porque la valoración existente por suma de partes ya separa los negocios principales de los activos no principales y aplica un descuento de 30% a estos últimos. Una nueva revalorización requiere hitos verificables de comercialización de IA y un marco creíble para materializar el valor neto de los activos de KakaoX. El objetivo de ingresos de IA de la dirección para 2030 es W1 trillion, significativamente superior a la estimación de Goldman Sachs de W190 billion. El informe mantiene su recomendación de Compra y precio objetivo de W51,000. Se espera que el rebalanceo de septiembre de 2026 de la serie de índices Hang Seng genere más de US$7.2 billion en flujos pasivos bidireccionales. El hardware tecnológico y los semiconductores recibirán las mayores entradas pasivas, mientras que los bancos afrontarán las mayores salidas. Hua Hong Semiconductor y Weichai Power se añadirán al Hang Seng Index, mientras que Shanghai Enflame Technology sustituirá a Tongcheng Travel en el Hang Seng TECH Index. Se espera que Trip.com, Lenovo, Hua Hong, Weichai, Tencent y SMIC reciban las mayores entradas netas pasivas. A mitad de la temporada de resultados de Australia, 44% de las compañías del ASX 200 habían presentado beneficios por encima de las expectativas del consenso, pero las previsiones de EPS para FY2027 ya se habían reducido aproximadamente 2%, cerca del doble del ritmo de recortes durante el mismo período de años anteriores. Los grandes movimientos de precios de acciones en días de resultados fueron positivos en general. Las empresas de pequeña capitalización, valor, sanidad y financieras no bancarias siguieron superando al mercado, mientras que el sector minorista produjo más incumplimientos de expectativas de beneficios. La investigación de estrategia estadounidense analizó US$10 trillion de participaciones de renta variable al inicio del tercer trimestre de 2026. Los hedge funds siguieron más expuestos a la operación de IA que los fondos mutuos, pero ambos ajustaron sus posiciones en el trimestre anterior, con los fondos mutuos comprando determinadas acciones de semiconductores y los hedge funds vendiendo. Los dos tipos de instituciones sobreponderaron simultáneamente las financieras solo por el tercer trimestre en el conjunto de datos histórico. Seis acciones favorecidas conjuntamente por ambos grupos abarcan aeroespacial, financieras y sanidad, y su cartera móvil rindió 29% en lo que va del año. En divisas, Goldman Sachs considera que los desequilibrios de oferta y demanda de los bonos del Tesoro estadounidense, la comunicación del Comité Federal de Mercado Abierto a favor de mantener sin cambios el tipo de política y un uso más activo de herramientas de política por parte del Tesoro estadounidense debilitarán conjuntamente al dólar. Las previsiones a 3 meses, 6 meses y 12 meses para USD/MXN se revisaron a 16.75, 17.00 y 17.25, respectivamente; las previsiones para USD/TRY se fijaron en 51, 53 y 59; y las previsiones para USD/KRW se revisaron a 1,390, 1,370 y 1,350, lo que indica una continua apreciación del won, pero con una trayectoria más plana. En tipos, la duplicación por parte del Tesoro estadounidense de las recompras de bonos del Tesoro a 10-30 años no ha resuelto las raíces macroeconómicas de la volatilidad del tramo largo. Mientras persistan la resiliencia cíclica y la incertidumbre de política, los intentos de reducir la volatilidad mediante ajustes de oferta pueden transferir la presión a vencimientos intermedios o al dólar. La clarificación de la función de reacción de la Fed en Jackson Hole podría aliviar temporalmente la presión, pero el informe aún ve varias vías a corto plazo de bajo rendimiento en el segmento intermedio de la curva estadounidense y favorece operaciones de empinamiento entre mercados frente a Europa. Las expectativas en torno al presupuesto de otoño del Reino Unido también pueden mantener persistente la reciente revalorización de las primas por plazo de los gilts.

