NAURA (002371.SZ): Los resultados del segundo trimestre no cumplieron las expectativas, pero la expansión de capacidad de memoria y lógica avanzada sigue respaldando las perspectivas de pedidos de NAURA

Visión general

El informe evalúa los resultados de NAURA del 2T26, el entorno de pedidos, las previsiones de beneficios y la valoración. Aunque los ingresos trimestrales y el beneficio neto no cumplieron las expectativas, Goldman Sachs considera que la expansión de capacidad por parte de clientes de memoria y lógica avanzada, el crecimiento del gasto de capital en semiconductores de China y la creciente cuota de mercado de los proveedores nacionales de equipos continuarán respaldando los pedidos a medio y largo plazo, por lo que mantiene su calificación de Comprar.

Perspectivas principales

Los ingresos de NAURA en el 2T26 fueron de RMB9.8bn, un 24% más interanual pero un 5% menos trimestralmente, y estuvieron un 10% y un 11% por debajo de la previsión de Goldman Sachs y del consenso de Bloomberg, respectivamente. La dirección atribuyó la caída secuencial a dos factores: parte de la demanda se adelantó al 1T26 y la oferta limitada de componentes para equipos de producción de semiconductores prolongó los plazos de entrega. El margen bruto del 2T26 fue del 39.3%, por debajo del 40.8% del 1T26 y del 41.3% del 2T25, principalmente debido a un impacto puntual de la consolidación de Kingsemi. Dado que el ratio de gastos operativos impulsado por la inversión en I+D fue mayor de lo esperado, el beneficio neto aumentó solo un 7% interanual y también quedó un 10% y un 11% por debajo de la previsión de Goldman Sachs y del consenso de Bloomberg, respectivamente. Pese a que los resultados trimestrales no cumplieron las expectativas, la dirección sigue siendo optimista respecto al crecimiento de pedidos para todo el año. El apoyo clave proviene de la expansión acelerada de capacidad por parte de clientes nacionales de memoria y lógica avanzada, la demanda local y la tendencia de la inteligencia artificial generativa, mientras se espera que los proveedores nacionales de equipos de producción de semiconductores continúen ganando cuota de mercado. Goldman Sachs espera que el gasto de capital en semiconductores de China aumente de US$46bn en 2025 a US$51bn en 2026 y US$59bn en 2027, lo que representa un crecimiento interanual del 13% y del 15%, respectivamente, y prevé un crecimiento continuado en 2028-30E. Los equipos de NAURA cubren procesos como grabado, deposición, limpieza y procesamiento térmico. La empresa también posee una filial interna de componentes de equipos y colabora con proveedores externos. El informe considera estas capacidades como la base para captar la demanda de expansión de capacidad y respaldar la producción. Tras incorporar los resultados del 2T26 a sus previsiones, Goldman Sachs redujo su previsión de beneficios para 2026E en un 4%, principalmente debido a menores ingresos de equipos para nodos maduros y mayores gastos operativos de I+D de lo previsto; sus previsiones de beneficios para 2027-28E se mantuvieron prácticamente sin cambios. Este ajuste indica que el informe refleja principalmente la actual insuficiencia de ingresos y la presión de gastos en 2026, sin modificar su visión a medio plazo sobre el posterior gasto de capital en semiconductores y el crecimiento de pedidos. En cuanto a la valoración, Goldman Sachs continúa utilizando una metodología de PER 2030E descontado para reflejar las oportunidades de crecimiento a largo plazo. El PER objetivo se deriva de la correlación entre los múltiplos de PER de comparables y la suma del crecimiento futuro del beneficio neto y el margen operativo. Con base en el crecimiento interanual del beneficio neto y el margen operativo de NAURA para 2031E, Goldman Sachs obtiene un PER objetivo para 2030E sin cambios de 56x. Goldman Sachs aplica el PER de 56x a su previsión para 2030E y lo descuenta hasta 2027E utilizando un coste de capital propio del 11%, lo que resulta en un precio objetivo a 12 meses sin cambios de RMB1,200 y el mantenimiento de la calificación de Comprar. El informe también identifica dos importantes riesgos a la baja: nuevas restricciones de EE. UU. a las exportaciones hacia empresas chinas de semiconductores podrían retrasar la expansión de capacidad de los clientes y debilitar la demanda de equipos de NAURA; y una expansión de capacidad más lenta de lo esperado por parte de clientes de nodos maduros podría hacer que el crecimiento de ingresos y los beneficios queden por debajo de las previsiones actuales de Goldman Sachs.

Marco de análisis

Goldman Sachs compara primero los ingresos trimestrales, el margen bruto y el beneficio neto de NAURA con el trimestre anterior, el mismo período del año previo, sus propias previsiones y el consenso de Bloomberg, y posteriormente combina las explicaciones de la dirección sobre el adelanto de demanda, el suministro de componentes y el gasto en I+D para identificar las fuentes de la variación del desempeño. El informe evalúa después las tendencias de pedidos con base en las previsiones de gasto de capital en semiconductores de China, la expansión de capacidad de clientes y los cambios en la cuota de mercado de equipos nacionales, ajusta las previsiones de beneficios en consecuencia y, finalmente, determina el precio objetivo utilizando un PER futuro derivado de correlaciones de comparables y descontado al coste de capital propio.