Marco de análisis

El informe analiza primero la autosuficiencia de China en semiconductores y CXMT a través de brechas de la cadena de suministro, capex, cuellos de botella tecnológicos, capacidad y combinación de productos, y después combina el P/E futuro con el crecimiento de beneficios para formar su conclusión de inicio de cobertura. Posteriormente explica cómo los cambios se transmiten a beneficios, valoraciones y desempeño de mercado en la secuencia de eventos macroeconómicos, oferta y demanda sectoriales, resultados empresariales y revisiones de previsiones, valoraciones, flujos pasivos relacionados con índices, posiciones institucionales, y divisas y curvas de rendimiento.

Notas metodológicas

• Marco de análisis industrial/sectorialTransmisión de la cadena industrial aguas arriba-intermedia-abajo

  Análisis de brechas en la cadena de suministro de semiconductores

  El informe examina el progreso de localización en equipos de semiconductores, fundición de obleas, chips de IA, memoria y EDA, y vincula los cuellos de botella de litografía, la inversión de capital y la demanda final de IA para evaluar el progreso hacia la autosuficiencia de China en semiconductores y las áreas donde persisten las brechas.

• Marco de análisis industrial/sectorialMarco de oferta y demanda

  Correspondencia entre capacidad, pedidos y demanda

  Las perspectivas de CXMT y de los equipos globales de fabricación de obleas evalúan la dirección de los ingresos y beneficios según las relaciones entre crecimiento de la demanda, expansión de capacidad, carteras de pedidos, plazos de entrega y poder de fijación de precios.

• Método de valoraciónValoración P/E/PEG

  Comparación del P/E futuro y el crecimiento de beneficios

  El precio objetivo de CXMT equivale a 24x 2027E P/E y se compara con un crecimiento medio de EPS de 77% en 2027-2028; AAC Technologies se evalúa a 17x 2027E P/E, lo que indica que los beneficios de una recuperación están en gran medida descontados.

• Método de valoraciónValoración P/B

  Correspondencia entre P/B y ROE

  El informe combina los múltiplos P/B de Samsung Electronics de 1.7x 2027E y 1.2x 2028E con un ROE de 40%-50% para evaluar si retornos estables al accionista pueden impulsar la expansión de múltiplos de valoración.

• Método de valoraciónValoración SOTP

  Valoración por segmentos de los activos principales y no principales de Kakao

  Goldman Sachs ya valora por separado los negocios principales y las participaciones no principales de Kakao y aplica un descuento de 30% a estas últimas, por lo que considera que una escisión por sí sola no creará automáticamente valor operativo.

• Marco de fundamentos corporativos y financierosOtro

  Revisiones de previsiones de beneficios y ajustes a valor de mercado

  El informe ajusta las previsiones de ingresos, beneficios, EPS y precios objetivo de las compañías según resultados, márgenes brutos, gastos, flujo de caja, precios de materias primas, ganancias y pérdidas de carteras de bonos y orientación empresarial.

• Estrategia de eventos y finanzas conductualesAnálisis impulsado por eventos

  Análisis de rebalanceos de índices y eventos de escisión corporativa

  El informe estima los flujos pasivos basándose en cambios de componentes de índices y evalúa si la escisión de Kakao puede catalizar la materialización de valor.

• Estrategia de eventos y finanzas conductualesAnálisis de flujos de fondos/posicionamiento

  Análisis de posiciones institucionales y flujos pasivos

  El informe analiza US$10 trillion de participaciones de hedge funds y fondos mutuos y combina esto con entradas y salidas pasivas procedentes del rebalanceo del Hang Seng Index para evaluar el impacto potencial de los flujos de capital en diferentes sectores y acciones.

• Análisis de renta fija y créditoAnálisis de la curva de rendimiento

  Curva del Tesoro estadounidense y empinamiento entre mercados

  El informe examina la transmisión entre recompras del tramo largo, tipos de vencimientos intermedios, primas por plazo e incertidumbre de política, y utiliza esto para formar una visión favorable al empinamiento de la curva estadounidense frente a Europa.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• CXMT

  Un beneficiario clave de la autosuficiencia de China en DRAM y de la demanda de IA, con inicio de cobertura en Compra.

  Fortalezas

  Se espera que la capacidad aumente a 665,000 obleas al mes para 2030, con la combinación de productos mejorando hacia HBM.

  Debilidades

  El ecosistema de semiconductores de China aún enfrenta brechas en litografía, I+D e inversión de capital.