Notas metodológicas

• Método de ValoraciónValoración PER/PEG

  Valoración mediante PER 2030E Descontado

  El informe aplica un PER objetivo de 56x a la previsión de NAURA para 2030E y lo descuenta hasta 2027E utilizando un coste de capital propio del 11% para reflejar oportunidades de crecimiento a largo plazo y obtener el precio objetivo a 12 meses.

• Marco de Análisis de Industria/SectorMarco de Oferta y Demanda

  Análisis del Gasto de Capital y la Demanda de Pedidos de Equipos

  El informe explica la demanda de pedidos de equipos mediante la expansión de capacidad de clientes de memoria y lógica avanzada, el crecimiento del gasto de capital en semiconductores de China y la creciente cuota de mercado de equipos nacionales, al tiempo que considera las restricciones de suministro de componentes como un factor del lado de la oferta que afecta a los plazos de entrega.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• NAURA (002371.SZ)

  El principal objeto de investigación del informe, cuyas perspectivas de pedidos están directamente relacionadas con la expansión de capacidad en los sectores chinos de memoria y lógica avanzada, el gasto de capital en semiconductores y la creciente cuota de mercado de equipos nacionales.

  Fortalezas

  Sus equipos cubren múltiples procesos, incluidos grabado, deposición, limpieza y procesamiento térmico, y cuenta con una filial interna de componentes de equipos y alianzas de suministro con terceros.

  Debilidades

  Los ingresos y el beneficio neto del 2T26 no cumplieron las expectativas, el margen bruto se redujo, el ratio de gastos de I+D fue mayor de lo esperado y los ingresos de equipos para nodos maduros estuvieron bajo presión.

  Comparación

  El PER objetivo de 56x se deriva de la correlación entre los múltiplos de PER de comparables y la suma del crecimiento futuro del beneficio neto y el margen operativo.

  Riesgos

  Un endurecimiento adicional de las restricciones de exportación de EE. UU. o una expansión de capacidad más lenta de lo esperado por parte de clientes de nodos maduros podrían reducir la demanda de equipos, los ingresos y los beneficios.

Datos clave

• Ingresos del 2T26RMB9.8bnAumento del 24% interanual y caída del 5% trimestral
• Desviación de Ingresos del 2T2610%/11% por debajoEn relación con la previsión de Goldman Sachs y el consenso de Bloomberg, respectivamente
• Margen Bruto del 2T2639.3%40.8% en el 1T26 y 41.3% en el 2T25; la caída se debió principalmente a un impacto puntual de la consolidación de Kingsemi
• Crecimiento del Beneficio Neto del 2T26Aumento del 7% interanualUn 10% y un 11% por debajo de la previsión de Goldman Sachs y del consenso de Bloomberg, respectivamente
• Gasto de Capital en Semiconductores de China en 2025US$46bnBase de comparación para las previsiones de crecimiento de 2026-27E
• Gasto de Capital en Semiconductores de China en 2026EUS$51bnSe espera un crecimiento interanual del 13%
• Gasto de Capital en Semiconductores de China en 2027EUS$59bnSe espera un crecimiento interanual del 15%
• Revisión de la Previsión de Beneficios para 2026EReducida un 4%Principalmente debido a menores ingresos de equipos para nodos maduros y gastos de I+D superiores a lo esperado
• PER ObjetivoPER 2030E descontado de 56xAplicado a la previsión de 2030E y descontado hasta 2027E, sin cambios
• Coste de Capital Propio11%Utilizado para descontar la valoración de 2030E hasta 2027E
• Precio Objetivo a 12 MesesRMB1,200Sin cambios

Impacto e implicaciones

El informe considera que las desviaciones de ingresos y beneficio neto del segundo trimestre reducen principalmente la previsión de beneficios para 2026, pero no han cambiado la tesis de crecimiento a medio plazo. Se espera que la expansión de capacidad de clientes de memoria y lógica avanzada, el aumento del gasto de capital en semiconductores en China y la creciente cuota de mercado de equipos nacionales continúen respaldando los pedidos de NAURA. Entretanto, el suministro de componentes, la demanda de nodos maduros y las restricciones externas a la exportación aún podrían afectar el ritmo de materialización de ingresos.

Riesgos

• Nuevas restricciones de EE. UU. a las exportaciones hacia empresas chinas de semiconductores podrían retrasar los planes de expansión de capacidad de los clientes y reducir la demanda de equipos de NAURA.
• Si la expansión de capacidad de clientes de nodos maduros avanza más lentamente de lo esperado, el crecimiento de los ingresos y los beneficios de NAURA podría quedar por debajo de las previsiones actuales de Goldman Sachs.

Aspectos que vigilar

• Observar si el crecimiento de pedidos de NAURA en 2026 cumple la perspectiva positiva de la dirección.
• Supervisar el progreso de la expansión de capacidad por parte de clientes chinos de memoria y lógica avanzada.
• Observar si el gasto de capital en semiconductores de China alcanza US$51bn y US$59bn en 2026 y 2027, respectivamente.
• Supervisar las restricciones de suministro de componentes para equipos de producción de semiconductores y los cambios en los plazos de entrega.
• Supervisar el desempeño posterior de los ingresos de equipos para nodos maduros y del ratio de gastos de I+D.