  Comparación

  El precio objetivo equivale a 24x 2027E P/E, frente a un crecimiento medio de EPS de 77% en 2027-2028.

  Riesgos

  Cuellos de botella en equipos críticos dentro de la cadena de suministro de China y requisitos adicionales de capital.

• Samsung Electronics (005930.KS)

  Se espera que retornos al accionista sostenidos y de gran escala impulsen la expansión de múltiplos de valoración.

  Fortalezas

  Se espera que el fondo restante de retorno al accionista de 2026 sea W90 trillion-W110 trillion, con elevado ROE previsto.

  Comparación

  Cotiza a 1.7x 2027E y 1.2x 2028E P/B, con ROE esperado de 40%-50%.

• Lasertec, Disco, Tokyo Electron, Ebara

  Beneficiarios de la demanda global de equipos de fabricación de obleas y del crecimiento de capex de IA, todos reiterados en Compra.

  Fortalezas

  Ventajas tecnológicas y potencial de expansión de márgenes.

  Debilidades

  La materialización de beneficios depende cada vez más de la capacidad de producción y los plazos de entrega.

  Comparación

  Presentados como una cesta clave de Compra en el sector japonés de equipos de semiconductores.

• Inovance Technology, Sanhua Intelligent Controls H shares, Shuanghuan Driveline

  Beneficiarios del avance de la robótica humanoide desde demostraciones hacia comercialización, con recomendaciones de Compra mantenidas.

  Fortalezas

  En condiciones de beneficiarse del aumento de volúmenes de clasificación logística, economías de escala y estandarización de componentes.

  Debilidades

  La industria aún no ha visto un avance en un nuevo paradigma de modelos de IA.

  Comparación

  Las opiniones son más positivas que las recomendaciones Neutral sobre Leaderdrive, las acciones A de Sanhua Intelligent Controls, Luster y Best Precision, y la recomendación de Venta sobre Moons’ Electric.

  Riesgos

  La escala de comercialización y el ritmo de reducción de costes todavía deben validarse.

• NetEase

  Una estrategia de desarrollar grandes juegos en China y distribuirlos globalmente respalda la expansión internacional a largo plazo.

  Fortalezas

  Gestión de IP a largo plazo, objetivos de globalización y mejoras de productividad derivadas de herramientas de IA.

  Debilidades

  Margen limitado para una mayor expansión del margen bruto tras la optimización reciente.

• KE Holdings

  Los beneficios del segundo trimestre por encima de expectativas validan la tesis de mejora de eficiencia de agentes y tiendas.

  Fortalezas

  El volumen de transacciones de viviendas existentes creció 25% yoy, con mejora generalizada de los márgenes de contribución.

  Debilidades

  Se redujeron las previsiones de ingresos para nuevos negocios.

  Comparación

  El desempeño de transacciones de viviendas existentes superó al mercado general.

• Fujitsu

  Se beneficia de la demanda japonesa nacional de servicios de TI y de la mejora de márgenes.

  Fortalezas

  Las previsiones de beneficio operativo para FY2028 y FY2029 se elevaron en 1%-2%.

  Debilidades

  El alza de precios de memoria puede hacer que las soluciones de hardware no alcancen la guía a corto plazo.

  Riesgos

  Ritmo de traslado de costes.

• NEC

  La modernización nacional de TI y la demanda de defensa y cables submarinos respaldan mejoras de beneficios.

  Fortalezas

  Las previsiones de beneficio operativo para FY2027-FY2029 se elevaron en 8%-14%, y la consolidación del negocio CSG estadounidense aporta crecimiento incremental.

  Debilidades

  Sigue afectada por el alza de precios de memoria.

  Comparación

  Goldman Sachs considera que el impacto negativo de los costes de memoria será menor de lo que la propia compañía asume.

• Zijin Mining (2899.HK)

  El alza de los precios de materias primas y el crecimiento de la producción de oro y cobre respaldan los beneficios y el flujo de caja.

  Fortalezas

  El beneficio neto recurrente del primer semestre aumentó 77% yoy, mientras que el flujo de caja libre creció a Rmb37.2 billion.

  Debilidades

  Las previsiones de beneficios son relativamente sensibles a las hipótesis de precio del cobre.

  Comparación

  Los resultados estuvieron ampliamente en línea con las expectativas de Goldman Sachs.

  Riesgos

  Cambios en los precios de materias primas.

• Oriental Yuhong

  Los negocios minorista e internacional respaldan la transformación, pero el canal de proyectos lastra los beneficios a corto plazo.

  Fortalezas

  Las ventas internacionales crecieron 208% yoy y aumentó la contribución de ingresos minoristas.

  Debilidades

  La débil demanda y mayores pérdidas por deterioro llevaron a una reducción de 26% de la previsión de beneficio neto para 2026.

  Riesgos

  La recuperación del canal de proyectos depende de un repunte de la inversión china en activos fijos.

• AIA

  Las ventas de Hong Kong no alcanzaron las expectativas a corto plazo, pero la demanda de visitantes continentales y del negocio local aún se considera intacta.

  Fortalezas

  El valor de nuevos negocios del negocio local de Hong Kong creció 23%.

  Debilidades

  Las ventas de Hong Kong enfrentan una base alta y la cartera de bonos tiene pérdidas no realizadas.

  Riesgos

  Evolución regulatoria y una recuperación de ventas de Hong Kong más débil de lo esperado.

• Ping An

  Mayores ingresos de inversión impulsan el beneficio neto a corto plazo, pero la atención volverá al negocio principal de seguros de vida.

  Fortalezas

  La previsión de beneficio neto FY2026 se elevó en 12%.

  Debilidades

  Las ventas de bancaseguros se desaceleraron y el rendimiento neto de inversiones cayó más rápido de lo esperado.

  Riesgos

  Tipos de interés bajos y presión sobre la calidad de activos.

• Kweichow Moutai

  Prioriza ventas efectivas, estabilidad de precios e inventario saludable por encima del crecimiento reportado a corto plazo.

  Fortalezas

  El inventario del canal sigue saludable y iMoutai aportó 43.6% de los ingresos del primer semestre.

  Debilidades

  El desempeño del segundo trimestre fue débil.

  Comparación

  El informe considera que la debilidad fue impulsada más por ajustes proactivos de producto y canal que por un fuerte deterioro de la demanda minorista.

• Li Ning (02331.HK)

  El entorno reciente de consumo lastra los beneficios, pero el informe continúa reconociendo la dirección estratégica de priorizar la calidad operativa.

  Fortalezas

  La innovación de marca y productos puede respaldar una futura recuperación de cuota de mercado.

  Debilidades

  Falta de recuperación de demanda, menor tráfico presencial, mayores descuentos y elevada inversión en marketing.

  Riesgos

  Demanda macroeconómica de consumo persistentemente débil.

• AAC Technologies

  Rebajada de Compra a Neutral por beneficios más débiles de lo esperado y una valoración más equilibrada.

  Fortalezas

  Los nuevos dispositivos y el negocio de refrigeración de centros de datos de IA pueden respaldar una recuperación en el segundo semestre de 2026.

  Debilidades

  El lento crecimiento del mercado de smartphones y los altos costes de memoria provocaron reducciones de 2%-6% en las previsiones de beneficios.

  Comparación

  El precio de la acción ya está cerca de la valoración objetivo de 17x 2027E P/E.

  Riesgos

  Una recuperación del segundo semestre más débil de lo esperado.

• Kakao Corp.

  Planea separar la plataforma principal y los negocios de IA de las participaciones de inversión, pero no se considera que la transacción desbloquee valor de inmediato.

  Fortalezas

  Los límites entre activos principales y no principales quedarán más claros.

  Debilidades

  El objetivo de ingresos de IA de la dirección es significativamente superior a la estimación de Goldman Sachs, y el marco para materializar el valor de activos no principales sigue sin estar claro.

  Comparación

  La valoración existente por suma de partes ya aplica un descuento de 30% a las participaciones no principales.

  Riesgos

  La comercialización de IA y la materialización del valor neto de activos pueden quedar por debajo de las expectativas.

Datos clave

• Capex de semiconductores de China en 2030US$82bnElevado en 79% frente a la previsión anterior
• Precio objetivo de CXMTRmb129Inicio de cobertura con recomendación de Compra
• Valoración de CXMT24x 2027E P/EEquivale a un crecimiento medio de EPS de 77% en 2027-2028
• Capacidad de CXMT en 2030665k wpmMás del doble del nivel de 2026
• Cobertura de CXMT de la demanda de DRAM de China50%Goldman Sachs espera que este nivel se alcance en 2028
• Fondo restante de retorno al accionista de Samsung Electronics en 2026W90tn-W110tnAproximadamente W100 trillion
• Revisiones de previsiones de EPS de Samsung Electronics+1%-11%Cubre 2026-2028
• Previsiones de ROE de Samsung Electronics53%/52%/43%Para 2026, 2027 y 2028, respectivamente
• Previsiones del mercado global de equipos de fabricación de obleasUS$150.3bn/US$217.5bnPara 2026 y 2027, respectivamente
• Crecimiento real estimado del PIB de China en los tres primeros trimestresApproximately 4% yoyBasado en la renovada debilidad de la demanda indicada por los datos de actividad de julio
• Crecimiento del volumen de transacciones de viviendas existentes de KE Holdings+25% yoySegundo trimestre de 2026, superando al mercado general
• Revisiones de previsiones de EPS de KE Holdings+12%/+7%/+4%Para 2026-2028, respectivamente
• Revisiones de previsiones de beneficio operativo de NEC+8%-14%Cubre FY2027-FY2029
• Precio objetivo de NEC¥6,000Elevado desde ¥5,190
• Beneficio neto recurrente de Zijin Mining en el primer semestreRmb38.8bnAumentó 77% yoy
• Flujo de caja libre de Zijin Mining en el primer semestreRmb37.2bnUna mejora significativa respecto al nivel anterior
• Hipótesis de precio del cobre de Zijin MiningUS$13,700/tImpulsa un aumento de 32% en la previsión de beneficios de 2028
• Crecimiento de ventas internacionales de Oriental Yuhong+208% yoyLa demanda del canal de proyectos sigue siendo débil
• Crecimiento de VONB del negocio local de AIA Hong Kong+23%Primer semestre de 2026
• Revisión de la previsión de beneficio neto FY2026 de Ping An+12%Refleja ingresos de inversión del primer semestre mejores de lo esperado
• Rendimiento del bono chino a 10 añosBelow 1.7%Presiona el rendimiento neto de inversiones de Ping An
• Contribución de ingresos de iMoutai43.6%Porcentaje de los ingresos del grupo en el primer semestre de 2026
• Guía de crecimiento de ingresos de Li Ning para 2026Low single digitsGuía anual reducida por la dirección
• Revisiones de previsiones de beneficio neto de Li Ning-13% to -15%Cubre 2026-2028
• Valoración objetivo de AAC Technologies17x 2027E P/EEl precio de la acción está cerca de la valoración objetivo y la recomendación fue rebajada a Neutral
• Objetivo de ingresos de IA para 2030 de la dirección de KakaoW1trnGoldman Sachs estima W190bn
• Flujos pasivos bidireccionales del rebalanceo del Hang Seng IndexMore than US$7.2bnPrevistos durante el rebalanceo de septiembre de 2026
• Proporción de compañías del ASX 200 que superan expectativas de beneficios44%A mitad de la temporada de resultados de Australia
• Reducción de las previsiones de EPS FY2027 de AustraliaApproximately 2%Cerca del doble del ritmo de recortes durante el mismo período en años anteriores
• Escala de participaciones institucionales estadounidenses analizadasUS$10tnParticipaciones de renta variable al inicio del tercer trimestre de 2026
• Rentabilidad de la cartera de renta variable estadounidense favorecida conjuntamente29% YTDCartera móvil de seis acciones favorecidas conjuntamente por instituciones
• Previsiones USD/MXN16.75/17.00/17.25Para 3 meses, 6 meses y 12 meses, respectivamente
• Previsiones USD/TRY51/53/59Para 3 meses, 6 meses y 12 meses, respectivamente
• Previsiones USD/KRW1390/1370/1350Para 3 meses, 6 meses y 12 meses, respectivamente

Impacto e implicaciones

El informe considera que la inversión en IA y la localización de la cadena de suministro están ampliando las oportunidades de demanda para memoria, equipos de fabricación de obleas y compañías tecnológicas relacionadas, pero las brechas en litografía, I+D y capital siguen restringiendo la plena autosuficiencia de China en semiconductores. Los beneficios y valoraciones empresariales son cada vez más divergentes: las compañías con pedidos sólidos, tecnología, flujo de caja o retornos estables al accionista reciben apoyo, mientras que las que afrontan débil demanda, costes crecientes o valoraciones que ya reflejan una recuperación enfrentan presión sobre previsiones y recomendaciones. A nivel macroeconómico, la demanda insuficiente en China y la volatilidad de los tipos estadounidenses a largo plazo siguen siendo restricciones importantes para la fijación de precios multiactivo.

Riesgos

• La litografía sigue siendo el principal cuello de botella para reducir la brecha de valor entre oferta y demanda en la cadena de suministro de semiconductores de China, mientras que las brechas en I+D y capex frente a líderes globales siguen siendo sustanciales.
• Un estímulo insuficiente del lado de la demanda en China puede hacer que la debilidad cíclica evolucione hacia estancamiento estructural.
• La comercialización de robots humanoides aún requiere validación del ajuste producto-mercado, retornos de inversión, producción masiva y progreso de reducción de costes.
• El alza de precios de memoria puede presionar los beneficios a corto plazo de Fujitsu, NEC y otras compañías de hardware.
• La recuperación del canal de proyectos de Oriental Yuhong depende de mejoras de la inversión china en activos fijos y la demanda interna.
• Los tipos de interés bajos, las pérdidas de carteras de bonos y las ventas más lentas de bancaseguros están generando presión sobre las métricas operativas de AIA y Ping An, respectivamente.
• Li Ning enfrenta presión a corto plazo derivada de débil demanda de consumo, menor tráfico presencial, mayores descuentos y elevada inversión en marketing.
• AAC Technologies enfrenta riesgos por débil demanda de smartphones, altos costes de memoria y una recuperación esperada ya descontada.
• Sin hitos verificables de comercialización de IA y un mecanismo para materializar el valor neto de activos, la escisión de Kakao puede no generar una revalorización sostenida.
• Las raíces macroeconómicas de la volatilidad de los tipos estadounidenses a largo plazo permanecen sin resolver, y los ajustes de oferta pueden transferir presión a vencimientos intermedios o al dólar.

Aspectos que vigilar

• Observar si el discurso principal inaugural del presidente de la Fed, Warsh, y las entrevistas televisivas al margen en Jackson Hole proporcionan pistas sobre la función de reacción de política y las acciones a corto plazo.
• Seguir si China introduce un estímulo más fuerte del lado de la demanda y reformas fundamentales, y si puede alcanzarse el objetivo de crecimiento anual.
• Seguir la expansión de capacidad de CXMT hacia 665,000 obleas al mes, el progreso hacia cubrir 50% de la demanda china de DRAM en 2028 y las mejoras de productos HBM.
• Observar cómo los pedidos globales de equipos de fabricación de obleas se traducen en capacidad, plazos de entrega, poder de fijación de precios y márgenes.
• Seguir el ritmo de comercialización de la clasificación logística con robots humanoides, incluida la producción en pequeños lotes a finales de 2026 y la producción a mayor escala en 2027.
• Observar si Samsung Electronics continúa cumpliendo su plan restante de retorno al accionista de W90 trillion-W110 trillion.
• Observar si la inversión china en activos fijos puede impulsar una recuperación de las ventas del canal de proyectos de Oriental Yuhong.
• Seguir los hitos de comercialización de IA de Kakao y el marco de KakaoX para materializar el valor neto de activos.
• Observar los flujos pasivos hacia hardware tecnológico y semiconductores y desde bancos derivados del rebalanceo de septiembre de 2026 de la serie de índices Hang Seng.
• Seguir las trayectorias revisadas de previsiones para USD/MXN, USD/TRY y USD/KRW.
• Observar el impacto sostenido de las expectativas sobre el presupuesto de otoño del Reino Unido en las primas por plazo de los gilts.